Rolul Costului Capitalului [PDF]

Zitiervorschau

Piata financiara nationala sau internationala ofera întreprinderilor o gama complexa de mijloace de finantare. La nivelul întreprinderilor, managerii acestora trebuie sa aleaga dintre resursele accesibile si sa le combine, conturând astfel politica financiara a întreprinderii. Printre variabilele care pot sa intervina în alegerea surselor de finantare trebuie tinut cont de durata finantarii, de autonomia si flexibilitatea asigurate întreprinderii ca urmare a folosirii diferitelor surse de finantare de pe piata financiara , dar nu în ultimul rând de costul finantarii, care reprezinta principalul determinant în alegerea surselor de finantare. Capitalul este un factor necesar si important care finanteaza partea de avere a firmei reprezentat de capitalul pus la dispozitia firmei de catre actionarii acesteia si capitalul împrumutat de pe piata financiara, pus la dispozitia firmei de catre creditori. Costul capitalului este rata ceruta de investitori (actionari si creditori) respectiv rata de rentabilitate ceruta de cei care pun la dispozitia întreprinderii capitaluri, care pentru întreprindere reprezinta, în speta, efortul financiar pe care trebuie sa-l depuna aceasta pentru aprovizionarea sa cu capitaluri. Problema costului capitalului este destul de simpla când se pune la nivelul fiecarei surse considerate izolat, dar determinarea costului global al finantarii ridica probleme cu caracter tehnic de gestiune a fondurilor. Acestea se refera la influenta pe care structura capitalului (proportia în care se combina resursele alese de managerii întreprinderii) o exercita asupra costului fiecarei resurse, cu influenta directa asupra costului global al finantarii întreprinderii. Costul capitalului exprimat în marime absoluta reprezinta plata pe care trebuie sa o faca firma pentru capital, respectiv datorii (plata dobânzilor), actiuni preferentiale si actiuni comune (plata dividendelor), capital utilizat de conducerea firmei la finantarea noilor investitii. Politica financiara a firmei trebuie construita astfel încât sa maximizeze valoarea de piata a firmei, care este un scop convenabil atât pentru managerii firmei cât si pentru investitorii ei (pe de o parte actionari, pe de alta parte creditori). Managerii firmei trebuie sa minimizeze costurile tuturor intrarilor de capital, iar pentru aceasta trebuie sa-l masoare pentru a putea fi luate decizii privind alocarea capitalului. Desi atât investitorii cât si managerii urmaresc acelasi scop, calea prin care ei îsi ating scopul este diferita. In timp ce investitorii urmaresc sa-si minimizeze costul de oportunitate al deciziei lor de a investi în firma, adica sa obtina o rentabilitate a investitiei lor mai mare decât rata de actualizare cea mai buna de pe piata (), managerii sunt preocupati de minimizarea costului capitalurilor mobilizate. Reducerea costului capitalului se poate realiza prin modificarea structurii capitalurilor utilizate, mai exact prin modificarea ponderii capitalurilor împrumutate (respectiv proprii) în totalul capitalurilor. Din acest motiv, analizarea deciziei de investitii si a celei de finantare trebuie realizate concomitent. În general, investitorii sunt atenti si la politica de finantare utilizata de firma: astfel, daca firma foloseste cu precadere capitaluri proprii, atunci riscul financiar al acesteia scade si, ca urmare, investitorii pot cere un dividend mai mic si invers. Astfel, desi, apelul la împrumuturi (inclusiv bancare) poate spori rentabilitatea firmei, (deoarece costul capitalului împrumutat este mai mic decât costul capitalului propriu) sporeste si riscul. Invers se petrec lucrurile în cazul investitiilor de interes public: aici rentabilitatea este, de regula, foarte scazuta () dar, în schimb, riscul este scazut. În plus, asigurarea

capitalurilor din fonduri publice poate fi si foarte ieftina, poate chiar gratuita, ceea ce mai mareste valoarea pozitiva absoluta a lui VAN. Transarea problemei se face, din punct de vedere analitic, prin integrarea, în calculul VAN, a cuplului rentabilitate/risc, tinând seama de structura de finantare a investitiei respective. Costul fiecarei surse de finantare se numeste cost component al fiecarui tip de capital (propriu sau împrumutat) iar în cadrul firmei exista, asa cum reiese din prezentarile anterioare, doua componente importante ale structurii capitalului: capital propriu (actiunile preferentiale, actiunile comune si profitul reinvestit) si capital împrumutat (împrumut bancar si obligatar). Costul capitalului propriu este, de fapt, costul pe care firma îl suporta pentru plata dividendelor catre actionari. Finantarea întreprinderii din fonduri proprii cuprinde finantarea din surse proprii interne formate din profitul reinvestit, amortizari si rezerve si finantarea interna din surse proprii atrase, respectiv emisiunea de actiuni, aporturi de numerar nou si conversia obligatiunilor în actiuni. Costul actiunilor preferentiale. Actiunile preferentiale (cu divident fix, obligatoriu) sunt acele titluri de valoare pe care le poseda un actionar din cadrul întreprinderii, care promit un dividend stabil, dividend ce se plateste acestora înaintea platii dividendelor pentru actiunile comune, care promit un divident variabil. În cazul unei societati pe actiuni, care are emise actiuni preferentiale si asigura dividende stabile pe o perioada lunga sau medie de timp, un nou actionar poate sa considere cumpararea unei astfel de actiuni ca o investitie care antreneaza: ·

un cost initial de achizitie a unui astfel de titlu (cursul actiunii) notat P0`;

·

un venit real stabil primit în timpul detinerii acestui titlu în viitor;

Din punctul de vedere al întreprinderii, costul actiunilor preferentiale este un cost specific al acestor capitaluri proprii, iar din punct de vedere al detinatorilor de astfel de titluri de valoare este rata de rentabilitate ceruta de acestia pentru investitia în astfel de titlur Costul actiunilor comune. Actiunile comune sunt acele titluri de valoare pe care le poseda un actionar din cadrul întreprinderii, care nu promit un anumit dividend. Ca si în cazul actiunilor preferentiale, costul actiunilor comune nu trebuie sa fie ajustat cu impozitul pe profit, deoarece dividendele pentru acestea se platesc tot din profitul net al întreprinderii. În determinarea costului actiunilor comune (kc) apare o dificultate de ordin tehnic, datorata faptului ca nu este stabilita o rata a dobânzii, ca în cazul datoriilor sau un anumit dividend stabil ca în cazul actiunilor preferentiale. În plus, actiunile comune emise de întreprindere, poate cunoaste fluctuatii importante pe piata secundara de capital, daca aceasta coteaza la bursa. Daca actionarii reali sau potentiali a unei întreprinderi anticipa dividende crescatoare cu o rata de crestere “g” constanta, rata de rentabilitate pentru investitia lor în actiuni este pentru întreprindere un cost al capitalului numit costul actiunilor comune emise de firma.

În acest caz, remunerarea actionarilor va varia de la an la an ca urmare a cresterii economice, deci a cresterii fluxurilor de trezorerie. Aceste cresteri ale fluxurilor de trezorerie pot fi ca urmare a reinvestirii unei parti din profitul net obtinut la finele exercitiului financiar (perioada i-1), ceea ce înseamna ca remunerarea actionarilor se va face numai cu o parte din profitul net, cealalta parte fiind utilizata pentru realizarea cresterii economice. Aceasta înseamna ca actionarii pot primi cresteri ale remunerarii lor pe seama sporului de profit net obtinut ca urmare a reinvestirii unei parti din acesta. Costul profitului reinvestit Tindem sa credem ca profiturile retinute de întreprindere (în urma repartizarii profitului) pentru a fi reinvestite furnizeaza o sursa gratuita de capital. Acest lucru nu este adevarat. Deoarece profitul reinvestit sunt banii actionarilor, costul profitului reinvestit (pentru firma) este rata de rentabilitate ceruta de actionari pentru veniturile reinvestite si este un cost de oportunitate, respectiv venitul pe care actionarul poate sa-l câstige pe piata financiar515g63f 9;. În esenta profiturile reinvestite sunt vazute ca fiind echivalente cu oferirea, în schimb, a unor drepturi de atribuire. Rezulta ca aceste profituri reinvestite în întreprindere trebuiesc “retribuite” ca si actiunile comune deja emise de întreprindere. În esenta, costul profitului reinvestit (autofinantare de crestere) este egal cu costul fondurilor proprii externe, respectiv costul actiunilor comune, în sensul ca actionarii asteapta aceeasi rentabilitate de la beneficile reinvestite, ca si de la aporturile de numerar realizate de acestia cu prilejul cresterilor de capital. Cu alte cuvinte, autofinantarea de crestere apare, ca si fondurile proprii externe, un mijloc de finantare costisitor. Costul capitalului împrumutat Apelarea la credite în scopul finantarii activitatii de exploatare sau a investitiilor noi prezinta doua riscuri majore: ·

riscul de rata a dobânzii (generat de volatilitatea ratei dobânzii)

·

riscul de debitor (generat de posibilitatea insolvabilitatii firmei care se împrumuta).

În cazul în care cele doua riscuri de mai sus nu exista (sau sunt, în masura suficienta, acoperite) atunci se poate considera ca analiza costului capitalului împrumutat se face în conditii certe. Leasingul reprezinta un mod de finantare a întreprinderii pe termen lung din surse împrumutate, care se poate analiza ca un împrumut. Costul acestei surse de finantare poate fi evaluat sub forma unui coeficient de actualizare. Se aplica aceasi conditie de balansare a egalitatii valorii actuale ale echivalentului sumei de finantare (CE) – care în acest caz este costul de achizitie a echipamentului luat în leasing – si ale iesirilor din trezorerie pentru platile viitoare privind redeventa anuala si valoarea reziduala. Costul leasingului integreaza si efectele ale acestei forme de finantare. De exemlu, daca presupunem ca redeventa (R) (chiria) este formata din: amortizarea (A) echipamentului deductibila din profitul impozabil la locator si marja (M) acoperitoare pentru cheltuielile de functionare si prfitul locatorului, atunci marja M este o cheltuiala deductibila (caracterul unei dobânzi la capitalul închiriat) iar amortizarea echipamentului nu mai constituie o cheltuiala deductibila si nu genereaza o economie fiscala pentru utilizatorul leasingului. Utilizatorul leasingului, nefiind proprietarul bunului închiriat, înregistreaza un cost de oportunitate determinat de pierderea economiei de impozit aferenta amortizarii bunului închiriat.