Costul Capitalului [PDF]

Zitiervorschau

Tema : Costul capitalului – factor determinant al structurii financiare 1.

Costul diferitor surse de capital. Costul mediu ponderat al capitalului

2.

Conceptul de structură a capitalului

3. Factorii ca influenţează structura capitalului.

1. Costul diferitor surse de capital Capitalul este un factor de producţie necesar, şi ca orice alt factor, are un cost. Conceptul de cost al capitalului reprezintă unul din principiile aprecierii eficienţei gestiunii financiare: astfel, o întreprindere desfăşoară o activitate eficientă dacă rentabilitatea proiectelor realizate de această întreprindere depăşeşte costul capitalurilor atrase pentru finanţarea acestora. Numai în acest caz întreprinderea crează un plus de valoare actualizată netă, care duce la maximizarea averii proprietarilor. Cunoaşterea costului capitalului este necesară la etapa fundamentării deciziilor financiare, ceea ce permite managerilor să selecteze cea mai optimală direcţie de alocare a capitalului şi cele mai adecvate surse de atragere a lui. Pentru maximizarea valorii întrepriinderii managerii trebuie să minimizeze costul capitalului, iar pentru aceasta trebuie să cunoască metodele de determinare a acestuia. Costul capitalului întreprinderii poate fi definit ca fiind preţul perceput de deţinătorul capitalului (investitorul sau creditorul) pentru capitalul pe care îl pune la dispoziţie, pe o perioadă determinată, beneficiarului finanţării, adică rentabilitatea cerută de investitori. Indiferent de forma de finanţare, întotdeauna se percepe un cost, în funcţie de forma pe care o îmbracă (dividend, dobîndă, cupon). Costul capitalului împrumutat Pentru capitalul împrumutat costul este reprezentat de rata dobînzii (r) pentru creditele bancare, rata cuponului obligaţiunii, precum şi un şir de alte costuri aferente utilizării capitalului împrumutat (penalităţi, de exemplu). În unele cazuri pentru determinarea costului capitalului împrumutat la dobînda (cupon etc. ) se mai adaugă un şir de cheltuieli aferente realizării tranzacţiei de atragere a surselor de finanţare (la credite –comisioanele băncii la suma totală a creditului; la obligaţiuni – comisoanele de broker, de bursă, registratorul de stat etc.). Spre deosebire de alte surse de finanţare, la determinarea costului capitalului împrumutat se scad economiile din impozitare care rezultă datorită faptului că dobînda, cuponul se plătesc pînă la 1

impozitare, adică este o cheltuială deductibilă în scopuri fiscale. De aceea, costul capitalului împrumutat se corectează cu corectorul fiscal (1- I), unde I – rata impozitului pe venit. Raţiunea pentru efectuarea acestei ajustări constă în aceea că valoarea capitalului propriu al firmei depinde de veniturile după impozitare (profitul net), iar dobînda este deductibilă. Pentru a pune costurile celor două tipuri de capital pe aceeaşi bază de comparaţie, trebuie să micşorăm rata dobînzilor. Astfel, costul capitalului împrumutat kd =kd' (1 - I) kd' – costul capitalului împrumutat pînă la impozitare kd – costul capitalului împrumutat după impozitare Menţionăm, că în practica internaţională, sursele de capital pe termen scurt nu sunt precăutate ca sursă de capital, deoarece ele presupun o perioadă foarte scurtă de deţinere. O altă situaţie avem în Republica Moldova, unde întreprinderile pot utiliza drept sursă de finanţare datoriile curente faţă de furnizori, buget, diverse fonduri etc. Pentru neachitarea acestora la timp, se calculează penalităţi, amenzi, care sunt prevăzute fie de legislaţie, fie de clauzele din contractele încheiate între diverşi economici pentru neachitarea la timp a sumelor necesare. De aceea, unii savanţi1 consideră că aceste surse au cost şi costul este egal suma suma penalităţilor, sancţiunilor, amenzilor calculate pentru sursele neachitate la timp, şi folosite de către întreprindere pentru finanţarea activităţii sale. Costul acestor surse se determină ca: kd = S/D unde: kd – costul surselor curente de finanţare (cu excepţia creditelor şi împrumuturilor pe termen scurt) S- suma sancţiunilor, penalităţilor, amenzilor achitate sau de achitat; D – valoarea medie anuală a datoriilor faţă de furnizori, buget, etc. Calculul costului capitalului propriu Dacă recurgerea la capitaluri proprii nu antrenează pentru întreprindere nici o constrîngere juridică de remunerare, ea antrenează totuşi o constrîngere economică, care îi impune să asigure o anumită remunerare asoicaţilor săi, pentru a nu se priva de posibilitatea de finanţare prin fonduri proprii. În fapt, o întreprindere care ar asigura asociaţilor săi o remunerare insuficientă nu mai poate fi în măsură să solicite noi paorturi la capitalului propriu. 1

Маркарьян Э.А., Герасименко Г.П. Экономический анализ хозяйственной деятельности. Ростов-на Дону: Феникс, 2005, стр.374-375 2

Într-o societate pe acţiuni de exemplu, acţionarii care nu primesc dividende satisfăcătoare, ţinînd cont de posibilităţile oferite de alte plasamente, vor refuza să subscrie la creşteri viitoare de capital. Mai mult, ei vor fi tentaţi să cedeze acţiunile lor şi pot astfel determina o depreciere a titlurilor, care va face impracticabilă oricare decizie de creştere a capitalului. Costul capitalului propriu este mult mai dificil de măsurat decît cel al capitalului împrumutat. Întreprinderea îşi ia, în cazul împrumuturilor, angajamente clare de remunerare a creditorilor săi, ceea ce permite să se măsoare cu o anumită precizie costul datoriilor sale. În schimb angajamentele luate faţă de proprietari sunt formale, ceea ce face măsurarea costurilor destul de dificilă. În continuare vom aborda problema costului capitalurilor proprii pentru un caz general, apoi vom preciza modul de calcul în două cazuri simple: a) cel al unei societăţi care asigură o remunerare stabilă; b) cel al unei soicetăţi care asigură o creştere constantă a remuneraţiilor acordate asociaţiilor săi. În general, se consideră că costul capitalului propriu este rata de dividend ce se poate determina după relaţia: r = [dividende distribuite / capital propriu] × 100 Costul capitalurilor proprii pentru o societate care asigură dividende constante. În cazul dat cumpărarea unei acţiuni este considerată o investiţie care de asemenea antrenează:

- un cost iniţial corespunzător preţului de cumpărare a acţiunii P0; - un venit real sub formă de dividende stabil primit la finele anilor 1, 2,.., n, ... (r) P0 = D/r Această expresie semnifică faptul că cumpărătorii eventuali de acţiuni consideră determinat preţul P0 pe care sunt dispuşi să-l ofere, pentru un şir infinit de dividende constante D, la o rată de actualizare r. Această formulă corespunde evaluării unei rente perpetue, pentru că furnizează valoarea actuală a unui vîrsămînt constant, perpetuu. Invers, dacă se cunoaşte preţul P0 achitat pentru cumpărarea unei acţiuni (de exemplu cursul la bursă pentru o SA cotată) şi dacă se poate formula o ipoteză credibilă asupra nivelului dividendelor stabile aşteptat de cumpărătorii acţiunilor, se poate deduce r, rata de randament aşteptată de investitori din investiţia în acţiuni, care şi reprezintă costul capitalului propriu.

3

Costul capitalurilor proprii pentru o SA care asigură dividende crescătoare cu rată constantă. Modul de calculare a costului capitalului propriu în acest caz este modelul GordonShapiro (model cu rată anuală de creştere constantă a dividendelor): k p = ( D1 / P0 ) + g kp – costul capitalului propriu D0 – ultimul dividend plătit D1 – dividendul aşteptat pentru anul următor; conform acestui model D1 = D0 (1+g) P0 – preţul de piaţă unei acţiuni la momentul actual; g – rata de creştere a dividendului Formula rezultă din presupunerea unui orizont de timp nelimitat, adică n (numărul de ani tinde către + ∞. Presupunem o acţiune cu valoare de 200 lei, care aduce un dividend de 10 lei, iar rata anuală de creştere aşteptată de investitori este de 5%. În aceste condiţii rata de rentabilitate aşteptată de potenţialii cumpărători de acţiuni (costul capitalului) este: r=

10 + 10 ⋅ 5% + 5% = 0.103sau10.3% 200

La utilizarea acestei metode pot apărea un şir de probleme: 1. dificultatea estimării ratei de creştere a dividendului; 2. modalitatea de plată a dividendului care poate avea loc nu doar anual, ci de mai multe ori pe an; 3. este un declaj de timp între momemntul în care se aplică modelul dat şi momemntul plăţii dividendului. Costul acţiunilor preferenţiale, kpref Acţiunile preferenţiale reprezintă un instrument financiar hibrid, între instrumentele de credit şi cele de capital acţionar. Ca şi instrumentele de credit, acţiunile preferenţiale se caracterizează prin angajarea firmei în efectuarea unor plăţi periodice de sume fixe, iar în caz de lichidare, deţinătorii acestora au drepturi prioritare faţă de cei ce deţin acţiuni obişnuite. Neplata dividednelor la acţiunile preferenţiale totuşi nu determină falimentul firmei, aşa cu ms-ar întîmpla

4

în cazul neplăţii dobînzilor la credite sau obligaţiuni. Astfel, pentru firmă, acţiunile preferenţiale au un grad de risc mai mare decît acţiunile obişnuite, dar un grad de risc mai mic decît obligaţiunile. Costul acţiunilor preferenţiale este valoarea dividendului plătibil la acţiunea preferenţială, Dp, împărţit la preţul net de emisiune Pp (din care se deduc cheltuielile de emisiune): kpref = Dp / Pp De exemplu, să presupunem că o firmă are acţiuni preferenţiale la care se plătesc dividende în valoare de 12 lei pe acţiune; aceste acţiuni se vînd pe piaţă la suma de 1000 lei o acţiune.Dacă această companie va emite acţiuni preferenţiale noi, va trebui să suporte un cost de emisiune (subscriere) de 2,5% sau 2,5 lei la o acţiune, atunci preţul net de emisiune va fi de 97,50 lei. Astfel, costul acţiunilor preferenţiale va fi de 12,31%: kpref = (12 / 97,5) x 100= 12,31% Costurile profiturilor acumulate este costul de oportunitatate, adică rentabilitatea aşteptată de la proiecte cu acelaşi grad de risc. Din sursele de autofinanţare numai rezervele se consideră gratuite. Costul profiturilor acumualte, de asemenea, este rata de rentabilitate pe care acţionarii co cer de la capitalul investit, deoarece cîştigurile firmei rămase disponibile după plata impozitelor aparţin totalmente acţionarilor. această sumă poate să fie repartizată sub formă de dividende, fie ca profiturile să fie acumulate şi reinvestite în proiecte de investiţii. Dacă echipa managerială are intenţia să reinvestească profiturile obţinute, atunci apare un cost de oportunitate, adică acţionarii ar fi putut primi aceste sume de bani sub formă de dividende şi le-ar fi putu investi în alte acţiuni, obligaţiuni, în imobiliare sau orice altceva care să le aducă venituri. Astfel, firma trebuie să obţină din reinvestirea profiturilor acumulate un profit cel puţin la fel de mare cu cel pe care acţionarii însă-şi l-ar obţine din alte investiţii cu un grad de risc comparabil. De fapt există trei metode care sunt frecvent utilizate pentru estimarea costurilor profiturilor acumulate2, şi anume:

1) abordarea CAPM „capital asset pricind model”: k s = k RF + (k M − k RF ) ⋅ β unde: ks – costul profitului nerepartizat kRF – este rata nominală a dobînzii, la grad de risc zero. Aceasta este rata dobînzii citată la instrumentele financiare, cum ar fi hîrtii de valoare emise de către guvern, acestea neavînd nici un 2

Halpern, Paul, Weston, Fred J., Brigham, Eugene F. Finanţe manageriale. – Bucureşti: Editura economică, 1998, p. 594. 5

fel de risc de neplată, întrucît este foarte puţin probabil ca un guvern să falimenteze. Această primă de risc include şi rata previzionată a inflaţiei. β - coeficientul beta al acţiunii, care indică gradul de risc al unei acţiuni în comparaţie cu alte acţiuni. kM – rentabilitatea medie pe piaţă a acţiunilor. Exemplu: de determinat costul capitalului propriu utilizînd abordarea CAPM, dacă coeficientul beta al firmei este de 1,2; rata gradului de risc zero este de 10%, iar rata de rentabilitate medie pe piaţă este de 15%; k s = 10% + (15% − 10%) ⋅ 1.2 = 18% 2) abordarea „randamentul obligaţiunii plus prima de risc” Unii analişti estimează deseori costul capitalului propriu al unei firme prin adăugarea unei prime de risc în valoare de la 2% la 4% la rata dobînzilor (cuponului) plătibilile de către firma respectivă pentru datoriile sale pe termen lung. Este logic să ne gîndim că firmele care au un grad mare de risc şi deci au de plătit o rată înaltă a dobînzii pentru creditele contractate, adu de asemenea un capital propriu cu un grad mare de risc şi cu un cost ridicat. În acest caz costul capitalului propriu porneşte de la costul capitalului împrumutat, care este mai uşor de aflat, la care se adaugă o primă de risc de 2-4%. De exemplu, dacă obligaţiunea emisă de o firmă are o rată a cuponului de 9%, atunci sotul capitalului propriu va fi: ks = rata cuponului + prima de risc = 9% + 3% = 12%. Diverse studii au determinat că metoda în cauză nu oferă un cost foarte exact al capitalului propriu, de aceea ea se aplică mai rar.

3) abordarea pe bază de fluxuri de numerar actualizate (abordarea DCF „discounted cash flows”). La baza acestei metode se află valoarea dividendelor pe care acţionarii le aşteaptă din deţinerea de acţiuni. Astfel, investitorii se aşteaptă să obţină un randament al dividendelor, D1/P0, plus un cîştig de capital g. Se estimează că dividendele, profiturile şi preţul acţiunilor emise de SA „ASTERA-G” vor creşte la o rată de 6% anual, începînd cu sfărşitul acestui an. Acţiunile obişnuite emise de firmă se vînd pe piaţă cu 50 lei pentru o acţiune, iar ultimul dividend plătit a fost de 4 lei, iar la finele anului va plăti un dividend de 4,24 lei. Se cere: aplicînd abordarea DCF (a fluxurilor de numerar actualizate) de calculat costul capitalului propriu; ks =

D (1 + g ) D1 4(1 + 0.06) +g= 0 +g= + 6% = 8.48% + 6% = 14.48% P0 P0 50 6

Costul global al finanţării (costul mediu ponderat al capitalului): Pentru întregul capital, costul se determină ca o medie aritmetică a costurilor diferitor surse de finanţare şi se determină după formula: n

WACC = ∑ k i ⋅ wi =rp ⋅ w p + k i ⋅ wi + k pref ⋅ w pref i =1

Unde: WACC – Costul mediu ponderat al capitalului (costul global al finanţării – Weighted Average Cost of Capital) wi – ponderea fiecărei surse de finanţare în suma totală a capitalului ri – costul fiecărei surse de capital Se consideră că anume costul mediu ponderat al capitalului se ia drept rată de actualizare pentru actualizarea fluxurilor băneşti în cadrul unor proiecte investiţionale concrete. Ea caracterizează mărimea costurilor alternative de atragere a capitalului. Metoda precăutată de calculare a costului mediu ponderat la prima vedere pare a fi foarte simplă. De fapt aplicarea ei în practică întîmpină un şir de dificultăţi şi anume: structura neomogenă a capitalului propriu; creşterea costului unor surse diferite pe măsura creşterii sumei acestora; marea varietate de procedee de calcul a ponderii diferitor surse de finanţare; necesitatea calculării preţului uzurii calculate (ca sursă de finanţare) ş.a.

2. Conceptul de structură a capitalului întreprinderii De procesul de formare a capitalului întreprinderii este legată noţiunea de structură a capitalului. Adoptarea unei anumite structuri financiare reprezintă un aspect important al politicii financiare a întreprinderii. Prin structura financiară a întreprinderii se înţelege raportul existent între capitalul împrumutat şi cel propriu, sau între sursele împrumutate pe termen lung si sursele împrumutate pe termen scurt. Structura capitalului reprezintă un raport existent între sursele proprii de finanţare si sursele împrumutate Deoarece fiecare sursă de capital are un cost, structura capitalului poate influenţa mărimea profitului sau a rentabilităţii, de aceea întreprinderea trebuie sa decidă asupra structurii capitalului. Capitalul propriu are un cost sub formă de dividende, capitalul împrumutat are ca cost dobinzile. Politica structurii capitalului implică echilibrarea gradului de risc cu rata de rentabilitate. Utilizarea capitalului împrumutat întro proporţie mai mare determină creşterea gradului de risc al firmei, dar o rată mai mare a îndatorării înseamnă în acelaşi timp şi o rată de rentabilitate mai 7

mare, ceea ce duce la creşterea profiturilor viitoare. Gradul mai mare de risc asociat cu o rată mai mare a îndatorării tinde să scadă preţul acţiunilor firmei pe piaţă, dar estimarea unei rate mai mari a rentabilităţii duce la creşterea acestui preţ. Şi invers renunţarea la împrumuturi face ca firma să aibă un grad de risc minim, însă în acest caz se vor pierde profituri importante, datorită limitării volumului afacerii şi astfel nu se vor realiza obiectivele principale ale gestiunii financiare - maximizarea valorii firmei. În ţările cu conomie dezvoltată sursele împrumutate sunt condierate atractive datorită costului mai redus faţă de rata dividendelor. Un neajuns al împrumuturilor este considerat riscul de nerambursare şi de neplată a dobînzilor în rezultatul reducerii vînzărilor. Formarea unei structuri optimale a capitalului, adică stabilirea celui mai profitabil raport în resursele de finanţare proprii şi cele împrumutate reprezintă „problema regală” (das Königsproblem) a gestiunii financiare. Nu întîmplător, cercetării acesteia s-au dedicat un şir de savanţi-finansişti cu renume mondial. Primii paşi în teoria structurii financiare au fost făcuţi de Franco Modigliani şi Merton Miller în articolul „The cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment” publicat în 1958, condierat în prezent clasic, în care susţin că în absenţa fiscalităţii şi pe o piaţă perfectă, structura financiară nu are nici o influenţă asupra valorii întreprinderii. Astfel, conform teoriei Modigliani&Miller, nu există o structură optimă a capitalului, deoarece valoarea firmei nu depinde de decizia de finanţare. În concluzie, nu există factori de influenţă ai structurii financiare. În acelaşi timp, practica financiară arată că managerii sunt preocupaţi perment de optimizarea structurii financiare, iar soluţionarea problemei privind structura financiară constituie una din sarcinile de bază ale gestiunii financiare. Acest paradox poate fi explicat prin faptul că condiţiile economice reale sunt departe de a corespunde premiselor, care au stat la baza elaborării modelului Modigliani&Miller: pînă cînd nu avem pieţe perfecte, există costuri de tranzacţionare la vînzare-cumpărarea titlurilor; există sistemul de impozitare, iar persoanele fizice au acces mai limitat la credite în sume mari faţă de agenţii economici. Teoriile actuale privind structura capitalului cuprind teoria de agent şi asimetria de informaţii. Conform teoriei de agent se presupune că în cadrul companiei există conflicte atît între acţionari şi manageri, cît şi între acţionari şi creditori, fapt ce determină o anumită structură financiară. Studiile în această direcţie au fost iniţiate de Jensen şi Meckling. Asimetria de informaţii presupune că investitorii externi nu au acces la toate informaţiile privind fluxurile financiare şi oportunităţile de investiţii.

În aceste condiţii, managerul poate folosi structura

capitalului ca un instrument de semnalizare pentru investitori: un grad de îndatorare mai înalt este considerat un semnal pozitiv privind situaţia financiară a întreprinderii, deoarece se consideră că 8

numai întreprinderile solide îşi permit un risc financiar înalt aferent majorării îndatorării (o datorie mai mare înseamnă o companie mai bună). Acest şir de cercetări a început cu Ross şi Leland şi Pyle. Structura optimă a capitalului este considerată cea care asigură un cost minimal al capitalului fără a diminua valoarea de piaţă a companiei (nu se reduc veniturile din vînzări, nu scade reputaţia de afaceri, nu scade ratingul etc). Vom precăuta un exemplu, de determinare a structurii optimale a capitalului unei firme. Vom presupune că o firmă precaută mai multe posibilităţi de finanţare a activităţii sale, cu utilizarea capitalului acţionar şi împrumutate în raport de: 100:0 pînă la 30:70 (tabelul 1). Tabelul 1. Exemplu de stabilire a structurii optimale a capitalului Variante de structură a capitalui şi a costului acestuia 1 2 3 4 5 6 7 8 Cota capitalului propriu 100 90 80 70 60 50 40 30 Cota capitalului împrumutat 0 10 20 30 40 50 60 70 Costul capitalului propriu 20 20 21 22 22 25 27 29 Costul capitalului împrumutat 15 15 14 15 15 17 20 22 Costul mediu ponderat al capitalului 20 19,5 19,6 19,9 19,2 21,0 22,8 24,1 După cum vedem, odată cu creşterea ponderii capitalului împrumutat în structura Indicatorii

capitalului creşte şi costul surselor de capital datorită prezenţei unui grad de risc mai înalt, de aceea, atît creditorii vor mări rata dobînzii, iar acţionarii vor cere şi ei un dividend mai înalt. 3. Factorii care influenţează structura capitalului Există mai mulţi factori ce influenţează deciziile privind structura capitalului firmei. Aceşti factori pot fi clasificaţi în factori interni şi externi. Principalii factori externi sunt: Condiţiile pieţei - condiţiile existente, atât pe pieţele valorilor mobiliare, cât şi pe pieţele monetare pot avea o influenţă importantă asupra structurii optime a capitalului firmei. Tipul de concurenţă în ramură - uşurinţa cu care noile firme pot să pătrundă în ramura economică respectivă şi capacitatea firmelor concurente de a-şi extinde capacităţile de producţie influenţează ratele de profit. O industrie în creştere este promiţătoare din punctul de vedere al marjelor de profit; însă, este, totuşi, posibil ca aceste marje să descrească simţitor dacă ramura economică respectivă este una în care numărul de firme concurente poate creşte extrem de repede. Fiscalitatea - dobânda este o cheltuială deductibilă în scopuri fiscale, iar aceste deduceri au o valoare foarte mare pentru firmele care se află într-un interval de aplicare a unei rate mari de impozitare. Cu cât rata impozitului pe venit este mai mare pentru o anumită firmă, cu atât este mai avantajos pentru aceasta să utilizeze capitalul împrumutat.

9

Exemplu. O companie are de finanţat o afacere de 1000 mii lei. Alternativa este următoarea: să se finanţeze prin capital propriu, sau prin capital împrumutat, costul capitalului în ambele cazuri fiind de 20%, iar rentabilitatea economică aşteptată – 30%. Rata impozitului pe venit – 15%. În cazul finanţării din surse proprii profitul net va fi: 1000 x 0,3* (1-0,15) = 255 mii lei. În urma plăţii dividendelor (200 mii lei) suma ce se va capitaliza va fi de 55 mii lei. În cazul finanţării din surse împrumutate profitul net va fi: (1000 x 0,3* – 1000 x 0,2) * (1-0,15) = 85 mii lei. În acest caz este mai rentabil de utilizat capitalul împrumutat deoarece costul lui este mai mic decât al capitalului propriu. Atitudinea creditorilor şi ale agenţiilor de clasament (rating). Indiferent de analiza efectuată de manageri cu privire la factorii adecvaţi de îndatorare pentru firma lor, totuşi atitudinile creditorilor şi ale agenţiilor de clasament influenţează frecvent deciziile de finanţare. În majoritatea cazurilor, societăţile pe acţiuni discută structura financiară pe care doresc să o adopte cu ofertantul de credit şi cu agenţiile de clasament şi dă o pondere importantă sfaturilor acestora. Atunci când echipa managerială este atât de sigură de viitor şi caută să utilizeze levierul financiar, încât se depăşesc normele din industria respectivă, ofertantul de credit ar putea să nu fie dispus să accepte astfel de creşteri ale capitalului împrumutat, sau poate accepta acest lucru numai la un preţ ridicat. Atunci când gradul levierului financiar creşte, rata dobânzii percepută la capitalul împrumutat creşte şi ea, pentru ai compensa ofertantul de credit riscul suplimentar pe care trebuie să îl suporte. Principalii factori interni sunt: Stabilitatea vânzărilor - o firmă care are vânzări relativ stabile poate să folosească capital împrumutat într-o proporţie mai mare şi poate suporta cheltuieli fixe mai mari decât o companie care are vânzări instabile. Probabilitatea falimentului şi riscurile asociate cu acesta. Pe măsură ce nivelul îndatorării creşte, probabilitatea falimentului creşte şi ea. Falimentul este costisitor, iar creşterile gradului de utilizare a levierului financiar determină creşterea valorii estimate a costurilor de falimentare (suma probabilităţilor de falimentare înmulţită cu costurile de falimentare), ceea ce duce la scăderea valorii pe piaţă a firmei. Condiţiile interne ale firmei - condiţiile interne proprii unei firme pot, de asemenea, să influenţeze asupra structurii capitalului stabilită ca obiectiv. De exemplu o firmă tocmai a reuşit să finalizeze cu succes un program de cercetare şi dezvoltare şi estimează câştiguri mari în viitorul apropiat, dar aceste câştiguri nu sunt încă anticipate de către investitori şi deci nu sunt reflectate în preţul pe piaţă al acţiunilor. Această companie nu ar fi dispusă să emită acţiuni. Va prefera să 10

finanţeze proiectele de investiţii cu capital împrumut, până ce câştigurile sporite se materializează şi se reflectă în preţul de piaţă al acţiunilor. Abia în acest moment firma poate să emită şi să vândă acţiuni, să ramburseze capitalul împrumutat şi să restabilească structura-obiectiv a capitalului. Structura activelor - firmele, ale căror active sunt adecvate pentru a fi folosite ca garanţie pentru credite, tind să utilizeze cât se poate de mult capitalul împrumutat. Astfel activele fixe pe termen lung pot fi utilizate pentru obţinerea de credite ipotecare. Activele care pot fi folosite în multiple scopuri, în diferite afaceri, şi care dispun de o piaţă care permite transformarea lor în bani, reprezintă nişte garanţii valabile, în timp ce activele cu caracteristici speciale nu reprezintă garanţii adecvate. Rata de creştere - firmele cu o rată de creştere mai rapidă trebuie să se bazeze mai mult pe finanţare cu capital împrumutat deoarece o creştere mai mare necesită finanţarea activelor curente într-o măsură mai mare, sau crearea de noi capacităţi de producţie. Deci, companiile care au o rată de creştere rapidă tind să utilizeze finanţarea prin împrumuturi într-o măsură mai mare decât companiile cu o rată de creştere mai lentă.

11