Criza Economico [PDF]

Zitiervorschau

1 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

CUPRINS Introducere Motivaţia şi importanţa temei Cap 1. ABORDĂRI CONCEPTUALE PRIVIND CRIZELE FINANCIARE INTERNAŢIONALE 1.1. Definirea conceptului de criză……………………………………… 1.2. Abordări istorice ale crizelor financiare internaţionale………………. 1.3. Principalele crize anterioare din ultimele două decenii…………….... 1.3.1. Criza Sistemului Monetar European…………………. …. 1.3.2. Criza din Japonia din 1994……………………………… 1.3.3. Criza din Mexic………………………………………...... 1.3.4. Criza asiatică…………………………………………. …. 1.3.5. Criza rusă ……………………………………………….. 1.3.6. Criza din Argentina………………………………………… Cap 2. ASPECTE GENERALE ALE CRIZEI ECONOMICE ACTUALE….. 2.1. Istoricul crizei actuale………………………………………………… 2.2. Descrierea contextului şi factorii care au declanşat şi alimentat criza…... 2.2.1. Curba randamentelor………………………………………….. 2.2.2. Dereglementarea……………………………………… …….... 2.2.3. Piaţa ipotecară, CDO ŞI CDS……………………………….... 2.2.4. Analize care au în vedere criza sistemică şi împrumuturile subprime…………………………………………………… … 2.3. Dimensiunile crizei…………………………………………………….... Cap 3. EFECTELE CRIZEI FINANCIARE ASUPRA ECONOMIILOR ŢĂRILOREMERGENTE ŞI ÎN TRANZIŢIE …………………………. 3.1. Impactul crizei mondiale………………………………………………... 3.2. Consecinţele crizei actuale asupra ţărilor emergente şi în curs de dezvoltare……………………………………………………………………………. . 3.3. Previziunile băncii mondiale…………………………………………….. 3.4. Imaginea de

2 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente ansamblu………………………………………………….... Cap 4. IMPACTUL ŞI EFECTUL CRIZEI MONDIALE ASUPRA ROMÂNIEI…………………………………………………………………………. . 4.1. Canalele de transmisie a crizei financiare asupra economiei în România.. 4.2. Evoluţia crizei în România……………………………………………….. 4.3. Consecinţele crizei financiare în România……………………………….. 4.4. Economia României şi criza financiară. Măsuri stabilizatoare…………... 4.5. Concluzii…………………………………………………………………. Referinţe bibliografice………………………………………………………………

3 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

INTRODUCERE

ACTUALITATEA TEMEI LUCRĂRII Aproape în orice domeniu al activităţii umane există preocupări privind disfuncţionalităţile care pot să apară în interiorul lui şi, de aceea, se studiază cauzele, modul de apariţie şi manifestări a acestora, consecinţele lor. Crizele sunt astfel de disfuncţionalităţi. Economiştii analizează criza după criterii specifice, atribuindu-i caracteristicile unor fenomene cu urmări nefaste pentru organizaţii, instituţii şi grupuri sociale afectate: inflaţia, şomajul, stagnarea, recesiunea etc. O criză financiară veritabilă are drept caracteristică faptul că un accident bine localizat are capacitatea de a se propaga la nivelul întregului sistem financiar. De aceea, importanţa temei acestei lucrări implică analiza influenţelor crizei financiare internaţionale asupra economiei ţărilor emergente şi impactul acesteia asupra economiei României. Problemele apărute într-o ţară, dacă nu sunt soluţionate la timp, afectează şi economia altor ţări. Şi atunci, efectele crizei respective sunt mai grave. Prin urmare gestiunea corectă a crizelor financiare presupune nu numai politici şi strategii de prevenire a acesteia, dar şi metode de management adecvat tipului de criză.

MOTIVAŢIA ALEGERII TEMEI ŞI IMPORTANŢA ACESTEIA Luând în considerare rolul şi importanţa stabilităţii economico - financiare a unui stat, analiza crizelor financiare prezintă un interes deosebit. Criza actuală diferă de alte crize prin amploarea ei, afectând în momentul de faţă un număr foarte mare de ţări. Dacă până acum erau afectate cu precădere ţările în curs de dezvoltare, în actuală criză au fost implicate şi cele mai dezvoltate tări ale lumii. De aceea este important să cunoaştem cum a apărut această criză şi care sunt implicaţiile acesteia asupra economiei ţărilor emergente şi în special asupra României. Principalul obiectiv de cercetare al lucrării de faţă îl constituie modul cum a apărut criza mondială din America, canalele de transmisie şi răsfrângerea ei asupra ţărilor emergente şi cu precădere asupra României. Sintetizând, am parcurs următoarele etape: • Definirea conceptului de criză economică • Abordări istorice ale crizelor internaţionale • Principalele crize anterioare din ultimele două decenii • Istoricul crizei actuale • Descrierea contextului şi factorii care au declanşat şi alimentat criza Criza economică actuală, de la subprime la recesiune

4 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente • • • • • • • •

Dimensiunile crizei Efectele crizei asupra economiilor ţărilor emergente Efectele crizei asupra României Canalele de transmisie a crizei financiare în România Evoluţia crizei în România Consecinţele crizei financiare în România Economia României şi criza financiară. Măsuri stabilizatoare Concluzii

VOLUMUL ŞI STRUCTURA LUCRĂRII Structura lucrării a fost determinată de scopul şi motivaţia temei, de cadrul problematicii abordate, astfel încât lucrarea conţine: introducere; patru capitole; încheiere, ce inserează concluziile, bibliografie; În scopul detalierii obiectivelor lucrării, capitolele sunt divizate în paragrafe. Capitolul I - se referă la definirea conceptului de criză, la abordari istorice ale crizelor financiare internaţionale şi la un scurt istoric al crizelor. Capitolul II - reflectă istoricul crizei actuale; cauzele fundamentale ale crizei; evaluarea crizei de la subprime la recesiune, precum şi o retrospectivă a impactului acestei crize mondiale. Capitolul III- vizează impactul şi efectele crizei financiare internaţionale asupra economiei tărilor emergente, previziunile băncii Mondiale şi o imagine de ansamblu a crizei. Capitolul IV - vizează situaţia economiei României în criza actuală economică, canalele de transmisie a crizei, evoluţia crizei în România, consecinţele acesteia, precum şi măsuri stabilizatoare. Concluzii

5 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

1. ABORDĂRI CONCEPTUALE PRIVIND CRIZELE FINANCIARE INTERNAŢIONALE 1.1

DEFINIREA CONCEPTULUI DE CRIZĂ

În evoluţia noastră crizele pot fi definite ca fiind situaţii caracterizate de o instabilitate pronunţată, sunt deci însoţite de o volatilitate şi de o incertitudine în creştere. În situaţii de criză (orice formă ar îmbrăca ea) ne aflăm într-o permanentă stare de nelinişte şi de nesiguranţă legată de viitor, teamă sau chiar panică. Instinctul nostru de apărare şi de conservare ne îndeamnă să ne comportăm uneori iraţional şi să accentuăm şi mai mult această volatilitate deoarece fiecare dintre noi, cu capacitatea cognitivă pe care o avem filtrăm informaţia şi înţelegem fenomenul în felul nostru transpunându-l apoi într-un anumit comportament legat de piaţă. Problema cu definiţia acestor crize constă în a spune cât de mare să fie volatilitatea sau căderea pieţelor pentru a încadra o evoluţie de acest gen în categoria unei crize. Cât de mare să fie inflaţia, şomajul sau scăderea PIB-ului unei ţări pentru a aprecia intrarea ei într-o criză. Convenţional, s-a stabilit că recesiune este atunci când după două trimestre succesive avem de a face cu scăderea PIB-ului unei ţări sau regiuni. Naţional Bureau of Economic Research (NBER) defineşte criza ca fiind “o scădere semnificativă a activităţii economice pentru câteva luni reflectată în scăderea PIB, scăderea veniturilor individuale, reducerea nivelului ocupării, diminuarea producţiei industriale şi a consumului“. Există unii specialişti care clasifică aceste crize în crize sociale (inflaţie în creştere, şomaj, sărăcie), în crize financiare(volatilitate accentuată pe pieţele de capital, căderea burselor şi revenirea lor spectaculoasă), crize politice (care pot degenera în războaie), crize locale sau internaţionale crize cauzate de dezastre naturale sau crize economice generalizate. Este dificil să facem aprecieri când o criză financiară devine una economică sau dacă o criză economică generează o criză financiară sau invers. În principiu vorbim întotdeauna de o criză economică generată fie de cauze financiare, politice sau sociale. Criza financiară este o formă de manifestare a crizei economice şi reflectă o neîncredere în sistemul financiar, o scădere semnificativă a volumului tranzacţiilor la bursă, o dereglare a mecanismelor de piaţă. Bursa este barometrul economiei şi tranzacţionează afaceri de diferite dimensiuni şi din diferite sectoare. În momentul în care piaţa acestor afaceri (piaţa imobiliară, piaţa petrolului, piaţa muncii) suferă dereglări sau corecţii importante ele se vor reflecta în

6 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente profitabilitatea afacerilor listate la bursă şi, implicit, în preţul activelor financiare (acţiuni sau obligaţiuni) care depind direct de aşteptările investitorilor. Panica legată de economie nu face altceva decât să accentueze amplitudinea acestor corecţii şi să inducă noi incertitudini în economie. De aici şi până la reducerea apetitului pentru economisiri şi investiţii şi apoi la creşterea dobânzilor pe piaţă nu este decât un pas. Din păcate vorbim de o criză doar atunci când efectele acesteia afectează un număr foarte mare de oameni/companii. Crizele pot există însă într-o stare latentă şi să nu fie atât de vizibile, deteriorând încetul cu încetul existenţa noastră. Nu este prima dată când economia mondială se confruntă cu perioade de recesiune. Poate este pentru prima dată după foarte mulţi ani (Marea criză interbelică începută în 1929 şi continuată pe mai mulţi ani sau Căderea Sistemului de la Bretton Woods în 1971) când avem de a face cu o criză localizată la nivelul ţărilor dezvoltate (nu doar la nivelul ţărilor în curs de dezvoltare).

1.2 ABORDĂRI ISTORICE ALE CRIZELOR FINANCIARE INTERNAŢIONALE Crizele au implicaţii majore în viaţa şi activitatea oamenilor, cu consecinţe şi urmări aproape întotdeauna nedorite. Poate, de aceea, majoritatea domeniilor ştiinţifice şi-au elaborat propria lor concepţie despre crize. Politologii vizează aspectele negative ale implicării politicului atribuind cauzele crizelor unor fenomene legate de eşecul conducerii politice, de aspectele neguvernabilităţii, de inconsistenţă şi incoerenţa sistemului politic, de inabilitatea partidelor politice de a rezolva conflictele sociale. Sociologii identifică originea crizelor în inechităţile sociale, în scăderea motivaţiei şi a iniţiativei, în revolta împotriva autorităţilor, în defecţiunile manifestate la nivelul mecanismelor de control social, în declinul moştenirii familiale, comunitare, civice şi religioase. Istoricii evaluează situaţiile de criză la nivel global, punându-le pe seama dezechilibrelor ce apar între elementele componente ale societăţilor datorită unor fenomene de dinamică socială: creşterea puterii militare a unor state, accentuarea tehnologizării etc. Psihologii consideră criza drept o destructurare a identităţii indivizilor, a simţului lor de evaluare şi semnificare datorate impulsurilor instinctuale, o influenţă a forţelor inconştientului colectiv, un efect al experienţelor traumatice datorate naşterii, bolii, accidentelor, declinului empatiei şi îndrumării parentale, experienţelor sociale care iau făcut pe indivizi să se simtă ca nişte obiecte, implicaţiile impuse de teamă şi negarea morţii etc.

7 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Economiştii analizează criza după criterii specifice, atribuindu-i caracteristicile unor fenomene cu urmări nefaste pentru organizaţii, instituţii şi grupuri sociale afectate: inflaţia, şomajul, stagnarea, recesiunea etc. Crizele au caracterizat pieţele financiare, atât în perioadele de integrare economică, cât şi în cele de dezintegrare economică. Există studii conform cărora în ultimii 120 de ani frecvenţa, durată şi bilanţul crizelor nu s-a modificat substanţial (Bordo şi alţii, 2001). În plus factorii interni joacă un rol demn de luat în seamă. Printre aceştia se numără creşterea înceată sau explozia creditului intern. Deşi atât investitori naţionali, cât şi cei străini pot fi la originea crizelor, nu se poate afirma că investitorii străini constituie principalul grup destabilizator. Anumiţi autori consideră că investitorii naţionali sunt cei care fug primii atunci când apar probleme, ca şi cum ar deţine informaţii. Investitorii străini au tendinţa de a-i urma pe cei naţionali. Au avut loc crize ale pieţei care ilustrează instabilitatea dinamicii preţurilor pe pieţele financiare şi lipsa lichidităţilor, ce pot să se manifeste în mod neaşteptat. În această categorie pot fi date ca exemple criza pieţei biletelor de trezorerie (commercial paper) apărută în SUA în 1970 şi cea a obligaţiunilor cu risc înalt (de calitatea inferioară) (junk bonds) din 1989, de pe pieţele de obligaţiuni. Cele mai violente crize au apărut pe pieţele de active patrimoniale: este vorba despre Burse în 1987 şi în 1989 şi despre piaţa imobiliară, în mai multe ţări la sfârşitul anilor ’90. În orice caz crizele financiare sunt foarte costisitoare. Între 1973 şi 1997, au avut loc 44 de crize în ţările dezvoltate şi 95 pe pieţele emergente, cu pierderi medii în ceea ce priveşte producţia naţională de 6.25% şi respectiv 9.21% din PIB. Crizele nu au acelaşi efect asupra tuturor categoriilor de persoane şi asta în ciuda impactului global negativ. Crizele afectează în mod special categoriile defavorizate prin şocuri negative asupra veniturilor şi nivelului de ocupare a forţei de muncă, creşterea inflaţiei, modificări de preţuri relative şi reducerea cheltuielilor publice. Crizele creează inegalităţi şi prin transferuri financiare între diferite grupuri sociale. Astfel, participanţii privilegiaţi ai sectorului financiar obţin importante câştiguri de capital, iar micii participanţi suportă adevărate pierderi. Indicatorii care prezintă un grad mare de eficienţă şi a căror persistenţa este mai ridicată în perioadele premergătoare crizei sunt: • supraaprecierea monedei naţionale(calculată ca abaterea cursului real efectiv faţă de un trend liniar) • ritmul de creştere a creditului neguvernamental ca procent în PIB • ponderea deficitului de cont curent în PIB • M2/rezerve • Ritmul de creştere a exporturilor. Prevenirea crizelor sistemice a început să prezinte un interes sporit în special în ultimul deceniu al secolului trecut în urma crizelor înregistrate în cadrul Sistemului Monetar European (1992), Mexic (1994), în ţările din sud-estul Asiei, precum Thailanda, Malaiezia, Indonezia, Filipine şi Coreea de Sud (1997) sau în Rusia (1998).

8 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Literatura de specialitate distinge trei tipuri de crize financiare: valutare, bancare şi de datorie externă. Un concept aparte în teoria economică în acest sens îl reprezintă crizele gemene (twin crises) – crizele valutare şi ale sectorului bancar. Crizele din Asia (1997), Rusia (1998) sau din Turcia (2000) sunt exemple concludente. Alte forme de crize complexe sunt crizele valutare şi fiscale: Brazilia (1999) sau crize valutare şi de datorie externă: Mexic (1994), Argentina (2001). Au putut fi observate şi crizele pur bancare care au propagat comportamentul de neîncredere faţă de bănci, în general, ceea ce poate produce panică. Au existat crize de proporţii în Marea Britanie în anii ’70 (bănci secundare), de două ori în SUA în anii ’80 (case de economii) şi în cele trei ţări nordice (bănci comerciale). S-au înregistrat şi crize mult mai punctuale, care au lovit, însă, instituţii de mare importanţă. În acest sens pot fi menţionate banca germană Herstatt (1974), Continental Illinois din SUA (1984), BCCI ai cărei acţionari majoritari se găseau în Emiratele Arabe şi a cărui centru operaţional era la Londra (1991), Credit lyonnais din Franţa (1993). Nu poate fi trecută cu vederea criza îndatorării, care a izbucnit în august 1982 în ţările din lumea a treia. În pofida faptului că autorităţile au reuşit să împiedice declanşarea unei catastrofe monetare, astfel de crize au antrenat creşterea costului intermedierii financiare generând un climat de nesiguranţă de natură să conducă la alterarea calităţii informaţiei specifice sistemelor financiare. Pentru ca nimic să nu lipsească, a apărut şi pericolul celui mai grav tip de accident,criza de plăţi, fie ca urmarea directă a unei disfuncţii interne în cadrul unui sistem central ( Banca din New York în 1985), fie ca repercusiune a unei crize bancare (replica falimentului băncii Herstatt în legătura cu plăţile internaţionale în dolari, în 1974). În ultimul deceniu al secolului al XX-lea, liberalizarea financiară a câştigat teren în ţările aflate în curs de dezvoltare. Guvernele marilor puteri - care aveau de depăşit criza imobiliară din perioada 1990-1991 – şi marile instituţii financiare, care încercau să descopere noi zone de expansiune, au elaborat în comun o doctrină denumită „consensul de la Washington”. Prin intermediul FMI au încercat să convingă guvernele ţărilor în curs de dezvoltare şi cele din ţările dezorientate de căderea comunismului să îmbrăţişeze cât mai rapid liberalizarea financiară, „cale regală” a soluţiilor structurale în sensul economiei de piaţă. Ţărilor care au răspuns pline de entuziasm acestei ferme solicitări li s-a aplicat eticheta de „pieţe emergente”. Au intrat imediat, în atenţia marilor intermediari financiari internaţionali în sensul unor acorduri financiare optimiste şi au atras o veritabilă avalanşă de capital. Aici se află originea celor mai grave crize financiare apărute după marea depresiune. Au apărut, pe rând, noi focare de crize violente cu repercusiuni internaţionale de anvergură: Mexicul - la începutul anului 1995, Asia în a două jumătate a lui 1997, Rusia în august 1998 şi Brazilia la finele anului 1998. Astfel se explică faptul că, ţări sărace, dar care s-au îndatorat la aceste instituţii, au perceput, în ultima jumătate de secol, o acutizare şi o adâncire a sărăciei. Aceste fenomene ridică probleme foarte serioase referitoare la ameninţarea incidenţelor globale asupra economiei. Falimentele bancare sau crizele de piaţă pot duce la adâncirea sau prelungirea unei recesiuni. Ele pot chiar crea situaţii caracterizate printr-un climat pesimist al afacerilor, şi întreţinerea marasmului post-

9 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente recesionist. Pe scurt, prin repercusiunile lor, accidentele locale pot face să apară depresii la nivelul întregii economii. În acest sens se poate vorbi despre riscul de sistem. 1.3 PRINCIPALELE CRIZE ANTERIOARE DIN ULTIMELE DOUĂ DECENII 1.3.1

Criza Sistemului Monetar European

Pe data de 16 septembrie 1992 a avut loc declanşarea crizei sistemului monetar european. La acea dată numită „miercurea neagră”, lira sterlină, cea italiană şi peseta spaniolă au depăşit marjele de fluctuaţie ale mecanismului european de schimb. Menţinerea ratelor de schimb fixe s-a dovedit a fi un obiectiv imposibil de realizat în condiţiile unor presiuni speculative extreme. La baza declanşării acestei crize au stat atât factori economici cât şi politici. Printre factorii politici care au reprezentat adevărate şocuri pentru credibilitatea SME se numără reunificarea Germaniei dar şi refuzul Danemarcei de a adera la zona euro prin referendum. Reunificarea Germaniei şi acţiunile Bundesbank-ului au reprezentat un şoc negativ pentru economiile statelor membre. Din cauza puseurilor inflaţioniste din anii ’80, participanţii la SME şi-au ancorat monedele proprii într-o manieră rigidă de marca germană. Sitemul a devenit astfel vulnerabil în faţa şocurilor asimetrice în condiţiile în care nemţii apărau paritatea mărcii în faţa dolarului american, fără a ţine seama de faptul că celelalte state erau nevoite la rândul lor să apere paritatea propriilor monede în faţa mărcii germane. În momentul în care Bundesbank a decis să mărească rata dobânzii s-a creat o presiune asupra creşterii ratelor dobânzii şi în celelalte state membre. Aceste presiuni nu erau de dorit în condiţiile în care Franţa şi Marea Britanie înregistrau recesiuni economice şi aveau nevoie de relansarea economiei. Cealaltă cauză politică, refuzul danezilor de a adera la zona euro prin referendum, a intervenit imediat după ce europenii au decis prin Tratatul de la Maastricht din februarie 1992 să facă următorul pas în direcţia uniunii monetare. Cauzele economice nu sunt nici ele de neglijat. Faptul că principalele state din zona euro traversau o perioadă mai puţin favorabilă din punct de vedere economic nu a făcut decât să contribuie la reuşita atacurilor speculative. În Figura 1 se observă că în Reagatul Unit, Franţa şi Italia, creşterea economică a început să stagneze încă din 1990. Tot în anii care preced criza, inflaţia a ajuns la niveluri considerabile (către 10% în Marea Britanie în anul 1990). Figura 1: Creşterea economică şi inflaţia în preajma crizei SME

10 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

E vo lu tia cres terii e co n o m ice 120

E v o lu tia rate i in fla tiei 25

100 20 80

Regatul Unit 15 Franta 10 Italia

60 40

Franta Italia Regatul Unit

5

20

19 80 19 82 19 84 19 86 19 88 19 90 19 92 19 94 19 96 19 98 20 00 20 02 20 04

19 80 19 82 19 84 19 86 19 88 19 90 19 92 19 94 19 96 19 98 20 00 20 02 20 04 20 06

0

0

(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Fundamentele economice s-au deteriorat, chiar dacă vorbim despre ţări industrializate, care sunt mai puţin vulnerabile comparativ cu economiile emergente. În plus, efectul de contagiune a fost unul foarte puternic din moment ce ţările membre au liberalizat fluxurile de capital în relaţiile cu partenerii. Criza a avut loc în două etape. În septembrie 1992 Italia şi Regatul Unit au decis să abandoneze mecanismul de schimb european şi să lase monedele lor să floteze liber pe piaţă. Alte state cum sunt Spania, Portugalia şi Irlanda au decis să rămână în SME cu preţul unor deprecieri repetate a monedelor. Franţa a reuşit menţinerea parităţii doar până în momentul declanşării celei de-a doua etape a crizei, în iulie 1993, când francul francez a făcut obiectul unor atacuri speculative intense. În cazul atatcului asupra francului, efectele ameninţau să se propage asupra tuturor monedelor europene (Eichengreen et al., 1996). Marjele mecanismului de schimb au fost lărgite în consecinţă la + 15% faţă de cursul pivot. Ce s-a întâmplat de fapt? După cum se poate observa din Figura 2, ratele dobânzii din statele membre erau mult peste nivelul partenerei lor – Germania, dar mai ales peste nivelul celor din Japonia şi Statele Unite. În aceste condiţii investitorii s-au împrumutat pe aceste ultime pieţe la rate ale dobânzii scăzute şi au investit acolo unde randamentele erau ridicate, presupunând că peg-urile din cadrul SME erau stabile (Eichengreen şi Arteta, 2000). Aceste intrări de capital au alimentat procesul de creditare determinând o expansiune a creditului. Situaţia economică nu a fost identică în statele afectate de criză. În Marea Britanie dobânzile au crescut în ciuda încetinerii creşterii economice iar lira sterlină s-a apreciat în contextul unei inflaţii în creştere. În Italia, după cum se poate observa din Figura 2, evoluţia rezervelor internaţionale indică un efort mai vechi al băncii centrale de păstrare a monedei în cadrul MES. Ratele dobânzii au continuat să crească pentru păstrarea încrederii în monedă, deşi presiunile inflaţioniste începeau să scadă. Figura 2: Ratele dobânzii şi rezervele internaţionale în preajma crizei SME

11 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

E volutia ratei dob anz ii pe termen lun g

E v o lu tia re z e rv e lo r in te rn a tio n a le

25 20 15 10 5

19 80 19 82 19 84 19 86 19 88 19 90 19 92 19 94 19 96 19 98 20 00 20 02 20 04 20 06

0

19 80 19 82 19 84 19 86 19 88 19 90 19 92 19 94 19 96 19 98 20 00 20 02 20 04 20 06

50000 45000 40000 35000 Franta 30000 Italia 25000 Regatul Unit 20000 Germ ania 15000 10000 5000 0

(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Această criză a dovedit că regimurile de curs valutar ale statelor europene reflectau o combinaţie între dezechilibrele macroeconomice şi cele structurale. Atât băncile centrale cât şi guvernele au avut o capacitate redusă de apărare a monedelor lor.

1.3.2

Criza din Japonia din 1994

O criză financiară cu totul aparte, fără implicaţii economice extrem de grave la nivel mondial a fost cea din Japonia din anul 1994. Aceasta a fost prima criză înregistrată în această ţară după cel de-al doilea război mondial. În Japonia, investiţiile întreprinderilor s-au redus în timp ce economiile populaţiei au rămas aceleaşi. Un răspuns la aceastǎ situaţie a fost surplusul balanţei de plǎţi, în ciuda creşterii economice rapide. Fundamentele economice ale Japoniei sunt prezentate în Figura 3. Pe scara din stânga sunt prezentate evoluţia PIB, a rezervelor internaţionale şi a cursului efectiv real de schimb (anul 2000 este prezentat ca an de bază), în timp ce pe scara din dreapta graficului este analizată evoluţia inflaţiei şi a ratelor dobânzii. Pe baza depozitelor populaţiei băncile au mărit creditarea directǎ cǎtre sectorul imobiliar şi de construcţii de la 9,4% la 14,9 % din bilanţ între 1981 şi 1991. Conform Davis (2003), expunerea băncilor faţǎ de aceste sectoare a crescut de la mai puţin de 1 % la peste 10 % în 1991. Figura 3: Evoluţia indicatorilor macroeconomici din Japonia

Regatul Unit F ranta Italia

12 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

700

10,00

600

8,00

500

6,00

400 4,00 300 2,00

200

0,00

100

Cursul real de schimb

Rezervele internationale

PIB

Rata dobanzii

20 06

20 04

20 02

20 00

19 98

19 96

19 94

19 92

19 90

19 88

19 86

19 84

-2,00 19 82

19 80

0

Inflatie

(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Fenomenul a fost însoţit de strategii de management a riscurilor neadecvate şi de o slabă conformare cu standardele şi principiile contabile, ca rezultat al competiţiei bancare pentru împărţirea pieţei creditului. Politica monetarǎ a fost restrictivǎ în 1989 pentru a contracara riscul propagării creşterii preţurilor activelor care putea cauza creşterea generalǎ a inflaţiei, în timp ce în 1990 au fost aplicate restricţii la creditarea cǎtre sectorul imobiliar. Acestea împreunǎ au provocat deteriorarea capitalurilor şi scǎderea bruscǎ a preţurilor la imobile. Politica monetarǎ a fost relaxatǎ brusc, ca rǎspuns la crizele bancare şi la recesiune, dar această măsură a fost insuficientă pentru a stimula economia. Se observă încadrarea acestei crize în tiparul crizelor financiare descris de Davis (2003): acumularea dezechilibrelor pe fondul unei activităţi economice favorabile (asociată cu un şoc favorabil), însoţită de un management prost al riscurilor, conduce la apariţia unui şoc negativ (scăderea preţurilor imobilelor) care a făcut ca cei care s-au împrumutat la bănci pentru a investi în piaţa imobiliară să se afle în imposibilitatea de a returna sumele împrumutate, ceea ce a determinat declanşarea crizei bancare. Ieşirea din criză a avut loc relativ rapid, prin solidarizarea instituţiilor bancare. Marini (2003) afirma că în perioada crizei bancare din 1994 din Japonia, în urma falimentului a douǎ bǎnci comerciale s-a creat o alta care avea rolul de a asigura funcţionarea sistemului, în special prin garantarea depozitelor. Aceasta a reprezentat o soluţie a ieşirii din criză. Criza din Japonia avea să anunţe apariţia crizei din ţările asiatice din 1997. 1.3.3

Criza din Mexic

Criza din Mexic a debutat în acelaşi an 1994 dar avea să fie mult mai severă. În acest caz vorbim despre o economie emergentă, care la începutul anilor 1990 părea o economie sănătoasă (Figura 4). Creşterea economică era solidă iar nivelul inflaţiei scăzuse continuu până în anul 1994. Nivelul rezervelor internaţionale (scara din dreapta a graficului) se îmbunătăţise la rândul său. Figura 4: Evoluţia indicatorilor macroeconomici din Mexic

13 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

140

60000

120

50000

100

40000

80 30000

60

20000

40

10000

20

PIB

Inflatie

Rata dobanzii

20 06

20 04

20 02

20 00

19 98

19 96

19 94

19 92

19 90

19 88

19 86

19 84

0 19 82

19 80

0

Rezerve internationale

(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Cu toate acestea, criza financiară s-a declanşat în decembrie 1994, printr-o depreciere bruscă a monedei mexicane (peso), urmând a avea repercusiuni importante asupra economiei reale a Mexicului dar şi asupra altor state, în special din America de Sud. Criza care a izbucnit în primele zile ale mandatului preşedintelui Ernesto Zedillo este cunoscută şi sub denumirea de criza Tequila sau „eroarea din decembrie”. Cauzele crizei sunt diverse. Specialiştii vorbesc despre incompatibilitatea regimului valutar (peg pe dolarul american) cu nivelul încă ridicat al inflaţiei în comparaţie cu cel din economia americană. Calitatea creditelor acordate de bănci în perioada caracterizată de rate ale dobânzii reduse se deteriorase. Deficitul de cont curent s-a amplificat ajungând la 29 miliarde dolari în 1994, aferent a 8% din PIB (Truman, 1996). Mai mult riscul de ţară a crescut pe fondul rebeliunii armate din Chipas şi apoi prin asasinarea candidatului la preşedenţie din partea partidului aflat la guvernare – Luis Donaldo Colosio – în martie 1994 (Whitt, 1996). Investitorii atraşi în anii precedenţi de evoluţia economiei mexicane s-au speriat şi au procedat la vânzarea rapidă de obligaţiuni publice (tesobonos). Observând fenomenul, Banca Centrală a Mexicului a decis la rândul său să achiziţioneze titluri pentru ca rata dobânzii de pe piaţă să rămână nemodificată, dar această acţiune a avut ca efect reducerea rezervelor internaţionale. Ieşirile de capital s-au accelerat în 20 decembrie 1994, investitorii au fost cuprinşi de panică iar Mexicul se regăsea în pragul unei crize. Guvernul a decis să devalorizeze peso-ul cu 15 procente faţă de dolarul american (Figura 5). Din cauza deficitului de cont curent ridicat, mulţi specialişti au considerat că această decizie a venit cu întârziere. Figura 5: Evoluţia cursului de schimb în Mexic (raportat la DST1)

1

Drepturi speciale de tragere – moneda FMI.

14 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

20 18 16 14 12 10 8 6 4 2

06

05 Q 2

20

03 Q 1

20

02 Q 4

20

01 Q 3

20

00 Q 2

20

98 Q 1

20

97 Q 4

19

96 Q 3

19

95 Q 2

19

93 Q 1

19

92 Q 4

19

91 Q 3

19

90 Q 2

19

88 Q 1

19

87 Q 4

19

86 Q 3

19

85 Q 2

19

83 Q 1

19

82 Q 4

19

81

19

Q 3

19

Q 2

Q 1

19

80

0

(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Mexicul a cerut ajutorul instituţiilor internaţionale pentru ieşirea din criză. Bill Clinton, preşedintele SUA la acea dată a intervenit la rândul său pentru stoparea crizei, având în vedere legăturile comerciale dintre cele două ţări şi prezenţa masivă a investitorilor americani pe piaţa din Mexic. Statele Unite şi FMI au împrumutat Mexicului 50 de miliarde de dolari la o săptămână după declanşarea crizei. Costul acesteia nu a fost de neglijat. În 1995 Mexicul a înregistrat o scădere a PIB de 7%.

1.3.4

Criza asiatică

Economiile emergente din Asia au cunoscut o dezvoltare rapidă la începutul anilor ’90. Aşa cum spunea Joseph Stiglitz, economist şef la Banca Mondială „nici un alt model economic nu a oferit atât de mult, atâtor oameni, într-o perioadă atât de scurtă” (Singh, 1998). Într-un raport al Băncii Mondiale se preciza cu câteva luni înainte de declanşarea crizei că ţările din Asia de Sud-Est au cunoscut o creştere economică sănătoasă şi puternică (9% în ultimii 10 ani), reducând cu succes nivelul ratei de sărăcie în timp ce FMI vorbea despre „miracolul economic asiatic”. Acest succes s-a bazat în ultima perioadă pe atragerea masivă a fluxurilor de capital, prin menţinerea unor rate a dobânzii ridicate, iar indicatorii macroeconomici s-au îmbunătăţit (Figura 6).

Figura 6: Evoluţia indicatorilor macroeconomici în ţările din Asia de Sud-Est C re ste re a e co n o mica (P IB 2 000 = 100 )

R a ta in flatie i

1 40

60

1 20

50 Ho n g K o ng

H ong Kong

In d o n ez ia

In d o n e zia

80

Co re ea 3 0

C o re e a

60

Ma laez ia 20

M a la e zia

40

Sin ga por e

S in g a p o re

Ta iland a 0

T a ila n d a

40

1 00

Filipin e

20

20 04

20 02

20 00

19 98

19 96

19 94

19 92

19 90

19 88

19 86

19 84

19 82

19 80 19 82 19 84 19 86 19 88 19 90 19 92 19 94 19 96 19 98 20 00 20 02 20 04 20 06

-1 0

0 19 80

10

F ilip in e

15 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

R e z e r ve le in t e r n a tio n a le

D a to ria e x te rn a 7 0 00 00

30 0 00

14 000 0

6 0 00 00

25 0 00

12 000 0

H o ng Kon g 5 0 00 00 In d o n e zia C o re e a 4 0 00 00

20 0 00

16 000 0

10 000 0 8 000 0

Ma la e zia 3 0 00 00 Filip in e Ta ila n d a2 0 00 00

6 000 0 4 000 0

S in g a p o re 1 0 00 00

2 000 0

20 06

20 04

20 02

20 00

19 98

19 96

19 94

19 92

19 90

19 88

19 86

19 84

19 82

19 80

F ilip in e 15 0 00 10 0 00

T a ila n d a C o re e a M a la e zia

50 0 0 0

19 80 19 82 19 84 19 86 19 88 19 90 19 92 19 94 19 96 19 98 20 00 20 02 20 04

0

0

In d o n e zia

(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

O bună parte din aceste fluxuri de capital s-au dovedit a fi „bani fierbinţi” (hot money), ceea ce a făcut ca economiile unor ţări ca Tailanda, Coreea de Sud, Malaezia, Indonezia şi Filipine să devină vulnerabile. Suprainvestiţiile şi extinderea accelerată a sectorului privat au constituit un factor de vulnerabilitate suplimentar. Economiile acestor state deveniseră supraîncălzite. De asemenea au existat caracteristici particulare fiecărui stat care au contribuit la apariţia şi propagarea crizei financiare. În Tailanda, deşi creşterea economică atingea 10% iar investitorii continuau să investească, a apărut un deficit important al contului curent, încă din 1996. Acesta a fost cauzat printre altele de o valoare adăugată redusă a exporturilor acestei ţări şi de concurenţa produselor chinezeşti. În 1993 Tailanda a înfiinţat Bangkok International Banking Facilities, un centru offshore cu scopul de a atrage capitalurile străine şi a concura Singapore. Dezechilibrele s-au acumulat treptat iar autorităţile au întârziat să intervină cu toate că au fost avertizate de FMI (Aghevli, 1999). În Coreea, dezvoltarea industriei a avut loc prin apariţia marilor conglomerate (Chaebols). Capitalurile private erau influenţate însă în mare măsură de politica statului şi existau în ultima perioadă pierderi de competitivitate. Sectorul bancar a finanţat marile corporaţii în expansiunea lor agresivă, fără a acorda o atenţie aparte calităţii creditelor. Multe din aceste credite au devenit credite neperformante în pragul crizei financiare. Malaezia reprezenta până în 1997 o destinaţie populară pentru investiţii. Investiţiile de capital erau masive, astfel încât tranzacţiile pe bursa din Malaezia (KLSE) le depăşeau uneori pe cele de pe pieţele mult mai bine capitalizate. Perspectivele de creştere erau pozitive iar datoria externă începea să scadă. În iunie, chiar înainte de apariţia crizei, Indonezia înregistra o inflaţie scăzută şi avea un sector bancar solid. Un număr important de firme indoneziene se împrumutaseră însă în dolari americani, în condiţiile în care rupia se apreciase constant contra dolarului O problemă importantă în condiţiile intrărilor masive de capital a fost alegerea regimului de curs valutar. Aceste state aveau implementate în marea lor majoritate regimuri de curs fixe – peg-uri contra dolarului. Semnalul crizei a fost dat de deprecierea bruscă a monedelor ţărilor respective (începând cu baht-ul thailandez). Bula financiară din Tailanda s-a spart la începutul anului 1997 producând retrageri masive de capital. Banca centrală a încercat să apere moneda care a făcut obiectul unor atacuri speculative pe 2 iulie 1997, dar fără succes. Atacurile s-au declanşat la

16 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente mai puţin de 24 ore după ce Marea Britanie a anunţat cedarea Hong-Kong-ului în favoarea Chinei. În acelaşi timp monedele din Malaezia şi Taïwan au cunoscut atacuri speculative. În Indonezia autorităţile monetare au decis lărgirea benzii de fluctuaţie a rupiah de la 8% la 12% pentru ca pe 14 august 1997 să se treacă la o flotare liberă a cursului de schimb. Economia statului Singapore a intrat la rândul său în recesiune iar autorităţile monetare au decis deprecierea monedei cu 20% în vederea realizării unei aterizări lente în urma şocului. În Hong-Kong căderea bursei a avut loc în octombrie 1997 iar autorităţile au decis să vândă peste 80 de miliarde de dolari pentru a menţine paritatea mondei. Nimic nu a anunţat această criză cu excepţia vulnerabilităţii financiare a Tailandei. Agenţiile de rating nu au prevăzut acumularea dezechilibrelor şi nici apariţia turbulenţelor care aveau să se extindă apoi asupra Chinei şi Japoniei2, dar şi asupra altor state cum ar fi Rusia. Aşa cum spunea Wyplosz (1998), criza a apărut chiar dacă fundamentele economice erau bune. Mulţi economişti au considerat că această criză nu s-a datorat nici psihologiei pieţei şi nici cauzelor tehnologice, ci relaţiilor de creditare necorespunzătoare. FMI a decis să iniţieze un program de stabilizare de 40 miliarde dolari în condiţiile în care majoritatea acestor ţări au dat dovadă de politici fiscale solide. Suportul financiar acordat de Fond a fost condiţionat însă de implementarea unor reforme prin aşa numitele „programe de ajustare structurală”. Acestea aveau menirea pe lângă relansarea economiilor să restaureze încrederea în finanţele publice, să protejeze valoarea monedei dar să penalizeze totodată companiile insolvabile. Efectele macroeconomice ale crizei au fost importante. PIB-ul nominal al ţărilor care făceau parte din Association of Southeast Asian Nations (ASEAN) exprimat în dolari, s-a redus cu 9,2 miliarde în 1997 şi 218,2 miliarde în 1998. Multe firme au intrat în faliment iar prima consecinţă a fost creşterea ratei de sărăcie în anii ce au urmat crizei. Investitorii instituţionali au devenit reticenţi în a investi în ţările emergente chiar şi din ale părţi ale Globului. Şocul negativ a avut ca rezultat o reducere a preţului petrolului la nivel mondial la 8$ / baril, afectând financiar ţările OPEC. Această reducere a preţului ţiţeiului a contribuit la apariţia crizei din Rusia din 1998 care a cauzat la rândul ei criza Long-Term Capital Management (LTCM), un fond de investiţii din Statele Unite. După cum s-a spus, criza asiatică a făcut să devină evident pentru oricine că fluxurile internaţionale de capital sunt „un servitor bun, însă un stăpân prost”. (Cerna et al., 2008). 1.3.5

Criza rusă

Criza financiară din Rusia („criza rublei”) a izbucnit prin devalorizarea brutală a rublei ruseşti, în august 1998. Cauzele au fost şi în acest caz numeroase. Apariţie sa a fost influenţată printre altele de contagiunea internaţională din acea perioadă, ca 2

Japonia a experimentat chiar din mai 1997 presiuni asupra monedei sale – yen-ul – şi a decis majorarea ratei dobânzilor. Acest lucru nu a fost posibil şi în cazul altor state din cauza vulnerabilităţii companiilor (Nanto, 1998).

17 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente urmare a crizei asiatice din 1997. Pe lângă scăderea mondială a preţului materiilor prime, Rusia a înregistrat un declin al productivităţii şi un deficit fiscal cronic. Creşterea economică era la rândul ei afectată (Figura 7). La acestea s-a adăugat şi costul imens al Războiului din Cecenia. Criza financiară a condus la apariţia unei crize economice prin anunţarea de către guvern a incapacităţii de plată a datoriei. Figura 7: Evoluţia creşterii economice din Rusia 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6

20 05

20 04

20 03

20 02

20 01

20 00

19 99

19 98

19 97

19 96

-8

(Sursa: OECD Factbook, 2007)

Structura pieţelor financiare a favorizat la rândul său apariţia crizei. Finanţarea directă (market-based) era redusă comparativ cu cea realizată prin intermediul băncilor iar piaţa obligaţiunilor de stat era mult mai dezvoltată comparativ cu ea a obligaţiunilor private (Figura8). Aceste observaţii pun în evidenţă absenţa istoricului creditării întreprinderilor.

Figura 8: Sursele financiare ale băncilor din Federaţia Rusă în iunie 1998

Capital 23% Credite de la alte institutii financiare 1% Depozite 50%

Conturi guvernamentale 3% Fonduri de pe piata monetara 6%

Pasive in valuta 17%

(Sursa: Mavrotas şi Vinogradov (2007))

Alte observaţii legate de sistemul financiar sunt (Mavrotas şi Vinogradov, 2007): (a) întreprinderile sunt finanţate în principal de către bănci, a căror sursă de finanţare sunt în special depozitele; (b) portofoliul de titluri al băncilor nu este diversificat, majoritatea titlurilor fiind reprezentate de obligaţiuni guvernamentale.

18 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Pe data de 13 august 1998 pieţele financiare din Rusia au intrat în colaps ca rezultat a temerilor investitorilor că guvernul va proceda la devalorizarea rublei şi ca urmare a temerilor că Rusia va intra în incapacitate de plată având în vedere evoluţia rezervelor internaţionale. Preţurile acţiunilor au scăzut dramatic, cu până la 65%, determinând autorităţile să stopeze tranzacţionarea titlurilor. Pe data de 17 august Guvernul şi Banca Centrală a Rusiei au efectuat o declaraţie comună, prin care anunţau: - lărgirea benzii de fluctuaţie a rublei în raport cu dolarul de la 5,3-7,1 ruble/dolar la 6,0-9,5 ruble/dolar; - datoria Rusiei denominată în monedă naţională va fi restructurată într-o manieră ce va fi anunţată ulterior; - un moratoriu temporar de 90 zile va fi impus asupra plăţilor anumitor datorii ale băncilor, inclusiv datorii ce rezultă din contractele forward pe cursul de schimb. Banca centrală (CBRF) a intervenit în repetate rânduri în august 1998 permiţând băncilor să utilizeze rezervele obligatorii pentru efectuarea plăţilor, a oferit o „stabilizare” a creditelor în cazul băncilor cu probleme şi a garantat depozitele constituite la banca de stat Sberbank. În total banca centrală a procedat la o creştere de şase ori a împrumuturilor către băncile comerciale într-un interval de 10 luni începând cu iunie 1998. Deşi injectarea de lichiditate a fost făcută încă înainte de declanşarea crizei, turbulenţele nu au putut fi evitate. FMI şi Banca Mondială au intervenit şi de această dată prin acordarea unui sprijin financiar de 22,6 miliarde dolari care să sprijine reformele şi să stabilizeze pieţele financiare prin operaţiuni de swap asupra unui volum enorm de obligaţiuni guvernamentale (GKO) ajunse la scadenţă, contra euroobligaţiuni pe termen lung. Reformele au avut un impact pozitiv după cum poate fi observat în Figura 9. Se poate spune că această criză, spre deosebire de cele precedente, a avut ca efect corectarea dezechilibrelor din economie. Efectele negative ale crizei au avut însă costuri importante, criza din Rusia contribuind la declanşarea altor episoade de turbulenţe. Begg subliniază că efectele negative ale crizei din Rusia care a avut repercusiuni pronunţate în câteva ţări vecine, determinând scăderea tranzacţiilor financiare şi reducerea creşterii PIB în Ungaria şi Polonia, în primele luni ale anului 1999. „Turbulenţele financiare din Rusia au reprezentat un test pentru piaţa financiară din ţările est – europene” (Feldman şi Watson, 2002). 1.3.6

Criza din Argentina

În anii 2001-2002 Argentina a experimentat una dintre cele mai grave crize din istorie. Ca şi celelalte crize din ţările emrgente, criza argentiniană pare o combinaţie între fragilitatea situaţiilor financiare ale instituţiilor şi incapacitatea oferirii unui răspuns adecvat al politicilor economice (FMI, 2003).

19 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Argentina a cunoscut o perioadă dificilă din punct de vedere economic în anii’80, cu o creştere economică redusă şi inflaţie ridicată. În 1991 a fost implementat un „Plan de convertibilitate”, orientat spre disciplina politicii macroeconomice şi o reformă structurală către dezvoltarea pieţelor financiare, a căror rezultate au fost pozitive. Dacă în anii ’80 creşterea PIB era negativă (-0,5% în medie), aceasta a depăşit 10% în anii 1991-1992 şi a rămas ridicată până în 1998 (Figura 9). Figura 9: Evoluţia indicatorilor macroeconomici în Argentina 250

3500 3000

200

2500 2000

150

1500 100

1000 500

50

0

PIB

Rezerve internationale

20 06

20 04

20 02

20 00

19 98

19 96

19 94

19 92

19 90

19 88

19 86

19 84

-500 19 82

19 80

0

Inflatie

(Sursa: Baza de date a FMI – „International Financial Statistics”)

Din figura de mai sus se observă reducerea bruscă a inflaţiei (scara din dreapta) cât şi o amilorare a creşterii economice (PIB 2000 = 100). Rezervele internaţionale au devenit importante pe fondul intrării fluxurilor de capital. O altă caracteristică a economiei argentiene a fost introducerea în anul 1992 a unui regim valutar fix, un consiliu monetar (currency board) şi a unei noi monede (noul peso), indexată pe dolar. Economia a fost progresiv „dolarizată”. Consiliul monetar a dat roade în ceea ce priveşte reducerea inflaţiei, dar a făcut totodată imposibilă finanţarea deficitelor fiscale. Totodată autorităţile au fost împiedicate să folosească politica monetară şi cursul de schimb ca instrumente de ajustare a economiei. Sectorul financiar al Argentinei, deşi avea o talie redusă, a contribuit la finanţarea excesivă în valută. Creşterea finanţării în valută părea oarecum normală din moment ce marile companii străine (Suez, Ford, Carrefour) au beneficit de politica de privatizare a economiei. Deşi nu s-a aflat la originea crizei, sistemul financiar a contribuit la amplificarea vulnerabilităţilor. În paralel, odată cu aprecierea monedei, deficitul contului curent creşte. Activitatea economică este la rândul său afectată de nesiguranţa mediului politic, asociată cu dorinţa preşedintelui Menem de a candida pentru un al treilea mandat (FMI, 2003). Criza din Rusia a avut la rândul său un impact negatic, afectând încrederea investitorilor în economiile emergente. Între 1998-2002 situaţia economică din Argentina s-a înrăutăţit progresiv. Cele două evenimente critice care au stat la originea crizei au fost recesiunea din 1998-1999 şi deteriorarea situaţiei sistemului financiar în 2001. PIB-ul Argentinei a scăzut în

20 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente această perioadă cu 21% iar rata şomajului a ajuns la 23%. La acestea s-au adăugat supraevaluarea peso, rata excesivă de îndatorare a Argentinei şi pierderea încrederii în economia argentiniană. Declanşarea crizei a avut loc după anunţul din noiembrie 2001 al ministrului economiei – Domingo Cavallo – că obiectivul bugetar stabilit de FMI nu a fost atins. În consecinţă Fondul a refuzat transferul a 1,25 miliarde dolari ce avea menirea să sprijine economia. Acest anunţ a produs o fugă rapidă a capitalurilor din ţară, atrăgând sectorul bancar într-o criză gravă. Pentru diminuarea şocului produs, Cavallo a introdus în luna decembrie un mecanism de limitare a ieşirilor de capital (Corralito) prin care era oprită extragerea a mai mult de 250 peso pe săptămână din conturile curente. Alături de această ultimă măsură, ministrul economiei a început acţiunea de „peseificare” a conturilor bancare (planul Bonex II). Toate conturile denominate în dolari au fost transformate în peso la rata oficială anunţată. O altă măsură luată de guvern pentru scoaterea economiei din criză în lunile ce au urmat a constat într-un ajutor social de 100 apoi 150 peso familiilor afectate de şomaj. În ianuarie 2002 s-a decis abandaonarea parităţii de 1 peso la 1 dolar stabilită cu 10 ani în urmă. În câteva zile peso s-a devalorizat şi o nouă rată „oficială” a fost stabilită la 1,4 peso pentru un dolar. Câteva luni mai târziu s-a decis flotarea liberă a monedei. Guvernul argentinian a întâmpinat dificultăţi importante în plata datoriei aferentă obligaţiunilor emise. Banca centrală şi-a epuizat rezervele şi în felul acesta s-a procedat la un compromis – 76% din obligaţiuni au fost schimbate contra unor noi obligaţiuni a căror valoare nominală a fost cu 25% mai mică. FMI nu a renunţat la sumele aferente datoriei argentiniene vis-à-vis de această instituţie, o parte a plăţilor fiind totuşi amânată.

2. ASPECTE GENERALE ALE CRIZEI ECONOMICE ACTUALE 2.1

ISTORICUL CRIZEI ACTUALE

Declanşarea crizei financiare actuale poate fi fixată în mod oficial în august 2007. A fost momentul în care băncile centrale au trebuit să intervină pentru a furniza lichidităţi sistemului bancar. După cum relatează BBC: În 2007 - Pe 6 august, American Home Mortgage, una dintre cele mai mari societăţi americane independente de credit pentru locuinţe, a dat faliment, după ce a concediat mare parte din personal. Compania a declarat că este o victimă a prăbuşirii pieţei de locuinţe din SUA, prăbuşire care a antrenat mulţi creditori şi debitori de credite subprime, cu grad mare de risc. - Pe 9 august, piaţa creditelor pe termen scurt a îngheţat după ce o mare bancă franceză, BNP Paribas, a suspendat trei dintre fondurile sale de investiţii, în valoare de 2 miliarde de euro, invocând problemele din sectorul ipotecar subprime din SUA. BNP a declarat că nu poate evalua activele din. fonduri,

21 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

-

-

-

-

-

pentru că piaţa a dispărut. Banca Central Europeană a făcut o infuzie de 95 miliarde de euro în sistemul bancar al zonei euro pentru a trece mai uşor peste criza creditelor subprime. Rezerva Federală a SUA şi Banca Japoniei au luat măsuri similare. Pe 10 august, Banca Central Europeană a pus la dispoziţia fondurilor bancare încă 61 miliarde euro. Rezerva Federală a SUA a afirmat că va furniza în cel mai scurt timp câţi bani vor fi necesari pentru combaterea problemei creditelor. Pe 13 august, Banca Central Europeană a pompat 47,7 miliarde euro în pieţele financiare, a treia infuzie de bani în tot atâtea zile. Băncile centrale din Statele Unite şi din Japonia au plusat de asemenea peste sumele acordate anterior. Goldman Sachs a afirmat că va oferi 3 miliarde de dolari pentru susţinerea unui fond de hedging lovit de criza creditelor. Pe 16 august, Countrywide Financial, cel mai mare dezvoltator de afaceri ipotecare, şi-a retras întreaga linie de creditare de 11,5 miliarde dolari. Creditorul ipotecar australian Rams a admis, de asemenea, că are probleme cu lichidităţile. Pe 17 august, Rezerva Federală Americană a scăzut la jumătate rata de discount (rata dobânzii la care împrumută băncile), pentru a ajuta băncile să-şi rezolve problemele de creditare. (Dar nu a fost de folos. Ca urmare, băncile centrale din lumea dezvoltată au sfârşit prin a pompa sume importante de bani, pe perioade lungi de timp, acceptând o plajă mai largă de titluri colaterale, ca niciodată în istorie.) Pe 13 septembrie, s-a descoperit că Northern Rock (cea mai mare bancă ipotecară britanică) era aproape de insolvabilitate – ceea ce a declanşat, pentru prima oară în ultima sută de ani în Marea Britanie, o migraţie rapidă a clienţilor spre alte bănci.

În 2008 - Bank of America preia Countrywide Financial pentru 4 miliarde USD – ianuarie - Bear Stearns, cea mai mare bancă de investiţii americană, falimentează; o contribuţie majoră au avut zvonurile: lichidităţi în valoare de18 mild. USD sau evaporat în două zile; banca este preluată la preţul de 2$/acţiune de JPMorgan Chase, deşi, înainte de criză, acţiunile sale valorau peste 100$ martie - Sunt naţionalizate organismele semipublice de credit ipotecar Fannie Mae şi Freddie Mac (având o pondere de 50% pe piaţa americană a creditelor ipotecare de 5.200 mild.USD)– iulie -

Se aud voci care spun că dificultăţile financiare de abia acum încep, ceea ce pare să se confirme: sept.- oct. 2008

Banca de investiţii americană Lehman Brothers evită falimentul prin plasarea sub proetcţia legii americane cunoscută sub denumirea de “Capitolul 11” (permite

22 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente restructurarea companiilor aflate în dificultate); Bank of America, prezentă un timp la negocieri, preferă să se îndrepte spre o altă bancă aflată în dificultate, Merrill Lynch, pe care o cumpără cu 50 mild.USD - 14/15 sept. -

Fed acordă facilităţi de creditare de 85 mild. USD societăţii de asigurări americane AIG, care este de facto naţionalizată de guvernul american, îngrijorat de impactul mondial al falimentului societăţii respective – 16 sept.

-

Banca britanică Lloyds preia o parte însemnată din banca HBOS (27,54 %,) (alte bănci participante la operaţie sunt: TSB cu 14,47 % şi Royal Bank of Scotland cu 8,37 %) – 17 sept

-

Goldman Sachs şi Morgan Stanley formează un holding bancar sub supravegherea FED – 21 Sept

-

Miliardarul american Warren Buffett anunţă că investeşte 5 mild. USD în Goldman Sachs, pentru o cotă de participare de 9% din capitalul băncii –24 sept

-

Falimentul celei mai mari case de economii americane, Washington Mutual – 25 sept.

-

Grupul bancar şi de asigurări Fortis (olandez) este parţial naţionalizat, prin plata unei sume de 11,2 miliarde euro de către guvernele belgian, german şi luxemburghez contra unei cote de participare de 49 % din capitalul subsidiarelor din ţările respective – 29 sept.

-

Banca britanică de credit imobiliar Bradford & Bingley este naţionalizată parţial, iar restul este cumpărat de Spanish Bank Santander – Sept 29;

-

Camera Reprezentanţilor a SUA respinge planul Paulson de salvare a băncilor; pieţele inră în panică: Dow Jones scade cu 6,98%, iar Nasdaq Composite, cu 9,14% - 29 sept.

-

UE aprobă ca statul francez şi cel belgian să investească 6,4 mild. euro pentru salva grupul Dexia – 30 sept

-

Senatul american aprobă versiunea revizuită a 'Planului Paulson', care instituie facilităţi fiscale de 150 mild. dolari şi alte ajutoare de 700 mild. dolari pentru stabilizarea sistemului financiar; planul prevede, de asemenea, o creştere de la 100.000 la 250.000 USD a garanţiilor statului pentru depozitele bancare – 1 oct.

-

Irlanda acordă o garanţie guvernamentală nelimitată principalelor bănci irlandeze – 1 oct.

-

Banca americană Wells Fargo cumpără banca rivală Wachovia, pentru 15,1 miliarde dolari, în acţiuni – 3 oct.

-

Guvernul Olandei anunţă naţionalizarea parţială a băncii Fortis pentru suma de 16,8 mild. euro – 3 oct.

23 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

-

Fed decide o reducere coordonată a ratei dobânzii de politică monetară (particpă la acţiune ECB, B. Angliei, B. Canadei, B. Japoniei, B. Chinei, B. Elveţiei) – 8 oct.

-

Islanda naţionalizează trei mari bănci – 8 oct.

– indicele bursier a scăzut cu 50 % într-o singură zi – guvernul afirmă că ţara se confruntă cu pericolul încetării plăţilor – Rusia şi FMI îşi oferă ajutorul - FMI, miniştrii de finanţe ai ţărilor din grupul G7 şi alţi oficiali din 15 ţări membre UE hotărăsc adoptarea unui plan de salvare a sistemului financiar – 10-12 oct.

2.2

2.2.1

-

Germania, M. Britanie, Spania, Franţa şi Italia adoptă planuri detaliate de recapitalizare a băncilor – 13 oct.

-

SUA detaliază planul de injectare a 250 mild. USD în principalele bănci– 14 oct.

-

Ţările din Asia de Sud adoptă un plan de mai multe miliarde de dolari pentru susţinerea sistemului bancar – 15 oct.

-

UBS, cea mai mare bancă din Elvetia, primeşte de la guvern o infuzie de capital de 3,8 miliarde de euro; de asemenea, banca centrală crează un fond special unde UBS va putea depune "activele toxice" în valoare de pana la 60 de mild. dolari (44 mld. euro) – 16 oct.

-

Credit Suisse Group, o altă mare bancă elveţiană, colectează 10 mild. CHF (6,5 mild. euro) de la investitorii privati (printre care şi un fond al guvernului din Qatar) şi anunţă pierderi pentru cel de-al treilea trimestru – 16 oct.

-

BCE furnizează lichiditati în valoare de 5 mild. euro pentru Banca centrala a Ungariei, care solicită şi obţine sprijin şi din partea FMI şi Băncii Mondiale (în valoare totală de 20 de mild. euro) – 16 oct.

DESCRIEREA CONTEXTULUI ŞI FACTORII CARE AU DECLANŞAT ŞI ALIMENTAT CRIZA Curba randamentelor

Curba randamentelor (yield curve) - un indicator de analiză - reprezintă relaţia dintre ratele de dobândă şi obligaţiunile guvernamentale într-o anumită zi. Curba randamentelor poziţionează randamentele titlurilor cu diferite scadenţe dar care au risc, lichiditate şi regim fiscal identic. Când ratele dobânzilor pe termen scurt sunt mai mici decât ratele dobânzilor pe termen lung, se spune că curba de randament este „înclinată pozitiv”. Acest lucru reprezintă o încurajare pentru expansiunea şi aprovizionarea cu bani, ceea ce va favoriza crearea unei bule indusă de datorii (debt induced bubbles).

24 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Când ratele dobânzilor pe termen lung sunt mai mici decât cele pe termen scurt, curba de randament este „inversată”. Acest lucru favorizează o reducere în aprovizionarea cu bani. Curba de randament este „plată” când ratele dobânzilor pe termen lung şi pe termen scurt sunt egale. Unii specialişti privesc curba de randament ca fiind un prezicător puternic al recesiunii (când este inversată) sau a inflaţiei (când este înclinată pozitiv). O curbă de randament înclinată pozitiv le permite dealerilor primari din sistemul federal (cum ar fi marile bănci de investiţii) să se finanţeze pe termen scurt cu bani ieftini, în timp ce acordă împrumuturi pe termen lung - cu dobânzi mai mari. Această strategie este una profitabilă atât timp cât curba de randament rămâne înclinată pozitiv. Cu toate acestea, se creează un risc de lichiditate în cazul în care curba de randament devine inversată. În acest caz, băncile ar trebui să se finanţeze la o rată a dobânzii pe termen scurt ridicată, în timp ce ar pierde bani cu împrumuturile acordate pe termen lung. După explozia bulei IT din 2000 şi scăderea bursei în 2002, FED a reacţionat printr-o scădere bruscă a ratelor dobânzilor pe termen scurt, ajungându-se astfel de 6,5% în anul 2001, la un nivel de 1% în anul 2003 şi rămânând la acest nivel până în iunie 2004. Această politică monetară a stimulat curba de randament să fie foarte pozitiv înclinată. Efectul inflaţionist datorat curbei de randament înclinate pozitiv pe o perioadă mai lungă de timp, nu a condus la o creştere generală a nivelului preţurilor, cum era de aşteptat, ci numai anumite categorii de active. Acest lucru a putut fi posibil datorită bunurilor ieftine ce au fost importate din BRIC (Brazilia, Rusia, India, China), împiedicând astfel inflaţia generală. Excesul de bani a fost canalizat în diferite active. Aceasta nu ar fi putut fi posibilă în afara unei economii globalizate. În mod special, aceasta a condus la o bulă imobiliară în SUA, lucru care a atras atenţia unor specialişti începând cu anul 2002 şi atingând apogeul în anul 2005. Din iunie 2004, FED a început să crească ratele dobânzilor pe termen scurt, ceea ce a condus la o scădere lentă a curbei de randament. Preşedintele FED, Alan Greenspan se aştepta ca dobânzile pe termen lung să crească şi ele odată cu creşterea dobânzilor pe termen scurt. Cu toate acestea, datorită înăspririi politicii monetare prin creşterea ratelor dobânzilor pe termen scurt, a dus la încetinirea economiei şi la o reducere a cererilor de împrumuturi pe termen lung. FED a crescut ratele dobânzilor pe termen scurt până la 5,25% în iunie 2006. Astfel, în octombrie 2006 curba de randament a ajuns să fie plată - în timp ce FED a menţinut aceste rate ridicate, ratele dobânzilor pe termen lung au început să scadă, ceea ce a condus la o curbă de randament din ce în ce mai inversată, atingând apogeul în martie 2007 când se punea problema inflaţiei. Scăderea curbei de randament din 2004 şi apoi inversia acesteia în 2007 a dus la explozia bulei imobiliare şi s-a creat o bulă a mărfurilor. Preţul petrolului a crescut la

25 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente peste 140 $ pe baril în 2008 şi astfel, piaţa financiară a început să se confrunte cu o criză. 2.2.2

DEREGLEMENTAREA

În anul 1992, la congresul numărul 102 din SUA s-a hotărât ameliorarea reglementărilor pentru entităţile sponsorizate de către guvernul american, Fannie Mae şi Freddie Mac. Scopul dereglementării era obţinerea unor sume mai mari de bani pentru a putea acorda mai multe împrumuturi. Ziarul The Washington Post scria: „Din 100$, băncile ar putea cheltui 90$ ca să cumpere credite ipotecare, dar, Fannie Mae şi Freddie Mac pot cheltui 97,50$ pentru cumpărarea de credite ipotecare.” În cele din urmă congresul a hotărât ca firmele să păstreze mai mulţi bani, ca o pernă împotriva pierderilor, în cazul în care s-a investit în titluri prea riscante. Dar această regulă nu a fost impusă de către administraţia Clinton ci a fost pusă în aplicare abia 9 ani mai târziu. (Apple Baum Leonnig, Carol D., 2008) Au fost identificate şi alte dereglementări care au contribuit la colaps. În anul 1999, la cel de-al 106-lea congres a fost aprobat actul Gramm-Leach-Blily, care a abrogat o bună parte din actul Glass-Steagall din 1993. Această abrogare a fost criticată deoarece ea a contribuit la proliferarea complexităţii instrumentelor financiare opace care, reprezintă de fapt inima crizei. (Ekelund Robert, Thorton Mark, 2008).

2.2.3

Piaţa ipotecară, CDO ŞI CDS

Un factor care a amplificat magnitudinea crizei ar fi greşelile de calcul ale băncilor şi ale investitorilor cu privire la riscurile inerente ale CDS şi CDO. Existenţa instituţiilor financiare care să estimeze în mod corect riscurile investiţiilor în credite securitizate (sau collateralized debt obligations – CDO), ar fi putut trage un semnal de alarmă. Dar, băncile se împrumutau la o rată a dobânzii scăzută şi acordau împrumuturi foarte mari, ce ar fi putut fi înapoiate doar în cazul în care piaţa imobiliară ar fi continuat să crească în valoare. Creşterea înzecită a preţurilor la case a favorizat speculaţiile. Când se aşteaptă ca valoarea proprietăţii să crească mai mult decât valoarea împrumutului, devine evidentă tendinţa de a deţine mai multe proprietăţi decât pot fi ocupate. În 2005, 40% din casele cumpărate nu funcţionau ca reşedinţe permanente, ci ca investiţii sau case de vacanţă. Cum creşterea veniturilor medii reale era anemică în anii 2000, creditorii şi-au pus ingeniozitatea la încercare pentru a face locuinţele să pară convenabile. Cele mai populare instrumente pe care le-au folosit erau creditele ipotecare cu rate variabile (ARM), cu oferte speciale având ratele iniţiale sub media pieţei, oferite pentru o perioadă de doi ani. Se presupunea că după doi ani, când începea achitarea ratelor mari, ipoteca ar fi refinanţată, profitând de pe urma creşterii preţurilor şi generând o nouă serie de comisioane pentru creditori. Standardele de creditare s-au prăbuşit, iar ipotecile au devenit disponibile pentru persoane cu riscuri mari de creditare (numite ipoteci subprime), multe dintre ele foarte convenabile. Erau frecvente creditele Alt-A (sau creditele mincinoase), care necesitau documentaţie puţină sau uneori deloc, incluzând, în cazuri extreme împrumuturile ninja (care nu

26 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente necesitau nici deţinerea unui loc de muncă, nici venituri, nici garanţii), adesea susţinute de complicitatea brokerilor şi a creditorilor ipotecari. Băncile şi-au vândut ipotecile cu grad mare de risc, prezentându-le drept titluri numite obligaţiuni de plată garantate (GDO). Acestea au canalizat fluxuri de capital din mii de ipoteci înspre o serie ierarhizată de obligaţiuni cu riscuri şi beneficii pe gustul fiecărui investitor. Tranşele din fruntea ierarhiei, care cuprindeau poate 80% din obligaţiuni ar fi trebuit să facă apel la toate fluxurile de capital susţinătoare, pentru a fi vândute la o rată AAA. Nivelurile inferioare absorbeau un grad mai mare de risc, dar aduceau beneficii mai mari. În practică, băncile şi agenţiile au subestimat grosolan riscurile inerente unor absurdităţi precum împrumuturile ninja, Securizarea3 era menită să reducă riscurile prin ierarhizarea lor şi prin diversificarea geografică. S-a observat ulterior că astfel creşteau de fapt riscurile, transferând posesia ipotecilor de la băncile care îşi cunoşteau clienţii spre investitorii care nu îi cunoşteau. În locul unei bănci sau unei case de economii şi consemnaţiuni, care să aprobe un credit şi apoi să îl reţină în arhivele proprii, împrumuturile erau făcute de brokeri, „depozitate" apoi temporar de bănci ipotecare slab capitalizate şi vândute în bloc băncilor de investiţii, care realizau CDO-uri, cotate de către agenţiile de rating şi vândute apoi investitorilor instituţionali. Toate veniturile de la sursa originală până la destinaţia finală erau taxate – cu cât mai mare era volumul de bani, cu atât mai mare era suma comisioanelor. Şansa de a obţine bani din comisioane fără riscuri a încurajat practicile de afaceri superficiale şi înşelătoare. În zona de subprime, care se ocupa de clienţii mai puţin informaţi şi fără experienţă erau frecvente acţiunile frauduloase. Expresia „rate incitante" a dat tonul în acest sens începând cu 2005, securizarea a devenit o manie. Era uşor şi rapid să creezi titluri sintetice care mimau riscurile titlurilor reale, dar nu reflectau şi costurile de cumpărare şi menţinere a împrumuturilor reale. Titlurile riscante puteau fi deci multiplicate mult peste stocul real de pe piaţă. Bancheri întreprinzători au împărţit CDO-urile în CDO-uri ale CDOurilor sau CDO2, ba chiar şi CDO3. Tranşele superioare ale CDO-urilor mai prost cotate obţineau cotaţii maxime. În felul acesta, s-au creat mai multe pasive de grad AAA decât active. Într-un final, produsele sintetice au ajuns responsabile pentru jumătate din volumul comercializat. Mania securizării nu s-a limitat la ipoteci, ci s-a răspândit şi spre alte forme de credit. Cea mai amplă piaţă sintetică era constituită din swap pe risc de credit (CDS). Acest misterios instrument financiar sintetic a fost inventat în Europa, la începutul anilor 1990. CDS-urile timpurii erau acorduri personalizate între două bănci. Banca A, vânzătorul de swap (achizitorul garanţiei) era de acord să plătească o taxă anuală pentru o perioadă anume de ani către Banca B, cumpărătorul de swap (vânzătorul garanţiei), în schimbul unui portofoliu de împrumuturi. Banca B se obliga să acopere pierderile Băncii A derivate din acest portofoliu pe timpul schimbului. Înainte de CDS, o bancă care dorea să îşi diversifice portofoliul trebuia să cumpere sau să vândă segmente de împrumuturi, ceea ce era complicat, pentru că era nevoie de permisiunea 3

Securizarea este o tehnică financiară, care transformă activele puţin lichide în valori mobiliare uşor negociabile, cum ar fi, obligaţiunile. În forma sa cea mai frecventă, operaţiunea constă, pentru o societate deţinătoare de active puţin lichide, în vânzarea activelor respective unei societăţi intermediare, create în scopul finanţării tranzacţiei prin contractarea unor împrumuturi pe piaţă prin emisiunea de titluri de creanţă negociabile garantate cu activele respective. (S. Cerna, 2008)

27 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente debitorului; prin urmare, această formă de diversificare a devenit foarte populară. Termenii s-au standardizat şi valoarea de piaţă a contractelor a crescut până la aproape o mie de miliarde de dolari până în 2000. Fondurile de hedging au intrat pe piaţă în forţă la începutul anilor 2000. Fondurile de hedging specializate pe credite activau efectiv ca nişte companii de asigurări fără licenţă, colectând beneficii din CDO-uri şi alte titluri pe care le asigurau. Caracteristica acestui instrument (CDO) este că, la fel ca un titlu ipotecar obişnuit, aduce deţinătorului un anumit venit (rate scadente plus dobândă), însă permite totodată partajarea riscului aferent unui anumit portofoliu de credite ipotecare în mai multe categorii sau „tranşe” de risc. Avantajul procedeului CDO este că fiecare tranşă de titluri poate fi vândută separat şi, deci, fiecare categorie de active financiare poate fi tranzacţionată pe propria sa piaţă secundară, astfel încât preţurile (cursurile) respective se pot forma diferenţiat, în funcţie de gradul de risc. (S. Cerna, 2008) Valoarea asigurării era adesea pusă sub semnul întrebării, deoarece contractele puteau fi atribuite fără anunţarea celorlalte părţi. Această piaţă a crescut exponenţial pană a ajuns să pună în umbră toate celelalte pieţe, în termeni nominali. Valoarea nominală estimată a contractelor CDS este de 42,6 bilioane de dolari. Pentru a avea un punct de referinţă, această sumă este aproape egală cu suma averilor personale a tuturor cetăţenilor Statelor Unite. Capitalizarea pieţei titlurilor de valoare din SUA este de 18,5 bilioane dolari, iar piaţa de obligaţiuni de trezorerie din SUA este de doar 4,5 bilioane de dolari. Mania securizării a dus la o creştere enormă a folosirii efectului de levier 4. Pentru a deţine obligaţiuni obişnuite, era nevoie de o marjă de 10%; obligaţiunile sintetice create prin swap pe risc de credit puteau fi comercializate cu o diferenţă de 1,5%. Acest lucru permitea fondurilor de hedging să obţină profit, prin exploatarea gradelor ierarhizate de risc, pe baza efectului de levier, scăzând beneficiile rezultate din riscuri. Situaţia era sortită unui deznodământ nefericit şi exista deja un precedent în sensul acesta. Piaţa obligaţiunilor ipotecare colaterale (CMO) începuse să se dezvolte în anii 1980. În 1994, piaţa tranşelor cel mai slab cotate – sau „deşeurile toxice", după cum erau numite – a explodat atunci când un fond de hedging de 2 miliarde de dolari nu a putut plăti suma datorată, ceea ce a dus la desfiinţarea Kidder Peabody şi la pierderi în valoare totală de 55 miliarde dolari. Dar nu s-a luat nici o măsură de reglementare. Fostul guvernator al Rezervei Federale, Edward M.Gramlich, l-a atenţionat în particular pe preşedintele Rezervei Federale, Alan Greenspan, în privinţa comportamentului abuziv de pe piaţa ipotecară din sectorul subprime în 2000, dar atenţionarea a fost trecută cu vederea. Gramlich şi-a exprimat îndoielile în mod public în 2007 şi a publicat o carte despre balonul din sectorul subprime, înainte ca prima criză să izbucnească. Charles Kindleberger, expert în crize, avertiza asupra crizei de pe piaţa locuinţelor în 2002. Martin Feldstein, Paul Volcker (fost preşedinte al Rezervei Federale) şi Bill Rbodes (funcţionar superior la Citibank) au făcut şi ei atenţionări, dar fără efect. Nouriel Roubini a prezis faptul că balonul de pe piaţa imobiliară va duce la recesiune în 2006. După cum s-a scris recent în Wall Street 4

Efectul de levier financiar sau efectul de pârghie financiară, reprezintă ‘rezultatul’ sau ‘efectul’ îndatorării firmei asupra rentabilităţii capitalului propriu. În acelaşi timp, efectul de levier este o tehnică de gestiune financiară ce are ca scop mărirea rentabilităţii capitalului propriu. Deasemenea, efectul de levier pune în evidenţă legătura existentă între rata rentabilităţii financiare şi rata rentabilităţii economice.

28 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Journal, existau multe fonduri de hedging care luaseră o atitudine prudentă pe piaţa locuinţelor dar care „au suferit pierderi imense aşteptând prăbuşirea", astfel încât întrun final şi-au abandonat poziţiile. La începutul lui 2007 au apărut tot mai des semne ale dezastrului. Pe 22 februarie, HSBC l-a concediat pe directorul departamentului de împrumuturi ipotecare din SUA, admiţând pierderi de 10,8 miliarde de dolari. La 9 martie, DR Horton, cel mai mare constructor de locuinţe american, a avertizat în privinţa pierderilor ipotecare din sectorul subprime. Pe 12 martie, compania New Gentury Financial, unul dintre cei mai mari creditori din sectorul subprime, şi-a suspendat tranzacţionarea acţiunilor, în urma temerilor că firma se îndreaptă spre faliment. Pe 13 martie a fost raportat faptul că plăţile întârziate ale ipotecilor şi executările silite au atins noi cote maxime. Pe 16 martie, Accredited Home Lenders Holding a scos la vânzare 2,7 miliarde de dolari din registrul de împrumut a sectorului subprime cu o reducere serioasă, pentru a genera numerarul necesar operaţiunilor de afaceri. La 2 aprilie, New Century Financial a invocat Articolul 11 referitor la protecţia împotriva falimentului, după ce a fost forţată să reachiziţioneze contravaloarea a miliarde de dolari investiţi în credite problemă. Pe 15 iunie 2007, Bear Stearns a anunţat că două mari fonduri ipotecare de hedging aveau probleme cu realizarea apelurilor în marjă. În cunoştinţă de cauză, Bear a creat o linie de credit în valoare de 3,2 miliarde dolari pentru a salva unul dintre fonduri, lăsându-l pe celălalt să se prăbuşească. Capitalurile investitorilor, în valoare de 1,5 miliarde dolari, au fost în mare parte pierdute. Eşecul din iunie al celor două fonduri ipotecare de hedging Bear Stearns a zguduit pieţele, dar preşedintele Rezervei Federale Americane, Ben Bernanke, împreună cu alţi manageri au reasigurat publicul că problema din sectorul subprime este un fenomen izolat. Preţurile s-au stabilizat, cu toate că fluxul de veşti proaste a continuat neabătut. La data de 20 iulie, pierderile din sectorul subprime erau estimate de Bernanke la numai 100 miliarde dolari. Când Merrill Lynch şi Citigroup au consemnat mari pierderi în cadrul obligaţiunilor interne colaterale de debit, pieţele au înregistrat într-adevăr o uşoară creştere. S&P 500 a atins o nouă cotă maximă la mijlocul lui iulie. Abia la începutul lui august s-a tras semnalul de alarmă pentru pieţele financiare. Momentul în care Bear Stearns a invocat protecţia împotriva falimentului pentru două fonduri de hedging expuse creditelor din sectorul subprime şi împiedicarea clienţilor de a retrage numerar de la un al treilea fond a provocat un adevărat şoc. După cum am menţionat, Bear Stearns a încercat să salveze aceste entităţi prin furnizarea unui fond adiţional de 3,2 miliarde de dolari. Odată ce criza a izbucnit, problemele de pe pieţele financiare au fost dezvăluite cu o rapiditate remarcabilă. Tot ce putea merge prost a mers prost. Un număr mare de puncte slabe a fost dezvăluit într-o perioadă foarte scurtă de timp. Căderea ce începuse în sectorul ipotecar subprime s-a extins curând în zona CDO, în special către cele sintetice constituite pe baza tranşelor superioare ale ipotecilor din sectorul subprime. 2.2.4

Analize care au în vedere criza sistemică şi împrumuturile subprime

29 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

O altă analiză consideră criza financiară ca fiind doar un simptom al unei alte crize mai profunde, aceasta fiind o criză sistemică a capitalismului în sine. Potrivit lui Samir Amin, scăderea constantă în ratele de creştere a PIB-ului din ţările occidentale încă de la începutul anilor 1970, a creat un surplus de capital care a crescut în mod continuu. Deşi exista surplus de capital, nu existau investiţii suficient de profitabile pe pieţele economiei reale. Alternativa a fost plasarea surplusului pe piaţa financiară, care a devenit mai profitabilă decât investiţiile de capital în producţie, mai ales datorită dereglementării pieţei financiare. John Bellamy Foster consideră că scăderea ratelor de creştere a PIB-ului se datorează creşterii saturaţiei pieţei. (http://monthlyreview.org/080401foster.php) Unii, precum Peter J. Wallison de la American Enterprise Institute (What got us here?, decembrie 2008) cred că rădăcinile crizei financiare sunt împrumuturile subprime5 acordate de Fannie Mae şi Freddie Mac, entităţi sponsorizate de către guvern. La 30 septembrie 1999, ziarul The New York Times scria că administraţia Clinton a încurajat împrumuturile subprime: „Fannie Mae, cel mai mare garant national pentru credite ipotecare este tot mai constrânsă de administraţia Clinton să extindă creditele ipotecare către persoane cu venituri mici şi medii, dar şi de proprii acţionari pentru a-şi menţine creşterea extraordinară a profiturilor. În anul 1995, când administraţia Clinton era la putere, au făcut presiuni asupra băncilor care veneau în contradicţie cu reglementările impuse de administraţia Carter din 1977. Până în acel moment doar 65 % din familii deţineau case, restul de 35 % stăteau cu chirie. Acest procent a fost unul constant timp de mai mulţi ani, iar administraţia Clinton dorea creşterea procentajului deţinătorilor de case. Aceasta s-a materializat prin presiuni făcute asupra băncilor, care trebuiau să acorde mai multe credite, dar şi mai riscante. Un studiu din anii 2000 (care cuprindea 305 oraşe din America din perioada 19931998) a arătat că au fost acordate credite în valoare de 467 miliarde de dolari persoanelor cu venituri mici şi medii („The community reinvestment act after financial modernization”, aprilie 2000). Pe 30 septembrie 1999 ziarul New York Times spunea cu referire la facilitarea acordării împrumuturilor de către Fannie Mae că: „Intrând din ce în ce mai mult pe acest tip de creditare, Fannie Mae îşi asumă riscuri sporite care ar putea fi susţinute fără probleme în vreme de prosperitate economică. Dar această instituţie cu fonduri guvernamentale ar putea avea dificultăţi pe timp de recesiune, necesitând intervenţii 5

Ipotecile subprime (subprime mortgages) sunt împrumuturi care se adresează persoanelor care nu îndeplinesc condiţiile pentru împrumuturile ipotecare normale, acestea având dobânzi şi comisioane mai mari (de aici şi denumirea de subprime). Dobânzile erau însă mai mici în primii ani şi cei care contractau aceste împrumuturi erau liniştiţi spunânduli-se că oricum isi vor putea refinanţa peste câţiva ani împrumuturile la rate mai bune. Problema a venit o dată cu căderea preţurilor imobiliarelor, bănciile refuzând să mai refiinanţeze împrumuturile din cauza scăderii gradului de acoperire cu garanţiile, tot mai mulţi deţinători de ipoteci subprime nemaiputând să îşi plăteasca raţele şi au pierdut locuinţele în favoarea băncii care la rândul ei nu a putut să le vanda mai departe. Acestea fiind una din cauzele cele mai importante a crizei.

30 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente de salvare din partea statului, la fel ca industria de economii şi creditare în anii ’80.” Bula imobiliară s-a dezvoltat deodată cu bula bursei de la mijlocul anilor ´90. Astfel, oamenii care s-au îmbogăţit substanţial datorită creşterii cotaţiilor bursei, au cheltuit mai mult. Rata de economisire din venitul disponibil a scăzut de la 5% în 1990 la 2% în anul 2000, în felul acesta generându-se un supraconsum. Acest consum excesiv s-a materializat în cumpărarea de case mai mari sau mai bune. Colapsul bulei bursiere a ajutat la creşterea bulei imobiliare. După ce s-a pierdut încrederea în bursă, milioane de oameni au apelat la investiţii în imobile privindu-le ca pe o aternativă sigură. Urmărindu-se reabilitarea economiei, FED a scăzut ratele dobânzilor (A).

2.3

DIMENSTIUNILE CRIZEI

Despre dimensiunea crizei financiare - Jacques Attali (politolog francez) considera că sistemul bancar mondial este falit. El da câteva cifre semnificative: - ansamblul activelor toxice în lume reprezinta 14000 miliarde de dolari, din care 3800 fără valoare (1/2 în SUA; ½ în Europa); - totalul creditelor bancare la nivel mondial: 80000 miliarde de dolari - fondurile proprii ale băncilor însumează doar 2000 miliarde de dolari Această amplificare a circulaţiei unor valori virtuale, fără acoperire în economia reală şi în suportul financiar al băncilor (şi altor sisteme de credite) seamănă cu mecanismul bine cunoscut al unor jocuri piramidale. De aceea, băncile au sistat creditele şi caută să-şi refacă fondurile proprii. Rezultatul a fost declanşarea unei spirale infernale - lipsa creditelor bancare - stoparea investiţiilor - reducerea activităţilor productive - creşterea şomajului - reducerea puterii de cumpărare şi a activităţilor comerciale Aceasta a făcut ca procesul declanşat ca o criză în sistemul financiar să se transforme într-o depresiune mondială, comparabilă cu aceea din 1929-1933. Jacques Attali subliniază dificultatea reglării acestei probleme, în condiţiile actuale ale unei economii globalizate. El consideră necesară, în perspectiva, reechilibrarea, la nivel mondial, a puterii pieţelor cu cea a democraţiei. Numai că puterea politică este fragmentată la nivelul statelor, în timp ce pieţele, prin natura lor, sunt planetare. În plus, există o disparitate între democraţie şi pieţe: Prima este o invenţie umana, creată pentru a pacifica relaţiile dintre oameni. A doua este expresia spontană a modului în care specia noastră îsi rezolva problemele în stare de sălbăticie, când toţi se războiau împotriva tuturor. Echilibrul în universul concurenţei se asigură doar în condiţiile unui control strict. Orice slăbire a controlului duce la eliminarea celor slabi de către cei puternici, care-şi împart sferele de dominaţie pentru a-şi impune condiţiile.

31 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente În legătura cu măsurile luate pâna acum de guverne, Attali consideră că acestea au urmărit doar salvarea băncilor, eludând amploarea crizei şi a consecinţelor ei. Injectarea de resurse financiare în bănci nu afectează cu nimic puterea şi libertatea lor. Concluzia sa? Acum este imposibil de a pune finanţele în serviciul economiei reale, a industriei şi a oamenilor. “Lumea noastră este lipsită de etică şi toate planurile de salvare nu caută decât sa salveze băncile vinovate, adăugând la datoria privată umflarea datoriei publice!”. Sociologul american Immanuel Wallerstein merge chiar mai departe. El consideră că de astă dată nu e vorba de o criză financiară sau economică obişnuită, ciclică – componentă a sistemului economiei de piaţă, factor de autoreglare a sa ci că asistăm la criza de final a sistemului capitalist, care a dominat istoria civilizaţiei umane în ultimii 500 de ani şi care va deschide o nouă etapă în evoluţia societăţii, de esenţă postcapitalistă (care se va contura, probabil, în următoarele 4-5 decenii).

3. EFECTELE CRIZEI FINANCIARE ASUPRA ECONOMIILOR ŢĂRILOR EMERGENTE ŞI ÎN TRANZIŢIE 3.1 IMPACTUL CRIZEI MONDIALE Criza actuală a captat atenţia întregii lumi şi depăşeşte graniţele sectoarelor afectate iniţial. Alan Greenspan a definit recent această criză drept un “ tsunami al creditelor care apare o dată la un secol”, generată de un colaps ale cărui cauze profunde se regăsesc în sectorul imobiliar american. Unda de instabilitate s-a propagat de la un sector la altul, mai întâi din sectorul imobiliar în cel bancar şi în alte pieţe financiare, iar apoi în toate domeniile economiei reale. Valul de criză a depăşit graniţa dintre domeniul public şi cel privat, dat fiind că lovitura primită de situaţiile financiare ale firmelor private a impus, actualmente, noi cerinţe împovărătoare asupra finanţelor din sectorul public. Ea a depăşit şi graniţele naţionale din cadrul universului ţărilor

32 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente dezvoltate, iar acum avem motive să credem că această criză afectează emergente şi alte ţări în curs de dezvoltare.

ţările

3.2 CONSECINŢELE CRIZIE ACTUALE ASUPRA ŢĂRILOR EMERGENTE ŞI ÎN CURS DE DEZVOLTARE Efectele crizei nu au întârziat să apăra şi în celelalte ţari. Unul din efectele crizei este o reducere substanţială a exporturilor acestora, pe măsura ce ritmul rapid al expansiunii comerciale înregistrat în acest deceniu se va reduce drastic. Încetinirea duce la scăderea reală a volumelor tranzacţiilor comerciale în 2009 (Previziunile Banca Mondiala). Cu toate că este previzionata o încetinire a creşterii volumelor la export mai mare în cazul economiilor avansate decât pentru economiile în curs de dezvoltare, acestea din urmă ar putea avea mai mult de suferit de pe urma declinului în ceea ce priveşte comerţul– în special în cazul exportatoarelor de bunuri de larg consum, având în vedere că se preconizează o posibila scădere cu o cincime a preţurilor bunurilor de larg consum ,altele decât cele petroliere în 2009. Exporturile din ECE (Europa Centrală şi de Est ) sunt puternic corelate cu cele din zona EURO ( Austria, Belgia, Cipru, Finlanda, Franţa, Germania, Grecia, Islanda, Italia, Luxemburg, Malta, Olanda, Portugalia, Spania, Slovenia, Slovacia) - conform graficului nr.1- datorită importanţei lor ca bunuri materiale în lanţul de aprovizionare. Perspectivele pentru exporturi sunt nefavorabile, iar conform previziunilor, ele se vor accentua în anul 2009 , unde s-au analizat ţări precum: Republica Cehă, Ungaria, Polonia, Turcia şi România, ceea ce conduce la o contracţie a performanţelor economice în 2009.

Figura 10: Creşterile exporturilor în zona EURO şi a celor din ECE sunt puternic corelate

33 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

(Sursa: INSSE Eurostat, Unicredit Research)

În plus, criza va avea un efect negativ major asupra investiţiilor în pieţele emergente. Sursele externe principale de fonduri de investiţii vor scădea drastic în cursul primului val de efecte. În anul 2009, investiţiile vor scădea atât în ECE (Europa Centrală şi de Est), cât şi în celelalte ţări.Se preconizează totuşi ca activitatea investiţionala îşi va reveni în 2010,după scăderea din 2009 (conform figurii 11 )

34 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Figura 11: Evoluţia investiţiilor străine directe şi activitatea investiţională

(Sursa: BNR,Eurostat UniCredit Research)

După cum se observa,cele mai mici investiţii sunt în ţările ECE. Investiţiile de portofoliu vor scădea, deoarece teama mai mare de riscuri menţinea capitalului pe pieţele interne. Ţările în curs de dezvoltare care vor putea avea acces la capital vor plăti dobânzi mai mari, din cauza exodului spre pieţe mai sigure şi a aversiunii mai mari pentru riscuri. Per ansamblu, se preconizează, pentru 2009, o creştere a ratei investiţiilor de mai puţin de jumătate din cea înregistrată în 2007, în ţările cu venituri medii. Încetinirea se va accentua şi datorită afluxului mare de investiţii din ultimii cinci ani. Un număr extrem de mare de proiecte de investiţii sunt deja în curs de realizare. Pe măsură ce finanţările investiţiilor vor descreşte, este posibil să apară două consecinţe, ambele nefaste. În anumite cazuri, proiectele nu vor fi terminate şi, prin urmare, vor deveni, neproductive şi vor împovara bilanţurile contabile ale băncilor cu împrumuturi neperformante/riscante. În alte cazuri, dacă proiectele sunt încheiate, ele vor crea o capacitate de producţie excedentără rezultată din încetinirea globală, sporind astfel riscul de deflaţie. Şi intrările de capital străin au fost puternic afectate de criza financiară, după cum se vede şi în graficul de mai jos, unde descreşterea se accentuează foarte mult în anul 2009.

35 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Figura 12: Intrările de capital străin

(Sursa: BNR, Eurostat uniCredit Research)

Încetinirea globală va reduce cererea de bunuri de larg consum şi de produse industriale, reducând câstigurile din exporturi, iar, pe măsură ce pieţele de forţă de muncă vor scădea, lucratorii de peste hotare vor avea de suferit de pe urma impacturilor disproporţionate asupra veniturilor lor. Prin reducerea cererii de bunuri de larg consum, o serie de întreprinderi au dat faliment sau au redus numărul angajaţilor şi implicit a salariilor. Din graficul de mai jos,se observa o scădere substanţială a salariilor în anul 2009.

36 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Figura 13: Creşterea anuală a salariilor

(Sursa: INSSE, Eurostat UniCredit Reasearch)

Aceşti factori vor avea drept consecinţă scăderea PIB din majoritatea ţărilor emergente, inclusiv România (unde tinde să fie de scurtă durată), conform graficului de mai jos Figura 14: Creşterea economic previzionată pentru 2008-2010

(Sursa: INSSE, Eurostat, UniCredit Research)

37 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Dacă în 2008 valoarea PIB-ului era pozitivă, se observă o scădere substanţială în anul 2009 în Lituania, Estonia, Ungaria, Ucraina, România, cu uşoare perspective de creştere pentru anul 2010 în Slovacia, Polonia, Republica Ceha, Turcia şi chiar România. Mai mult chiar, efectele resimţite de ţările în curs de dezvoltare s-ar putea să nu se limiteze la o scădere a veniturilor rezultate din investiţii şi exporturi şi o încetinire a creşterii PIB-ului. Există, de asemenea, pericolul ca fiecare dintre pieţele emergente să între într-o criză individuală, de exemplu dacă propria lor piaţă internă de active intră în colaps (sau chiar şi în cazul în care valorile de piaţă reale vor suferi o cădere) şi să slăbească propriile lor sectoare bancare. Căderile drastice ale burselor de valori din ţările în curs de dezvoltare au indicat deja îngrijorările investitorilor privind viitorul pe termen mediu, iar declinul valorilor portofoliilor poate avea, de asemenea, efecte semnificative ale avuţiei asupra consumului, accentuând efectele încetinirii. Ţările cu deficite ale balanţelor de plăţi şi fiscale mari vor fi cele mai vulnerabile. Factorul care va accentua problemele economiilor în curs de dezvoltare este faptul că aceste şocuri vor fi simultane. În trecut, crizele majore din ţările în curs de dezvoltare s-au concentrat la nivel regional – ca în cazul crizei financiare din Asia de Est dintre 1997-98 sau a crizei „tequilla” din America Latină, care a avut loc în 1995. Dar epicentrul crizei actuale este situat în economiile dezvoltate, din acest motiv ne aşteptăm ca toate regiunile în curs de dezvoltare să fie afectate de şocuri. Această simultaneitate sporeşte riscurile unui declin global grav. Impactul crizei economice internaţionale asupra noilor state membre din Uniunea Europeană s-a dovedit a fi mult mai sever decât se anticipa în urmă cu câteva luni. Cele mai noi estimări indică un declin al PIB în Europa de ordinul a 2,9% în 2009, urmat de o creştere de 0,3% în 2010. Aceste estimări rămân foarte incerte deoarece depind, la rândul lor, de estimări referitoare la punctul de cotitură al recesiunii şi de creşterea economică a principalilor parteneri comerciali, în special a celor din Uniunea Europeană , se arată în ultimul raport economic publicat recent de Banca mondiala şi dedicat noilor state membre din Uniunea Europeană. Raportul atrage, însă, atenţia asupra unor factori care explică impactul diferenţiat al crizei asupra noilor state membre ale Uniunii Europene, informează Agerpres. Un prim factor este accesul redus la finanţare externă, incondiţiile în care necesităţile de finanţare externă sunt mai mici pentru ţările care au un deficit de cont curent mai mic de 10% din PIB(Cehia, Ungaria, Polonia, Slovacia şi Slovenia) şi mai mari pentru ţările care au înregistrat un deficit de cont curent mai mare de 10% din PIB (ţările baltice, Bulgaria şi România). Un al doilea factor care explică impactul diferenţiat al crizei asupra EU10 este starea în care se afla sistemul bancar. Băncile internaţionale, în special din ţările membre UE, joaca un rol foarte important în noile state membre şi comportamentul acestor

38 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente bănci în actualul context este cel care determină în mare parte disponibilitatea creditului şi stabilitatea sistemului bancar în EU10. La rândul său, acest comportament depinde de nevoile de refinanţare ale băncilor mama, stimulentele vizând reducerea gradului de indatorare în actualul context de criză şi riscurile crescute care vin din partea ajustărilor cursului de schimb şi a declinului macroeconomic. Un al treilea factor de diferenţiere este tipul de curs de schimb. Există două ţări (Slovacia şi Slovenia) care s-au alăturat mecanismului ERM şi, deci, au renunţat la posibilitatea de a face ajustări ale cursului de schimb şi de a putea avea o politică monetară independentă. Există ţări cu un regim de curs fix (Estonia, Lituania şi Bulgaria) şi economii cu un curs flotant (Cehia, Ungaria, Polonia şi România). Raportul Băncii mondiale subliniază că ţările care au un regim flotant au înregistrat o depreciere bruscă a cursului de schimb pe parcursul crizei financiare. Economiile statelor din EU10 se vor contracta cu 3% în 2009. Statele EU10 sunt în recesiune, iar activitatea economică va înregistra un declin de 3% anul acesta şi va atinge aproximativ 0% în 2010, rata somajului urmând să crească de la 6,5% în 2008 la 10,4% în 2010, sau de la trei la cinci milioane de persoane, se mai arată în raportul BM citat. Criza a afectat pieţele financiare din regiunea EU10 din cauza ingrijorărilor referitoare la efectele indirecte negative asupra băncilor cu probleme din EU15 (statele din zona euro) şi a expunerii la vulnerabilităţile de pe pieţele interne. Viabilitatea băncilor din Uniunea Europeană este esenţială pentru pieţele financiare din UE10. Conform previziunilor economice ale Comisiei Europene din mai 2009, băncile din zona euro au creanţe în valoare de aproximativ 950 miliarde de euro în EU10 şi alte state europene emergente, aproximativ patru cincimi din totalul creanţelor externe. Expunerea transfrontalieră a acestor bănci la regiunea EU10 se ridică la aproximativ 70% din produsul intern brut al Austriei. Expunerea băncilor din Europa occidentala la pieţele din statele baltice, România, Ungaria şi Bulgaria a efectuat presiuni şi asupra rezultatelor financiare înregistrate de aceste bănci în ţara lor de origine. În mod fericit, filialele băncilor străine şi-au menţinut semnificativ expunerea, iar riscul pentru băncile mama a scăzut. Totuşi, o deteriorare suplimentară a perspectivei economice ar putea schimba această situaţie. Sectorul corporatist din EU10 are nevoie de o refinanţare externă semnificativă, în timp ce piaţa internă oferă prea puţine surse alternative de finanţare. Lichidităţile băncilor sunt semnificative acum, datorită în special injecţiilor masive de capital ale băncilor centrale. Dar instituţiile de credit încă se confruntă cu incertitudini economice şi financiare imense. Acest fapt este semnificativ pentru statele EU10, care au pieţe interbancare interne mai puţin dezvoltate. În rândul statelor EU10 ale căror date sunt disponibile, ratele interbancare s-au micsorat în Bulgaria, Cehia şi Lituania. Volatilitatea rămâne ridicată, iar lichiditatea băncilor este limitata în unele state. Criza financiară a redus fluxurile de capital în regiunea EU10. Conform tendinţelor generale de pe pieţele emergente, intrările totale brute de numerar către statele baltice, Bulgaria, Polonia, România şi Slovacia (ţările emergente din EU10) s-au contractat de la aproximativ 6 miliarde de dolari în trimestrul trei 2008 la 2 miliarde de dolari în ultimul trimestru 2008, şi la 1,5 miliarde de dolari în primul trimestru 2009.

39 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Declinul fluxurilor de capital a afectat şi rezervele oficiale nete ale regiunii EU10. Între septembrie 2008 şi februarie 2009, rezervele României au scăzut cu 1,6 miliarde de euro, iar ale Bulgariei au scăzut cu aproape 3 miliarde de euro din cauza reducerii cerinţelor pentru rezerve şi a creşterii cheltuielilor guvernamentale la sfarsitul anului trecut.

Declin al investiţiilor străine directe Criza financiară a dus la prăbuşirea investiţiilor străine directe în regiunea EU10. Încetinirea creşterii a afectat profitabilitatea majorităţii companiilor multinaţionale, iar inăsprirea condiţiilor de creditare şi scăderea cererii pe plan mondial vor limita capacitatea şi dorinţa de extindere a companiilor multinaţionale. În 2008, investiţiile străine directe au crescut în România şi Ungaria cu peste 1% din PIB. În primele două luni din 2009, investiţiile străine directe au avut o evoluţie pozitivă în România, Ungaria şi Lituania, dar au scăzut în ritm anual cu aproape 30% în Bulgaria şi Polonia, şi cu mai mult de jumătate în Cehia, Estonia şi Letonia. Există unele semne de redresare a pieţelor bursiere în întreaga lume, dar este dificil de apreciat dacă aceste indicii semnalizează şi o reîntoarcere la creşterea economică.

3.3

PREVIZIUNILE BĂNCII MONDIALE Previziunile Băncii Mondiale indică o scădere a comerţului mondial de la 2,1% în 2009, prima după cea din 1982, ca o consecinţă a diminuării cererii globale şi a limitării creditelor. Specialiştii prevăd, de asemenea, o scădere a creşterii globale a PIB-ului, care ar trebui să ajungă de la 2,5% în 2008, la 0,9% în 2009. Totuşi, impactul este resimţit în mod diferit în ţările dezvoltate şi în cele în curs de dezvoltare. Cele dintâi vor prezenta o creştere negativă în 2009, în timp ce ţările în curs de dezvoltare vor trece de la o rată de creştere semnificativă de 7,9% în 2007, la 4,5% în 2009. În mare măsură, această diminuare este cauzată de limitarea creditelor care afectează direct investiţiile, responsabile pentru o parte semnificativă a creşterii remarcate în ţările în curs de dezvoltare, în ultimii 5 ani. Este posibil ca această criză să marcheze sfârşitul perioadei pieţei libere şi nereglementate, sau insuficient reglementate.La sfârşitul anului 2008, la puţine luni de la declanşarea crizei în Statele Unite, şomajul a început să crească în unele ţări din Europa. În Estonia, de exemplu, rata şomajului a ajuns de la 4,7% în 2007, la 5,0% în 2008, cu previziunea că va putea ajunge la 7,7% până în 2010. În Lituania, şomajul va urca de la 4,3% la 8,4% între 2007 şi 2010. În Spania există previziuni de creştere de la 8,3%, la 15,5% în aceeaşi perioadă. În Irlanda, de la 4,6%, la 7,4%5.

40 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Scăderea exporturilor reprezintă unul din indicatorii principali ai crizei. În cazul Germaniei, de exemplu, economia a fost puternic afectată de diminuarea cererii mondiale de bunuri de capital, care sunt în centrul exporturilor naţionale. Încetinirea ritmului producţiei şi a consumului reprezintă încă un element care face mai dificilă dinamizarea economiei europene: în zona euro, creşterea a fost în principal mică, fiind o tendinţă care se agravează odată cu criza. Regiunea a avut o creştere a PIB-ului de 2,9% şi 2,6% în 2006 şi respectiv în 2007, suferind o scădere la 1,1% în 2008. Previziunea pentru 2009 indică o cifră de -0,6%, cu recuperare în 2010, având o creştere de 1,6%6.

3.4

Imaginea de ansamblu

Pe scurt, pe măsură ce această recesiune globală să se transforme în cea mai grava recesiune de la Marea Depresiune/Recesiune din anii 1930. La momentul emiterii Perspectivelor Economiei Mondiale, FMI îşi revizuise deja previziunile pentru 2008 şi 2009 reducându-le la 0,2 şi respectiv 0,9 la sută, începând cu luna iulie. Cu o cifra de 3,0 la sută, creşterea previzionata a producţiei mondiale din 2009 este cu mult sub creşterea de 5,1 şi 5,0 realizata în 2006 şi 2007 – chiar dacă se preconizează continuarea unei creşteri puternice a Chinei cu o rată de peste 9 la sută (Fondul Monetar Internaţional 2008). La aceste rate, creşterea producţiei mondiale ar scădea pâna aproape de nivelele înregistrate în cursul celei mai recente recesiuni globale, în 2001-02. Dar previziunile viitoare ale Băncii Mondiale evidenţiază acum o rată de creştere globală cu mult mai mica. Iar dacă măsurile dramatice luate de Regatul Unit, ţările din Zona Euro, Japonia, şi SUA nu reusesc să revitalizeze împrumuturile, ne aşteptăm ca recesiunea să fie mult mai mare decât cea preconizată actualmente. Acest lucru este cu atât mai probabil, dacă psihologia pesimista a consumatorilor va genera o reacţie de scădere exagerată în pieţele de active. Deşi criza îşi are originile în SUA şi Europa, iar atenţia globală s-a concentrat măsurile politice ale administraţiilor acestora, toţi actorii principali din sistemul internaţional trebuie să ia măsuri urgente. Acest lucru este valabil şi pentru ţările în curs de dezvoltare, care detin actualmente o pondere importantă din economia globală şi fluxurile comerciale, precum şi pentru institutele financiare internaţionale (IFI), care îşi aduc contribuţia la facilitarea funcţionarii sistemului internaţional şi promovează dezvoltarea tuturor sectoarelor. Multe ţări în curs de dezvoltare intră în această criză cu avantajul că nu au fost afectate de şocurile din anii 1980 sau 1990. Întărirea politicilor lor macroeconomice – inclusiv a poziţiilor lor fiscale şi externe, în multe cazuri – le-a făcut mai puţin vulnerabile. Scenariile cele mai pesimiste nu sunt inevitabile, iar combinaţia de intervenţii politice coordonate, planuri eficiente pentru sectoarele financiare, şi preţuri mai mici pentru bunurile de larg poate contribui la reducerea efectelor crizei. Dar este esenţial că ţările în curs de dezvoltare să fie cât se poate de pregătite pentru evenimentele viitoare, pentru a reduce riscurile de recesiune.

41 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Debitul suveran este gestionat actualmente mai eficient în majoritatea ţărilor decât pe timpul crizei asiatice, iar trecerea (în majoritatea cazurilor) la măsuri pentru rate de schimb flexibile contribuie la o absorbire parţială a şocului de către acestea prin reglarea ratelor de schimb. Pe de altă parte, numărul persoanelor din întreaga lume care trăiesc la marginea sărăciei a scăzut cu peste 300 milioane de la criza din Asia de Est (Chen şi Ravallion 2008), crescând foarte puţin marja redusă de supravieţuire de la baza scalei veniturilor. În sfârsit, declanşarea propriu-zisă a crizei a diminuat presiunile inflaţioniste, a dus la schimbarea dramatică a previziunilor, iar (pentru importatoarele nete) a redus preţurile bunurilor de larg consum, ceea ce ar trebui să reducă tensiunile din unele economii în curs de dezvoltare. Ţările în curs de dezvoltare vor avea nevoie de toate aceste avantaje pe măsură ce vor reacţiona pentru a putea limita pagubele produse de această criză. Prima prioritate a acestora este să împiedice propagarea crizei financiare din sectorul bancar şi sectoarele financiare nebancare afectate în alte sectoare. Din cauza legăturilor puternice dintre companiile financiare şi sectoarele din întreaga lume, aceste efecte au început să-şi facă simţită prezenta înaintea efectelor economiei reale din unele ţări. Bursele de valori au scăzut dramatic, unele monede s-au depreciat substanţial, iar spredurile ratelor dobânzilor suverane au crescut din cauza „exodului spre investiţii sigure” din pieţele mondiale. La un nivel mai redus, exportatorii unora dintre ţările în curs de dezvoltare se confruntă deja cu dificultăţi în obtinerea creditelor comerciale care sunt esenţiale pentru ei, ceea ce ar putea afecta sectoarele exportului, care vor primi, în curând, lovitură dată de scăderea cererii peste hotare. Asadar, exact ca şi în cazul ţărilor dezvoltate, este important ca ţările în curs de dezvoltare să ia măsuri rapide, hotărâte şi sistematice pentru a asigura evitarea consumului rapid al creditelor şi colapsurile bancare la nivel local. Şi în ceea ce priveşte extinderea garantării depozitelor, guvernele trebuie să stabilească praguri adecvate şi să-şi coordoneze politicile pentru a evita politicile de „pauperizare a competitorilor” prin devalorizări în scop competitiv, luând, totodată, măsuri de precauţie împotriva efectelor pe termen lung ale pericolelor asupra moralului care ar vor îngreuna sarcinile viitoare ale autorităţilor de reglementare. Ţările în curs de dezvoltare care intră în această criză cu deficite ale balanţelor de plăţi şi fiscale mari vor fi cele mai vulnerabile la aceste efecte. Aceste ţări vor fi nevoite să ia măsuri financiare şi să facă ajustări mai ample, dacă conturile lor curente vor înregistra oscilăţi ample de la deficit la balanţă pe măsură ce capitalul este consumat, asa cum s-a întâmplat în criza financiară din Asia. Acest lucru va tensiona puternic situaţiile financiare ale companiilor şi băncilor naţionale, putând duce la o cascadă de falimente în rândul acestora. Dacă resursele lor fiscale au ajuns deja la limită, s-ar putea să fie imposibil pentru ele să suporte măsurile de salvare a sectoarelor lor financiare finanţate pe plan intern. . În general, administraţiile ţărilor în curs de dezvoltare dispun de două instrumente macroeconomice principale de reacţie la şocurile negative cu care sunt gata să se confrunte: politica monetară şi politica fiscală. Un mare risc este acela că, în cazul în care criza creditelor nu este rezolvată în mod eficient, economia globală ar putea intră într-o perioadă de deflaţie cum a fost cea din

42 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Japonia din timpul anilor 1990. În asemenea împrejurări, politica monetară standard nu va fi, probabil, eficientă în economiile dezvoltat Guvernele ar trebui să privească unele dintre intervenţii drept măsuri temporare şi să gasească o cale de ieşire din acestea după reînstaurarea stabilităţii economice. Guvernele trebuie să se asigure ca reacţiile pe termen scurt la criză nu vor crea vulnerabilităţi pe termen lung. Acolo unde recapitalizarea sistematică a băncilor devine necesară, important este să fie asigurate stimulentele pe termen lung şi recapitalizarea prioritară a instituţiilor robuste. Suntem de acord că acest lucru este una din cele mai dificile măsuri în cadrul procesului de luare a deciziilor, dar instituţiile a căror insolvabilitate este evidentă trebuie recunoscute şi gestionate adecvat, mai degraba decât să li se ofere lichidităţi care să agraveze problema. Posibilităţile de retehnologizare industrială sunt limitate, cu alte cuvinte, orice expansiune finanţată prin credite ar viza în primul rând capacitatea de producţie. Dar dacă se vor confruntă cu o cerere scăzuta şi cu o capacitate excedentară, este puţin probabil pentru companiile din ţările dezvoltate să dorească sau să poată contracta împrumuturi pentru o extindere financiară. Spre deosebire de acestea, în ţările în curs de dezvoltare, există posibilităţi mai mari de retehnologizare industrială finanţată cu credite, care poate spori şansele ca politica monetară să fie mai eficientă în ţările care îşi pot permite să se folosească de ea. Nu toate ţările vor putea face acest lucru; unele s-ar putea vedea nevoite să înăsprească politica monetară şi să mărească ratele dobânzilor pentru a împiedică deprecierea accentuată a monedei sau ieşirile de capital. S-ar putea, însă, ca unele administraţii să fie în măsură să ofere unele stimulente monetare reducând ratele dobânzilor şi încurajând investiţiile în sectoarele în care este cel mai probabil ca retehnologizarea industrială să aducă profit. În ceea ce priveşte politica fiscală, administraţiile ţărilor în curs de dezvoltare dispun de o multitudine de instrumente pe care le-ar putea folosi pentru a atenua lovitură şocului. Guvernele care dispun de o oarecare libertate fiscală pot reacţiona folosind anumite stimulente fiscale bine proiectate în economiile lor, pentru a genera o cerere la nivel intern care să poată compensa declinul preconizat al cererii de pe pieţele externe. Ţările în curs de dezvoltare au necesităţi stringente care pot fi satisfăcute prin investiţii publice. O asemenea necesitate este cea de construire a infrastructurii, în special după o perioadă în care creşterea sectorului privat a depăşit, uneori, capacitatea sectorului public de a asigura infrastructură necesară susţinerii acestei creşteri şi infrastructura rurală, acolo unde există decalaje între infrastructura urbana şi cea din zonele rurale. Un al doilea sector de investiţii este protecţia socială şi dezvoltarea umană, în vederea prevenirii transformării unui şoc temporar într-un declin permanent grav al avuţiei gospodăriilor mai sărace. Există multe programe care au fost evaluate pentru a se stabili dacă merită, sau nu, să primească investiţii; guvernele trebuie să acorde prioritate protecţiei şi extinderii celor care pot atenua în modul cel mai eficient impactul crizelor asupra celor mai sărace gospodării. Exemplele de astfel de

43 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente programe care ar putea fi luate în calcul includ programele de transfer condiţionat de lichidităţi pentru a sprijiniri copiii dezavantajati să îşi continue scoala, cum este programul indonezian derulat pe durată crizei din 1997-98 (Cameron 2002), programele de oferire de locuri de muncă în domeniul lucrărilor publice (sau de bunăstare bazată pe muncă) cum ar fi Sistemul de Garantie a Angajarilor din India (Gaiha 2004), şi subvenţiile pentru consumul produselor de calitate inferioara (cele care nu sunt consumate decât de populaţia săraca). Asemenea programe vor fi reacţiile adecvate în cazul ţărilor cu rezerve robuste, excedente de cont curent sau deficite mici, precum şi politici fiscale solide. Un exemplu evident în acest sens este China, în care cererea mai mare de la nivel intern ar putea contribui şi ea la atenuarea efectelor crizei asupra partenerilor comerciali. În alte ţări cu mai puţine posibilităţi fiscale, programele cum sunt cele amintite ar trebui să fie o prioritate pentru sprijinirea donatorilor. În concluzie, este probabil ca factorii de decizie din ţările în curs de dezvoltare să se confrunte cu dileme a căror soluţionare va depinde în mare măsură de modul în care sau comportat în perioadă de dezvoltare (de exemplu, să permită politici macroeconomice mai lejere sau mai aspre, sau să creeze mijloace de atenuare a şocurilor sau nu), precum şi de modul în care şocurile globale afectează propriile lor economii. Capacitatea acestora de a reacţiona la criză este determinata de posibilităţile mai mici sau mai mari ale pieţelor emergente de a lua măsuri prudente anticiclice de creştere a cereri interne fara a sacrifica prea mult propriile principiile de bază. Aceste principii de baza includ poziţiile fiscale ale ţărilor, nivelele datoriilor, ratele inflaţiilor interne, şi robusteţea financiară a sectoarelor lor bancare. Unele ţări în curs de dezvoltare au posibilitatea de a face acest lucru, pe când altele au posibilităţi mai reduse, iar altele înregistrează deja şocuri ale credibilităţii şi exoduri de capital în căutarea unor investiţii de calitate mai bună. Instituţiile financiare internaţionale

Beneficiind de experienţele crizelor trecute, Fondul Monetar Internaţional poate fi în măsură să sprijine pieţele emergente în a opera ajustările necesare ale balanţelor de plăţi în vederea unor inversari de fluxuri de capital care ar trebui să ramână doar temporare. Şi deşi Banca Mondiala nu dispune de resursele sau instrumentele necesare pentru a oferi spijin major în ceea ce priveşte balanţele de plăţi (şi cu toate că nu aceasta este principala sarcina a acesteia), ea va colabora îndeaproape cu Fondul pentru a oferi asistenţă suplimentară. Banca îşi poate prelungi substanţial împrumuturile şi subvenţiile, axându-se pe domeniile structurale şi sociale care fac parte din mandatul său. De exemplu, recent, a fost anunţată o oportunitate de finanţare rapidă de 1,2 miliarde de $ pentru a sprijini ţările care se confruntă cu preţuri ridicate ale produselor alimentare. Recenta realimentare cu 41,6 miliarde de $ pentru segmentul ţărilor cu venituri mici (cunoscută drept IDA-15 - Asociaţia Internaţională pentru Dezvoltare) oferă resurse suficiente pentru a ajuta multe ţări în privinţa investiţiilor acestora în infrastructură şi în sectorul social evidenţiate mai sus. În cazul ţărilor cu venituri medii, aceasta are posibilităţile financiare de a dubla împrumuturile BIRD (Banca Internaţională pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare) de la nivelul FY07 la aproximativ 13,5 miliarde de $. IFC poate contribui, de asemenea, în cazul în care ţările în curs de dezvoltare ar dori să îşi recapitalizeze băncile naţionale. Pe scurt,

44 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Banca Mondiala poate sprijini ţările în a evita transformarea crizei financiare într-o criză umanitară şi pentru a face faţă provocarilor de revigorare şi, dacă este necesar, de salvare a sistemelor lor bancare şi pentru a adopta alte reforme financiare.

45 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

4. IMPACTUL ŞI EFECTUL CRIZEI MONDIALE ASUPRA ROMÂNIEI

4.1

CANALELE DE TRANSMISIE A CRIZEI FINANCIARE ASUPRA ECONOMIEI ÎN ROMÂNIA Efectele crizei financiare internaţionale s-au extins şi asupra economiei României. Totuşi, din punct de vedere al impactului direct, sistemul bancar a fost puţin afectat intrucât nu a fost expus la active toxice, precum şi datorită măsurilor prudenţiale şi administrative adoptate de-a lungul timpului de către Banca Naţionala a României. Indirect însă, criza financiară internaţională şi mai ales consecinţa ei evidentă – recesiunea din ţările dezvoltate – se extinde asupra economiei românesti pe mai multe canale. Pe canalul comercial, încetineşte creşterea exporturilor sau chiar le reduce. Producţia industrială este corelată cu evoluţia economiei mondiale. Pe canalul financiar, limitează accesul la finanţare externă, şi astfel restrânge volumul creditării, şi generează dificultăţi în serviciul datoriei externe private. Aceasta se concretizează prin : - Stoparea creditării - Spread-ul CDS a crescut, revenit pe trend descendent după acordul cu FMI şi UE - Spread-uri relativ mari între dobanda BNR şi robor - Mutarea accentului de la cota de piaţă la evaluarea riscului clientului Pe canalul cursului de schimb, reducerea finantărilor externe s-a reflectat în deprecierea monedei naţionale. Volatilitatea crescută a fost urmată de o relativă stabilitate. Pe canalul încrederii, a avut loc o retragere a investitorilor din ţările esteuropene. Aceasta a avut drept efect manifestarea pe piaţa monetar-valutară a unor momente de panică şi atacuri speculative, precum cel din luna octombrie din România, care a făcut necesară intervenţia BNR. În sfarsit, pe canalul efectelor de avuţie şi bilanţ, are loc deteriorarea activului net al populaţiei şi al companiilor, ca urmare a ponderii ridicate a creditelor în valuta (corelate cu deprecierea leului) şi a scăderii preţurilor activelor mobiliare şi imobiliare Aceasta contribuie, la rândul său, la accentuarea crizei prin efectele negative pe care le are asupra aşteptărilor şi prin augmentarea gradului de prudenţă la nivelul consumatorilor şi al agenţilor economici. Se estimează de Banca Naţională a României, o evoluţie după cum urmează : - Canalul comerţului : activ - Canalul încrederii : foarte activ - Canalul financiar :atenuat (FMI.,UE, BM, BERD)

46 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

4.2

Canalul cursului de schimb: atenuat

EVOLUŢIA CRIZEI ÎN ROMÂNIA Pe fondul adâncirii crizei economico-financiare internaţionale, evoluţiile macroeconomice din România au prezentat dezvoltări total inadecvate: a. Creşterea economică a României din perioadă 2005-2009 nu a fost generată, aşa cum ar fi fost eficient economic, de cererea externă (exporturi), ci de cererea internă, reprezentând consumul populaţiei, consumul guvernamental şi investiţii în cea mai mare parte neproductive - acest cumul de creştere neadecvat creând dezechilibre macroeconomice. Producţia industrială e puternic afectată de scăderea cererii externe. Conform graficului de mai jos, atât exportul, cât şi importul şi indicele producţiei industriale au scăzut incepând cu luna octombrie 2008 şi accentuându-se în anul 2009. Figura 15: Creşterile anuale ale exportului, importului şi a producţiei anuale

(Sursa: INSSE, UniCredit Research)

47 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Reducerea exporturilor a condus la scăderea producţiei şi la o contracţie a cererii interne. Din figura de mai jos se observa scăderea investiţiilor nete, a lucrărilor de construcţii noi, de utilaje, precum şi a altor cheltuieli, incepând cu anul 2008. Figura 16: Evoluţia investiţiilor nete

(Sursa: INSSE,UniCredit Research)

48 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Scăderea producţiei a condus la scăderea cifrei de afaceri (c.a) din comerţ şi servicii, incepând cu luna iulie 2008 şi accentuandu-se în anul 2009, după cum se vede în figura de mai jos : Figura 17: Evoluţia CA din comerţ şi servicii

(Sursa: INSSE,UniCredit Research)

Aceasta a condus implicit la falimentarea unor întreprinderi şi la creşterea somajului, după cum se vede (potrivit aceleeaşi surse) din figura de mai jos : Figura 18: Evoluţia şomajului

(Sursa: INSSE, UniCredit Research)

49 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

b. Dacă în anul 2004 se realiza o creştere economică de 8,5% la o inflaţie de 9,3% (dec/dec), cu un deficit fiscal de 1,5% din PIB şi un deficit al contului curent de 8,4% din PIB, în anul 2008 s-a realizat o creştere economică de 7,9% la o inflaţie de 6,3% (dec/dec), cu un deficit fiscal de 4,8% din PIB (de două ori mai mare decât cel programat) şi un deficit al contului curent de 13,5% din PIB (după ce în 2007 se înregistrase un deficit de 14% din PIB). Deficitul bugetar se accentuează în anul 2009, ajungând la 5 % din PIB, după cum se vede din tabelul de mai jos : Figura 19: Deficitul bugetar

(Sursa: BNR, UniCredit Research)

50 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

c. Creşterea economică şi respectiv satisfacerea unor consumuri interne mai mari şi a unor investiţii mai ridicate s-a realizat pe seama capitalului străin, respectiv a economisirii externe, economisirea internă fiind scăzută, datoria externă totală majorându-se în mod îngrijorător de la 21,5 mld. euro în 2004 la 74 mld. euro în noiembrie 2008 (de 3,4 ori) din care datoria negarantată public a sporit de la 11,4 mld. euro în 2004 la 63.3 mld. euro în 2008 (de 5,6 ori). Din tabelul de mai jos reiese că datoria externă pe termen scurt, mediu şi lung a crescut de la an la an, iar incepând cu 2007, s-a accentuat şi mai mult (conform BNR) Figura 20: Total datorie externă

(Sursa: BNR, UniCredit Research)

51 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

Cel mai îngrijorător este faptul că datoria externă pe termen scurt (sub un an) a crescut de 7,5 ori, ceea ce creează un grad ridicat de vulnerabilitate în asigurarea finanţării deficitului extern. Din tabelul următor, se vede structura datoriei externe pe termen scurt, mediu şi lung din anul 2008, unde băncile înregistrează cel mai înalt nivel, urmează apoi alte sectoare, investiţiile directe şi apoi guvernul. Figura 21: Structura datoriei externe pentru anul 2008

(Sursa: BNR, UniCredit Research)

În condiţiile în care sistemul bancar românesc este deţinut în proporţie de aproape 90% de bănci cu capital străin, iar acestea au înregistrat pierderi financiare datorită achiziţionării de produse toxice de pe piaţa americană şi, în mai mică proporţie, de pe cea engleză (derivative financiare, având la bază active imobiliare şi financiare ale căror preţuri s-au prăbuşit ), capacitatea băncilor mamă cu filiale în România de a le acorda, în continuare, linii generoase de credit la costuri reduse (care să fie reîmprumutate) a scăzut dramatic, îndeosebi începând cu luna octombrie 2008, o dată cu falimentul băncii americane Lehman Brothers.

52 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

d. Concomitent, un alt factor care face să fie resimţită din ce în ce mai acut criza internaţională şi în România, este faptul că exporturile româneşti sunt bazate pe produse metalurgice, petro-chimice şi sub-ansamble ale unor echipamente complexe, inclusiv automobile, iar pe plan extern, tot prin prăbuşirea creditelor acordate de bănci, a scăzut cererea pentru astfel de produse, în paralel cu diminuarea cererii interne, pe fondul contracţiei substanţiale a creditării, producându-se reducerea drastică a creşterii PIB, până în jur de 3% în anul 2008, după cum se vede din tabelul de mai jos ( de unde se vede şi scăderea indicatorului de încredere ). Această scădere se va accentua în anul 2009 Figura 22: Creşterea PIB şi evoluţia indicatorului de încredere în România

(Sursa : INSSE,Eurostat,UniCredit,Research)

53 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente e. Investiţiile străine directe au scăzut mult în 2009 datorită incertitudinii şi a costurilor de finanţare în contextul crizei financiare (aproximativ 10 miliarde euro în 2009) f. În tabelele de mai jos vom vedea evoluţia monedelor din regiune, precum şi evoluţia CDS. -

RON s-a depreciat cu 10,4 % în 2008 şi cu încă 6,4% de la inceputul lui 2009 Figura 23: Evoluţia monedelor din regiune

(Sursa Bloomberg, BNR, UniCredit Research)

54 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente CDS au atins maximul de 777 bp în februarie 2009, în timp ce media pentru 2008 a fost de 260 bp.

-

Figura 24: Evoluţia CDS în România, Croaţia, Bulgaria

(Sursa Bloomberg, BNR, UniCredit Research)

Impactul crizei globale financiare şi crizei de încredere s-a făcut simţit în economia reală. Au fost deja lovite sectoarele economice care sunt printre primele ce reacţionează puternic la schimbarile ciclice (de exemplu, industria auto şi aviatică, industria informatică şi alti furnizori de componente). De regula, acestea sunt industriile unde efectele negative ale schimbarii se reflectă în oamenilor, adică tendinţa lor de a economisi mai mult şi de a cheltui mai puţin. În plus, tot ele poarta povara oricărei scăderi a activităţii de investiţii şi a eforturilor de reducere a costurilor din alte industrii. Concluzionând, transmiterea crizei internaţionale în economia României a avut atât efecte directe, cât şi efecte indirecte datorate vulnerabilitaţilor locale. România- efecte directe: 1.

2. 3. 4. 5.

Scăderea producţiei industrial : dependenţa de cererea internaţională. Sectorul industrial face parte din lanţul producţiei internaţionale ( 70% din exportul României este în zona EURO ) Diminuarea exporturilor şi a importurilor Diminuarea fluxului de capital străin Deprecierea şi volatilitatea ridicată a RON Creşterea primei de risc şi a costului de finanţare.CDS, dobânzi ridicate pe piaţa interbancară.

55 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

România – efecte indirecte : 1. 2. 3.

4. -

5.

Stoparea creditării puternic afectată de costul de finanţare şi de creşterea incertitudinii Creşterea somajului, scăderea averii populaţiei a condus la scăderea consumului Diminuarea cererii externe şi interne dar şi creşterea costurilor de finanţare repoziţioneaya planurile de investiţii, având ca rezultat scăderea sau amânarea investiţiilor în economie. Riscuri privind activitatea financiară: creşterea creditelor neperformante, afectată de scăderea veniturilor şi scăderea averii populaţiei diminuarea profitului şi lipsa de finanţare a firmelor expunerea la riscul valutar Scăderea încasărilor bugetare rezultând un deficit bugetar ridicat (venituri fiscale directe: impozit pe profit şi pe venit; venituri indirecte : TVA)

Pe plan internaţional : 1.Criza financiară internaţională a condus la : - creşterea costului capitalului - disponibilitatea fondurilor - lipsa de încredere în sistemul financiar 2. Recesiunea globală : - scăderea PIB global - scăderea averii - falimente pe piaţa internaţională 3. Preţurile mărfurilor : - scăderea preţurilor cauzată de scăderea cererii ( produse metalurgice,petrol) Deci, vulnerabilitatea crescută a României este corelată cu criza internaţională, având drept puncte slabe: scăderea activităţii economice, dependenţă de capital străin, nevoia de finanţare externă şi expunerea la volatilitatea cursului valutar. Prin urmare, criza a ajuns să afecteze economia reală a României.

4.3

CONSECINŢELE CRIZEI FINANCIARE ÎN ROMÂNIA De câteva luni, pe fondul unei perioade de relativă acalmie pe pieţele financiare internaţionale, după torentul de dezvăluiri spectaculoase ale pierderilor de zeci de miliarde de dolari de către instituţii financiare de prestigiu, se ridică tot mai des întrebarea dacă pragul critic al crizei a fost depăşit. Deşi părerile specialiştilor sunt împărţite, câteva aspecte strâns legate de interdependenţele complexe din interiorul şi din afara pieţelor financiare ne sugerează faptul că problemele vor continua, cu o magnitudine şi pe un orizont de timp încă greu de anticipat. În primul rând, în pofida intervenţiilor ferme ale autorităţilor, sentimentul de neîncredere al investitorilor persistă, ceea ce face ca multe segmente ale pieţei

56 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente financiare, în particular cele legate de securitizare şi finanţare pe termen lung, să rămână încă vulnerabile. Creşterea primelor de risc şi scumpirea finanţărilor afectează direct şi indirect o multitudine de actori economici, având consecinţe la nivelul economiilor reale, care dau semne clare de încetinire a creşterii economice sau chiar de recesiune. În al doilea rând, corecţiile la nivelul valorii activelor par să aibă un spectru larg şi, deocamdată, impredictibil. Deşi ajustările s-au concentrat la nivelul pieţei ipotecare rezidenţiale şi al segmentului pieţei financiare care o deserveşte, complexele legături ale acestora cu alte componente ale sectorului financiar şi real au determinat tensiuni neaşteptate la nivelul preţurilor altor categorii de active financiare, precum obligaţiunile emise de corporaţii sau municipalităţi. Este cunoscut faptul că, în momentul producerii unui şoc, pieţele financiare tind să suprareacţioneze (overshooting), după care analizează şi digeră informaţia, preţurile activelor financiare ajustându-se în funcţie de riscul perceput. Cum însă la nivelul pieţelor financiare corecţiile valorilor activelor continuă, avem dovadă că riscurile nu au fost încă deplin intelese şi că pieţele se confruntă, în continuare, cu incertitudini. În al treilea rând, problema corectitudinii evaluarii instrumentelor financiare complexe (de tipul celor care au avut la bază împrumuturile acordate debitorilor neperformanţi) rămâne deschisa. În consecinţa, există posibilitatea de a asista la noi dezvăluiri de pierderi din partea instituţiilor financiare. În al patrulea rând, Statele Unite vor continua să resimtă efectele crizei, cu urmări care vor afecta economia globală. O estimare a FMI pune în evidenţă faptul că pierderile din sistemul financiar al Statelor Unite vor provoca o reducere de aproximativ două trilioane de dolari a creditului şi de 1,2% a PIB-ului în această ţară. Ilustrativă este şi situaţia celor peste 1,5 milioane de locuinţe executate silit în Statele Unite, în anul 2007, ca urmare a intrării în incapacitate de plată a proprietarilor. Rezerva Federala a anunţat în martie a.c. că aproximativ 8,8 milioane de proprietari de locuinţe (10% din total) înregistrează în prezent o avere negativă netă (locuinţele valorează mai puţin decât valoarea împrumutului ipotecar şi a dobânzilor), existând un risc real că aceştia să dorească să renunte la locuinţe. Se accentuează astfel perspectiva adâncirii crizei.

4.4

Economia României şi criza financiară. Măsuri stabilizatoare

În România, răspunsul la efectele adverse ale crizei nu poate fi similar celui formulat de unele state europene sau celui din SUA. Există câteva diferenţe între economia românească şi aceste economii, care nu permit copierea pur şi simplu a pachetelor de măsuri dezvoltate acolo. În esenţă, este vorba despre faptul că economia românească are un deficit de cont curent mare, care indică dependenţa acesteia de finanţarea externă. Se poate alege între reducerea ordonată a acestui deficit sau în reducerea lui de către piaţă în condiţiile actuale de tensiune şi neîncredere, cu consecinţe dramatice pentru cursul de schimb şi pentru creşterea economică.

57 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente Chiar dacă derularea procesului de ajustare economică nu poate fi planificat cu precizie, totuşi, promovarea unor politici economice coerente şi credibile ar putea evita producerea unei ajustări dezordonate (hard landing). Numai o concentrare a combinaţiei de politici macroeconomice pe procesul de ajustare a dezechilibrului extern (deficitul de cont curent) şi a celui intern (deficitul bugetar) poate duce la susţinerea unei aterizări line a economiei şi la ameliorarea percepţiei investitorilor străini. Domnul Mugur Isărescu, ne subliniază că, în esenţă, este necesară o întărire semnificativă a politicii fiscale şi a celei salariale (în sens larg, cuprinzând sporurile şi premiile de natură cvasisalariala). În acest sens, bugetul pe 2009, constituie un prim pas lăudabil, în special datorită alocării unor fonduri relativ ridicate pentru investiţii. În plus faţă de aceasta, guvernul mai poate contribui la ameliorarea percepţiei investitorilor străini prin măsuri precum imbunătăţirea capacităţii de absorbtie a fondurilor europene şi înlocuirea astfel, intr-o anumită măsură, a finanţării externe private cu finanţare externă publică sau prin crearea de noi locuri de muncă în domenii insuficient valorificate (infrastructură, turism, agroalimentar), care să preia, treptat, rolul de motor al creşterii economice. În general, încheierea unor acorduri de finanţare cu organisme internaţionale, incepând cu Comisia Europeană şi Banca Europeană de Investiţii, care să compenseze diminuarea sensibilă a intrărilor de capital privat este binevenită. Dacă toţi aceşti pasi vor fi urmati, există o înaltă probabilitate ca investitorii să-şi amelioreze percepţia privitoare la România şi să prefere să investească aici decât în alte ţări din zona Europei Centrale sau de Est. Probabilitatea înaltă nu echivalează însă cu certitudinea: nu poate fi exclus scenariul în care, deşi autorităţile române fac tot ceea ce trebuie, investitorii străini să nu reacţioneze pozitiv şi să trateze România nediferenţiat faţă de vecinii sai. Conştientizarea acestei posibilităţi nu trebuie să ducă însă la abandonarea măsurilor de ajustare atât de necesare. Un pericol pentru aplicarea acestei strategii coerente de ajustare ordonată a dezechilibrului extern îl constituie prognozele din ce în ce mai pesimiste elaborate de diferite instituţii privind creşterea economică din România în anul 2009 şi care merg până la a anticipa o creştere negativă. Pericolul constă în aceea că factorul politic, dând crezare acestor prognoze, ar putea să trateze problema emoţional, adoptând măsuri de relaxare fiscală şi salariala, care nu ar face decât să agraveze criza. În ceea ce Banca Naţionala a României (subliniază domnul Isărescu), rămâne consecvenţa în proiecţia sa de creştere economică pentru anul 2009, având următoarele argumente: - ponderea mai redusă a exporturilor în PIB comparativ cu alte state Central şi EstEuropene, care au prognozată totuşi o creştere pozitivă în 2009; - gradul mai scăzut de intermediere financiară (credit neguvernamental ca proporţie în PIB), care implica o contracţie mai mica a economiei datorate canalului financiar; - faptul că România are o balanţă energetică aproape echilibrată, nefiind nici în situaţia ţărilor mari importatoare de energie (majoritatea ţărilor din Europa Centrală şi

58 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente de Est), nici în situaţia ţărilor mari exportatoare de energie din estul continentului, care suferă ca urmare a reducerii preţului petrolului; - flexibilitatea cursului de schimb, care permite ca o parte din şocurile exogene să se disipeze asupra variabilelor nominale (curs de schimb), decât să afecteze economia reală; - volumul mare de fonduri structurale (inclusiv cele aferente anilor fiscali 2007 şi 2008) care pot fi atrase de România. Un alt set de argumente privind menţinerea creşterii economice în teritoriu pozitiv porneşte de la analiza componentelor PIB (consumul, investiţiile şi exportul net): - în privinţa consumului, reducerea la un sfert a preţului petrolului faţă de vara anului 2008 este echivalentă cu un masiv stimulent pentru consum. A nu se uita că preţurile combustibililor (benzina şi motorina) sunt cu 15 la sută mai mici în prezent. - în ceea ce priveşte investiţiile, o bună parte din investiţiile private care nu se vor mai face în 2009 vor fi înlocuite cu investiţii publice, dacă structura bugetului aprobat va fi confirmată în practică; - cu privire la exportul net, există toate şansele ca el să aibă o contribuţie negativă în scădere la creşterea PIB: chiar dacă exporturile totale vor scădea, importurile totale vor scădea şi mai mult în anul 2009. Chiar dacă este evident că o serie de domenii care pâna în 2008 au constituit motoarele creşterii economice (activităţile mobiliare, financiar-bancare, importurile de autoturisme, industria metalurgica, industria chimică, industria constructoare auto) vor cunoaşte scăderi în anul 2009, există totuşi domenii (IT, telecomunicaţii, industria alimentară şi a medicamentelor, servicii publice) care se pot dezvolta şi care pot menţine creşterea economică în teritoriu pozitiv. În acelaşi timp trebuie ţinut cont că este necesar un efort de refacere a încrederii consumatorilor în evoluţia economiei, încredere ce a fost redusă substanţial . În concluzie, sectorul privat a redus deja deficitul său extern anul trecut, dar el ramâne relativ mare. Se estimează că ajustarea va continua semnificativ şi în 2009. În momentul de faţă domnul Mugur Isărescu recomandă măsuri care să asigure reducerea ordonată a deficitului de cont curent la niveluri sustenabile, prin diminuarea deficitului bugetar şi adaptarea mai bună a mix-ului de politici la magnitudinea deficitelor. Astfel, ponderea cheltuielilor publice pentru investiţii trebuie crescută. De asemenea, trebuie mai bine pregătită absorbţia de fonduri europene şi adoptarea unor acorduri de finanţare cu organisme internaţionale începând cu Comisia Europeană şi Banca Centrală Europeană. Sectorul privat trebuie să restabilească corelaţia dintre salarii şi productivitatea muncii care să-i asigure competitivitatea externă. Aceste politici vor reduce incertitudinea şi vor reda încrederea în evoluţiile viitoare ale economiei. O altă strategie (de politica monetară a BNR ) la care face referinţa domnul Mugur Isărescu este ţintirea inflaţiei ,care este în strânsa conexiune cu criza financiară actuală şi cu problemele cu care ţara noastră se confruntă. Optiunea pentru

59 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente adoptarea ţintirii inflaţiei ca strategie de politica monetară a fost justificată de necesitatea realizării unei dezinflaţii sustenabile. Domnul Mugur Isărescu subliniază că implementarea strategiei de ţintire a inflaţiei nu a fost uşoara nici înainte de apariţia crizei financiare şi dominanta fiscală, intrările masive de capital, poziţia de debitor net a BNR faţă de sistemul bancar şi mecanismul de transmitere a politicii monetare s-au combinat, astfel că, între 2005 şi 2007, au existat perioade în care anticipaţiile inflaţioniste şi aprecieri accentuate ale monedei au coexistat. Aceasta a ridicat o dilemă serioasă pentru banca centrală. Creşteri ale ratei dobânzii, necesare pentru a aduce anticipaţiile în linie cu ţinta de inflaţie, atrăgeau şi mai multe capitaluri străine, apreciind nesustenabil leul. Odată cu declanşarea crizei financiare în iulie 2007, o parte dintre aceste condiţii a dispărut. Astăzi BNR tinde să fie creditor net al sistemului bancar, iar intrările de capital străin s-au atenuat în mod semnificativ. Dar aceasta nu simplifică implementarea politicii monetare. Dimpotriva, criza financiară a sporit volatilitatea pe pieţele monetară şi valutară şi tinde să amplifice încetinirea activităţii economice. Pe de o parte, reducerea finanţărilor externe şi existenţa dezechilibrelor externe mari au declanşat deprecierea leului, care alimentează inflaţia şi face necesară o rată a dobânzii relativ înaltă. Mai mult, cei cu datorii în euro şi alte valute, şi astfel sistemul financiar, sunt vulnerabili la o depreciere semnificativă a leului. Pe de altă parte, rate mai înalte ale dobânzii ar tinde să frâneze creşterea economică şi, mai mult, ar crea costuri pentru cei ce au datorii, riscând să destabilizeze sectorul financiar. În aceste condiţii apare problema delicată a compromisului dintre obiectivele politicii monetare: asigurarea stabilităţii preţurilor şi asigurarea stabilităţii financiare. Friedman (1968) şi Phelps (1968) au arătat că nu există compromis pe termen lung între inflaţie şi şomaj. De aici rezultă că obiectivul pe termen lung al politicii monetare trebuie să fie atingerea unei inflaţii scăzute şi stabile. S-a observat că inflaţia scăzuta şi stabilă ajută creşterea economică sustenabilă pe termen lung. În consecinţă, inflaţia scăzuta şi stabilă reprezintă atât un scop în sine, cât şi un mijloc de realizare a unei creşteri economice sustenabile (Bernanke, 2006). Eficienţa politicii monetare în atingerea acestui obiectiv este însă limitata dacă nu există stabilitate financiară. Unul dintre principiile macroeconomice de bază afirma că fricţiunile pe plan financiar influentează în mod substanţial ciclul de afaceri. Astăzi, pe plan mondial, acest lucru este foarte evident. Băncile centrale ale lumii încearcă să menţină stabilitatea financiară şi să evite recesiunea şi depresiunea economică. Experienţele anterioare par să confirme viziunea conform căreia inflaţia este principala sursa de instabilitate financiară. De obicei perioade caracterizate de inflaţie înaltă au fost şi cele cu instabilitate financiară severă şi cu crize la nivelul sectorului bancar sau au fost urmate de recesiune în urma adoptării de către autorităţi a unor măsuri inadecvate de temperare a inflaţiei. Totuşi, literatură economică recentă evidenţiază faptul că un nivel scăzut al inflaţiei nu reprezintă o conditie suficientă pentru asigurarea stabilităţii financiare pe termen lung (Crockett, 2003). În economiile contemporane, un nivel scăzut şi stabil al

60 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente inflaţiei a condus la crearea unui climat economic nou, care necesită reconsiderarea cu rigurozitate a relaţiei dintre stabilitatea preţurilor şi stabilitatea financiară. Ca atare, s-a trecut la deschiderea unui nou front de luptă, cel consacrat combaterii instabilităţii financiare. În acest sens, experienţa unor ţări asiatice din anii 1997-1998 şi actuală criză economică şi financiară conduc la reconsiderarea măsurii în care banca centrală deţine capacitatea de a asigura concomitent stabilitatea preţurilor şi stabilitatea financiară în ipoteza în care realizarea acestora necesită adoptarea unor măsuri conflictuale. Experienţa României (după cum precizează domnul Mugur Isărescu ) a arătat ca stabilitatea financiară prezintă o importanţă deosebită pentru stabilitatea preţurilor. Pe bună dreptate, România a fost criticată pentru întârzieri în dezinflaţie. Acestea s-au datorat reformelor structurale insuficiente. Ţara noastră a realizat o rată medie de dezinflaţie de 5,8 puncte procentuale pe an în perioadă 2000-2007, în paralel cu menţinerea stabilităţii sistemului financiar. Dar dacă BNR ar fi suplinit acest deficit de reforme prin creşteri mai abrupte ale ratelor dobânzii situaţia financiară a firmelor şi a gospodăriilor s-ar fi deteriorat. Şi astfel s-ar fi deteriorat stabilitatea financiară a sectorului bancar. Incapacitatea menţinerii stabilităţii financiare nu poate să conducă decât la o reinflamare a inflaţiei. Guvernatorul Băncii Naţionale a României, domnul Mugur Isărescu, pune accent şi pe intervenţiile valutare. Astfel, prin adoptarea ţintirii inflaţiei s-a optat pentru a face cât mai mult loc pieţei în stabilirea cursului de schimb. Totuşi, au fost situaţii când fluctuaţiile leului au fost cu mult în afara limitelor justificate de fundamentele cursului de schimb. Aşa a fost cazul de mai multe ori în intervalul 2004-2007, când au existat intrări masive de capital şi leul s-a apreciat foarte mult. Aşa s-a întâmplat, în anumite perioade, şi după declanşarea crizei financiare internaţionale actuale, inclusiv în 2009. Acestea au fost motivele pentru care s-a adoptat o flotare controlată a cursului de schimb. Ceea ce nu înseamnă că se intervine în piaţa valutară în mod discreţionar. Politica BNR privind intervenţiile pe piaţa valutară a fost ghidată de filozofia conform căreia o volatilitate înaltă a cursului de schimb este dăunătoare atât pentru obiectivul privind inflaţia, cât şi pentru sănătatea financiară a sectorului real şi a celui financiar. Cu această filozofie, BNR a promovat un curs de schimb flotant, care i-a permis atât să utilizeze valenţele pieţei libere şi să descurajeze comportamentele speculative, cât şi să evite aprecierile excesive. Criza financiară actuală a introdus o inversare abruptă a trendului de apreciere a leului, cu importanţe episoade de volatilitate. Aşa cum, în trecut, intrările de valuta au supraapreciat leul cu mult peste nivelul indicat de factorii fundamentali ai cursului de schimb, astăzi reducerea finanţării externe şi incertitudinea tind să determine deprecieri ale leului nejustificate de factorii fundamentali ai cursului de schimb. Rezervele cumpărate pe piaţa valutară în momentele de supraapreciere servesc astăzi pentru intervenţii pentru calmarea deprecierii leului. În această perioadă de turbulenţe şi incertitudini, domnul Mugur Isărescu recomandă programul de adoptare a euro. România trebuie să îşi menţină calendarul anunţat anterior pentru adoptarea euro, cu precizarea că intrărea la 1 ianuarie 2012 în

61 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente mecanismul ratelor de schimb ERM-II şi parcurgerea perioadei minime obligatorii de doi ani în interiorul acestui mecanism este condiţionată de nevoia ca pâna în 2012, în România, trebuie făcute multe reforme, dar reforme adecvate şi competente. Vulnerabilitatea crescută a României este strâns legată de criza internaţionala. Ca puncte slabe avem: - scăderea activităţii economice - dependenţa de capital străin - nevoia crescută de finanţare externă - expunere la volatilitatea cursului valutar Ca factori stabilizatori avem: - apartenenţa la UE ; - sistem bancar solvabil în care marii jucători cu capital şi-au asumat un angajament pe termen lung în România - rezerva valutară la un nivel ridicat şi stabil - datoria externă sub nivel critic Ca suport avem : - angajamente ferme luate pentru reforme structurale şi investiţii publice - fonduri structurale europene - suport asigurat din partea instituţiilor financiare internaţionale: FMI, EU, BERD, BM, BEI. Ca speranţe : - corecţia rapidă a dezechilibrelor (dificit cont curent, inflaţie, cheltuieli guvernamentale, creşteri salariale peste productivitate) deja simţită în 2009 şi crearea unor fundamente mai solide pentru creşterea sustenabilă incepând din 2010 pe baza convergenţei reale -pe termen mai lung revenirea creşterii economice la PIB potenţial (5%)

62 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

CONCLUZII Crizele au caracterizat pieţele financiare, atât în perioadele de integrare economică, cât şi în cele de dezintegrare economică. Există studii conform cărora în ultimii 120 de ani frecvenţa, durata şi bilanţul crizelor nu s-a modificat substanţial (Bordo şi alţii, 2001), însă metodologia de gestionare a lor se modifică evident, deoarece se schimbă nivelul de dezvoltare şi inovare a sistemelor financiare. În plus factorii interni joacă un rol demn de luat în seamă. Printre aceştia se numără creşterea înceată sau explozia creditului intern. Deşi atât investitori naţionali, cât şi cei străini pot fi la originea crizelor, nu se poate afirma că investitorii străini constituie principalul grup destabilizator. Referitor la situaţia internaţională actuală, dacă examinăm criza financiară internaţională care în prezent cuprinde şi România, putem reliefa cauze structurale, cît şi implicaţii ale ei. Persistenţa şi adâncirea crizei financiare internaţionale trebuie să inducă o revedere şi îmbunătaţire a supravegherii şi reglementării pieţelor financiare. Metodologia de gestiune a acestor situaţii de criză a impus de la început formarea unor organisme financiare specializate, care să găsească soluţii şi căi de ieşire din situaţii destabilizatoare a sistemelor financiare, însă politica promovată de aceştea nu întotdeauna s-a dovedit a fi adecvată. Astfel, Fondul Monetar Internaţional, ca şi Banca Mondială, sunt două instituţii internaţionale (cu vocaţii globaliste), adesea chemate să vină în sprijinul ieşirii din sărăcie a naţiunilor. Percepţia generală este însă că, de fapt, aceste instituţii nu fac decât să contribuie la adâncirea suferinţei popoarelor din ţările respective, prin faptul că acordând unele împrumuturi guvernelor la putere, le condiţionează, astfel, să opereze ajustări structurale ale economiei, suportate masiv prin reducerea cheltuielilor sociale. Crearea unor datorii externe constituie, de altfel, un instrument vechi şi foarte eficient de manevrare a evoluţiilor din cadrul unor economii, obligându-le pe acestea să participe la jocul economic global, în interesul creditorilor. Mai grav este faptul că multe dintre politicile FMI prin care s-a forţat în special liberalizarea prematură a pieţei de capital au contribuit la instabilitatea globală. Raportul dintre rezerva valutară a băncii Naţionale a României şi datoria pe termen scurt a României scoate în evidenţă următoarele : 1. continuarea tendinţei de scădere a datoriei pe termen scurt va duce la imbunătăţirea raportului rezerva valutară / datorie pe termen scurt şi, pe această cale, la îmbunătaţirea percepţiei investitorilor privind România. 2. Rezerva valutară nu va scădea ca urmare a reducerii rezervelor Minime obligatorii, deoarece această reducere se va face gradual şi va fi mai mult decât compensată de intrarea de fonduri de la FMI (12,95 miliarde euro,din care 5 miliarde euro numai în mai 2009 ) 3. Exceptarea de la plată RMO a depozitelor de peste 2 ani (incepând cu 23 mai 2009 ) va avea două efecte care se vor anihila reciproc : - pe o parte, va scădea rezerva valutară a BNR ca urmare a migrării unei parti din depozite de la termen scurt (sub 1 an, la care se aplică RMO ) - pe de altă parte, va scădea cu aceeasi sumă datoria pe termen scurt a băncilor.

63 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

În concluzie, transmiterea vulnerabilitaţii externe la cea internă -parcurge următorul mecanism: a. Supraîncalzirea economiei contribuie la lărgirea, în continuare, a deficitului de cont curent şi la presiunile inflaţioniste b. Când aceste efecte nu sunt însoţite de o întărire corespunzătoare a politicilor de stabilizare creşte probabilitatea apariţiei unei schimbări în percepţia investitorilor. c. Această schimbare poate conduce la o scădere a intrărilor de capital şi la o corecţie rapidă a cursului de schimb (depreciere) d. În aceste condiţii, creşterea economică s-ar încetini, iar inflaţia ar creşte. e. Capacitatea de rambursare a datoriilor ar scădea, atât la nivelul gospodăriilor populaţiei, cât şi la nivelul companiilor. f. Sectorul bancar se confruntă cu o creştere majoră a riscului de credit g. Dacă răspunsul nu ar veni din partea altor politici, aşa cum ar fi normal, atunci BNR ar fi nevoită să crească ratele dobânzii. O politică de colaborare mai strânsă a instituţiilor financiare internaţionale şi guvernelor statelor membre pentru soluţionarea mai eficientă a situaţiilor de criză produce efecte pozitive pentru situaţia economico- financiară a ţărilor respective.

64 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente

BIBLIOGRAFIE 1. Cerna

S., Donath, L., Şeulean, V., Bărglăzan, D., şi Boldea, B. (2005),

Economie Monetarǎ şi Financiarǎ Internaţionalǎ, Editura Universităţii de Vest, Timişoara. 2. Cerna, S. (2008), Turbulenţele de pe pieţele financiare internaţionale: cauze, consecinţe, remedii, în „Oeconomica”, Nr. XVII, Vol. 2, pp. 51-67. 3. Cerna, S., Donath, L., Şeulean, V., Herbei, M., Bărglăzan, D., Albulescu, C. şi Boldea, B. (2008), Stabilitatea Financiară, Editura Universităţii de Vest, Timişoara. 4. Soroş G. (2008), Noua paradigmă a pieţelor financiare: criza creditelor din 2008 şi implicaţiile ei, Editura Litera Internaţional, Bucureşti 5. Isărescu M. (2008), Probleme ale politicii monetare într-o ţară emergentă. Cazul României, Academia Regală de Ştiinţe Economice şi Financiare, Barcelona. 6. FMI (2003), Lessons from the Crisis in Argentina, Policy Development and Review Department, IMF. 7. FMI (2008), Financial turbulence clouds growth prospects, în „World Economic Outlook”, January. 8. Steverman B, Bogoslaw D. (2008). "The Financial Crisis Blame Game BusinessWeek", http://www.businessweek.com/investor/content/oct2008/pi20081017_950382. htm?chan=top+news_top+news+index+-+temp_top+story. 9. Krugman, Paul (2009). The Return of Depression Economics and the Crisis of 2008. W.W. Norton Company Limited. 10. Pasquariello, (2008), The anatomy of financial crises. 11. Cossin D. (2009), Financial Engineering fallout. 12. Markowitz (2009), Proposals concerning the current financial crisis. 13. Sullivan A. (2009)- Markets in crisis. 14. Williams R. (2009), G30 call for financial reform 15. Bardsen G., Lindquist K., Tsomocos D., Evaluation of macroeconomic models for financial stability analysis, Norges Bank Working Papers, 1, 2006 16. http://www.bnro.ro/DocumentInformation.aspx? idInfoClass=6885&idDocument=5718&directLink=1

65 Criza economico-financiară şi efectele ei asupra pieţelor emergente 17. http://www.time.com/time/business/article/0,8599,1723152,00.html 18. http://www.bnr.ro/files/d/Noutati/Prezentari%20si %20interviuri/R20090414Guv.pdf 19. http://www.scribd.com/doc/7837132/Financial-Crisis-2008 20. http://en.wikipedia.org/wiki