Les Théories Du Cours de Change [PDF]

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MASTER : EFD

Les théories du cours de change

Réalisé par : Chrif benaissa

Encadré par : M.MAAROUFI

PLAN INTRODUCTION

CHAPITRE I : MARCHE DES CHANGES 1. Une brève présentation de l’organisation du marché des changes. 2-Les différents régimes de change .

CHAPITRE II : LES THÉORIES DU TAUX DE CHANGE 1. Les déterminants du taux de change. 2.Peut-on déterminer le bon taux de change d’une économie ? 3. Monnaie forte ou monnaie faible. 4. Les crises des changes.

CONCLUSION

INTRODUCTION :

De nos jours, les problèmes d’explication du taux de change se trouve au cœur des débats politiques. Ils ont les préoccupations premières de toutes les mesures de politique économique et font l’objet de plusieurs études. les effets désalignement du taux de change sur Les économies reste aujourd’hui l’un des défis majeurs auxquels sont confrontés les gestionnaires de politique économique. La principale difficulté est liée à la détermination d’un taux de change D’équilibre surtout Qu’il n’est pas observable. La plupart des pays est confronté à la problématique de détermination du taux de change qui lui permettra de réaliser les grands équilibres interne et externe . or, plusieurs théorie explicatives des variations de change ont été proposées qui ne sont d’ailleurs pas sans liaison les unes avec les autres. Nous retiendrons ici Trois théories ● Théorie de la parité du pouvoir d’achat ● Théorie de la parité des taux d’intérêt ● Théorie de l’effet fisher international

CHAPITRE I :MARCHE DES CHANGES . 1. Une brève présentation de l’organisation du marché des changes. 1. Les acteurs du marché des changes. •Les entreprises qui cherchent à se procurer des devises pou rassurer leurs activités d’importations et d’exportations, mais aussi à se couvrir contre le risque de change. • Les intermédiaires financiers, banques et courtiers qui contribuent à la fluidité du marché en faisant se rencontrer l’offre et la demande. Le marché des changes est de fait très largement un marché interbancaire. Ce sont les banques qui contribuent le plus fortement à la formation du taux de change. • Les banques centrales assurent une fonction de régulation et de réglementation ; elles appliquent également les choix de politique de change impulsés par les gouvernements. 2. La couverture du risque de change. ● Les stratégies face au risque de change. Deux positions pour faire face au risque de change : • Chercher à se couvrir face au risque de change par des stratégies internes de gestion de la trésorerie (modifier l’échéance du paiement de manière à bénéficier d’un cours plus avantageux de la monnaie (technique du termaillage)) ou s’appuyer sur des instruments externes de couvertures disponibles sur le marché financier. • S’exposer volontairement au risque de change dans l’espoir de réaliser un gain. On parle alors de spéculation. 3. Marchés financiers et couverture du risque de change. • Apparition d’un certain nombre de techniques de couverture du risque de change face à volatilité croissante des taux de change :Les opérations à terme auprès des banques. -Les currency futures ou contrats à termes sur devises. -Les marchés d’option sur devises ou marché des options de change.

2-Les différents régimes de change . 1 - Le régime de change flottant, régime dominant Le régime de change flottant est celui où le taux de change est déterminé par les marchés financiers, en fonction de l’évolution de l’offre et de la demande de la devise concernée. C’est, aujourd’hui, le régime de change des pays développés. En théorie, les banques centrales n’interviennent pas sur le marché pour orienter le cours de la devise. Mais, la réalité est toute différente, les principales banques centrales intervenant sur le marché pour influencer le cours de leurs devises respectives. Ceci est particulièrement fréquent avec la Banque centrale japonaise, cherchant régulièrement à dévaluer le Yen face au Dollar pour défendre ou relancer les exportations japonaises.

Dans un régime de change flottant, le taux de change varie selon le rapport offre/demande et permet, théoriquement, un retour à l’équilibre de la balance des paiements, si la banque centrale n’est pas intervenue pour modifier le cours de la devise. On distinguera donc, le régime de change sans intervention de la Banque centrale, qualifié de «flottant pur», de celui où elle intervient, qualifié de «flottant administré».

2 . Le régime de change fixe Dans un régime de change fixe, le cours d’une devise est fixé par rapport à un étalon – souvent une monnaie ou un panier de monnaies- par la banque centrale qui émet cette devise. Le cours ainsi fixé est appelé le cours pivot (ou parité fixe) et constitue le taux de change de référence autour duquel une certaine marge de fluctuation peut être autorisée (de plus ou moins quelques pourcents). Les autorités monétaires sont tenues de défendre le cours pivot pour le maintenir à l’intérieur de la marge de fluctuation autorisée. Des modifications du cours pivot (dévaluation ou réévaluation) peuvent néanmoins être autorisées sous certaines conditions. Il existe plusieurs formes de régimes de change fixe. Un taux de change pivot peut être fixé avec une marge de fluctuation autorisée plus ou moins large. Dans un régime de monnaie unique (cas de l’euro), une banque centrale établit des taux de change fixes et irrévocables, les monnaies locales étant remplacées par une monnaie commune. Dans un système de caisse d’émission, en anglais currency board (cas du peso argentin de 1991 à 2001), l’émission de monnaie dépend strictement des quantités de monnaie de référence mises en réserve par la banque centrale du pays concerné. Parfois les deux monnaies, locale et de référence, circulent librement à l’intérieur du pays. 3 . L’ancrage monétaire. • Dans certaines situations, le régime de change fixe peut se limiter à une zone cible : les autorités monétaires doivent respecter une marge de fluctuation autour d’une parité officielle. • Si le taux de change se rapproche trop des limites imposées par le système, les autorités monétaires interviennent en achetant ou vendant des devises pour s’assurer que la monnaie ne sort pasdes marges de fluctuations imposées. • Possibilité de dévaluation ou de dépréciation comme dans un système de change fixe.

CHAPITRE II : LES THÉORIES DU COURS DE CHANGE 1. Les déterminants du taux de change. Les premières théories sont apparues dans un contexte de parités fixes et de croissance rapide du commerce international. Elles considèrent que les échanges de biens et services et leurs prix, sont les facteurs déterminants des taux de change. Avec le développement des mouvements de capitaux et la généralisation des changes flottants dès le début des années 1970, un second groupe de théorie mettra l’accent sur l’importance des facteurs financiers dans l’évolution des taux de change. 1 -L’approche de long terme : la détermination du change par le marché des biens et services. ● . La situation de la balance des transactions courantes. • Jusqu’au début des années 1970 : l’explication des mouvements des changes repose sur la situation des balances commerciales et des balances courantes. •Modèles keynésiens (Mundell(1960) etFleming(1962)) : la dynamique des taux dechange dépend principalement de l’état du solde des échanges extérieurs.

•Les variations du taux de change peuvent toutefois entrainer un retour à l’équilibre de la balance commerciale (la dépréciation du taux de change rend les produits nationaux moins chers pour les non résidents et les produits importés relativement plus chers pour les résidents). •Mais ce rééquilibrage n’est pas automatique car il dépend :-De l’intensité avec laquelle les quantités importées et exportées réagissent aux variations de prix : Théorème des élasticités critiques ou condition de Marshall-Lerner .-Des délais de réaction de ces canaux de transmission : « courbe en J ».

● . La théorie de la parité de pouvoir d’achat. • L’économiste suédois, Gustav Cassel (1866-1945) est à l’origine de la théorie de la parité de pouvoir d’achat qu’il formule en 1916 : le taux de change reflète le rapport de pouvoir d’achat entre deux pays. • L’approche en termes de PPA peut être généralisée en comparant, pour deuxpays, des paniers de biens échangeables : la PPA est alors le taux de changequi égalise la valeur unitaire de chacun des deux paniers. • Courant monétariste Et loi du prix unique. • Analyse en termes de différentiel d’inflation :le pouvoir d’achat d’une monnaie peut diminuer à la suite d’une accélération de l’inflation dans un pays par rapport à ses partenaires. Cela se traduit à terme par une dépréciation du taux de change de ce pays. • L’effet Bela Balassa (Bela Balassa Et Paul Samuelson (1964) montre quel différentiel d’inflation n’induit pas une baisse du taux de change nominal, enparticulier dans les pays qui sont engagés dans un processus de développement. 2. Les approches financières du taux de change : les déterminants à court terme des taux de change. ●. La théorie de la parité des taux d’intérêt. • La théorie de la parité des taux d’intérêt a été formulée par J.M.Keynes(1883-1946) en 1923. •Il observe une relation inverse entre le taux d’intérêt pratiqué dans un pays et le cours de change de la monnaie nationale. •Un différentiel de taux d’intérêt entre deux pays incite les agents économiques à placer leurs capitaux dans le pays qui propose la rémunération la plus élevée. • Mécanisme d’égalisation permanente des taux de rendement des placements financiers entre différents pays. ● Bulles spéculatives, comportements mimétiques et taux de change. ◇. La théorie des bulles spéculatives rationnelles. •Il peut exister des écarts durables entre le taux de change (ou le prix des actifs financiers) qui se forme sur le marché et sa valeur d’équilibre correspondant aux déterminants économiques « fondamentaux » (inflation, taux d’intérêt, balance des paiements...). Cet écart est appelé « bulle spéculative » car il tend à se gonfler, pour se résorber ensuite brutalement. • O.Blanchard et M.Watson (« Bulles, anticipations rationnelles et marchés financiers », Annales de l’INSEE, 1984) utilisent le concept de « bulle spéculativerationnelle » pour indiquer que les bulles peuvent être compatibles avec l’hypothèse d’efficience des marchés et notamment les anticipations rationnelles.

◇. Hétérogénéité des comportements et anticipations mimétiques. • Cette approche se réfère aux stratégies des acteurs du marché et à leurs comportements d’anticipation. • On trouve des opérateurs qui prennent leurs décisions en fonction des« fondamentaux » (ce sont les « commerciaux ») et les « traders », ou gestionnaires financiers, dont l’horizon est très court car ils doivent réaliser des profits. Le poids des traders est devenu important et leurs anticipations se forment selon un processus mimétique. •Cette analyse avait déjà été formulée par Keynes qui avait défini la spéculation comme « l’activité qui consiste à prévoir la psychologie du marché.». ●. La théorie de la sur réaction. • Approche présentée par R.Dornbusch , en 1976 :associe dans un même modèle, l’approche de long terme de la théorie des parités de pouvoir d’achat, et l’approche de court terme de la parité des taux d’intérêt. • A long terme, le sentier d’équilibre du taux de change est défini par la parité de pouvoir d’achat : l’évolution du taux de change dépend du différentiel d’inflation entre les pays. • A court terme, le marché des changes est dominé par les mouvements des capitaux et son équilibre suppose la vérification de la parité des taux d’intérêt : l’écart de taux d’intérêt entre deux monnaies est égal au taux anticipé de dépréciation du taux de change. • Les anticipations de change sont fondées sur la PPA et ramènent donc le taux de change vers son niveau de long terme ; la PPA joue ainsi le rôle« de point d’ancrage » du système, même si dans le court terme il peut y avoir sur réaction du taux de change. 2.Peut-on déterminer le bon taux de change d’une économie ? ●. A la recherche du taux de change d’équilibre. ◇ :Les limites des modèles de change à court terme. • 2 méthodes pour prévoir les taux de change. La méthode chartiste : prolonger les tendances passées pour déterminer le taux de change futur. La méthode fondamentaliste : s’appuyer sur les fondamentaux pour prévoir le taux de change à plus long terme. •Mais difficultés de la théorie moderne à expliquer et à prévoir l’évolution du taux de change à court terme : provient de ce qu’elle n’a pas su tirer toutes les conséquences de la globalisation financière sur la dynamique du systèmefinancier international. L’instabilité et l’incertitude sur les marchés financierss’est accrue. • Deux omissions des taux de change:-L’existence de profondes asymétries entre monnaies; -La nécessité de prendre en compte le rôle des autorités monétaires ●. Les déterminants à long terme des taux de change. • Approche qui passe par la recherche des déterminants structurels du change. • Constat que l’évolution du taux de change réel est étroitement liée au niveau relatif de développement des pays. • Trois facteurs structurels explicatifs : -Le mécanisme des productivités relatives (Bela Balassa). -La compétitivité structurelle.

-Les effets de domination des pays développés. ●. Zones-cibles et taux de change d’équilibre. • Au milieu des années 1980, l’économiste américain J.Williamson a cherché à définir pour chaque monnaie son taux de change d’équilibre fondamental (TCEF) = taux de change réel susceptible de maintenir à moyen terme l’activité économique au niveau le plus élevé possible, compte tenu des contraintes d’ équilibre interne et d’équilibre externe. •O b j e c t i f

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proposer des normes de change susceptibles d’éclairer les politiques économiques : chaque autorité monétaire est ainsi chargée d’amener et de maintenir le taux de change réel dans une marge de fluctuation (ou zone-cible) déterminée autour du TCEF. • Williamson définit donc des taux de change de long terme fondés sur les interactions entre la croissance économique du pays, l’évolution de sa balance courante et son endettement. 3. Monnaie forte ou monnaie faible. ● . Les instruments des politiques de change. ◇. La réglementation des changes. • La convertibilité des monnaies: une monnaie est convertible lorsque son détenteur peut l’échanger librement et sans limite contre toute autre monnaie. •Le contrôle des changes (supprimé depuis le milieu des années 1980). •Les règles prudentielles depuis la libéralisation des mouvements de capitaux. Elles sont proposées en particulier aux banques pour les inciter à se protéger contre les risques portant sur l’évolution des taux d’intérêt et des taux de change. ◇. Les modifications de parité. • Politique économique dont l’objectif premier est d’agir sur l’équilibre de la balance des paiements. • Les modifications de parités sont qualifiées de dévaluations(ou réévaluations) en régimes de change fixes, et de dépréciation (ou appréciation) en changes flottants. ◇Les interventions publiques sur les marchés. •Lorsqu’elles cherchent à influencer l’évolution du cours de change, les autorités monétaires interviennent (souvent conjointement) sur le marché des changes et sur le marché monétaire •Les interventions des banques centrales sur le marché des changes consistent: -Essentiellement à acheter ou à vendre des devises afin d’agir sur l’équilibre du marché. -À pratiquer des interventions stérilisées, c’est-à-dire des interventions n’affectant pas le niveau des taux d’intérêt et des agrégats monétaires.(opérations d’ open market).

●. Les stratégies nationales de change. ◇ Atouts et inconvénients d’une monnaie faible. -Amélioration de la compétitivité-prix ; recherche de gains de productivité pour compenser le renchérissement du prix des matières premières importées ; entrée de capitaux car IDE moins coûteux. -Mais risque d’inflation importée ; compétitivité-prix artificiellement dopée ; accroissement de la dette extérieure. ◇. Le cercle vertueux de la monnaie forte et ses inconvénients.

-Désinflation importée ; amélioration des termes de l’échange et du solde de la balance commerciale ;amélioration compétitivité hors-prix… -Mais freinage des importations et de la croissance ; sorties de capitaux ◇ La politique de change au service de l’industrie et de la finance. La politique de change comme instrument de politique industrielle et financière (exemple de l’Allemagne et du Japon). 4. Les crises des changes. ●. Une recrudescence des crises financières. •La recrudescence des crises financières internationales au cour de la dernière décennie s’inscrit dans une tendance longue : selon Barry Eichengreen (2001), la fréquence des crises financières serait deux fois plus élevée depuis 1973 qu’elle ne l’était au cours de l’après-guerre ou de la période de l’étalon-or classique, après 1880. • Récurrence des crises, depuis dix ans : indissociable de la nouvelle configuration financière internationale dans laquelle se sont insérés les pays émergents : évolution explosive des entrées de capitaux vers l’Asie ou l’Amérique latine, libéralisation financière, tentatives d’ancrage des taux de change… ●. Les modèles de première génération : les attaques spéculatives sanctionnent des politiques inadaptées. •Les modèles de première génération montrent l’incohérence entre la politique économique et le régime de change (Krugman(1979) ;Robert Flood et Peter Garber (1984)). •Les crises de change sont provoquées par l’insuffisance des réserves de change causée par un déficit persistant des balances des paiements et par de mauvais fondamentaux. •La crise est le résultat d’une réaction rationnelle des agents privés face à un taux de change inadéquat. •Exemple de la crise mexicaine de 1994. ●. Les modèles de deuxième génération : les attaques spéculatives autoréalisatrices. • Cherchent à montrer que les crises peuvent être auto-réalisatrices: le simple fait que les marchés anticipent une crise peut déclencher la crise. •Obstfeld (1994) : lien entre le niveau du taux d’intérêt et les anticipations. •Ces modèles expliquent les crises par la conjonction d’une économie peu prospère et d’anticipations défavorables. •Exemple de la crise de la livre en 1992

●. Les modèles de troisième génération : crises jumelles et effets de contagion. •Les modèles de troisième génération (Krugman ,1999) mettent l’accent sur la conjonction de deux sortes de crises : les crises de change et les crises bancaires ( crises jumelles). • Ils ont cherché à expliquer les effets de contagion constatés lors des crises des années1990, particulièrement au niveau régional en Europe et en Asie •Exemple de la crise asiatique de Juillet 2007.

CONCLUSION :

Plusieurs éléments peuvent servir de base pour tenter d’analyser les évolutions des taux de change. La balance des paiements, la parité des pouvoirs d’achat entre pays, les taux d’intérêt, les taux de change les variables monétaires, les variables financières, les comportements des acteurs du marché financier…. lucune théorie n’apporte de solution parfaite, pour essayer de comprendre les taux de change, Il faut analyser le plus d’éléments possible……. Et ne pas oublier que les évolutions dépendent aussi des comportements des acteurs du marché