Costul Capitalului Referat [PDF]

Zitiervorschau

ACADEMIA DE ADMINISTRARE PUBLICĂ DE PE LÂNGĂ PREŞEDINTELE REPUBLICII MOLDOVA

CATEDRA ECONOMIE ŞI MANAGEMENT PUBLIC

REFERAT

Tema:

CONCEPTUL DE COST AL CAPITALULUI.

CONCEPTUL DE STRUCTURĂ A CAPITALULUI.

A elaborat: Plugaru Lilia Masteranda, gr.125 MP Conducător: Manole Tatiana dr., conf. univ.

Chişinău, 2012 1

CUPRINS

Introducere

3

1

Conceptul de capital şi formele de manifestare ale acestuia

4

2

Structura capitalului. Teorii privind structura optimă de capital

11

3

Costul capitalului – factor primordial în determinarea structurii 15 optime a capitalului Concluzii

25

Bibliografie

26

2

INTRODUCERE Procesul de privatizare, de liberalizare a preţurilor şi activităţilor economice, deşi sunt componente esenţiale ale economiei de piaţă, s-au dovedit a fi insuficiente în vederea constituirii unei economii de piaţă eficace. Capacitatea redusă de autofinanţare, insuficienţa de mijloace circulante, preţurile înalte la resursele financiare şi energie, necompetivitatea producţiei şi pierderea pieţelor tradiţionale de desfacere, conducerea administrativă greoaie n-au permis întreprinderilor să facă faţă noului sistem economic, ci, dimpotrivă, a condus la o stare dezastruoasă a acestora. În prezent creşte numărul întreprinderilor falimentare, iar economia Republicii Moldova este ameninţată de pericolul dezindustrializării. Pornind de la situaţia creată, problema centrală în practica economică contemporană a devenit căutarea unor soluţii eficiente de redresare economică şi financiară a acestui sector de maximă importanţă pentru însăşi existenţa Republicii Moldova. Procesul de formare şi gestionare a capitalului rămâne a fi factorul principal în procesul de existenţă a tuturor întreprinderilor şi în deosebi a celor cu o istorie bogată pe piaţa naţională. Referatul este structurat în 3 compartimente: conceptul de capital şi formele de manifestare ale acestuia, structura capitalului şi teorii privind structura optimă de capital, costul capitalului – factor primordial în determinarea structurii optime a capitalului care cuprind o descriere asupra conceptelor teoretice privind capitalul întreprinderii, formele principale de manifestare ale capitalului, modul de formare a acestuia, teoriile de bază a structurii optime ale capitalului şi costul capitalului ca factor primordial în determinarea structurii financiare optime.

3

1. CONCEPTUL DE CAPITAL ŞI FORMELE DE MANIFESTARE ALE ACESTUIA Premisa pentru buna îndeplinire a etapelor specifice oricărei activităţi economice, respectiv pregătirea, demararea şi susţinerea acesteia o formează banii, fondurile băneşti, capitalurile. Într-un sens larg, conceptul de capital cuprinde ansamblul bunurilor posedate de un individ sau de o societate. În această accepţiune, capitalul se identifică cu avuţia individului sau societăţii. În calitate de factor de producţie (alături de natură, muncă, informaţie etc.), capitalul reprezintă categoria bunurilor produse şi utilizate în scopul producerii altor bunuri economice destinate schimbului. Capitalul este factorul de producţie de natură materială, derivat din procesele de producţie anterioare. „Capitalul este rezultatul unei munci anterioare, el este muncă acumulată… bunurile capitale sunt reintroduse în procesul producţiei şi sunt ceea ce sunt, tocmai cu condiţia de a participa din nou la munca oamenilor, de a provoca, de a o uşura, cel puţin. Această participare îngăduie bunurilor capabile să se regenereze, să fie construite şi sporite, să producă un venit. Întradevăr, producţia absoarbe şi refabrică neîncetat capitalul”1 . El cuprinde deci acele bunuri create în timp şi utilizate la iniţierea unui proces de producţie, la lărgirea producţiei sau reluarea acesteia la aceeaşi scară. După Marx, în definiţia capitalului care era acceptată de marea majoritate a oamenilor de-a lungul secolului XIX-lea şi la începutul secolului XX, tot capitalul este acumulat prin exproprierea salariatului. „Proprietatea este hoţie, proclama un clasic socialist timpuriu”2. Originea definiţiei moderne a noţiunii de capital se află în opera economistului francez A. J. Turgot, care arată că prin capital nu se înţelege doar bani, ci mai mult – participant la producerea de valoare şi profit. În Dicţionarul Enciclopedic, ediţia 1993, se dă capitalurilor următoarea definiţie: „ansamblul valorilor materiale rezultate din activitatea umană şi totalitatea valorilor financiare deţinute de o firmă, utilizabile în scopul obţinerii unui venit”. În Dicţionarul Explicativ (1998), capitalul exprimă avuţia sub formă de bani, de mărfuri, de bunuri materiale în genere; bani, sumă de bani (investiţi într-o afacere). Manualul de Economie Politică, ediţia 1995, defineşte capitalurile astfel: „capitalul reprezintă categoria bunurilor produse şi utilizate în scopul producerii altor bunuri economice”. Tot acolo, capitalurile se denumesc şi „capitaluri reale”. Un alt autor3 defineşte capitalul ca fiind „acel factor de producţie care constă în ansamblul bunurilor produse şi folosite pentru obţinerea altor bunuri materiale şi servicii, destinate vânzării, 1

Fernand Braudel, citat de Iordache, S., Lazăr, C. (coordonatori), Curs de economie politică, Ed. Economică, Bucureşti, 1999, pg. 174 2 Drucker, Peter F., Societatea postsocialistă, Ed. Image, 1999, pg. 65 3 Dobrotă, N., Economie politică, Ed. Economică, Bucureşti, 1999, pg. 107

4

cu avantaj economic, profit”. Capitalului i se atribuie, în acelaşi loc, următoarele caracteristici: este un rezultat al proceselor economice anterioare; constă în bunuri intermediare, din bunurile mijloacelor de producţie; în sferă se includ doar banii activi. Capitalul mai poate fi definit ca un ansamblu de resurse economice eterogene şi reproductibile care, prin utilizare indirectă, permit obţinerea unui venit. Această definiţie economică este subordonată tot diverselor noţiuni de capital utilizate în limbajul curent: capital Capitalul tehnic este ansamblul de bunuri materiale, care sunt utilizate în derularea producţiei şi creşterea productivităţii muncii umane (clădiri, maşini, instalaţii, utilaje etc.). Capitalul juridic este ansamblul de drepturi de dispoziţii asupra anumitor valori, care procură titularilor lor venituri. Drepturile ce compun capitalul juridic pot să fie drepturi de proprietate exercitate printr-un titlu individual într-o societate comercială raportate la profiturile acesteia, sau drepturi de creanţă provenind dintr-un împrumut şi raportate la o dobândă. Capitalul contabil este ansamblul de valori monetare care-şi asigură constanţa prin practica amortismentului. Noţiunile de capital juridic şi de capital contabil nu pun în relief natura capitalului, dar arată în schimb relaţia cu titularii de drepturi. În toate sistemele economice există capital tehnic, dar capital juridic nu se găseşte decât în economiile unde există proprietatea privată asupra mijloacelor de producţie. Ca o concluzie la cele afirmate mai sus, capitalul este acea valoare care produce o altă valoare, de obicei mai mare, astfel încât să asigure şi un profit pentru deţinătorul său. Capitalurile firmei participă la procesele economice ale acesteia, susţinându-le şi transformându-se – integral sau treptat – în produse şi/sau servicii, de calitatea managementului utilizării lor depinzând, nemijlocit, rentabilitatea firmei, lichiditatea, solvabilitatea, bonitatea acesteia, şansele ei de succes în concurenţă, existenţa, dezvoltarea şi afirmarea ei. Principalele forme de manifestare ale capitalului Capitalul, în calitatea sa de factor de producţie, face să devină imperios necesară cunoaşterea modului de formare a capitalurilor, alocarea lor în cadrul proceselor economice, modul lor de utilizare şi finalitatea utilizării lor. Pentru cunoaşterea acestora, este important să prezentăm principalele tipuri de capitaluri, date de clasificarea lor după criterii mupltiple, în funcţie de scopul urmărit. Deşi capitalurile se clasifică după o multitudine de criterii, în lucrarea dată va fi inclusă clasificarea propusă de către autorul Camelia Oprean, care analizează în special două tipologii ale capitalului, ca factor de producţie, din perspectiva teoriei economice. După natura capitalului, acesta se împarte în capital real şi capital financiar. 5

•

Capitalul real este capitalul care are o valoare destul de mare, de sine stătătoare şi concretizată în mijloace de producţie (maşini, unelte complexe, utilaje etc.), fabrici, uzine, mine etc., denumite şi active reale, şi care funcţionează în cadrul unei activităţi economice. Capitalul real este suportul vital al dezvoltării tuturor ramurilor economiei naţionale şi o componentă de bază a avuţiei oricărui agent economic. În combinare cu ceilalţi factori de producţie, captalul real contribuie la sporirea bogăţiei prin creşterea producţiei, îmbunătăţirea calităţii acesteia, devenind astfel substanţa materială care permite obţinerea atât a bunurilor de producţie, cât şi a celor de consum.

•

Capitalul financiar are forma activelor financiare (numerar, depozite bancare, acţiuni, obligaţiuni, alte titluri comerciale). Ele exprimă dreptul de proprietate asupra activelor reale existente la un moment dat. O expresie a echilibrului economic este ca la nivel macroeconomic să existe o egalitate în

expresie alorică a activelor reale cu cele financiare, aceasta permiţând existenţa unei concordanţe între fluxurile materiale şi cele financiare dintr-o economie. În realitate, capitalul financiar poate căpăta o existenţă şi o funcţionare autonomă, devenind capital speculativ, ceea ce conduce la grave perturbări ale echilibrului economico-financiar. După modul specific în care participă la procesele economice, se consumă şi se înlocuiesc, capitalurile se pot clasifica în două categorii, şi anume: capitaluri fixe şi capitaluri circulante. Lucrarea cu titlu „Tratat de management financiar-bancar” (I. Bogdan – coordonator) dă o definiţie atât pentru capitalul fix, cât şi pentru cel circulant, mai completă, mai aproape de realitate decât cele regăsite în alte lucrări de specialitate, şi se formulează astfel: •

„Capitalul fix este acea parte a capitalurilor firmei, formată din bunuri de folosinţă îndelungată create în procesele economice anterioare cu scopul de a produce cu ajutorul lor alte bunuri, materiale şi valori, elementele care formează capitalul fix participând la mai multe cicluri economice, fără să-şi schimbe forma fizică, se depreciază şi îşi transmit treptat valoarea asupra produselor şi serviciilor la fabricarea cărora au participat, se înlocuiesc după mai mulţi ani de utilizare, atunci când s-au uzat fizic sau moral, pot funcţiona independent şi au o valoare mai mare decât cea stabilită prin actele normative pentru obiectele de inventar.”

•

„Capitalul circulant este acea parte a capitalului firmei formată din bunuri materiale şi valori de utilizare curentă, care s-au creat în ciclurile economice anterioare cu scopul de a se produce cu ajutorul lor alte bunuri materiale şi valori, elementele capitalului circulant participând la un singur ciclu economic, schimbându-şi forma fizică şi 6

consumându-se integral, formând costurile şi înlocuindu-se la reluarea fiecărui nou ciclu economic. Din capitalul circulant fac parte şi obiectele de inventar, SDV-urile şi echipamentul de protecţie, ale căror comportamente şi circuite nu se identifică cu un ciclu economic, valoarea lor recuperându-se după o metodologie specifică aprobată.” Când abordăm criteriul provenienţei capitalului, ne referim în primul rând la conceptul de capital social, care reprezintă contribuţia asociaţilor la constituirea capitalului economic prin aportul în numerar sau prin aportul în natură. Structura capitalului social defineşte partea fiecărui asociat la capitalul întreprinderii. Ea determină condiţiile exercitării puterii şi a repartizării rezultatelor. Din momentul creării societăţii, capitalul social este reprezentat de valoarea activului social constituit. În timpul vieţii întreprinderii, el este o valoare de referinţă, din moment de activul social n se recomandă de a fi diminuat decât în situaţii speciale. În cursul duratei de viaţă a societăţii, capitalul social poate fi sporit fie prin efectuarea de noi aporturi, fie prin încorporarea de rezerve şi/sau de beneficii. Însă modificarea capitalului social este considerată ca o modificare statutară a societăţii, operaţie impusă de o serie de formalităţi juridice specifice. Diferenţierea între capitalul social şi capitalurile proprii este valabilă atât în plan juridic, contabil, cât şi financiar. În primul rând, capitalul social este o componentă a capitalurilor proprii. În al doilea rând, totalul lui este independent de rezultatele societăţii, în timp ce cel al capitalurilor proprii fluctuează în funcţie de beneficii sau pierderi. Astfel, după criteriul provinienţei distingem: capitaluri proprii, capitaluri de împrumut şi capitaluri atrase. •

Capitaluri proprii reprezintă un tip de capitaluri extrem de preţios la nivel de firmă. Practic, capitalurile proprii reprezintă bogăţia asociaţilor; iar – în cazul cesiunii sau lichidării – totalul acestora reprezintă bogăţia distribuibilă asociaţilor sau bogăţia disponibilă după stingerea obligaţiilor faţă de toţi creditorii societăţii. Conform viziunii patrimoniale, mărimea capitalurilor proprii înscrise în bilanţ trebuie să

reflecte diferenţa între valoarea ansamblului elementelor de activ ale întreprinderii şi totalul elementelor de pasiv externe. Din acest punct de vedere, capitalurile proprii corespund surplusului de valoare al elementelor de activ ale întreprinderii în raport cu pasivul său exigibil. Conform viziunii funcţionale, capitalurile proprii sunt resurse financiare care participă împreună cu capitalurile împrumutate la finanţarea întreprinderii. De asemenea, capitalurile proprii constituie o protecţie pentru creditorii întreprinderii şi corespund funcţiei de garanţie pentru creditori. Ca resurse financiare, capitalurile proprii au un rol determinant în definirea capacităţii de finanţare a întreprinderii şi, în consecinţă, în formarea activului social, deoarece contribuie la 7

finanţarea întreprinderii şi asigură preluarea riscului ce caracterizează activitatea economică a acesteia. În măsura în care riscul este inevitabil, fondurile proprii sunt un element determinant pentru formarea activului fiecărei societăţi comerciale. Capitalurile proprii sunt capitaluri neexigibile. În consecinţă, ele nu sunt amortizabile, iar durata de punere la dispoziţia întreprinderii este nedeterminată. Investitorii în fonduri proprii au drepturi extrapatrimoniale sau drepturi nebăneşti. Acestea din urmă sunt date de dreptul de vot în adunările generale, reprezentate prin funcţia de control ce este stipulată prin statutul asociaţilor şi contractul de societate. •

Capitalurile împrumutate. Insuficienţa temporară, iar la unii agenţi economici permanent, a capitalului propriu şi asimilat conduce la luarea deciziei de angajare a capitalurilor de împrumut, fie sub forma creditelor bancare, fie sub forma împrumuturilor de la alte firme sau persoane fizice. Capitalurile împrumutate se particularizează faţă de capitalurile proprii prin următoarele

trăsături: 1. nu aparţin agentului economic utilizator; 2. pentru folosirea lor, împrumutatul plăteşte împrumutătorului o taxă sub formă de dobândă; 3. angajarea împrumuturilor este garantată de împrumutat cu o parte din patrimoniul său ce poate fi valorificată pentru rambursarea împrumutului. Din punctul de vedere al termenelor de acordare sau utilizare, capitalurile împrumutate pot fi grupate în trei categorii: I.

împrumuturi pe termen lung;

II.

împrumuturi pe termen mediu;

III.

împrumuturi pe termen scurt.

Creditele pe termen lung sunt foarte variate în ceea ce priveşte natura şi obiectivul lor. În funcţie de provenienţa creditelor sau statutul celor care le acordă, împrumuturile pe termen lung pot fi grupate în următoarele categorii: 1. împrumuturi obligatare – acoperă nevoile de capital pe calea emiterii de obligaţiuni; 2. împrumuturi de la organisme publice specializate determinate de accesul mai greu pe piaţa financiară sau de faptul că sumele de care are nevoie întreprinderea nu justifică recurgerea directă la această piaţă; 3. împrumuturi de la stat; 4. împrumuturi de la bănci.

8

Creditele pe termen mediu au rolul de a acoperi nevoile financiare determinate de procurarea unor elemente de imobilizări, întreprinderile fiind interesate de corelarea termenului de rambursare a împrumuturilor cu durata amortizării unor elemente de imobilizări (active fixe). Capitalurile împrumutate pe termen scurt permit întreprinderilor să-şi finanţeze operaţiunile de exploatare, operaţiuni legate de ciclul de exploatare, adică de activele circulante. În structura acestor credite găsim: credite de furnizori, diferite creanţe şi credite bancare. Din punct de vedere al gestiunii financiare, capitalurile împrumutate se pot grupa şi după destinaţie, astfel sunt capitaluri de împrumut ce au rol de a finanţa activele fixe, şi capitaluri de împrumut ce au rolul de a finanţa activele circulante. Capitalurile împrumutate se identifică şi cu datoriile legate de aportul la capital în cadrul întreprinderilor în participaţie sau asociative, datoriile privind concesiunile şi locaţiile de gestiune, alte datorii şi împrumuturi, precum şi dobânzile aferente. Sursele de această natură, care contribuie la autoreglarea rapidă a capacităţii de plată a unităţilor economice, au importanţa lor, în sensul că nu creează obligaţii suplimentare, în afara rambursării lor şi a dobânzilor aferente. Dacă este să vorbim de aceste două tipuri de capitaluri menţionate mai sus, sunt situaţii frecvente îm care capitalurile proprii sunt mai scumpe decât cele împrumutate. Aceasta, întrucât deţinătorii de capitaluri îşi plasează fondurile în cadrul firmei numai dacă dividendul oferit este mai mare decât dobânda oferită de bancă sau remuneraţia ce i se oferă la alte forme de plasament, or, tocmai această diferenţă duce la un cost al capitalurilor mai mare. Această situaţie a generat sintagma cum că „este mai profitabil să lucrezi cu banii altora”. •

Capitaluri atrase. Apariţia capitalurilor atrase poate fi privită atât sub aspect economic, cît şi sub aspect fiscal. Relaţiile economice înlesnesc, atât în sfera circuitelor economice (procesul de aprovizionare

în special), cât şi în sfera repartiţiei veniturilor, rămânerea la dispoziţia agentului economic a unor resurse băneşti ce, în fapt şi de drept, aparţin terţelor persoane fizice sau juridice din momentul producerii actului contractual. În această categorie de resurse se cuprind: 1. obligaţiile de plată faţă de furnizori, cuprinse între momentul preluării activelor circulante şi decontarea efectivă a acestora; 2. obligaţiile de plată ce decurg din consumul de energie din afară (curent electric, agent termic, gaze naturale), întrucât decontările şi regularizările se fac la intervale de timp mai mici sau mai mari, în funcţie de convenţiile încheiate; 3. obligaţia plăţii dobânzilor pentru împrumuturi; 4. obligaţiile faţă de salariaţi, deoarece acestora li se datorează zilnic echivalentul muncii prestate, însă decontarea efectivă se stinge, de regulă, în segmentul de timp din prima jumătate a lunii următoare. 9

Relaţiile de natură fiscală generează formarea surselor atrase, îndeosebi prin efectul legislaţiei care stabileşte diferite termene de plată pe feluri de venituri ce alimentează bugetul public. Capitalurile atrase sau pasivele stabile (cum sunt denumite în terminologia curentă) reprezintă fonduri minime permanente ce aparţin altor persoane fizice sau juridice aflate la dispoziţia agentului economic pe care acesta le foloseşte în mod „gratuit” (fără a plăti dobândă) ca şi când ar fi propriile sale fonduri. Conform criteriului privind conţinutul acestora, capitalurile se împart în trei categorii: capital economic; capital permanent; capitalul de lucru (fondul de rulment). •

Capitalul economic reprezintă totalitatea activului bilanţului contabil al firmei, fiind format din bunuri şi valori, respectiv a pasivului bilanţului firmei, format din drepturi de proprietate şi din obligaţii.

•

Capitalul permanent este format din capitalul propriu împreună cu împrumuturile pe termen mediu şi cele pe termen lung.

•

Capitalul de lucru (fondul de rulment – FR) reprezintă capitalul permanent, din care se scad imobilizările (activele corporale şi necorporale, la valoarea lor netă). Capitalul de lucru, în condiţii normale, trebuie să acopere necesarul de fond de rulment (NFR), care, în general, se calculează prin suma dintre stocurile de active circulante şi creanţe, din care se scad datoriile. Unii autori împart capitalul după rolul şi forma acestuia în capital productiv şi capital

lucrativ. •

„Capitaluri productive sunt acelea care prin natura lor nu pot dervi decât la producerea de bogăţii noi şi n-au fost făcute decât pentru aceasta”. (Charles Gide, „Principii de economie politică”, p.244 ). Aici se includ instrumentele, maşinile, utilajele etc. capitalul productiv este o noţiune mai puţin conturată şi ar putea fi considerat astfel capitalul necesar derulării ciclului de exploatare. Capitalul productiv se întâlneşte sub două forme: 1. capital real, numit şi capital tangibil, format din bunuri materiale; 2. capital uman, numit şi capital intelectual sau intangibil. În acest context, capitalul nu trebuie să fie ceva palpabil. În situaţia în care firma consumă bani şi timp pentru a dezvolta anumite abilităţi ale angajaţilor sau a le oferi şansa pregătirii şi dezvoltării profesionale, aceasta efectuează o investiţie în capitalul uman, în propriul său capital uman care va continua să existe şi să îi aducă beneficii viitoare.

4

Sandu, G., Formarea capitalurilor firmelor private, Ed. Economică, Bucureşti, 2000, pg. 25

10

•

Capitalurile lucrative sunt bogăţii care prin destinaţia pe care le-o dă proprietarul, vânzându-le sau împrumutându-le, pot aduce un venit. De exemplu, o casă este un bun de consum, dacă este utlizată ca locuinţă personală şi poate fi capital, dacă este închiriată şi aduce venit proprietarului ei (venitul îl reprezintă chiria).

După modul de participare a proprietarilor la formarea capitalurilor, există: capital subscris, capital vărsat capital nevărsat. •

Capitalul subscris reprezintă însumarea valorii acţiunilor pentru care fiecare deţinător de capital a subscris atunci când a avut loc oferta (licitația).

•

Capitalul vărsat este valoarea acţiunilor subscrise, transformate în lichiditate, prin depunderea numerarului echivalent la casierie sau în contul firmei.

•

Capitalul nevărsat reprezintă partea de acţiuni subscrise al căror preţ nu a fost vărsat în contul firmei.

2. STRUCTURA CAPITALULUI. TEORII PRIVIND STRUCTURA

OPTIMĂ DE CAPITAL

Structura financiară a întreprinderii reprezintă o compoziţie complexă şi coordonată a diverselor surse de finanţare la care managementul financiar recurge pentru a acoperi necesarul de finanţat. Capitalul se clasifică, după criteriul provenienţei, în capital propriu şi capital împrumutat. Capitalul propriu provine, în primul rând, de la acţionari, în urma subscrierii iniţiale sau/şi a celor ulterioare, care conduc la creşterea capitalului social. În al doilea rând, capitalul propriu are ca sursă permanentă de formare profitul net destinat dezvoltării, precum şi rezervele constituite în mărime reglementată de legislaţie, subvenţii nerambursabile alocate din bugetul statului.5 Capitalul împrumutat are menirea să acopere nevoile curente şi de lungă durată care depăşesc posibilităţile proprii de acoperire. Aceasta are surse diverse de provenienţă, cele mai importante fiind: credite bancare; credite comerciale, obţinute de la partenerii de afaceri sub formă de materii prime, materiale şi alte bunuri economice; împrumutul obligatar; creditul leasing etc. Structura financiară poate fi definită, în acest fel, ca raportul dintre capitalul propriu şi capitalul împrumutat, care, în ansamblu, formează capitalul financiar al întreprinderii. Or, structura financiară a întreprinderii reprezintă componentele valorice (băneşti) ale surselor de finanţare a activităţii, exprimate în procente.

5

Botnari, N. Finanţele Întreprinderii , ASEM, „Editerra Prim”, Chişinău 2008, pg. 21

11

În acelaşi timp, suma capitalurilor obţinute din diverse surse trebuie să corespundă necesităţilor întreprinderii. Realizarea volumului programat de bunuri şi servicii impune ca întreprinderea să-şi constituie capitalurile astfel, încât să dispună de mijloace materiale şi băneşti suficiente pentru desfăşurarea normală a activităşii economice, ceea ce implică, la rândul său, dimensionarea lor cât mai exactă. Alegerea surselor de finanţare a activităţii ocupă locul central în activitatea managerială a întreprinderii, deoarece capitalul atât cel propriu cât şi cel împrumutat comportă costuri, care se reflectă, în mod direct, asupra rezultatului financiar al întreprinderii, diminuându-l. Raportul dintre capitalul propriu şi cel împrumutat determină, în mare măsură, nivelul rentabilităţii obţinute de întreprindere, fiindcă aceste surse au costuri diferite, fiind diferită şi ordinea în care se face remunerarea capitalurilor utilizate (creditorii au prioritate faţă de acţionari). În această situaţie, este vorba despre necesitatea formării unei structuri financiare optime. Structura financiară optimă reflectă acea compoziţie a capitalurilor care permite întreprinderilor realizarea, cu maximum de rezultate, a obiectivelor de realizare de bunuri şi servicii în conformitate cu cerinţele pieţei şi maximizarea valorii de piaţă.6 Deşi operaţiunea de optimizare a structurii financiare este dificil de realizat în practică, teoria financiară se străduie, totuşi să ofere soluţii, pentru ca acest obiectiv să aibă şanse reale de reuşită. Dimensionarea unei structuri financiare optime se realizează cu dificultate datorită posibilităţilor scăzute de stabilire corectă a unor costuri: ale capitalului propriu, ale falimentului sau ale agenţiei. De asemenea, nu toate întreprinderile au acces nelimitat la pieţele de capitaluri, aşa încât nu poate fi utilizată de fiecare dată întreaga varietate de surse. Abordarea problematicii privind crearea unei structuri financiare optime a condus la crearea câtorva teorii financiare, cele mai importante fiind: concepţia lichiditate – exigibilitate, creştere – risc, creştere – rentabilitate, rentabilitate – risc şi creştere – autonomie financiară. Concepţia lichiditate – exigibilitate. Conform acestei teorii, când un bancher examinează cererea de împrumut a unei întreprinderi, se perocupă de studierea capacităţii de rambursare a acesteia. Posibilitatea de rambursare a datoriilor depinde de eficienţa utilizării activelor sale, de capacitatea de transformare cât mai rapidă în lichidităţi a acestora. Condiţia de bază înaintată întreprinderilor este ca lichidităţile să fie cel puţin egale, dacă nu superioare exigibilităţilor. Această exigenţă se traduce prin necesitatea unui fond de rulment pozitiv, care este văzut ca un scut de protecţie, ce permite întreprinderii să-şi onoreze angajamentele faţă de clienţi. Lichiditatea este examinată în raport cu regula echilibrului financiar minim, care impune ca fondul de rulment să fie pozitiv. Raţionamentele acestei reguli sunt:

6

Botnari, N. Finanţele Întreprinderii , ASEM, „Editerra Prim”, Chişinău 2008, pg. 22

12

•

Solvabilitatea pe termen scurt este asigurată, dacă activele curente sunt mai mari decât ≤datoriile curente;

•

Marja de securitate (active curente – datorii curente) îi permite întreprinderii să facă faţă unei eventuale deteriorări a rotaţiei activelor;

•

Fondul de rulment pozitiv este o prefigurare a unei trezorării abundente, în măsura în care permite resorbirea întârzierilor în încasarea creanţelor pe termen scurt. Această concepţie se bazează pe câteva reguli: 1. Regula îndatorării maxime, conform căreia datoriile pe termen mijlociu şi lung trebuie să respecte două limite: a) datorii pe termen mediu şi lung / capital propriu ≤ 1 şi b) datorii pe termen mediu şi lung / capital permanent ≤ ½ 2. Regula finanţării maxime, potrivit căreia îndatorarea trebuie să reprezinte cel mult 50-70% din totalul capitalurilor întreprinderii; 3. Regula echilibrului financiar minim, conform căreia diferenţa dintre fondul de rulment şi lichiditate să fie pozitivă. Concepţia creştere – risc. Această concepţie are consecinţe importante în ceea ce priveşte

rolul întreprinderii: se depăşeşte cadrul juridic ce reglementează existenţa ei şi începe a fi percepută ca o entitate economico-financiară în relaţiile cu mediul economic în care activează, prin intermediul diferitelor funcţiuni pe care le asigură. Concepţia funcţională îşi găseşte originea în teoria ciclică. Un ciclu este definit ca o secvenţă de operaţiuni, având o anumită regularitate şi corespunzând unei funcţiuni a întreprinderii. Această concepţie este axată pe evitarea riscului de insolvabilitate şi ia în considerare condiţiile de finanţare ale creşterii. Apreciată, ca punct de plecare, prin ecuaţia: Variaţia trezoreriei = variaţia fondului de rulment – variaţia nevoii de fond de rulment, eficienţa constituirii şi utilizării capitalurilor pentru exploatare sporeşte atunci când întreprinderea poate să-şi finanţeze creşterea fără să-şi degradeze trezoreria netă, măsurată prin diferenţa între lichidităţi şi credite de trezorerie. Concepţia creştere-rentabilitate a fost fundamentată de Geoffroy şi Murad şi s-a concretizat într-o sumă de norme, cu ajutorul cărora s-a construit un tablou multianual a fluxurilor financiare. În această concepţie, procesul de constituire şi utilizare a capitalurilor întreprinderii este considerat eficient de autor, atunci când se realizează tripla egalitate: C = Re = Rf , unde C reprezintă creşterea Re - rata rentabilităţii economice 13

Rf - rata rentabilităţii financiare Regula reinvestirii sistematice a profitului este cheia de bază a teoriei creştere-rentabilitate. În viziunea autorului, eficientizarea procesului de constituire şi utilizare a capitalului întreprinderii, exprimată prin egalitatea ratei rentabilităţii economice cu cea a rentabilităţii financiare, poate fi realizată prin reinvestirea totală a profitului. G. de Murad susţine că o activitate eficientă, odată începută, oferă în continuare aceeaşi rată a rentabilităţii, iar masa profitului este cu atât mai mare, cu cât capitalul angajat este mai mare. În această abordare, creşterea capitalului întreprinderii se face doar prin acumulări. Pornind de la egalitatea dintre rata rentabilităţii economice şi cea financiară, G. de Murad apreciază că structura financiară optimă se obţine doar prin utilizarea capitalului propriu, excluzându-se folosirea capitalului împrumutat. În felul acesta, autorul consideră costul capitalului împrumutat a priori mai mare decât costul capitalului propriu. Certitudinea cu care se susţine obţinerea unei rentabilităţi ridicate conduce la concluzia că în mediul economic al întreprinderii nu există riscuri. În raport cu această concepţie, cea mai mare eficienţă în utilizarea capitalului este realizată în procesele reale ale întreprinderii, în timp ce operaţiunile de împrumut sunt considerate întotdeauna cu o rentabilitate mai scăzută. Concepţia rentabilitate-risc este centrată asupra acţionarilor, echilibrul financiar este atins atunci când randamentul portofoliilor activelor acoperă costul capitalurilor. Astfel, rentabilitatea activelor trebuie să satisfacă rentabilitatea dorită de împrumutătorii capitalurilor, ţinând cont de riscurile curente. De la început, ea face trimiteri la rentabilităţile sperate, atunci când nu putem calcula decât rentabilităţi constatate. În plus, acestea nu pot fi determinate decât plecând de la valoarea contabilă a capitalurilor investite, deşi corect ar fi de la valoarea de piaţă a acestora. Teoria consideră, ca obiectiv al managementului financiar, maximizarea bogăţiei acţionarilor, care nu este, totuşi, unicul obiectiv de care să se ţină cont în complexitatea motivaţiilor aflate la originea deciziilor financiare. Concepţia creştere-autonomie financiară a fost fundamentată de specialiştii Centralei bilanţurilor din Banca Franţei în anul 1987. Concepţia este concentrată asupra capacităţii întreprinderii de a-ţi finanţa propria activitate fără a recurge la împrumuturi. Fluxurile de surse extenre pun în pericol rata de creştere economică a întreprinderii şi capacitatea de autofinanţare viitoare. Concepţiile financiare contemporane asupra întreprinderilor sunt, într-o anumită măsură, dependente de cele manifestate la nivel macroeconomic. Ele tratează într-o manieră proprie impactul intervenţiei autorităţii publice în viaţa întreprinderii şi propun soluţii de adaptare a comportamentului acesteia, precum şi de limitare a consecinţelor ivite. 14

Concepţiile „creştere-rentabilitate”, „creştere-autonomie financiară” propun soluţii şi analizează echilibrul financiar al întreprinderii în condiţiile limitării fluxurilor de fonduri din exterior, întreprinderea trebuind să-şi asigure resursele necesare din propria activitate, limitând, în felul acesta, relaţiile cu puterea publică doar la nivelele impuse de îndeplinirea obligaţiilor fiscale. Alte concepţii, precum cea „lichiditate-exigibilitate” sau cele privind „creştere-risc”, „rentabilitate-risc” analizează situaţiile în care întreprinderea trebuie să-şi modeleze comportamentul în funcţie de impulsurile percepute din exterior. În acest sens, structura sa financiară influenţează rentabilitatea întreprinderii prin intermediul costului capitalului şi compararea acestuia cu sarcina fiscală. Acestea sunt concepţii realiste, care analizează activitatea întreprinderii în mediul în care se află, cu situaţiile diverse în care trebuie să funcţioneze. Înfăptuirea obiectivului de maximizare a profitului, obligă managerii să selecteze acele surse care au costul cel mai mic, ţinând cont şi de necesităţile de finanţare ale întreprinderii. Rolul managerilor este de a determina o combinaţie optimă a resurselor variate de care dispun, astfel încât să-şi minimizeze costul mediu ponderat al capitalului şi să maximizeze valoarea investiţiilor acţionarilor în întreprindere.

3. COSTUL CAPITALULUI – FACTOR PRIMORDIAL ÎN DETERMINAREA STRUCTURII OPTIME A CAPITALULUI.

În condiţiile în care slaba capitalizare a firmelor din Republica Moldova este una din cauzele majore ale folosirii incomplete a capacităţilor de producţie de care dispun, asigurarea cu surse de finanţare la costuri cât mai accesibile dobândeşte o importanţă esenţială pentru viaţa agenţilor economici în cauză. În procesul de fundamentare a deciziilor de apelare la fluxurile externe de capital, inclusiv la contribuţia proprietarilor, contează din ce în ce mai mult, ca o restricţie esenţială, indicatorul financiar al costului capitalului. În finanţare firmele folosesc atât capitaluri proprii, cât şi capitaluri împrumutate, ambele fiind surse de costuri pentru firme. Optimizarea structurii capitalurilor după criteriul costurilor se constituie într-o activitate profitabilă, în condiţiile în care este bine concepută, organizată şi derulată. Astfel, mărimea acestor costuri este important de determinat, din cel puţin următoarele considerente: •

pentru eficientizarea activităţii, trebuie ca mărimea costurilor să fie cât mai scăzută;

•

pentru alegerea structurii optime a firmei, adică raportul optim capitaluri proprii – capitaluri împrumutate.

15

În acest sens, strucutra capitalurilor şi costul mediu al acestora sunt o sursă de profit importantă pentru firmă, profit care provine deci din aceasă sursă, nu din activitatea de exploatare sau din sursele financiare sau excepţionale tradiţionale. Ca urmare, costul capitalului trebuie previzionat, firma trebuie să-şi construiască o strategie adecvată şi proceduri tactice pentru realizarea acestui deziderat. Costul capitalului reprezintă rata de rentabilitate cerută de aducătorii de capital, fie că sunt acţionari, fie că sunt creditori, altfel spus, costul capitalului este efortul financiar pe care trebuie să-l facă firma pentru aprovizionarea sa cu capitaluri. În ultimă instanţă, costul capitalului este randamentul minim obţinut de investitori, în măsură să garanteze acţionarilor un câştig comparabil celui pe care l-ar putea obţine pe piaţă în aceeaşi clasă de risc. Costul capitalurilor provine, în general, din: •

dividendele cuvenite deţinătorilor de capitaluri, pentru contribuţia acestora la formarea capitalurilor firmei;

•

dobânda cuvenită pentru împrumuturile obligatare, bancare şi a altor împrumuturi rambursabile. În toate cazurile, costul unei surse de finanţare, fie că este capital propriu, fie că este

capital împrumutat, nu poate fi acceptat decât dacă este mai mic sau cel mult egal cu rata rentabilităţii cerută de întreprinzător. În ciuda frecventei referiri la costul capitalului, teoreticienii sunt încercaţi de dificultăţile de calculare şi utilizare ale acestuia. Totuşi, este importantă cunoaşterea lui, în scopul determinării acelei structuri financiare, care să permită minimizarea costului. Pentru a fi în concordanţă cu aspectele abordate până în acest moment în referat, ne vom referi în continuare la costul diferitelor categorii de capitaluri, astfel: •

costul capitalurilor proprii;

•

costul capitalului împrumutat pe termen mediu şi lung;

•

costul leasingului.

Costul capitalurilor proprii Costul capitalului propriu poate fi abordat din două puncte de vedere: ca un cost explicit şi ca un cost implicit7. Costul explicit determină un flux monetar de ieşire. Toate aporturile de capital din afara firmei ocazionează costuri explicite întrucât remuneraţia pe care o solicită investitorii pentru plasarea lichidităţilor lor este un cost explicit pentru firmă (dobânda la împrumuturi, dividendul la acţiuni). 7

Toma, M., F. Alexandru, Finanţe şi gesiune financiară de întreprindere, Ed. Economică, 2003, pg. 163.

16

Costul implicit sau costul de oportunitate nu presupune fluxuri financiare de ieşire (plăţi). Este vorba de surse de finanţare care se formează în interiorul firmei şi care se folosesc pe loc (fondul de amortizare, beneficiul nedistribuit, fondul de rezervă etc.). deşi astfel de resurse apar ca „gratuite”, practic ele au un cost deoarece aparţin acţionarilor şi dacă ar fi date acestora, ei ar putea să le plaseze cu remuneraţie. Regula generală impusă de teoria financiară modernă spune că remunerarea fondurilor proprii trebuie să fie egală cu rata dobânzii fără risc plus o primă de risc. Rata dobânzii fără risc este dobânda minimă pe care ar putea-o primi acţionarii, dacă şi-ar investi capitalurile în plasamente fără nici un risc (de exemplu, obligaţiunile de stat), în loc de a le pune la dispoziţia diverşilor investitori, fapt care presupune un anumit risc, deci o rentabilitate incertă. Prima de risc reprezintă o majorare a rentabilităţii cerute de acţionari care să compenseze riscul asumat de aceştia când s-au hotărât să-şi plaseze disponibilităţile în acţiuni. Costul capitalului propriu ţine cont de randamentul acţiunilor şi creşterea previzibilă a dividendelor, mai precis el este egal cu rata actuarială, care se obţine pornind de la egalitatea dintre valoarea bursieră a firmei şi valoarea actuarială a fluxurilor pozitive viitoare (valoarea actuarială a remuneraţiei deţinătorilor de acţiuni plus valoarea finală a acţiunilor când acestea se vând). Un model de evaluare a capitalului propriu este modelul Gordon – Shapiro, pentru determinarea costului acţiunilor. Acesta este o variantă simplificată a modelului valorii actualizate, conform căruia valoarea unei acţiuni este egală cu valoarea actualizată a fluxurilor de lichidităţi viitoare pe care le generează sub forma dividendelor şi preţul (cursul) de vânzare. Rentabilitatea (costul explicit) al unei acţiuni pentru investitor este rata de actualizare care permite egalitatea dintre valoarea acestei acţiuni şi fluxurile de dividende viitoare. Întrucât estimarea tuturor plăţilor viitoare de dividende este foarte greu de făcut, modelul a introdus o rată constantă de creştere a dividendelor în următorii ani, concretizându-se în formula următoare: ∞

V0 = ∑ i =1

D0 (1 + g ) i −1 , (1 + r ) i

unde: V0 = valoarea prezentă a unei acţiuni comune; D0 = dividendul obţinut în primul an; g = rata constantă de creştere a dividendelor; i = numărul de ani; r = rata de actualizare a dividendelor sau rata de rentabilitate cerută de investitori. 17

Costul real al capitalului propriu al firmei poate fi calculat ca sumă între randamentul dividendului aşteptat şi creşterea aşteptată a dividendului: Kpr =

D1 + g, P

unde: Kpr = costul capitalului propriu; D1 = dividendele care trebuie plătite în anul următor; P = preţul de piaţă al unei acţiuni; g = rata constantă de creştere a dividendelor (sau rata creşterii venitului). În cazul ţărilor cu pieţe financiare dezvoltate, determinarea costului capitalurilor în cazul societăţilor pe acţiuni cotate la bursă este uşurată de existenţa firmelor financiare prestigioase (societăţi de rating şi de evaluare) care oferă estimări foarte riguroase şi precise ale dividendelor viitoare, ratei de creştere a acestora şi primei de risc. Această metodă de evaluare a dividendului poate fi utilizată pentru estimarea costului capitalurilor proprii în orice ipoteză de creştere a dividendului. Însă în cazul ţării noastre, aplicarea modelului Gordon-Shapiro este foarte puţin relevantă8. Pe de o parte, dividendul este prea mic pentru a se putea lua în considerare, iar pe de altă parte, este încă imposibilă o estimare a ratei de creştere a dividendelor datorită, în principal, instabilităţii vieţii economice. De asemenea, modelele de evaluare a fondurilor proprii nu pot să dea un bun rezultat, decât dacă acţiunile sunt cât mai corect evaluate pe piaţă9. Costul capitalului împrumutat pe termen mediu şi lung Şi costul împrumutului, sub diversele sale forme, poate fi definit drept rata actuarială ce se determină prin egalizarea sumelor primite cu titlu de împrumut, pe de o parte, cu rambursările periodice şi cheltuielile financiare aferente capitalului împrumutat, pe de altă parte. Costul explicit al unui împrumut este acela care egalizează încasările din fondurile împrumutate (intrări) cu valoarea actuală a plăţilor (rambursări şi dobânzi viitoare), potrivit formulei: n

Fonduri împrumutate =

∑ t =1

(ramburs + dob ) t (1 + i ) t

în care t = 1,…,n ani de rambursare a împrumutului Teoria ratei dobânzii 8

Sandu, G., Formarea capitalurilor firmelor private, Ed. Economică, 2000, pg. 219 Oprean, C., Formarea şi utilizarea capitalurilor – abordări din prisma managementului financiar, Dep. Editorial – Poligrafic al ASEM, Chişinău 2008, pg. 117 9

18

Putem considera rata dobânzii ca fiind preţul care trebuie plătit pentru fondurile împrumutate. Ca în cazul oricărei pieţe, preţul este determinat de interacţiunea cererii şi ofertei. Firmele solicită fonduri împrumutate în speranţa că aceste fonduri pot fi investite în proiecte profitabile. În cazul scăderii ratei dobânzii care trebuie plătită pentru un împrumut nou, creşte numărul ocaziilor favorabile de investire şi, ca urmare, creşte cererea pentru fonduri împrumutate. Astfel, cererea este o funcţie în care cantitatea de împrumut cerut este invers proporţională cu nivelul dobânzii. Ofertanţii de fonduri, sunt, pe de altă parte, cei care dispun de economii. Câştigul din dobândă poate fi privit din acest punct de vedere ca şi preţul care este plătit pentru a produce aceste economii. În aceste condiţii, este normal să se aştepte ca o creştere a nivelului dobânzii să ducă la creşterea sumelor de bani disponibile pentru a fi împrumutate. În figura 3.1 se prezintă grafic cererea şi oferta de împrumuturi, ca funcţii ale ratei dobânzii. Echilibrul pe această piaţă are lor în punctul în care aceste curbe se intersectează. Astfel, rata dobânzii de echilibru este rata la care cererea de fonduri de împrumut este egală cu oferta de aceste fonduri. Ca o consecinţă a teoriei lui Fisher (privind rata dobânzii), într-o lume lipsită de inflaţie, rata de echilibru a dobânzii se schimbă numai treptat în timp. Totuşi, în lumea reală, rata schimbării preţurilor ca urmare a inflaţiei este considerabilă, iar certitudinea cu privire la nivelele viitoare de inflaţie este, de asemenea, mare.

Figura 3.1. Cererea şi oferta de fonduri de împrumut; rata dobânzii de echilibru

Fisher argumentează că nu rata nominală, ci mai degrabă rata reală a dobânzii este cea de care depind oferta şi cererea pe pieţele de capital10. Astfel, ţinând seama de contextul inflaţionist, dobânda se prezintă sub forma dobânzii reale: Rata nominală a dobânzii = rata reală a dobânzii + rata inflaţiei aşteptată 10

Hoanţă, N., Finanţele firmei, Ed. Economică, 2002, pg. 287

19

Într-o economie cu o rată înaltă a inflaţiei, cum continuă să fie economia moldovenească, această ecuaţie este destul de imprecisă pentru calcularea exactă a ratei reale a dobânzii. În ceea ce priveşte dobânzile reale, acestea sunt de două tipuri11: •

dobânzile reale pozitive sunt acele dobânzi care acoperă costul normal şi inflaţia, rămânând şi un surplus în favoarea deţinătorilor de capitaluri;

•

dobânzile reale negative sunt dobânzile reale care nu acoperă integral rata inflaţiei şi astfel deţinătorii de capitaluri pierd din substanţa capitalurilor.

Costul împrumutului obligatar Costul împrumutului obligatar trebuie privit ca fiind dobânda determinată pe baza unei rate a dobânzii pe care firma trebuie să o plătească pentru creşterea nevoilor sale de capital. Problema care se pune este de a determina rata actuarială (costul actuarial) a unui împrumut obligatar. Această rată reprezintă rata efectivă plătită de debitor şi încasată de creditori, determinată nu numai de rata nominală a dobânzii, dar şi de alţi factori: emisiunea de scont, emisiunea la primă şi preţul de rambursare. Într-o societate, prin emisiunea de obligaţiuni au loc fluxuri pozitive (intrări) şi negative (ieşiri, cheltuieli). La o intrare netă de trezorărie (preţul de emisiune), corespund ieşirii nete de trezorărie sub forma fluxurilor financiare următoare: plăţile anuale de cupoane timp de n ani, şi preţul de răscumpărare, în anul n. Costul net al împrumutului obligatar se obţine prin calculul actuarial după următoarea formulă generală: n

V0 = ∑ t =1

Ft , (1 + i ) t

unde: V0 = valoarea actuarială la momentul „0”; Ft = fluxurile monetare degajate de firmă; i = rata dobânzii la o unitate monetară; Un alt procedeu pentru calcularea costului net al împrumutului obligatar porneşte de la următoarea formulă: PR − PE n , PR + PE 2

F+

Costul net = unde: PR = preţul de răscumpărare; 11

Bogdan, I., Tratat de management financiar – bancar, Ed. Economică, 2002, pg. 77

20

PE = preţul de emisiune.

Costul creditului bancar pe termen mijlociu şi lung Întrucât creditele bancare nu presupun cheltuieli suplimentare, ca în cazul împrumuturilor obligatare, costul actuarial al creditelor bancare se aproprie foarte mult de rata nominală a dobânzii, uneori identificându-se cu aceasta. Suma dobânzii la creditul bancar depinde de trei factori: volumul creditului, rata dobânzii şi timpul de creditare12. D=

С ⋅t ⋅i , 100

unde: D = costul capitalului (dobânda); C = creditul (capitalului împrumutat); t = timpul pentru care a fost acordat; i = rata anuală a dobânzii. Dacă un credit bancar, acordat pe mai mulţi ani, se rambursează alături de dobânzi abia la scadenţa finală, apare posibilitatea capitalizării dobânzilor ceea ce înseamnă că, la sfârşitul fiecărei perioade de plasament dobânzile se adaugă la capital, generând ele însele dobândă. Această dobândă compusă se calculează în modul următor: C f = C ⋅ (1 + i ) n

[

]

∆D = C f − C = C ⋅ (1 + i ) n − C = (1 + i ) n − 1 ,

unde: C = creditul iniţial; Cf = creditul final; n = numărul de ani de creditare; ΔD = suma dobânzii. Costul creditului bancar se calculează conform formulei de mai jos, în care termenul „m” reprezintă numărul de perioade de compunere dintr-un an:

12

Aceasta este formula de calcul al costului capitalului împrumutat pe mai mulţi ani. În cazul capitalului împrumutat

pe termen scurt, în formula de calcul al costului capitalului se introduce în formulă termenul „P” (D =

С ⋅t ⋅i ), P ⋅100

care este egal cu 12 luni, atunci când creditul s-a acordat pentru mai multe luni, sau cu 360 zile, atunci când creditul sa acordat pentru mai multe zile.

21



K = 1 + 

Suma ⋅ absoluta ⋅ a ⋅ dobanzii Suma ⋅ neta ⋅ a ⋅ finant

  

Costul leasingului Deciziile de investire şi de finanţare sunt separate pentru societatea de leasing faţă de societatea utilizatoare, prin urmare şi costul operaţiunilor trebuie calculat separat. Costul capitalului pentru societatea de leasing este un cost mediu ponderat al capitalurilor totale (capitalul propriu şi capitalul împrumutat), influenţat de incidenţa fiscală ca la orice societate13:  C pr   D  Dat ( re − Qd )  ⋅ (1 − I ) K = Q p + Qd (1 − I ) şi Q p = re + C pr C pr + D     C pr + D  

în care: K = costul mediu ponderat al capitalului pentru societatea de leasing; Qp = costul capitalului propriu pentru societatea de leasing; Qd =costul datoriei pentru societatea de leasing; I = cota de impozit pe profit; Cpr =capitalul propriu; D = capitalul împrumutat; re = rentabilitatea economică; rf = rentabilitatea financiară = Qp. Dacă societăţile de leasing execută în acelaşi timp şi operaţii de credit propriu-zis, acestea urmăresc ca riscul să fie acelaşi, întrucât plasamentele lor au o rentabilitate economică cel puţin egală cu costul capitalului, la care se adaugă incidenţa fiscală. Ca urmare a riscului economic egal, presupus între operaţiile de creditare şi de leasing, costul împrumutului pentru societatea de leasing este identic cu costul minim al leasingului pentru utilizator: K = k (1 − I ) sau k =

K 1− I

unde: K = costul mediu ponderat al capitalului pentru societatea de leasing; k = costul capitalului pentru utilizator (costul minim al datoriei). Costul mediu ponderat al capitalului Costul mediu ponderat al capitalului (CMPC) este o mediu aritmetică ponderată între ponderile categoriilor de capitaluri şi costurile acestor surse diferite de finanţare. În forma cea mai

13

Teodor, H., Finanţele agenţilor economici din România, Ed. Intelcredo Deva, 1999, pg. 192

22

simplă, capitalul firmei se compune numai din două categorii de titluri: datoriile şi acţiunile ordinare. În acest caz, costul mediu ponderat al capitalului se determină astfel14: CMPC = k c ⋅

C D + (1 − T ) ⋅ C+D C+D

unde: kc = costul capitalului propriu; kd = costul îndatorării înainte de impozitare; C = valoarea butsieră a capitalului propriu; D = valoarea de piaţă a datoriilor; T = rata de impozitare15. Costul mediu al capitalului se analizează pe total, pe structuri şi în evoluţie, faţă de program, respectiv faţă de perioada precedentă. Din punctul de vedere al investitorilor (acţionari sau creditori), CMPC reprezintă nivelul minim al rentabilităţii totale pe care o firmă trebuie să-l înregistreze din utilizarea activelor acesteia pentru a menţine valoarea capitalului investit în activele sale. Calculul CMPC îşi dovedeşte utilitatea în selecţia proiectelor de investiţii, acesta fiind considerat pragul minim, sub care investitorii nu vor accepta să se situeze, rentabilitatea cerută pentru orice investiţie a firmei care are un risc identic cu al firmei în ansamblu. Logica de bază a calculării costului mediu ponderat al capitalului constă în faptul că atunci când se estimează costul capitalului pentru un anumit proiect, firma trebuie să abordeze problema în complexitatea sa. Deci, fiecare componentă a capitalului nu trebuie să fie considerată strict ca o entitate separată, deoarece o mare parte a investiţiilor vor fi finanţate de un pachet de componente ale capitalului, mai degrabă, decât de o singură sursă de finanţare. Dacă firma utilizează datoriile la finanţarea proiectelor sale de investiţii, va scădea capacitatea acesteia de a contracta datorii în viitor. O perpetuare a finanţării printr-o singură sursă de finanţare poate conduce la decizii de investiţii suboptimale care reduc valoarea firmei. De aceea firma trebuie să utilizeze un cost al capitalului care reflectă toate tipurile de fonduri pe care firma le va putea folosi pentru finanţarea operaţiunilor sale. Costul marginal al capitalului Conducătorii financiari dolosesc metoda costului marginal al capitalului întrucât acesta reprezintă costul adiţional pentru obţinerea unei unităţi monetare de capital nou. Acesta creşte pe măsură ce capitalul creşte. Cu alte cuvinte, întreprinderea nu poate să procure, la costul mediu 14

Oprean, C., Formarea şi utilizarea capitalurilor – abordări din prisma managementului financiar, Dep. Editorial – Poligrafic al ASEM, Chişinău 2008, pg. 122 15

Se cuprinde în calculul costului şi incidenţa economiei de impozit, ca urmare a deducerii cheltuielilor cu dobânzile din profitul impozabil.

23

calculat, decât o cantitate limitată de capitaluri. Peste această valoare, ea va trebui să suporte un anumit cost marginal crescător. Nivelul de finanţare pe care şi-l permite o firmă cu profitul nedistribuit, combinat cu capacitatea de îndatorare şi acţiuni preferenţiale, înainte de a fi forţată să emită acţiuni comune, este dat de punctul critic, care se referă la valoarea noului capital care poate fi mărităînaintea unei creşteri a costului mediu ponderat al capitalului existent în firmă. Punctul critic pentru datorii = Suma datoriei la costul mai mic /Datorii ca procent din capitalul total Această formulă poate fi scrisă într-o formă mai generală şi aplicată la orice componentă a capitalului: Punctul critic pentru o componentă a capitalului = Suma totală a componentei capitalului la costul mai mic / Procentul componentei respective din totalul capitalului Punctele critice pot apărea dacă ratele dobânzii cresc, dacă costurile acţiunilor preferenţiale cresc sau dacă, costul emiterii acţiunilor comune creşte16.

CONCLUZII

16

Oprean, C., Formarea şi utilizarea capitalurilor – abordări din prisma managementului financiar, Dep. Editorial – Poligrafic al ASEM, Chişinău 2008, pg. 124

24

Complexitatea deciziilor ce trebuie luate în lumea contemporană şi în domeniul economic cere o înaltă pregătire ştiinţifică a factorilor de decizie pe lângă experienţa practică. Acolo, unde practica nu poate să pătrundă trebuie să pătrundă gândirea prin modelarea fenomenului studiat. Gestiunea financiară are ca scop asigurarea solvabilităţii întreprinderii, fundamentarea posibilităţilor de creştere economică şi finanţarea acestei creşteri în condiţiile maximizării profiturilor şi, implicit, a valorii întreprinderii. Structura financiară a întreprinderilor este diferită de la o ramură a economiei naţionale la alta şi de la o ţară la alta. Asupra structurii financiare influenţează atât factori obiectivi ca reglementările legale, efectul de levier financiar, gradul de lichiditate a activelor, stabilitatea şi periodicitatea vânzărilor

ş.a., cât şi factori subiectivi:

tradiţiile, cultura, atitudinile ofertantului de credit faţă de solicitatorul creditului ş.a. În ultimul timp s-a modificat considerabil structura financiară a întreprinderilor, cauza principală este incapacitatea atingerii pragului de rentabilitate. Alternativele de finanţare a întreprinderii sunt minime, iar costul capitalului împrumutat este mai mare decât rentabilitatea aşteptată, cauzat în mare parte de ineficienţa sistemului financiar bancar. Piaţa valorilor mobiliare nu prezintă avantaje deoarece majoritatea titlurilor cotate nu sunt lichide, iar emisiunile de acţiuni de obicei se fac pe adrese concrete. Atât timp cât costul capitalului împrumutat este mai mare decât rentabilitatea economică aşteptată efectul de îndatorare va avea o influenţă negativă asupra rentabilităţii financiare. În final acţiunile şi direcţiile propuse orientează managerii spre alegerea unor decizii optime de sporire a rentabilităţii utilizării capitalului întreprinderii, spre selectarea unei politici eficiente de finanţare care în final, la nivel micro economic ar trebui să contribuie la realizarea unei creşteri economice durabile a sectorului real al economiei naţionale. În concluzie drept căi de îmbunătăţire a structurii financiare a întreprinderii se propune: •

Perfecţionarea şi adaptarea sistemului legislativ la necesităţile microeconomice

•

Elaborarea programelor de restructurare a datoriilor întreprinderilor faţă de stat şi alţi agenţi economici, prin eşalonare sau reeşalonare, cu luarea în consideraţie a specificului fiecăreia din ele

•

Perfecţionarea sistemelor de dirijare cu fondurile financiare, umane şi tehnice prin elaborarea programelor de optimizare a structurilor date. Se are în vedere optimizarea costurilor producţiei fabricate, în baza rezervelor evidenţiate şi reducerea cheltuielilor la nivel de întreprindere; raţionalizarea structurii aparatelor de conducere; lichidarea activelor nerentabile, perfecţionarea politicii de gestiune a creanţelor ş.a.

•

Perfecţionarea sistemelor de aprovizionare, producţie şi desfacere a mărfurilor.

25

BIBLIOGRAFIE

1.

Botnari, N. Finanţele Întreprinderii , ASEM, „Editerra Prim”, Chişinău 2008, 240 p.

2.

Dobrotă, N., Economie politică, Ed. Economică, Bucureşti, 1999, p. 107

3.

Drucker, Peter F., Societatea postsocialistă, Ed. Image, 1999, 205 p.

4.

Fernand Braudel, citat de Iordache, S., Lazăr, C. (coordonatori), Curs de economie politică, Ed. Economică, Bucureşti, 1999, 241 p.

5.

Hoanţă, N., Finanţele firmei, Ed. Economică, 2002, 512 p.

6.

Oprean, C., Formarea şi utilizarea capitalurilor – abordări din prisma managementului financiar, Dep. Editorial – Poligrafic al ASEM, Chişinău 2008, 392 p.

7.

Oprean, C., Tendinţe actuale în Managementl capitalurilor organizţiilor moderne, Dep. Editorial – Poligrafic al ASEM, Chişinău 2008, 276 p.

8.

Sandu, G., Formarea capitalurilor firmelor private, Ed. Economică, Bucureşti, 2000, 304 p.

9.

Teodor, H., Finanţele agenţilor economici din România, Ed. Intelcredo Deva, 1999, 310 p.

10.

Toma, M., F. Alexandru, Finanţe şi gesiune financiară de întreprindere, Ed. Economică, 2003, p. 163.

Surse internet:

1.

www.rubinian.com

2.

http://ro.small.moldexpo.md/mass_media#content

3.

http://www.aitt.md/userfiles/file/2010/OPORTUNITATI%20pentru%20IMM.pdf

26