Burse Internaţionale de Mărfuri Ionescu Roxana [PDF]

Zitiervorschau

ROXANA IONESCU BURSE INTERNAŢIONALE DE MĂRFURI -Manual de studiu individual-

CUPRINS INTRODUCERE Unitatea de învăţare 1 LOCUL, ROLUL ŞI IMPORTANŢA BURSELOR ÎN ECONOMIE 1.1. Introducere 1.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare 1.3. Rezumatul unităţii de învăţare 1.3.1. Organizarea burselor de mărfuri şi prezentarea generală a bursei 1.3.2. Scurt istoric al burselor în lume 1.3.3. Trăsături fundamentale ale pieţei bursiere 1.3.4. Bursa de mărfuri 1.3.5. Pieţele futures comerciale 1.4. Îndrumar pentru autoverificare Unitatea de învăţare 2 MECANISMUL TRANZACŢIILOR BURSIERE 2.1. Introducere 2.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare 2.3. Rezumatul unităţii de învăţare: 2.3.1. Mecanismul de desfăşurare a tranzacţiilor bursiere 2.3.2. Baza (Basis-ul) 2.4. Îndrumar pentru autoverificare Unitatea de învăţare 3 TIPURI DE OPERAŢIUNI ÎNCHEIATE LA BURSELE DE MĂRFURI 3.1. Introducere 3.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare 3.3. Rezumatul unităţii de învăţare 3.3.1. Tranzacţii cu contracte la termen 3.3.2. Tipuri de operaţiuni futures încheiate la bursa de mărfuri 3.3.3. Speculaţia pe pieţele bursiere 3.3.4. Operaţiunile de hedge 3.4. Îndrumar pentru autoverificare

2

Unitatea de învăţare 4 CONTRACTELE BURSIERE PE OPŢIUNI 4.1. Introducere 4.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare 4.3. Rezumatul unităţii de învăţare 4.3.1. Tipurile de contracte pe opţiuni 4.3.2. Elementele contractului de opţiune 4.4. Îndrumar pentru autoverificare Răspunsuri la textele de evaluare/autoevaluare Bibliografie

3

INTRODUCERE Disciplina Burse internaţionale de mărfuri tratează ansamblul problemelor teoretice, metodologice şi practice ale pieţei bursiere, în contextul tranziţiei la economia de piaţă. Este înscrisă în planul de învăţământ în cadrul disciplinelor cu caracter teoretico-aplicativ ca urmare a faptului că în prezent firmele româneşti se confruntă cu situaţii diverse pe piaţa, iar managerii acestora, ca de altfel toţi specialiştii din cadrul acestor instituţii trebuie să identifice rapid şi corect oportunităţile pieţei şi să opereze practic cu metodele, tehnicile şi instrumentele specifice pentru a obţine rezultate maxime pe o piaţă plină de risc şi incertitudine. Pe baza studierii conţinutului concret şi a mecanismului pieţei, cursul îşi propune generalizarea şi teoretizarea activităţii practice, desprinderea tendinţelor pe care le manifestă evoluţia burselor interne şi internaţionale, validarea ştiinţifică a metodelor şi experienţelor practice din ţara noastră şi pe plan mondial, în vederea creşterii nivelului cantitativ şi calitativ al activităţii bursiere.

Obiectivele cursului Obiectivele principale ale manualului sunt: punerea bazelor pregătirii viitorilor specialişti în domeniul bursier; asigurarea suportului teoretic şi metodologic pentru celelalte discipline care tratează diferite laturi ale activităţii turistice şi comerciale; asigurarea unei largi informări bibliografice asupra modului în care se desfăşoară tranzacţiile bursiere. Competenţe conferite

-

După parcurgerea acestui curs, studentul va fi în măsură: să identifice termeni, relaţii, procese, să perceapă relaţii şi conexiuni în cadrul disciplinelor de studiu; să utilizeze corect termenii de specialitate din domeniul bursier; să definească concepte ce apar la disciplina Burse internaţionale de mărfuri; să capete o capacitate de adaptare la noi situaţii apărute pe parcursul studierii disciplinei Burse internaţionale de mărfuri. să realizeze conexiuni între noţiuni specifice domeniului bursier; să descrie stări, sisteme, procese, fenomene ce apar pe parcursul activităţii la disciplina Burse internaţionale de mărfuri; să transpună în practică cunoştinţele dobândite în cadrul cursului; să adopte un comportament etic în faţa partenerilor de afaceri, angajaţilor; să colaboreze cu specialişti din alte domenii. Resurse şi mijloace de lucru

Cursul dispune de manual scris, supus studiului individual al studenţilor, precum şi de material publicat pe Internet sub formă de sinteze, studii de caz, aplicaţii, necesare întregirii cunoştinţelor practice şi teoretice în domeniul studiat. În timpul convocărilor, în prezentarea cursului sunt folosite echipamente audio-vizuale, metode interactive şi participative de antrenare a studenţilor pentru conceptualizarea şi vizualizarea practică a noţiunilor predate. 4

Structura cursului Cursul este compus din 4 unităţi de învăţare: Unitatea de învăţare 1. Unitatea de învăţare 2. Unitatea de învăţare 3. Unitatea de învăţare 4.

LOCUL, ROLUL ŞI IMPORTANŢA BURSELOR ÎN ECONOMIE (4 ore) MECANISMUL TRANZACŢIILOR BURSIERE (4 ore) TIPURI DE OPERAŢIUNI ÎNCHEIATE LA BURSELE DE MĂRFURI (6 ore) CONTRACTELE BURSIERE PE OPŢIUNI (4 ore)

Teme de control (TC) Desfăşurarea temelor de control se va derula conform calendarului disciplinei şi acestea vor avea următoarele subiecte: 1. Tipuri de tranzacţii încheiate la bursele de mărfuri (1 oră) 2. Tipuri de tranzacţii încheiate la bursele de valori (1 oră) Bibliografie obligatorie: 1. Roxana Ionescu - Burse de mărfuri şi valori, Ed. Pro Universitaria, Bucureşti, 2007 2. Hurduzeu, G. – Speculaţia şi acoperirea pe pieţele la termen de mărfuri agricole, Editura RAO, Bucureşti, 2002. 3. Stoian I. – Regimul juridic al valorilor mobiliare şi analiza economică a investiţiei în acţiuni şi obligaţiuni, Ed. Oscar Print, Bucureşti, 1999. 4. Popa, I. - Tranzacţii comerciale internaţionale, Ed. Economică, Bucureşti, 1997. 5. Popa, I. - Bursa, VOL. 1 şi 2, Editura Adevărul, Bucureşti, 1994, 1995. 6. Purcell, D. W.; Koontz, S. – Agricultural Futures and Options, Principles and Strategies, 2nd Edition, Prentice Hall, 1999. *** http://ec.europa.eu/internal_market/securities/isd/index_en.htm

Metoda de evaluare: Examenul final la această disciplină este un examen scris, sub formă de întrebări grilă şi întrebări deschise, însă cuprinde atât întrebări grilă simple (fără argumentare) cât şi din întrebări grilă sub formă de aplicaţii (rezolvarea unor probleme), ţinându-se cont de participarea la activităţile tutoriale şi rezultatul la temele de control ale studentului.

5

Unitatea de învăţare 1 LOCUL, ROLUL ŞI IMPORTANŢA BURSELOR ÎN ECONOMIE

Cuprins 1.1. Introducere 1.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare 1.3. Rezumatul unităţii de învăţare 1.3.1. Organizarea burselor de mărfuri şi prezentarea generală a bursei 1.3.2. Scurt istoric al burselor în lume 1.3.3. Trăsături fundamentale ale pieţei bursiere 1.3.4. Bursa de mărfuri 1.3.5. Pieţele futures comerciale 1.4. Îndrumar pentru autoverificare

1.1. Introducere Din ce în ce mai mult, în economia românească, se vorbeşte despre bursă şi importanţa ei. Majoritatea oamenilor consideră bursa ceva abstract şi misterios. Există şi persoane care cred că bursa este un joc. În realitate, rolul burselor devine din ce în ce mai pregnant. 1.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare Obiectivele unităţii de învăţare: - înţelegerea conceptelor cu care operează această ramură a economiei naţionale; - identificarea principalelor etape în dezvoltarea burselor din România; - stabilirea locului şi importanţei burselor în cadrul economiei naţionale; - înţelegerea importanţei profesiunii de broker în cadrul economiei naţionale; - poziţionarea brokerului în contextul actualului nivel de dezvoltare a economiei româneşti. Competenţele unităţii de învăţare: – studenţii vor putea să definească noţiunea de bursă, tranzacţiile bursiere, noţiunea de broker; – studenţii vor cunoaşte funcţiile bursei şi vor înţelege astfel rolul şi utilitatea activităţii bursiere; 6

–

studenţii vor putea identifica relaţia dintre bursă, activitate comercială şi profitabilitate.

Timpul alocat unităţii: 4 ore

1.3. Rezumatul unităţii de învăţare 1.3.1. Organizarea burselor de mărfuri şi prezentarea generală a bursei Etimologic, termenul de bursă provine din latinescul “byrsa” care înseamnă punguţă sau săculeţ. Bursele sunt instituţii create cu scopul de a reuni pe comercianţi, industriaşi, bancheri, producători, armatori, asigurători, în vederea negocierii valorilor publice şi private, devizelor, mărfurilor, produselor financiare şi acoperirii riscurilor diverse, după o anumită procedură şi numai de anumiţi intermediari, sub supravegherea unei autorităţi. Bursele sunt locurile în care au loc întâlniri regulate ale operatorilor sau reuniuni ale comercianţilor, mijlocitorilor, adică a oamenilor de afaceri care se întâlnesc la anumite ore spre a vinde şi a cumpăra după anumite norme şi uzanţe. Bursa este o piaţă care nu se deosebeşte în mod esenţial de alte pieţe, dar are o particularitate: bunurile puse în vânzare, care sunt în cantitate mare şi a căror natură este precizată de uzanţe şi condiţii contractuale, nu sunt ţinute de vânzători în faţa cumpărătorilor. Bursele sunt instituţii unde se negociază (se vând şi se cumpără) valori mobiliare sau mărfuri după o anumită procedură, de anumiţi intermediari şi numai sub supravegherea unei autorităţi. Bursa, instituţie caracteristică economiei de piaţă, a apărut şi s-a extins o dată cu dezvoltarea schimburilor comerciale şi formarea pieţei mondiale capitaliste.

1.3.2. Scurt istoric al burselor în lume În perioada Evului Mediu, când marile rute comerciale au dispărut, mărfurile erau vândute şi cumpărate în mici pieţe locale, care au devenit ulterior târguri medievale. Tot în acea perioadă apare şi comerţul la termen şi modalităţile de 7

contractare prin mostre. Cele mai cunoscute târguri erau la Paris, Lyon, Anvers, Geneva, Veneţia. Prima bursă s-a înfiinţat la ANVERS în anul 1531, numele provenind de la familia Van den Börse, care avea un han unde se întâlneau comercianţii. Pe frontispiciul acestuia scria: “Pentru folosinţa comercianţilor din toate ţările şi de toate limbile” (“Ad usum negotiatorum cujuscunque nationis et linguae”). Aici se tranzacţionau: cafea, cacao, scorţişoară, piper şi alte mirodenii. Prima bursă modernă este înfiinţată în Anglia, la 1554, sub numele de Royal Exchange, de către Thomas Gresham. În Austria, în 1771, sub auspiciile împărătesei Maria Tereza, se înfiinţează prima bursă de valori modernă. Numărul burselor de mărfuri şi valori creşte în secolele XVII – XX în Anglia, Germania, Rusia, Italia şi SUA. 1.3.3. Trăsături fundamentale ale pieţei bursiere: a) Bursa este o piaţă selectivă, deoarece nu se poate tranzacţiona orice activ. De exemplu, pentru ca o marfă să poată fi tranzacţionată, trebuie să îndeplinească trei condiţii:  să fie un bun fungibil – care îşi schimbă forma prin întrebuinţare, dar rămâne consumabil  să fie un bun standardizabil  să fie depozitabil b) Bursa este o piaţă simbolică deoarece tranzacţiile se execută fără livrarea efectivă a activului contractual, în special în cazul operaţiunilor la termen. Lichidarea tranzacţiilor se face prin compensare (offsetting), care constă în încheierea unui contract de sens opus celui iniţial; c) Bursa este o piaţă reprezentativă sau caracteristică – sunt tranzacţionate o serie de materii prime şi pe aceasta se formează preţurile de referinţă; d) Bursa este o piaţă liberă – se manifestă direct cererea şi oferta; e) Vânzătorul nu-şi etalează marfa, ci prezintă un document prin care face dovada că este posesorul ei. Cumpărătorul nu trebuie să vadă marfa pentru că el cunoaşte din documentele standardizate toate caracteristicile acesteia. f) Este o piaţă care permite repartizarea echilibrată a riscurilor deoarece orice parte implicată în tranzacţie poate şti în avans care este nivelul de preţ în următoarele 1-12 luni, care sunt condiţiile de vânzarecumpărare a mărfii şi în funcţie de acestea să hotărască independent ce tranzacţie va efectua. 8

g) Bursa este o piaţă simetrică, un joc cu sumă nulă – nu există câştig fără pierdere. h) Bursa funcţionează în paralel cu piaţa fizică, interconectân-du-se cu aceasta. i) Bursa are un caracter concurenţial. j) La Bursă se negociază prin metoda licitaţiilor. k) Bursa se conduce după legislaţia fiecărei ţări. 1.3.4. Bursa de mărfuri Bursele de mărfuri sunt pieţe de interes general, reglementate şi autorizate, care asigură membrilor şi clienţilor acestora condiţii centralizate de negociere şi de gestionare a riscurilor prin sisteme de tranzacţionare şi compensare. Caracteristicile Bursei de Mărfuri:  

Mărfurile se negociază în mod selectiv. U.m. se numeşte lot sau contract a cărei mărime este în funcţie de natura mărfii şi se stabileşte în regulamentul de funcţionare a bursei şi statut. Exemplu: BUENOS AIRES COMMODITY EXCHANGE 1 lot grâu = 100 t CHICAGO BOARD OF TRADE (CBOT) u.m. = BUSHEL (baniţă) 1 bushel = 36,36 l (Anglia) 1 lot/contract = 5000 bushels (Greutatea e variabilă în funcţie de densitatea cerealelor: grâu - 28 kg; porumb - 24 kg; ovăz – 14 kg). NEW YORK COTTON EXCHANGE u.m. = LIVRA 1 livra = 0,453 kg 1 lot/contract = 50000 livre SAO PAOLO COFFE AND COCOA 1 lot cafea = 50 t NYMEX u. m. = BARIL 1 lot = 10000 barili; 1 baril = 1,59 hl = 0,159 mc  Preţurile formate la Bursa de Mărfuri se numesc cotaţii şi sunt preţuri reprezentative.  Contractul este tipizat.  Vânzătorul prezintă doar documentul justificativ al mărfii: - recipisa de depozit (wherehouse deposit) - atestă dreptul de proprietate asupra mărfii - recipisa warrant - dreptul de uz al mărfii 9

1.3.5. Pieţele futures comerciale Pe continentul american, pe teritoriul SUA, funcţionează 10 din cele mai mari burse de mărfuri din lume. Dintre acestea se remarcă, fără îndoială, Chicago Board of Trade şi Chicago Mercantile Exchange, oraşul Chicago având cea mai impresionantă activitate bursieră în ceea ce priveşte comerţul de bursă. În afară de Chicago, oraşe cu burse importante sunt: New York (cu bursele Nymex – importantă pentru tranzacţiile cu petrol şi produse petroliere, New York Cotton Exchange bumbac), Kansas (Kansas City Board of Trade - grâu, porumb şi seminţe de soia), Minneapolis, (Minneapolis Grain Exchange - grâu şi seminţe de floarea-soarelui) şi New Orleans (New Orleans Commodity Exchange - bumbac, orez, boabe de soia). Tot pe teritoriul american, în Canada mari burse de mărfuri sunt Winnipeg Commodity Exchange (grâu) şi Toronto Futures Exchange (bovine, porcine şi cereale). Cea mai mare bursă de mărfuri din America de Sud şi una dintre cele mai mari burse din lume este bursa braziliană Bolsa de Mercadorias y Futuros. Acestă bursă a luat naştere în anul 1991, prin fuzionarea burselor Bolsa Mercandil y de Futuros (fondată în 1986) şi Bolsa de Mercadorias de Sao Paolo (fondată în 1917). Alte burse din America de Sud: Sao Paolo Coffee and Cocoa, Bolsa Brasiliera-Rio de Janeiro (soia, cafea, cacao), Buenos Aires Commodity Exchange (porumb, grâu, cornute vii). Dacă avem în vedere bursele de mărfuri europene, putem observa că, în perioada actuală, cele mai importante instituţii de acest gen sunt situate în Marea Britanie, Franţa şi Olanda. Cea mai importantă bursă de mărfuri engleză este, în prezent, London Metal Exchange (LME). Tranzacţiile la această bursă se axează pe cupru, zinc, plumb, cositor, argint, aluminiu, nichel. Activitatea bursei a cunoscut o stagnare după cel de-al II-lea război mondial, dar a fost revitalizată la sfârşitul deceniului 6, devenind în prezent cea mai importantă bursă unde se tranzacţionează metale. Tot la Londra, în 1954, a fost înfiinţată London Commodity Exchange, având drept membri fondatori numeroase asociaţii specializate pe tranzacţionarea unor mărfuri ca: făină de soia, cacao, cafea, lână, zahăr, cauciuc, etc. Alte burse londoneze importante sunt: International Petroleum Exchange (produse petroliere), The United Terminal Sugar Market (zahăr industrial şi rafinat), Baltic Mercantile and Shipping Exchange (grâu, cartofi albi, orz şi navlosiri), London Rubber Terminal Market (cauciuc). O bursă destul de importantă se află şi la Liverpool, aici fiind cotate 17 sorturi de bumbac. În Franţa, The Paris International Futures Market a fost 10

deschisă în 1964 în cadrul Bourse de Paris. În prezent, aici se tranzacţionează cele mai mari cantităţi de zahăr "alb" (de calitate superioară). Franţa este cel mai mare producător de zahăr "alb" din întreaga lume (peste 4 milioane de tone pe an), exportând mai mult de jumătate din producţia proprie. La bursa franceză se mai tranzacţionează lână, bumbac, cafea şi cacao, dar nici una dintre contractele futures pe mărfurile respective nu înregistrează cifre notabile (mai puţin de 30.000 de contracte pe an) comparativ cu celelalte pieţe mondiale specializate. Alte burse franceze dar mai puţin importante sunt: Bourse de Commerce du Havre (cafea), Bourse de Commerce de Roubais Tourcain (lână). Olanda are o tradiţie îndelungată în ceea ce priveşte comerţul internaţional. În trecut olandezii comercializau cafea, zahăr, cacao, cauciuc, piei, etc. Burse active funcţionează în Amsterdam: Amsterdam Terminal Market (cartofi albi, ouă, carne de porc, laminate din oţel), Rotterdam: Rotterdam Futures Market (seminţe şi uleiuri vegetabile comestibile) şi Rotterdam Petroleum Exchange (produse petroliere). În Japonia, cele mai importante burse de mărfuri sunt: Tokyo Commodity Exchange, Tokyo Grain Exchange, Tokyo Sugar Exchange, Osaka Textile, Osaka Sugar, Osaka Grain, Hokkaido Grain Exchange (grâu, orez), Kobe Grain Exchange (grâu, orez), Kobe Rubber Exchange, Nagoya Grain and Sugar Exchange şi Kanmon Commodity Exchange (metale neferoase şi laminate de oţel). În afară de acestea, în Asia mai există o bursă importantă, în Hong Kong (Hong Kong Commodity Exchange). Primele mărfuri tranzacţionate aici au fost bumbacul (începând cu 9 mai 1977) şi zahărul (începând cu 15 noiembrie 1977). Doi ani mai târziu au început să fie tranzacţionate şi boabele de soia, această marfă având un succes deosebit pe piaţă. Începând cu 19 august 1980 s-a deschis piaţa aurului în cadrul acestei burse. Deoarece diferenţa de fus orar faţă de New York este de 12 ore, bursa din Hong Kong este deschisă în timp ce celelalte pieţe futures pe aur de pe glob sunt închise. Din această cauză, bursa din Hong Kong completează bursele similare din New York sau Londra, fiind în prezent a treia bursă din lume care realizează tranzacţii apreciabile cu aur. Alte burse asiatice cunoscute sunt: Singapore Commodity Exchange (cositor, cauciuc natural), Malaysian Rubber Exchange and Licesing Bord (cauciuc natural), Penang Metal Exchange (cositor), Bangkok Commodity Exchange (orez). În Australia există o singură bursă de mărfuri importantă: Sydney Futures Exchange (lână, cornute vii, carne de vită dezosată). De asemenea, în Noua Zeelandă o bursă mai importantă este: New Zeeland Futures Exchange din Wellington (lână, ovine vii). 11

În Africa, o bursă de mărfuri cu un volum destul de ridicat de tranzacţii este Alexandria Cotton Exchange din Egipt.

1.4. Îndrumar pentru autoverificare Sinteza unităţii de învăţare 1 Bursele sunt instituţii unde se negociază (se vând şi se cumpără) valori mobiliare sau mărfuri după o anumită procedură, de anumiţi intermediari şi numai sub supravegherea unei autorităţi. Prima bursă s-a înfiinţat la ANVERS în anul 1531, numele provenind de la familia Van den Börse, care avea un han unde se întâlneau comercianţii. Pe frontispiciul acestuia scria: “Pentru folosinţa comercianţilor din toate ţările şi de toate limbile” (“Ad usum negotiatorum cujuscunque nationis et linguae”). Aici se tranzacţionau: cafea, cacao, scorţişoară, piper şi alte mirodenii. Trăsăturile fundamentale ale pieţei bursiere sunt: - piaţă simbolică - piaţă selectivă - piaţă reprezentativă - piaţă liberă - piaţă cu caracter concurenţial - piaţă echilibrată - piaţă a licitaţiilor Tipuri de contracte: Contractele forward au apărut cu câteva secole în urmă pe pieţele de mărfuri; se cunosc două categorii de contracte la termen: forward (“anticipate”) şi futures (“viitoare”); primul contract forward a fost încheiat la 13 martie 1851; obiectul acestuia îl constituiau 3.000 busheli de porumb, care urmau să fie livraţi în iunie la un preţ cu un cent mai mic decât preţul porumbului la 13 martie. Contractul futures sunt contracte tipizate de vânzare-cumpărare încheiate numai la bursă. Sunt contracte standardizate, în sensul că termenii contractului sunt predeterminaţi, negocierea purtându-se, în esenţă, asupra preţului. Au apărut în 1865 la C.B.O.T., care a decis să formalizeze tranzacţiile cu cereale prin introducerea de contracte standard denumite contracte futures. Tipuri de operaţiuni futures încheiate la bursa de mărfuri I. Operaţiuni la disponibil (spot/cash) II. Operaţiuni la termen 1. Operaţiuni speculative 2. Operaţiuni de hedge (HEDGING) 3. Operaţiuni de arbitraj 4. Operaţiuni facultativ multiple 5. Operaţiuni de spreading III. Operaţiuni la termen speciale – OPŢIUNI Concepte şi termeni de reţinut 12

 piaţă bursieră;  operaţiuni bursiere;  caracter simbolic;  offseting;  bushel;  tick;  contracte forward;  contracte futures. Întrebări de control şi teme de dezbatere 1. Care este rolul şi locul burselor în economia unei ţări ? 2. Care sunt trăsăturile caracteristice ale pieţei bursiere?

Teste de evaluare/autoevaluare 1. a) b) c) d)

Locul în care se încheie tranzacţiile bursiere se numeşte: semicerc floor broker ringul bursei agenţie de brokeraj

2. Preţul mărfurilor tranzacţionate la bursă se numeşte: a) cotaţie b) curs c) tick d) bid

13

Bibliografie obligatorie 1. Roxana Ionescu - Burse de mărfuri şi valori, Ed. Pro Universitaria, Bucureşti, 2007 2. Hurduzeu, G. – Speculaţia şi acoperirea pe pieţele la termen de mărfuri agricole, Editura RAO, Bucureşti, 2002. 3. Stoian I. – Regimul juridic al valorilor mobiliare şi analiza economică a investiţiei în acţiuni şi obligaţiuni, Ed. Oscar Print, Bucureşti, 1999. 4. Popa, I. - Tranzacţii comerciale internaţionale, Ed. Economică, Bucureşti, 1997. 5. Popa, I. - Bursa, VOL. 1 şi 2, Editura Adevărul, Bucureşti, 1994, 1995. 6. Purcell, D. W.; Koontz, S. – Agricultural Futures and Options, Principles and Strategies, 2nd Edition, Prentice Hall, 1999. *** http://ec.europa.eu/internal_market/securities/isd/index_en.htm

14

Unitatea de învăţare 2 MECANISMUL TRANZACŢIILOR BURSIERE Cuprins 2.1. Introducere 2.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare 2.3. Rezumatul unităţii de învăţare: 2.3.1. Mecanismul de desfăşurare a tranzacţiilor bursiere 2.3.2. Baza (Basis-ul) 2.4. Îndrumar pentru autoverificare

2.1. Introducere Procesul iniţierii, încheierii şi lichidării unui contract futures este asemănător cu mecanismul tranzacţiilor cu titluri financiare primare şi cuprinde următoarele etape: transmiterea şi executarea ordinului, operarea contului în marjă, intervenţia casei de compensaţie (de cliring) şi executarea finală a contractului. Rolul esenţial în derularea tranzacţiilor revine casei de cliring, care asigură atât marcarea zilnică la piaţă a poziţiilor futures, cît şi compensaţia globală a tranzacţiilor care se efectuează la bursă. Ansamblul operaţiunilor de compensaţie, decontare şi predare/primire de titluri - desfăşurate sub coordonarea casei de cliring - poartă numele de regularizare (engl. settlement). Prin acest proces are loc actualizarea (marcarea la piaţă) sau, după caz, lichidarea contractelor futures. Fiecare piaţă locală are un set specific de fundamente ale relaţiei cerere – ofertă care o diferenţiază de alte zone. Dacă aceste fundamente se modifică, apare o diferenţă între preţurile cash şi cele futures, diferenţă numită bază.

2.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare Obiectivele unităţii de învăţare: - înţelegerea modalităţii în care se desfăşoară tranzacţiile în bursă; - stabilirea locului şi importanţei brokerilor în cadrul tranzacţiilor bursiere; - înţelegerea importanţei profesiunii de broker în cadrul pieţei bursiere; - delimitarea activităţilor Casei de Compensaţie. 15

Competenţele unităţii de învăţare: – studenţii vor putea să definească noţiunea de ring bursier, ordin de bursă, noţiunea de bază; – studenţii vor cunoaşte funcţiile casei de compensaţie şi vor înţelege astfel rolul şi utilitatea activităţii acesteia; – studenţii vor putea identifica relaţia dintre broker, bursă, casă de compensaţie şi client.

Timpul alocat unităţii: 4 ore

2.3. Rezumatul unităţii de învăţare 2.3.1. Mecanismul de desfăşurare a tranzacţiilor bursiere Orice persoană interesată să tranzacţioneze la Bursă este obligată să apeleze la un intermediar autorizat. Operaţiunile pe piaţa burselor de mărfuri şi valori sunt derulate de către clienţi persoane fizice sau persoane juridice - prin intermediul societăţilor de brokeraj şi a brokerilor. Aceşti agenţi bursieri au drept de tranzacţionare în ringul bursei (trading floor sau pit). Dacă tranzacţionăm la Bursa de Mărfuri se numesc Societăţi de Brokeraj, iar dacă tranzacţionăm la Bursa de Valori se numesc Societăţi de Servicii de Investiţii Financiare (SSIF). Oricărui client care se adresează unui intermediar, i se prezintă un contract care cuprinde toate drepturile, obligaţiile şi riscurile care apar din contractele bursiere. Dacă clientul este de acord trebuie să semneze acest contract, urmând să se deruleze mecanismul specific pieţei. 1. Clientul dă ordin de vânzare/cumpărare şi depune marja, adică garanţia necesară pentru iniţierea tranzacţiilor; 2. Ordinul este transmis brokerului din bursă; 3. Ordinul este executat, în ringul bursei, în funcţie de prioritate şi tipul acestuia; 4. După perfectarea acordului de voinţă, contractele se înregistrează la Clearing House; 5. Brokerul returnează Agenţiei de Brokeraj caietul de ordine semnat; 6. Agenţia înştiinţează clientul asupra executării ordinului (precizând preţul şi cantitatea); 7. Sunt transmise datele din contul clientului, iar Clearing House face „marcarea la piaţă” a poziţiilor deschise, 16

compensarea şi lichidarea contractelor; 8. Clearing House transmite situaţia clientului către Agenţia de Brokeraj care plăteşte/încasează sumele rezultate din marcarea la piaţă şi compensare; 9. Clientul primeşte situaţia completă a contului său futures, reflectată în raporturile de tranzacţionare şi contul de profit şi pierdere;

2.3.2. Baza (Basis-ul) Între preţurile care se formează pe pieţele cash şi cele care se formează pe pieţele bursiere există o diferenţă sau un ecart. Aceasta poartă denumirea de Bază. Cerealele se recoltează, în general, pe parcursul câtorva luni ale anului, dar numai un procent mic este folosit la recoltare, restul este stocat până când este necesar pentru hrană, procesare, export, etc.. Cheltuielile de stocare – cunoscute ca taxe de întreţinere sunt, în mod normal, reflectate în preţurile futures pentru diferite luni contractuale. Ele nu includ numai costul utilizării facilităţilor de stocare, ci şi costuri precum asigurarea cerealelor şi dobânda la capitalul investit. Cumpărătorii sunt, de obicei, dispuşi să plătească un preţ mai mare pentru cereale pe măsura trecerii anului comercial, pentru a acoperi taxele de întreţinere. În consecinţă, aceste taxe tind să fie reflectate în preţul contractului futures. Contractele futures mai îndepărtate sau solicitate tind să fie negociate la preţuri mai mari decât contractele futures cu termene scadenţe apropiate. De exemplu, preţurile futures la contractele cu livrare în acelaşi an cresc, în mod normal, progresiv de la o lună la alta. Dar se poate ca piaţa să nu reflecte totalitatea taxelor de întreţinere şi atunci este vorba de o piaţă inversă. Aceasta poate să apară când există:  cerere mare de cereale pe piaţa cash,  intenţia proprietarilor de silozuri de a stoca cereale pe cont propriu, la mai puţin decât capacitatea totală. Definiţie: Diferenţa (ecartul) existentă între două categorii de preţ aferente, de regulă, aceluiaşi activ se numeşte BAZĂ (BASIS). Categoriile de preţuri sunt date de:  tipul contractului,  scadenţa acestuia. Dacă notăm cu: Pfwa = preţ forward apropiat Pfwn = preţ forward îndepărtat Pc = preţ cash (spot) Pftn P Pfwn Pfwa Pc

17

Figura nr.1. Evoluţia preţurilor cash, forward, futures Preţul forward apropiat (Pfwa) va avea o evoluţie paralelă cu preţul forward îndepărtat (Pfwn) şi va fi mai mare ca preţul cash/spot (Pc). Dacă notăm cu: Pftn = preţ futures îndepărtat Pfwn = preţ forward îndepărtat BAZA = diferenţa dintre preţurile spot/cash (Pc) şi cele futures (Pft) B = Pc - Pft De observat: Pft este mai mare decât Pc. Diferenţa dintre Pc şi Pft (BAZA) este determinată de trei elemente: 1. COST – OF – CARRY (COC) = cheltuieli aferente achiziţionării şi păstrării unei mărfi pe parcursul unei perioade de timp determinate. Se numeşte şi COST DE TRANSPORT. Costul de transport= Cheltuieli de transport+Cheltuieli de asigurare a mărfi+Cheltuieli de încărcare/descărcare+Cheltuieli de asigurare a mărfii 2. TIME COST (TC) = COSTUL RISCULUI DE TIMP pentru cost - of – carry (COC) Pfw=Pc+COC+TC COC va fi stabilit în funcţie de costurile din ziua respectivă. Dar pentru ca nu se poate anticipa care va fi valoarea COC peste n luni, se va ţine cont şi de acest risc de modificare a COC numit Time Cost (TC). 3. RISCUL DE VARIAŢIE în timp (creştere sau scădere) a preţului activului(R). Acest risc de variaţie a preţului activului este cu atât mai mare cu cât scadenţa este mai îndepărtată. Rezultă tendinţa ca Pftn să fie mai mare decât Pfwn deoarece: Pft=Pfw+R Şi, de asemenea, Time Cost este mai mare la contractele futures pentru că pe piaţa bursieră există mai multe cheltuieli pe care 18

clientul nu le mai recuperează (exemplu: apelurile în marjă). Dar între Pc şi Pfta există o tendinţă de apropiere (până la identificare) atunci când se apropie scadenţa. Riscul de variaţie în timp a preţului activului apare şi datorită faptului că operatorii de pe piaţa bursieră acţionează DESCOPERIT (fără a dori livrarea efectivă a activului), având ca scop obţinerea de PROFIT. Cu toate acestea, în anumite situaţii, Pc poate creşte mai mult decât Pft. De exemplu: când pe piaţa futures se apropie termenul scadent al contractului de vânzare mărfuri (şi operatorii nu fac offseting), de pe piaţa cash se va cumpăra foarte mult. Pentru că vor fi mulţi cumpărători, iar ofertă limitată va creşte şi preţul cash. Preţul futures la respectivele contracte va rămâne constant un timp. În acest moment apare situaţia în care Pft poate scădea sub Pc (dar numai la scadenţa contractului futures, şi numai pentru o perioadă scurtă de timp, deoarece operatorii se vor orienta spre preţul cash). În rest, tendinţa dintre Pc şi Pft este de paralelism. În situaţia a) Pc este mai mic decât Pft, rezultă BASIS negativ şi o situaţie numită CONTANGO sau REPORT. În situaţia b) Pc este mai mare decât Pft rezultă BASIS pozitiv şi o situaţie (piaţă) anormală şi temporară numită BACKWARDATION sau DEPORT. Această situaţie poate fi creată atât de piaţa spot/cash, cât şi de cea futures. La un moment dat, se poate ca preţul cash/spot să fie constant, iar Pft să scadă. Luând în considerare coordonata temporală, se poate afirma că o piaţă CONTANGO este caracteristică situaţiei în care Pft cresc progresiv o dată cu creşterea timpului rămas până la expirarea contractului futures, iar o piaţă BACKWARDATION reprezintă situaţia în care Pft scad progresiv, o dată cu creşterea timpului rămas până la expirarea contractului futures. Dacă, de exemplu, pe 10 februarie preţul cash FOB Chicago al boabelor de soia nr. 2 yellow este de 6,20 $/bushel iar preţul futures mai este de 6,50 $/bushel, atunci baza pentru boabe de soia la contractul futures este de (6,20 – 6,50) $ = - 0,30 $. Această situaţie este denumită “30 sub” (engl. 30 under), însemnând că preţul cash este cu 0,30 $ sub nivelul preţului futures mai. Deoarece locaţia, costul de transport şi calitatea mărfii fizice se modifică, baza se schimbă. De exemplu, în aceeaşi zi preţul cash CIF al boabelor de soia de o calitate superioară (de exemplu nr. 1) la New Orleans, ar putea fi de 7 peste preţul futures mai (engl. 7 over) pentru un preţ cash echivalent cu 6,57 $/bushel. Figura de mai jos ilustrează cum relaţia cash - futures diferă în raport cu locaţia şi calitatea. La o anumită locaţie preţurile futures fac primă în raport cu preţurile cash, iar la o altă locaţie preţurile futures înregistrează discount faţă de cele cash. 19

De exemplu, condiţii diverse pot cauza o insuficienţă a ofertei într-o anumită regiune, în timp ce oferta într-o altă regiune este suficient de mare pentru a satisface cererea. Această situaţie ar putea determina o evoluţie anormală a relaţiei dintre preţul cash şi preţul futures datorită dezechilibrului local între cerere şi ofertă. Pe o piaţă normală preţurile futures se pot determina pe baza preţurilor cash, relaţia de calcul fiind în acest caz: Pftt1T = Pct + CPt x Rt1T x (T-t)/365 + Gt1T unde Pct este preţul cash la momentul t; Rt1T este rata anuală a dobânzii aferentă unui credit lipsit de risc, pentru perioada T-t, iar Gt1T reprezintă costurile aferente păstrării unei unităţi de marfă pe perioada dintre t şi T. În condiţii normale, preţurile cash la punctele de livrare vor rămâne sub nivelul preţurilor futures. Această situaţie fiind cunoscută, aşa cum am mai spus, sub numele de contango sau report. O relaţie cash - futures normală este asociată cu o ofertă adecvată relativ la cererea curentă şi viitoare. Baza (cash - futures) este mai mare pentru contractele cu livrare mai depărtată în timp, în acelaşi an de recoltare, pentru că perioada de depozitare mai îndelungată necesită cheltuieli cu marfa (engl. carrying charges) mai mari, preţul fiecărui contract futures reflectând un anumit procent din costul total al deplasării produsului până la punctul final de livrare. Baza variază în raport cu fluctuaţiile costului componentelor: dobânzi, depozitare, manipulare, asigurare, şi valoarea însăşi a mărfii. Baza reprezintă, pentru un operator, un element de referinţă în ceea ce priveşte acţiunea sa pe piaţă. Astfel, cu cât preţul futures este mai mare, cu atât un producător este mai tentat să-şi depoziteze marfa, pentru a-l oferi pe piaţă mai târziu, fapt ce poate încuraja construcţiile cu facilităţi de stocare. Situaţia de backwardation (deport) apare atunci când oferta de mărfuri se reduce şi/sau cererea pentru livrări imediate devine excesivă în raport cu oferta, preţurile cash depăşind preţurile futures (fac primă faţă de preţurile futures). Pe o astfel de piaţă, preţurile contractelor futures cu cel mai apropiat termen de expirare sunt mai mari decât preţurile futures pentru lunile ulterioare. Ca atare, lipsa unei mărfi de pe piaţă (deficit de ofertă) poate da naştere la ceea ce se numeşte “piaţa răsturnată”, anormală sau “piaţă inversată” (engl. inverted market). În concluzie, BAZA depinde de:  stocurile rămase din anul anterior,  cererea şi oferta de produse substituibile,  perspectivele producţiei anului curent,  producţia mondială,  cererea externă, 20

 costurile stocării,  facilităţile de stocare,  costurile de transport,  costurile de asigurare,  politici agricole,  fluctuaţiile sezoniere de preţ,  termenul de expirare al contratului futures,  eventualele probleme de transport. În mod similar, mai mulţi factori afectează basis-ul pentru instrumente financiare:  costurile creditului,  rata dobânzii,  politica monetară a Consiliului Federal pentru Rezerve,  politici fiscale reflectate în deficit,  durata până la expirarea contractului futures,  costurile cerinţelor de marjă. BASIS-ul nu poate fi estimat cu precizie, dar este, în general, mai puţin volatil decât preţurile cash sau futures. Cel care se bazează pe basis este Hedgerul. Cunoscând basis-ul, hedgerul înlocuieşte riscul fluctuaţiei de preţ cu riscul mai mic al unei schimbări a relaţiei între Pc şi Pft ale mărfii.

2.4. Îndrumar pentru autoverificare Sinteza unităţii de învăţare 2 Ordinul de bursă reprezintă documentul care se întocmeşte clientului de către Agenţia de Brokeraj şi în care se specifică cerinţele clientului. Tipuri de ordine: - ordine “la piaţă” (AD MARKET) - ordine “limită” (LIMIT ORDER) - ordine “stop” (STOP LOSS) Diferenţa existentă între preţul unei mărfi pe piaţa reală şi preţul aceleiaşi mărfi pe piaţa bursieră poartă denumirea de bază. B = Pc – Pft Diferenţele în bază datorate locaţiei, reflectă costurile de transport al mărfii fizice de la o piaţă locală la punctele de livrare desemnate, şi diferenţa dintre cerere şi ofertă între piaţa locală şi punctele de livrare pentru contractul futures. Disponibilitatea facilităţilor de transport, vremea nefavorabilă care poate afecta marfa în timpul transportului, greve etc. pot influenţa componentele bazei. Dacă Pc este mai mic decât Pft, rezultă BASIS negativ şi o situaţie numită CONTANGO sau REPORT. 21

Dacă Pc este mai mare decât Pft rezultă BASIS pozitiv şi o situaţie (piaţă) anormală şi temporară numită BACKWARDATION sau DEPORT. Această situaţie poate fi creată atât de piaţa spot/cash, cât şi de cea futures. Concepte şi termeni de reţinut  ringul bursei;  Clearing House;  ad market order;  basis;  cost of carry;  bakwardation;  contango. Întrebări de control şi teme de dezbatere 1. Care sunt elementele care determină baza? 2. Cum se derulează o tranzacţie bursieră?

Teste de evaluare/autoevaluare 1. Dacă un client doreşte să încheie contracte la bursa de mărfuri se va adresa: a) unei bănci b) unei agenţii de brokeraj c) unei societăţi emitente d) unei societăţi de brokeraj 2. Compensarea contractelor bursiere este realizată de către: a) broker b) Societatea de Servicii de Investiţii Financiare c) Casa de Compensaţie d) Bursă 22

Bibliografie obligatorie 1. Roxana Ionescu - Burse de mărfuri şi valori, Ed. Pro Universitaria, Bucureşti, 2007. 2. Hurduzeu, G. – Speculaţia şi acoperirea pe pieţele la termen de mărfuri agricole, Editura RAO, Bucureşti, 2002. 3. Stoian I. – Regimul juridic al valorilor mobiliare şi analiza economică a investiţiei în acţiuni şi obligaţiuni, Ed. Oscar Print, Bucureşti, 1999. 4. Hurduzeu, G. – Achiziţiile de firme pe piaţa de capital, Editura Economica, Bucureşti 2002. 5. Hurduzeu, G; Lupu, R. – Pieţele la termen, Editura ASE, Bucureşti, 2000.

23

Unitatea de învăţare 3 TIPURI DE OPERAŢIUNI ÎNCHEIATE LA BURSELE DE MĂRFURI

Cuprins 3.1. Introducere 3.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare 3.3. Rezumatul unităţii de învăţare 3.3.1. Tranzacţii cu contracte la termen 3.3.2. Tipuri de operaţiuni futures încheiate la bursa de mărfuri 3.3.3. Speculaţia pe pieţele bursiere 3.3.4. Operaţiunile de hedge 3.4. Îndrumar pentru autoverificare

3.1. Introducere Operaţiunile încheiate la bursă pun problema alocării în timp şi spaţiu a resurselor. Variaţiile în cererea şi oferta de pe piaţa produselor fizice conferă multiple oportunităţi de arbitraj, ducând la modificări ale preţurilor pe pieţele futures, acestea nefiind deconectate de pieţele la vedere (pieţele futures nesubstituindu-se pieţelor la vedere, ele fiind o reflectare a modificărilor pieţelor la vedere). De asemenea, prin utilizarea operaţiunilor futures în scop de acoperire un fermier poate avea un acces mai uşor la credite, căci băncile sunt înclinate să acorde împrumuturi când beneficiile viitoare sunt protejate contra evoluţiei adverse a pieţei. Pe de altă parte, băncile vor putea acorda facilităţi pentru fermierii care şi-au acoperit riscul faţă de variaţiile nefavorabile ale preţului. Dacă ei fac dovada că deţin un contract la termen (futures) la bursa de mărfuri, băncile vor acorda aceste facilităţi. Exemplu: banca acordă un credit de 70% din valoarea mărfii, pentru cei care nu au contracte la termen la bursă, iar pentru cei care au, valoarea creditului va fi de 85% din valoarea mărfii. Folosind hedging-ul în planificarea necesarului de credite se poate utiliza, cu aceleaşi investiţii, un volum mai mare de afaceri, cu toate efectele derivate pe care le are asupra rezultatelor financiare ale fermierilor. Pe de altă parte, operatorul care deţine stocuri trebuie să le finanţeze. Creditele acordate de bănci sunt frecvent gajate cu aceste produse. Pentru bănci intervine riscul ca această garanţie să îşi modifice valoarea în sensul scăderii acesteia ca urmare a scăderii preţului la produsele de bursă. Pentru a evita această situaţie şi a păstra o marjă de securitate, băncile limitează angajamentele şi acordă finanţări ce reprezintă, de regulă, 40–60 24

% din valoarea garanţiei.

3.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare Obiectivele unităţii de învăţare: - înţelegerea conceptelor cu care operează speculatorii şi hedgerii; - identificarea principalelor etape în realizarea de tranzacţii bursiere; - stabilirea scopului fiecărui tip de operaţiune bursieră; - înţelegerea importanţei conştientizării riscului existent în tranzacţiile bursiere; - stabilirea diferenţelor dintre speculator şi hedger. Competenţele unităţii de învăţare: – studenţii vor putea să definească speculaţia, hedging-ul, spreading-ul; – studenţii vor cunoaşte tipurile de speculaţii şi vor înţelege astfel rolul şi utilitatea fiecăruia; – studenţii vor putea identifica relaţia dintre short hedge şi speculaţie a la baisse; – studenţii vor putea identifica relaţia dintre long hedge şi speculaţie a la hausse.

Timpul alocat unităţii: 6 ore

3.3. Rezumatul unităţii de învăţare 3.3.1. Tranzacţiile cu contracte la termen La bursă se pot întâlni următoarele tipuri de contracte: 1. Contractele cash (au comptant) Sunt contracte încheiate cu intenţia de a fi executate imediat în natură, prin livrarea efectivă a bunului şi plata contravalorii acestuia. Există două mari categorii de contracte cash: a) Contracte spot – sunt contracte clasice de vânzare – cumpărare a căror executare are loc imediat după momentul încheierii 25

(perfectării) contractului sau într-un timp scurt (24 ore – 20 de zile lucrătoare). Preţul de executare al contractului este identic cu cel stabilit în momentul semnării lui. Pot fi tranzacţionate la bursă, dar ponderea acestora în totalul tranzacţiilor este foarte mică. b) Contracte (cash) – forward – sunt contracte de vânzare – cumpărare comercială cu termen suspensiv deoarece drepturile şi obligaţiile părţilor sunt suspendate până la o dată ulterioară semnării contractului, dată convenită de părţi şi trecută în contract. Preţul este fix si livrarea obiectului contractual este obligatorie. Pot fi şi ele tranzacţionate la bursă. 2. Contracte futures (a terme ferme)  

 







 





26

contracte care se încheie numai la bursă; sunt contracte la termen, care se execută la scadenţă, fie prin livrarea efectivă a activului contractual, fie prin offseting (compensare); preţul contractului se actualizează în fiecare zi prin procedeul numit “marcare la piaţă”; au apărut cu câteva secole în urmă pe pieţele de mărfuri; se cunosc două categorii de contracte la termen: forward (“anticipate”) şi futures (“viitoare”); primul contract forward a fost încheiat la 13 martie 1851; obiectul acestuia îl constituiau 3.000 busheli de porumb, care urmau să fie livraţi în iunie la un preţ cu un cent mai mic decât preţul porumbului la 13 martie; contractele forward pentru grâu au devenit mai târziu mai uzuale decât cele pentru porumb; în cazul grâului negustorii şi prelucrătorii din Chicago suportau riscurile financiare ale stocării, grâul fiind vândut prin contracte forward către prelucrătorii şi exportatorii răsăriteni; în 1865 C.B.O.T. a decis să formalizeze tranzacţiile cu cereale prin introducerea de contracte standard denumite contracte futures. sunt standardizate privind calitatea, cantitatea, data livrării şi destinaţia mărfurilor contractate; în afara tradiţionalelor tranzacţii futures cu produse agricole, se dezvoltă tranzacţionarea metalelor preţioase, a produselor industriale sau procesate şi a bunurilor care nu puteau fi stocate; începând cu anii 1970 au apărut primele contracte futures pentru instrumente financiare, lansate de Asociaţia Naţională Guvernamentală de Ipotecă (GNMA), certificate susţinute de ipoteci şi tranzacţii futures; această asociaţie este rezultatul eforturilor comune ale Bursei de Mărfuri din Chicago şi ale membrilor



 





companiilor implicate în activităţi de împrumuturi/ipoteci; tranzacţiile futures de valute: lira englezească, dolarul canadian, marca germană, francul francez, yen-ul japonez şi francul elveţian au fost iniţiate la Bursa de valori din Chicago în mai 1972; în 1982 a apărut o altă inovaţie a pieţei – contractele cu opţiuni pe futures (options contracts); în opoziţie cu contractele futures, contractele options permit investitorilor şi persoanelor care sunt supuse riscurilor, să definească şi să-şi limiteze riscurile, sub forma primei plătite pentru dreptul de a cumpăra sau a vinde un contract futures. Opţiunile pot asigura cumpărătorului un profit potenţial nelimitat; opţiunile pentru bonuri de tezaur futures au început să fie tranzacţionate în octombrie 1982 la C.B.O.T., ca parte a unui program guvernamental pilot; în 1984 şi, respectiv, 1985 încep tranzacţiile cu opţiuni pentru contracte futures de soia şi porumb. Prezentare comparativă a contractului forward şi futures

Contractul cash-forward - contract specific pieţei fizice - contract tipic de vânzare - cumpărare de pe piaţa fizică; toate clauzele contractuale sunt negociate între cele două părţi contractante; - procesul de negociere joacă un rol esenţial în încheierea contractului şi poate fi îndelungat; - calitatea şi renumele partenerului reprezintă garanţia îndeplinirii obligaţiilor contractuale; - poate avea ca obiect orice activ;

Contractul futures - contract specific pieţei bursiere - contracte tipizate de vânzarecumpărare încheiate numai la bursă; - toate clauzele contractuale sunt standardizate (cantitate, calitate, data livrării), singura variabilă fiind preţul; - mecanismul de încheiere a tranzacţiei implică un proces specific de stabilire a preţului în ringul bursier, unde negocierea este redusă la minimum; - cei doi contractanţi nu se cunosc în momentul încheierii tranzacţiei, Casa de Compensaţie, prin procedeul juridic de novaţie, devine partener pentru fiecare, garanţia oferită de aceasta este maximă; - are ca obiect doar anumite active, a căror calitate standard este stabilită de către fiecare bursă în parte; 27

- acest contract este “intuitu personae” (se onorează obligatoriu). Pentru evitarea riscului de pierdere, părţile pot conveni la introducerea în contract a unor clauze; la scadenţă, contractul este executat doar prin livrarea fizică a bunului şi plata preţului; - contractul are o valoare fixă (preţul rămâne neschimbat pe toată perioada de valabilitate a contractului); - poate fi încheiat în orice locaţie (la telefon, direct, între cei doi contractanţi, neavând nici o legătură cu instituţia bursieră); - are loc un flux monetar doar la scadenţă;

- prin procesul de “închidere” a poziţiei (offseting) părţile pot oricând renunţa la obligaţiile contractuale, dar numai printr-o operaţie de sens contrar celei avute iniţial (în cazul în care este vânzător al unui contract, prin cumpărarea unui contract);

- la scadenţă, dacă se menţine deschisă poziţia, contractul poate fi executat fie prin livrarea fizică a bunului (predarea mărfii şi plata preţului) fie prin lichidare cash (doar prin plata diferenţei de către cel care a înregistrat o evoluţie nefavorabilă a preţului); - contractul are o valoare “la piaţă” care se modifică în fiecare zi de tranzacţionare la bursă a acelui contract, prin procesul specific de “marcare la piaţă”; - se încheie doar în ringul de tranzacţionare, Casa de Compensaţie garantând executarea obligaţiilor contractuale;

- prin “marcarea la piaţă”, fiecărui participant i se poate cere depunerea unei sume suplimentare;

3.3.2. Tipuri de operaţiuni futures încheiate la bursa de mărfuri I. Operaţiuni la disponibil (spot/cash) II. Operaţiuni la termen 1. Operaţiuni speculative - sunt operaţiuni care au ca scop obţinerea de profit din diferenţele înregistrate între preţul de vânzare şi cel de cumpărare al unei mărfi. Sunt de două tipuri: a) á la hausse - fără report - cu report b) á la baisse - fără report - cu report 28

2. Operaţiuni de hedge (HEDGING) – sunt operaţiuni care au ca scop acoperirea împotriva riscului de creştere sau de scădere a preţului mărfii pe piaţa fizică. Sunt de două tipuri: a) short hedge - cu ecart - fără ecart b) long hedge - cu ecart - fără ecart 3. Operaţiuni de arbitraj a) arbitraj simplu b) arbitraj triunghiular c) arbitraj în timp 4. Operaţiuni facultativ multiple 5. Operaţiuni de spreading (speculative complexe) – constau în încheierea a două contracte (unul de vânzare şi unul de cumpărare) simultan cu scopul de a limita riscul. Pierderea de la un contract este compensată total sau parţial de câştigul de la celălalt contract, existând posibilitatea obţinerii de profit la ambele contracte. Sunt de trei tipuri: a) Spread intra-marfă b) Spread inter-piaţă c) Spread inter-marfă III. Operaţiuni la termen speciale – OPŢIUNI Opţiunea este un acord prin care una din părţi, vânzătorul opţiunii vinde celeilalte părţi cumpărătorul, dreptul dar nu şi obligaţia de a cumpăra un activ (marfă, valoare sau titlu financiar) de la el sau de a-i vinde un activ, în anumite condiţii (preţ, termen de valabilitate). La început opţiunile nu erau negociabile, adică dreptul oferit destinatarului nu era transmisibil; în ultima perioadă s-au impus pe toate pieţele bursiere importante, opţiunile negociabile (au fost concepute la bursele americane ca valori mobiliare), ca titluri financiare derivate. Sunt contracte care se încheie numai la bursă. Sunt de trei tipuri: a) PUTT b) CALL c) Double option 3.3.3. Speculaţia pe pieţele bursiere Speculaţia este activitatea urmărită în scopul obţinerii unor profituri;  pe pieţele la termen, speculaţia constă în luarea unei poziţii futures, fără acoperire pe piaţa reală;  speculator este acel operator de pe piaţă care nu are intenţia de a-şi acoperi un risc definit de preţ, ci, 29

dimpotrivă, el acceptă riscul de preţ în speranţa obţinerii unui profit prin anticiparea corectă a mişcării preţului;  dacă mizează pe o creştere a preţului este speculator “la creştere” (engl. bull, fr. a la hausse). În caz contrar, este un speculator ”la scădere” (engl. bear, fr. a la baisse). Motivul pentru care cumpară contracte futures

Hedger Pentru a bloca un preţ şi pentru a obţine protecţie în cazul creşterii preţurilor Speculator Pentru a profita din creştere preţurilor

Motivul pentru care vând contracte futures

Pentru a bloca un preţ şi pentru a obţine protecţie în cazul scăderii preţurilor Pentru a profita din scăderea preţurilor

Tipuri de speculatori A. Din punct de vedere al statutului lor: a) MEMBRI ai burselor de mărfuri, proprietari ai unor “locuri în bursă”, ce le conferă dreptul de a tranzacţiona orice tip de contract (full seat); b) Asociaţi – care închiriază dreptul de a tranzacţiona anumite contracte; c) Comercianţi independenţi; d) Speculatori din marele public. B. În funcţie de mărimea perioadei de timp: a) scalpeori (SCALPERS) – intră şi ies rapid de pe piaţă (ex: intră la ora 11.00 şi ies la ora 11.05); b) speculatori de o zi (DAY TRADERS) – intră pe piaţă dimineaţa şi ies după amiaza; speculatori peste noapte (OVER NIGHT) – îşi păstrează poziţii peste noapte 3. Delimitări: 1) speculaţia şi jocurile de noroc Elemente de asemănare: a) ambele implică incertitudine; b) ambele implică risc; c) câştigul unuia este pierderea celuilalt; d) ambele se bazează, până la un punct, pe şansă;  speculaţia şi jocul nu sunt sinonime o Speculaţia implică un risc real, care deja există, risc pe care şi-l asumă speculatorul, jucătorii creează risc, satisfăcându-şi dorinţa de a juca, risc arbitrar care nu produce nimic util societăţii în mod direct. o Apoi, jocul este o aventură fără calcule, bazată pe 30

propria şansă, speculaţia este o aventură bazată pe calcule. o Dacă de pe urma jocului nu beneficiază decât jucătorii şi organizatori, care profită în mod indirect, de pe urma tranzacţiilor futures pot beneficia toţi participanţii pe o piaţă, speculatorii ajutând pieţele să devină mai eficiente, conferând mai multe oportunităţi de management a riscului iar de acest lucru beneficiază întreaga societate. 2) Apoi, există teama că nivelul redus al marjelor solicitate ar putea conduce duce la un crah bursier, ca cel din 1929, cu repercusiuni grave asupra economiei reale.  pentru a limita câştigurile speculatorilor sau pentru a-i proteja, s-au căutat întotdeauna soluţii, cele mai des utilizate fiind următoarele:  stabilirea, prin Regulamentul Bursei şi de comun acord cu Casa de Compensaţie, a unei limite maxime a fluctuaţiilor pe care Ie poate înregistra preţul în cursul unei zile de negocieri;  limitarea volumului poziţiilor speculative ce pot fi adoptate pe o piaţă futures;  posibilitatea oferită speculatorilor de a utiliza ordine stop s.a. 3) De asemenea, se pune adesea semn de egalitate între speculaţie şi activitatea de jaf, de piraterie. Diferenţa între speculaţie şi investiţie  schimbare a proprietăţii asupra activelor - obiect al tranzacţiei  efectul de levier  marja sau costurile efectuării tranzacţiilor  dacă pieţele de acţiuni creează valoare, pieţele futures nu creează, dar nici nu distrug valoare Rolul speculatorului; necesitatea speculaţiei  contra-partida operaţiunilor de acoperire,  asigură lichiditatea pieţelor futures de mărfuri,  nu ar fi posibil cumpărarea sau vânzarea rapidă a unui contract futures la un anumit preţ,  "descoperirea preţului viitor",  speculaţiile permit ca mişcările de preţ să se facă mai “lin”. Tipuri de operaţiuni speculative Există două mari categorii de operaţiuni speculative: 1. Operaţiuni speculative simple, de tip a la hausse şi a la 31

baisse. 2. Operaţiunile speculative complexe numite şi operaţiuni de spreading.  Operaţiunea de spreading - procesul prin care un operator de pe piaţa la termen achiziţionează un contract futures, vânzând simultan alt contract futures;  Cel ce tranzacţionează prin intermediul spreadingului va adopta simultan o poziţie long pentru unul din contracte şi o poziţie short pentru celălalt contract;  În practică, se spune despre spreading ca are două "picioare", unul fiind contractuI long iar celălalt contractuI short;  Operatorii care fac operaţiuni de spreading (spreaderii) sunt mai puţin interesaţi de sensul variaţiei preţurilor pe piaţă. Ei urmăresc, de regulă, diferenţele dintre preţuri, putând adopta poziţii de spread (intra-marfă, inter-marfă sau inter-pieţe) sau o combinaţie a acestora. Există mai multe tipuri de spreading: a) Spread intra - marfă (engl. intra-commodity spread)  vânzarea şi cumpărarea simultană de contracte futures pe aceeaşi marfă dar cu luni de vânzare diferite se numeşte spread intra-marfă sau spread de timp sau spread pe lunile de livrare; De exemplu, spreaderii pot observa că preţul contractului pe porumb cu scadenţa în mai este mai mare cu 18 cenţi la vânzare faţă de cel cu scadenţa în martie şi se aşteaptă ca diferenţa să crească;  spreadingul de tip "bull" este acel spreading în care cel ce tranzacţionează (spreader-ul) adoptă o poziţie long pentru contractul cu scadenţa mai apropiată şi o poziţie short pentru contractul cu scadenţa mai îndepărtată;  spreadingul de tip "bear" (spreading la scădere) este inversul bullspreadingului: cel ce tranzacţionează are o poziţie short pentru o lună apropiată şi o poziţie long pentru una depărtată, dorind ca al doilea contract să fie relativ mai “puternic” decât primul. b) Spread inter - piaţă (engl. inter-market spread) - constă în cumpărarea unui contract pe o piaţă şi vânzarea altui contract pe o altă piaţă. De exemplu, un speculator poate cumpăra grâu de la CBOT şi poate vinde grâu printrun contract futures la Kansas City Board of Trade. c) Spread inter - marfă (engl. inter-commodity spread)  anumite mărfuri pot fi substituite într-o anumită măsură;  cu cât două mărfuri sunt substituibile într-o măsură mai mare, cu atât relaţia dintre preţurile lor va fi mai strânsă. Acesta este cazul grâului şi porumbului, ovăzului şi porumbului, porcilor şi bovinelor. 32

 Un tip special de spreading pe mărfuri este spreadingul între o marfă agricolă şi produsele rezultate prin prelucrare. Ex: se face spreading între boabele de soia şi uleiul de soia plus făina de soia sau se face spreading între porcii vii şi carcase de porc;  "Crush spreadingul" constă în cumpărarea unui contract pe soia şi vânzarea câte unui contract pentru faină şi ulei de soia. Profitul ce se obţine depinde în cea mai mare măsură de diferenţa dintre preţul la care poate vinde făina plus uleiul pe piaţă şi preţul la care a achiziţionat boabele de soia. 3.3.4. Operaţiunile de hedge În cazul operaţiunilor de acoperire, ceea ce urmăreşte operatorul este asigurarea, prin mecanismul pieţei la termen, a echilibrului contractual într-o operaţiune realizată în afara bursei. Spre exemplu, la hedging-ul cu marfă agricolă, scopul operatorului este "protejarea" preţului din contractul comercial, astfel încât să poată fi menţinută marja de profit la acest contract, indiferent de modificările preţurilor, modificări ce pot interveni între momentul încheierii contractului comercial şi momentul executării acestuia pe piaţa fizică. Tipuri de hedge a) short hedge b) long hedge Short hedge sau Hedging-ul de vânzare este realizat de către un operator care la un moment dat, deţine în stoc sau cumpără marfă (proprietarul de silozuri) sau preconizează să producă o cantitate de marfă fizică (fermierul) şi, în acelaşi timp sau ulterior, vinde un număr echivalent de contracte futures. Obiectivul hedgerului în acest caz este de a-şi proteja valoarea mărfii din stoc sau a producţiei viitoare împotriva unei scăderi a preţului pe piaţă. Prin SHORT HEDGE se protejează:  o poziţie spot anticipată de vânzare (ex: producător de materii prime) sau  o poziţie forward existentă de cumpărare (comerciant) în faţa riscului de scădere a preţului său viitor. Exemplu de POZIŢIE SPOT ANTICIPATĂ DE VÂNZARE Un producător de grâu preconizează în luna aprilie 2011 că va obţine în luna octombrie 2011 o producţie de X tone. Îşi face un calcul ţinând cont de cheltuielile de producţie, îşi pune şi un profit şi consideră că preţul minim la care va trebui să-şi vândă producţia este de 100 $/tonă. Pentru aceasta trebuie să se protejeze împotriva riscului de SCĂDERE a preţului la grâu (pe 33

piaţa cash). De aceea, merge la bursă şi face SHORT HEDGE, adică vinde futures în octombrie 2011 la 110 $/tonă (cu scadenţă octombrie 2011) producţia estimată de el pe piaţa fizică. BASIS = BAZA = Pc – Pft Pc = 100 $/tonă Pft = 110 $/tonă Calculăm BAZA LA DESCHIDERE (BD) = 100 – 110 = - 10 În octombrie 2011 1. Preţurile scad la: Pc = 85 $/tonă Pft = 90 $/tonă rezultă Bî (baza la închidere) = -5 Vom analiza rezultatele de pe ambele pieţe: a) piaţă fizică. Producătorul ar fi trebuit să-şi vândă producţia la 100 $/tonă 100, dar o vinde la numai 85 $/tonă. Rezultă o pierdere de 15 $/tonă. b) piaţă bursieră. Producătorul are un contract de vânzare la preţul de 110 $/tonă. În octombrie va încheia un contract de cumpărare la preţul de 90 $/tonă. Din compensarea celor două contracte rezultă un profit de 20 $/tonă. Rezultatul final înregistrat de producător va fi un profit net de 5 $/tonă. 2. Preţurile cresc la Pc = 115 $/tonă Fft = 120 $/tonă rezultă Bî = -5 Vom analiza rezultatele de pe ambele pieţe: a) piaţă fizică. Pentru producător era bine să vândă producţia la 100 $/tonă, dar reuşeşte să o vândă la 115 $/tonă, înregistrând un profit de 15 $/tonă. b) piaţă bursieră. Producătorul are un contract de vânzare la preţul de 110 $/tonă. În octombrie va încheia un contract de cumpărare la preţul de 120 $/tonă. Din compensarea celor două contracte rezultă o pierdere de 10 $/tonă. Rezultatul final înregistrat de producător va fi un profit net de 5 $/tonă. Dacă BD < BÎ => PROFIT POZIŢIE FORWARD EXISTENTĂ DE CUMPĂRARE Un proprietar de siloz cumpără la 1 mai de la mai mulţi fermieri o cantitate X de grâu la preţul de 105 $/tonă pentru a-l distribui unui morar în octombrie 2011. El trebuie să se protejeze împotriva riscului de scădere a preţului la grâu de aceea încheie la bursă la 1 mai un SHORT HEDGE la cotaţia de 110 $/t cu termen scadent octombrie 2011 (pentru aceeaşi marfă). Rezultă BD = Pc – Pft = 105 – 110 = - 5 34

La 1 octombrie 2011 1. Preţurile scad la : Pc = 85 $/tonă Pft = 90 $/tonă rezultă Bî = -5 Vom analiza rezultatele de pe ambele pieţe: a) piaţa fizică. Proprietarul vinde mai ieftin, încasând 85 $/tonă în loc de 105 $/tonă. Rezultă o pierdere de 20 $/tonă. b) piaţa bursieră. Proprietarul are un contract de vânzare la 110 $/tonă. În octombrie va încheia un contract de cumpărare la 90 $/tonă. Din compensarea celor două contracte rezultă un profit de 20 $/tonă. Rezultatul final va fi zero – acoperirea riscului în totalitate. 2. Preţurile cresc la Pc = 115 $/tonă Fft = 120 $/tonă rezultă Bî = -5 Vom analiza rezultatele de pe ambele pieţe: a) piaţa fizică. Proprietarul vinde mai scump, încasând 115 $/tonă în loc de 105 $/tonă. Rezultă un câştig de 10 $/tonă. b) piaţa bursieră. Proprietarul are un contract de vânzare la 110 $/tonă. În octombrie va încheia un contract de cumpărare la 120 $/tonă. Din compensarea celor două contracte rezultă o pierdere de 10 $/tonă. Rezultatul final va fi zero – acoperirea riscului în totalitate. Concluzie: rezultatul unei operaţiuni de SHORT HEDGE se poate calcula ca diferenţă între Bî şi BD. Rezultatul = Bî – BD Dacă: BD  Bî = PROFIT () BD  Bî = 0 BD  Bî = PIERDERE () Long hedge sau hedging-ul de cumpărare Prin LONG HEDGE se protejează:  poziţie SPOT anticipată de cumpărare (industriaş, prelucrător de materii prime); sau  poziţie forward existentă de vânzare (comerciant) în faţa riscului de creştere a preţului viitor. POZIŢIE SPOT ANTICIPATĂ DE CUMPĂRARE Un crescător de păsări doreşte să achiziţioneze soia din recolta viitoare. La 15 aprilie 2011 preţul este de 100 $/tonă. El vrea să 35

păstreze (fixeze) acest preţ până în octombrie 2011 (la noua recoltă). Vrea să evite riscul de creştere a preţului pe piaţa fizică. Merge la bursă şi face LONG Hedge pentru octombrie 2011 la 110 $/tonă. BD  Pc – Pft  100 – 110  -10 În octombrie 2011 1. Preţurile scad la: Pc = 85 $/tonă Fft = 90 $/tonă rezultă Bî = -5 Analizăm rezultatul de pe ambele pieţe: a) piaţa fizică. Crescătorul de păsări cumpără mai ieftin (cu 85 $/tonă) şi înregistrează un profit de 15 $/tonă. b) piaţa bursieră. Crescătorul de păsări are un contract de cumpărare la 110 $/tonă. În octombrie va încheia un contract de vânzare la 90 $/tonă. Din compensarea celor două contracte rezultă o pierdere de 20 $/tonă. Rezultatul final va fi o pierdere netă de 5 $/tonă. 2. Preţurile cresc la: Pc = 115 $/tonă Fft = 120 $/tonă rezultă Bî = -5 Analizăm rezultatul de pe ambele pieţe: a) piaţa fizică. Crescătorul de păsări cumpără mai scump (la 115 $/tonă, în loc de100 $/tonă) şi înregistrează o pierdere de15 $/tonă. b) piaţa bursieră. Crescătorul de păsări are un contract de cumpărare la 110 $/tonă. În octombrie va încheia un contract de vânzare la 120 $/tonă. Din compensarea celor două contracte rezultă un profit de 10 $/tonă. Rezultatul final va fi o pierdere netă de 5 $/tonă. FORWARD EXISTENT DE VÂNZARE La 15 aprilie un comerciant vinde anticipat porumb, urmând ca livrarea să aibă loc în octombrie 2011, preţul pe piaţa cash fiind de 105 $/tonă. Pentru a vinde porumbul în octombrie, trebuie mai întâi să-l cumpere, de aceea el trebuie să se asigure împotriva riscului de creştere a preţului la porumb (el fiind obligat să vândă la 105 $/tonă). Merge la bursă şi face LONG HEDGE la preţul de 110 $/tonă pentru octombrie 2011. BD  Pc – Pft  105 – 110  - 5 În octombrie 2011 1. Preţurile scad la: Pc = 85 $/tonă Pft = 90 $/tonă 36

rezultă Bî = -5 Analizăm rezultatul de pe ambele pieţe: a) piaţa fizică. Comerciantul cumpără porumbul mai ieftin (cu 85 $/tonă) şi îl vinde cu 105 $/tonă. Înregistrează un profit de 20 $/tonă. b) piaţa bursieră. Comerciantul are un contract de cumpărare la 110 $/tonă şi va face o vânzare (offseting) la 90 $/tonă. Din compensarea celor două contracte rezultă o pierdere de 20 $/tonă. Rezultatul final va fi zero – acoperirea riscului în totalitate. 2. Preţurile cresc la: Pc = 115 $/tonă Pft = 120 $/tonă rezultă Bî = -5 a) piaţa fizică. Cumpără mai scump (la 115 $/tonă) şi înregistrează o pierdere de 10 $/tonă. b) piaţa bursieră. Comerciantul are un contract de cumpărare la 110 $/tonă şi va face o vânzare (offseting) la 120 $/tonă. Din compensarea celor două contracte rezultă un profit de 10 $/tonă. Rezultatul final va fi zero – acoperirea riscului în totalitate. Rezultatul operaţiunii de long hedge se poate calcula ca diferenţă între BD şi BÎ Rezultatul = BD – BÎ = - (Bî – BD) Dacă: BD  Bî = PIERDERE () BD  Bî = 0 BD  Bî = PROFIT () Avantajele operaţiunilor de hedge 

 



creşterea flexibilităţii unei firme în producerea, depozitarea, distribuţia şi marketingul produselor sale. Producătorii, comercianţii ca şi utilizatorii finali au ocazia de a beneficia de preţurile futures atractive şi de a-şi adapta prompt strategiile la schimbarea condiţiilor pieţei; procedând la acoperire, o firma îşi poate reduce costurile; o operaţiune de acoperire poate îmbunătăţi marjele de profit reducând necesarul de capital şi disponibilizând fonduri care pot fi alocate în procesul productiv. Utilizând tranzacţiile futures pentru a-şi acoperi necesarul viitor, o firmă evită imobilizările masive de capital în construcţia unor facilităţi de stocare şi costurile menţinerii şi păstrării mărfii fizice până când aceasta este necesară în viitor; menţinerea unei poziţii hedging poate spori şansele 37



beneficierii de condiţii de finanţare favorabile; hedging-ul poate fi de folos în planificarea mai eficientă a deciziilor, conferind operatorului o mai mare libertate de acţiune, atât costurile, cât şi preţurile, pot fi mai bine estimate.

3.4. Îndrumar pentru autoverificare Sinteza unităţii de învăţare 3 Operaţiunile speculative sunt realizate în scopul obţinerii unui profit din diferenţele de preţ între momentul încheierii contractului şi momentul lichidării poziţiei luate în bursă. În aceste operaţiuni ceea ce contează nu este marfa propriu-zisă, ea fiind aici reprezentată de un titlu, ci evoluţia valorii contractului futures, ea însăşi fiind o expresie a mişcării preţului mărfii care face obiectul contractului (preţul bursei). Operatorul îşi asumă riscul evoluţiei preţului, mizând pe contrafaţa profitabilă a acestei atitudini - câştigul. De aceea, aceşti operatori se şi numesc "jucători" gamblers), deoarece, la fel ca într-un joc de noroc, ei pariază pe şansă. Specificul acţiunii lor în bursă este caracterul "descoperit" al operaţiunii pe care o realizează. În acest sens, sunt posibile două situaţii. Speculatorul la scădere (fr. à la baisse; engl. bear) mizează pe o scădere a pieţei şi deci pe reducerea valorii contractelor futures. El va da un ordin de vânzare futures, luând deci o poziţie short, pentru ca, în cazul în care până la scadenţă preţul scade, să-şi acopere poziţia printr-o cumpărare cu aceeaşi scadenţă, câştigând diferenţa dintre cele două preţuri. Speculatorul la creştere (fr. à la hausse; engl. bull) anticipează o creştere a preţului şi dă un ordin de cumpărare futures (poziţie long). Dacă până la scadenţă preţul creşte, el va face o nouă operaţiune pentru acelaşi termen, de data aceasta de vânzare, câştigând diferenţa de preţ. Desigur, în ambele cazuri, dacă piaţa invalidează estimările operatorului, preţul evoluând contrar aşteptărilor sale, el va înregistra o pierdere, cu atât mai mare cu cât abaterea preţului va fi mai mare. Rolul speculatorului; necesitatea speculaţiei  contra-partida operaţiunilor de acoperire,  asigură lichiditatea pieţelor futures de mărfuri,  nu ar fi posibil cumpărarea sau vânzarea rapidă a unui contract futures la un anumit preţ,  "descoperirea preţului viitor",  speculaţiile permit ca mişcările de preţ să se facă mai “lin”. Operaţiunile de spreading (sau spread-ul) constau în luarea la bursă a două poziţii opuse pe pieţele futures, contractele respective având scadenţe diferite. Astfel, un operator care cumpără pentru scadenţa t1 (poziţie long), face concomitent o vânzare pentru scadenţa t2 (poziţie short). Ca şi în cazul hedging-ului, el vizează diferenţa dintre cele două preţuri futures care reprezintă şi ea o "bază" (spread). Ca urmare, el reduce sau elimină riscul asociat cu mişcarea cursurilor, preluând, în schimb, riscul mai redus asociat cu schimbarea spreadului. În cazul operaţiunilor de acoperire, ceea ce urmăreşte operatorul este asigurarea, prin mecanismul pieţei la termen, a echilibrului contractual într-o operaţiune realizată în afara bursei. Spre exemplu, la hedging-ul cu marfă agricolă, scopul operatorului este "protejarea" preţului din contractul comercial, astfel încât să poată fi menţinută marja de profit la acest 38

contract, indiferent de modificările preţurilor, modificări ce pot interveni între momentul încheierii contractului comercial şi momentul executării acestuia pe piaţa fizică. Tipurile de hedge: - long hedge - short hedge Concepte şi termeni de reţinut  speculaţie a la hausse;  speculaţie a la baisse;  spreading;  piaţă bull;  piaţă bear;  long hedge;  short hedge. Întrebări de control şi teme de dezbatere 1. Ce reprezintă operaţiunile speculative simple? 2. Când realizează profit speculatorul a la hausse?

Teste de evaluare/autoevaluare 1. Prin short hedge se acoperă: a) o pozitie spot anticipată de cumparare b) o pozitie spot anticipată de vânzare c) o pozitie forward existentă de vânzare d) nici una dintre variantele de mai sus 2. Preţul mărfurilor tranzacţionate la bursă se numeşte: a) cotaţie b) curs c) tick d) bid Exemplul 1: Fixarea preţului la recolta viitoare. Să presupunem că între octombrie şi 39

februarie un fermier vinde pe piaţa la termen o parte din recolta sa viitoare, cu scadenţa septembrie, la un preţ ferm şi definitiv de 100 $/tona. Cantitatea vândută este de 35.000 tone, dintr-o recoltă estimată la 110.000 tone. Indiferent de evoluţia cursului, fermierul va încasa 100 $/tona pentru 35.000 tone; el îşi stabileşte (fixează) un preţ. În funcţie de evoluţia preţului pe piaţă, pot apărea două variante ale operaţiunii de hedging: În varianta (a) fermierul vinde imediat după recoltare o parte din recoltă la preţul spot (90 $/tonă); în varianta (b) fermierul vinde în septembrie la un preţ spot mai bun (110 $/tonă). În ambele cazuri el trebuie să-şi închidă poziţia pe piaţa la termen-futures, dând ordin de cumpărare la bursă. Din operaţiunea de acoperire la termen va rezulta o diferenţă de preţ: în prima variantă această diferenţă este pozitivă, fiind de 10 $/tona (a vândut la termen cu 100 $ şi şi-a închis poziţia, adică a cumpărat la 90 $), iar în a doua variantă această diferenţă este negativă (a vândut la 100 $ şi a cumpărat la 110 $).

Bibliografie obligatorie 1. Roxana Ionescu - Burse de mărfuri şi valori, Ed. Pro Universitaria, Bucureşti, 2007. 2. Hurduzeu, G. – Speculaţia şi acoperirea pe pieţele la termen de mărfuri agricole, Editura RAO, Bucureşti, 2002. 3. Stoian I. – Regimul juridic al valorilor mobiliare şi analiza economică a investiţiei în acţiuni şi obligaţiuni, Ed. Oscar Print, Bucureşti, 1999. 4. Gradu, M. – Tranzacţii bursiere; pieţele futures şi cu opţiuni, Editura Economică, Bucureşti, 1995.

40

Unitatea de învăţare 4 CONTRACTELE BURSIERE PE OPŢIUNI

Cuprins 4.1. Introducere 4.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare 4.3. Rezumatul unităţii de învăţare 4.3.1. Tipurile de contracte pe opţiuni 4.3.2. Elementele contractului de opţiune 4.4. Îndrumar pentru autoverificare

4.1. Introducere Istoria opţiunilor este legată de cea a burselor de mărfuri, în special a celor din Statele Unite. Cele mai importante două centre unde se tranzacţionează futures şi opţiuni în Statele Unite sunt Chicago şi New York. In 1848 este înfiinţată Chicago Board of Trade (CBOT), unde, în mod oficial, primele contracte futures propriu-zise începând să fie tranzacţionate în 1877, fiind vorba de contracte futures pe cereale. Întrucât în 1874 un decret al statului Illinois interzice tranzacţionarea opţiunilor pe materii prime, se dezvoltă opţiunile pe contracte, aşanumitele “privileges”. Acestea aveau de obicei ca activ de bază un contract futures pe cereale (grâu, porumb, etc.). In 1936, prin “Commodity Exchange Act”, Congresul interzice tranzacţionarea acestor opţiuni. In 1974, prin “Commodity Futures Trading Act”, este reînnoită interdicţia de a tranzacţiona opţiuni ce au ca activ de bază un contract futures pe produse agricole, dar, în acelaşi timp, CFTC este însărcinată cu realizarea unei reglementari permiţând burselor să deschidă pieţe de opţiuni pe alte tipuri de contracte futures. De-abia în 1981 Congresul adoptă programul pilot al CFTC. În 1982, “Commodity Futures Trading Act” permite CFTC să reglementeze opţiunile pe produse agricole. Astfel ca în 1984 CFTC autorizează fiecare bursă sa ofere timp de trei ani opţiuni bazate pe 2 produse agricole deja tranzacţionate în bursă. CBOT optează pentru opţiuni futures pe porumb şi soia, care încep să se tranzacţioneze de la 31 octombrie 1984. A doua mare bursă din Chicago este Chicago Mercantile Exchange (CME), inaugurată în 1919 sub numele de Butter and Egg Board, urmaşa lui Chicago Produce Exchange, înfiinţată în 1874. Până în anii ’60, aici s-au tranzacţionat cartofi, ceapă, piei. Începând cu 1961 sunt introduse 41

contracte futures pe carcase de porc, vite vii, vite de îngrăşat, cherestea, vite congelate, miei, etc., dar la început s-a dezvoltat numai cheresteaua. În urma autorizaţiei primite de la CFTC, sunt lansate opţiunile pe futures pe vite vii. Commodity Exchange (MACE) provine din Pudd’s Exchange, înfiinţată in 1868, unde se tranzacţionau mini-contracte futures pe cereale. Numele de MACE este adoptat în 1973, deschizându-se tranzacţii futures pe porcii vii. In 1984 sunt lansate opţiuni pe futures pe grâu. Al doilea important centru de tranzacţionare a opţiunilor este New York. New York Mercantile Exchange (NYMEX) îşi are originea în Butter and Cheese Exchange of New York, înfiinţată în 1873. Primele contracte futures sunt tranzacţionate în 1921, dar ele reprezentau numai 1% din volumul tranzacţiilor. Pana în anii ’70 specializarea acestei burse constă în produse agricole, precum cartofii, chiar dacă mai existau şi alte contracte futures, precum cele pe platină. După cum îi spune şi numele, Coffee, Sugar and Cocoa Exchange tranzacţionează contracte futures pe zahăr (brut-2 sortimente si alb), cafea şi cacao. Datează din 1925, din fuziunea a doua burse, una dintre ele fiind înfiinţată în 1882. În afară de contractele futures tranzacţionate din anii ’20, în anii ’80 au fost introduse opţiuni pe futures pe zahar brut, cacao şi cafea. New York Cotton Exchange a lansat în 1984 opţiuni pe contracte futures pe bumbac.

4.2. Obiectivele şi competenţele unităţii de învăţare Obiectivele unităţii de învăţare: - înţelegerea conceptelor cu care operează contractele pe opţiuni; - identificarea principalelor etape ale tranzacţiilor cu opţiuni; - înţelegerea importanţei acestor contracte pe piaţa bursieră; - conştientizarea locului şi rolului acestora în ansamblul tranzacţiilor bursiere. Competenţele unităţii de învăţare: – studenţii vor putea să definească noţiunea de opţiune, preţ de exercitare, primă; – studenţii vor cunoaşte drepturile şi obligaţiile pe care le implică deţinerea unei opţiuni; – studenţii vor putea identifica relaţia dintre vânzătorul şi cumpărătorul de opţiuni.

Timpul alocat unităţii: 4 ore

42

4.3. Rezumatul unităţii de învăţare 4.3.1. Tipurile de contracte pe opţiuni Opţiunea este un acord prin care vânzătorul opţiunii vinde cumpărătorului opţiunii, contra unui preţ denumit PRIMĂ, dreptul, dar nu şi obligaţia de a cumpăra un activ de la el sau de a-i vinde un activ sau de a renunţa la tranzacţie. Contractele pe opţiuni pot fi încheiate pe: - contracte futures (Futures Options), - pe valute (Currency Options), - pe instrumente de datorie (Debt Options), - indici bursieri (Index Options). Opţiunile negociabile sunt contracte standardizate încheiate între vânzătorul opţiunii (engl. option seller; writer; maker) şi cumpărătorul opţiunii (engl. option buyer; holder) prin care primul vinde celui de-al doilea dreptul de a cumpăra sau de a vinde un activ determinat. Prin urmare, opţiunea reprezintă un drept care, dacă este exercitat, creează obligaţii între părţi privitoare la activul de bază. După natura acestor obligaţii se disting două tipuri de opţiuni: cele de cumpărare şi cele de vânzare. Există două tipuri de opţiuni: a) Opţiuni CALL b) Opţiuni PUT Fiecare tip de opţiune oferă oportunitatea de a beneficia de mişcările preţului activului de bază, fără a deţine efectiv o poziţie pe activul respectiv. a) Prin cumpărarea unei opţiuni CALL – investitorul îşi cumpără dreptul de a se declara CUMPĂRĂTOR sau de a renunţa la tranzacţie. Investitorul beneficiază de opţiunea CALL în cazul creşterii preţului activului de bază al opţiunii. b) Prin cumpărarea unei opţiuni PUT – investitorul îşi cumpără dreptul de a se declara VÂNZĂTOR sau de renunţa la tranzacţie. Investitorul beneficiază de opţiunea PUT în cazul scăderii preţului activului de bază al opţiunii. Pentru a exista un cumpărător de opţiuni trebuie să existe şi un vânzător. - vânzătorul unei opţiuni CALL transferă cumpărătorului opţiunii CALL oportunitatea de a câştiga în cazul creşterii preţurilor, el asumându-şi pierderea; - vânzătorul unei opţiuni PUT transferă cumpărătorului opţiunii PUT oportunitatea de a câştiga în cazul scăderii preţurilor, el asumându-şi pierderea; În cazul vânzătorilor de opţiuni, câştigul este sigur când cumpărătorii renunţă la tranzacţie. Pentru cumpărătorul de opţiuni există trei posibilităţi: 43

1. Să-şi exercite dreptul de cumpărare (în cazul opţiunii CALL) sau de vânzare (în cazul opţiunii PUT) adică să devină deţinătorii: - unui contract de cumpărare (vânzătorul va trebui să livreze activul de bază), - unui contract de vânzare (vânzătorul va trebui să cumpere activul de bază). Vânzătorii de opţiuni au obligaţia de a lua poziţia futures (în cazul vânzării de opţiuni pe contracte futures) opusă cumpărătorului, pentru acest risc ei încasând prima. Contractul de cumpărare/vânzare va putea fi lichidat prin compensarea poziţiei. Un trader îşi va compensa poziţia pe opţiuni deţinută, dacă doreşte să-şi încaseze profitul înregistrat înainte de expirare. Un cumpărător poate să-şi compenseze poziţia atunci când plasează brokerului un ordin de vânzare a activului înainte de scadenţă. Un vânzător poate să-şi compenseze poziţia plasând un ordin de cumpărare pentru activul care stă la baza opţiunii. 2. Să renunţe la opţiune – pierzând prima. 3. Să vândă opţiunea unei alte persoane, cu profit (dacă profitul rezultat din vânzarea opţiunii este mai mare decât cel obţinut din exercitarea ei). După momentul în care se poate face exercitarea, există două tipuri de opţiuni: opţiuni de tip European (pot fi exercitate doar la scadenţă) şi opţiuni de tip American (care pot fi exercitate oricând până la scadenţă). Exemplu: se cumpără o opţiune CALL pe un contract futures grâu cu termen scadent în 15 iulie. Opţiunea de tip European poate fi exercitată sau nu numai pe 15 iulie, dar cea de tip American oricând până la data de 15 iulie. Iniţierea unei tranzacţii cu opţiuni se face prin deschiderea de către client (investitor) a unui cont la o firmă broker; apoi, investitorul lansează un ordin, iar firma transmite acest ordin brokerului de bursă care lucrează în sala de negocieri. Tipurile de ordine utilizate sunt identice cu cele de pe piaţa de acţiuni: la piaţă, limită, ordin stop; în ordin trebuie să se specifice: direcţia operaţiunii (vânzare/cumpărare), tipul opţiunii (call/put), clasa opţiunii (activul de bază), seria opţiunii (preţul de exercitare, data expirării) şi numărul de contracte. 4.3.2. Elementele contractului de opţiune 1. PREŢUL DE EXERCITARE (Pe) numit şi striking price. Este preţul fixat de bursă sau bancă care devine valabil în momentul exercitării opţiunii. Pentru acelaşi activ pot exista mai multe Pe, din care cel interesat îşi poate alege. Pe  C C = cursul (preţul activului pe piaţă) Tipuri de preţuri de exercitare (Pe): 1. ÎN BANI (in the money), 2. LA PARITATE (at the money). 44

3. ÎN AFARA BANILOR (out of money). Aceste tipuri se stabilesc în funcţie de Pe şi C (fără a ţine cont de primă). Tipuri de operaţiuni Tabel nr. 1 Tip Pe CALL PUT ÎN BANI C  Pe C  Pe LA PARITATE C  Pe C  Pe ÎN AFARA BANILOR C  Pe C  Pe 2. PRIMA este preţul opţiunii (la care se vinde şi se cumpără aceasta). Mărimea ei depinde de: preţul futures al mărfii, timpul rămas până la scadenţă, volatilitatea pieţei. Prima are două valori: a) valoarea intrinsecă (Vi) - cât valorează opţiunea, în funcţie de cererea şi oferta pentru aceasta şi în funcţie de activul care stă la baza ei. b) valoarea în timp (Vt). Dacă Prima opţiunii este mai mare decât valoarea intrinsecă (Vi) înseamnă că diferenţa respectivă se numeşte Valoare în timp (Vt). Vt este valoarea suplimentară pe care opţiunea o poate dobândi peste Vi, ca urmare a raportului cerere/ofertă de opţiuni. Valoarea în timp depinde de influenţa factorilor conjuncturali: cerere, ofertă, inflaţie, deflaţie, politici statale, cheltuieli de depozit, cheltuieli de transport şi manipulare, dividende şi dobânzi etc. Vt arată cât este dispus să plătească investitorul în speranţa că, pe parcursul duratei de viaţă, opţiunea va cunoaşte la un moment dat, anterior expirării, o creştere de preţ. Astfel, Vt = P (prima) – Vi Preţul unei opţiuni (P) reflectă valoarea intrinsecă (Vi) şi valoarea în timp (Vt) şi depinde de preţul/cursul (C) activului de bază şi de preţul de exercitare (Pe). Cumpărătorul exercită o influenţă direct proporţională asupra mărimii primei pentru opţiunea CALL. Cumpărătorul exercită o influenţă invers proporţională asupra mărimii primei pentru opţiunea PUT. Preţul unei opţiuni (P) reflectă valoarea intrinsecă (Vi) şi valoarea de timp (Vt) şi depinde de preţul/cursul (C) activului de bază şi de preţul de exercitare (Pe). Preţul de exercitare are influenţă pozitivă asupra primei pentru opţiunea PUT. Preţul de exercitare are influenţă negativă asupra primei pentru opţiunea CALL. Data expirării influenţează atât prima pentru opţiunea CALL cât şi cea pentru opţiunea PUT. Din toate elementele unui contract, pe opţiunea PRIMA este singura care fluctuează, fiind negociabilă şi plătită imediat după încheierea tranzacţiei la Clearing House, în contul Agenţiei de Brokeraj. Se plăteşte numai de cumpărătorul opţiunii şi se încasează de vânzător. Rezultatele opţiunilor 45

Tip preţ de exercitare In the money În bani La paritate În banilor

At the money

afara Out of money

Opţiune CALL C > Pe (Vi > 0) C = Pe (Vi < 0) C < Pe (Vi < 0)

Tabel nr. 2 Opţiune PUT C < Pe (Vi < 0) C = Pe (Vi < 0) C > Pe (Vi > 0)

3. ACTIVUL DE BAZĂ AL CONTRACTULUI. Este reprezentat fie de contractul futures care se cumpără sau vinde la exercitarea opţiunii, fie de un alt activ: dobândă, indici, valute. Cu cât activul de bază este mai riscant, cu atât preţul opţiunii va fi mai mare. 4. DATA DE EXPIRARE. Reprezintă momentul în care sau până la care se poate exercita opţiunea. Valoarea unei opţiuni scade pe măsură ce durata rămasă până la scadenţă se reduce, deoarece posibilităţile ca opţiunea să expire “în bani” se reduce şi ea. Dacă avem două opţiuni pentru care diferă durata rămasă până la expirare, cea cu durata mai mare, se va vinde la un preţ mai mare decât cea cu durata de expirare mai scurtă.

4.4. Îndrumar pentru autoverificare Sinteza unităţii de învăţare 4 Opţiunile negociabile sunt contracte standardizate încheiate între vânzătorul opţiunii (engl. option seller; writer; maker) şi cumpărătorul opţiunii (engl. option buyer; holder) prin care primul vinde celui de-al doilea dreptul de a cumpăra sau de a vinde un activ determinat. Prin urmare, opţiunea reprezintă un drept care, dacă este exercitat, creează obligaţii între părţi privitoare la activul de bază. După natura acestor obligaţii se disting două tipuri de opţiuni: cele de cumpărare şi cele de vânzare. Opţiunea de cumpărare (engl. call; fr. option d'achat) este un contract, în formă negociabilă, care dă dreptul cumpărătorului (buyer, holder) ca într-o anumită perioadă de timp, să cumpere de la vânzătorul opţiunii (seller, writer) activul de bază, la un preţ stabilit prin contract. Pe de altă parte, vânzătorul opţiunii call îşi asumă obligaţia de a vinde cumpărătorului activul de bază, la preţul stabilit, dacă opţiunea este exercitată într-un anumit interval de timp. Opţiunea de vânzare (engl. put; fr. option de vente) este un contract în formă negociabilă, care dă dreptul cumpărătorului opţiunii ca într-o anumită perioadă să vândă activul de bază vânzătorului acesteia, la un preţ stabilit prin contract. Pe de altă parte, vânzătorul unui put îşi asumă obligaţia de a cumpăra activul de bază de la cumpărătorul opţiunii la preţul stabilit, dacă opţiunea este exercitată într-un anumit interval de timp. 46

Elementele contractului de opţiune - preţul de exercitare - prima - activul de bază - data de expirare Atunci când un operator intuieşte o creştere viitoare a preţurilor futures, el va cumpăra opţiuni call, adoptând o poziţie la bursă long call, iar atunci când acesta prevede scăderea preţurilor în viitor, va cumpăra opţiuni put, adoptând astfel la bursă o poziţie long put. Dacă aceste estimări prevăd fluctuaţii puternice ale preţurilor într-un sens sau altul, atunci achiziţionarea de opţiuni «în afara banilor» devine foarte atractivă, pentru că aceste opţiuni sunt mai ieftine şi îi oferă posibilitatea unor profituri ridicate, fără riscuri adiţionale. În mod simetric, un operator care se bazează pe stabilitatea preţurilor sau pe uşoara lor scădere, va vinde opţiuni call, deschizând o poziţie short call, iar un operator care mizează pe stabilitatea preţurilor sau pe uşoara lor creştere, va vinde opţiuni put, deschizând o poziţie short put. Concepte şi termeni de reţinut  opţiune call;  opţiune put;  preţ de exercitare;  primă;  data de expirare;  scadenţa opţiunilor. Întrebări de control şi teme de dezbatere 1. Ce sunt contractele bursiere pe opţiuni? 2. Care sunt avantajele cumpărătorului unei opţiuni call?

Teste de evaluare/autoevaluare 1. Acordul prin care vânzătorul vinde cumpărătorului dreptul, dar nu şi obligaţia onorări unui contract de vânzare sau cumpărare, contra unui preţ denumit primă, se numeşte: 47

a) opţiune b) speculaţie c) hedging d) spreading 2. Opţiunea care are la bază un contract de cumpărare este: a) opţiune call b) opţiune put c) opţiune double d) opţiune futures

Bibliografie obligatorie 1. Roxana Ionescu - Burse de mărfuri şi valori, Ed. Pro Universitaria, Bucureşti, 2007. 2. Hurduzeu, G. – Speculaţia şi acoperirea pe pieţele la termen de mărfuri agricole, Editura RAO, Bucureşti, 2002. 3. Stoian I. – Regimul juridic al valorilor mobiliare şi analiza economică a investiţiei în acţiuni şi obligaţiuni, Ed. Oscar Print, Bucureşti, 1999. 4. Hurduzeu, G. – Achiziţiile de firme pe piaţa de capital, Editura Economica, Bucureşti 2002. 5. Hurduzeu, G; Lupu, R. – Pieţele la termen, Editura ASE, Bucureşti, 2000. 6. Gradu, M. – Tranzacţii bursiere; pieţele futures şi cu opţiuni, Editura Economică, Bucureşti, 1995.

48

Răspunsuri la textele de evaluare/autoevaluare

Unitatea 1

Grila 1 2

Răspuns C A

Unitatea 2

Grila 1 2

Răspuns D C

Unitatea 3

Grila 1 2

Răspuns B A

Unitatea 4

Grila 1 2

Răspuns A A

49

Bibliografie 1. Roxana Ionescu - Burse de mărfuri şi valori, Ed. Pro Universitaria, Bucureşti, 2007 2. Hurduzeu, G. – Speculaţia şi acoperirea pe pieţele la termen de mărfuri agricole, Editura RAO, Bucureşti, 2002. 3. Stoian I. – Regimul juridic al valorilor mobiliare şi analiza economică a investiţiei în acţiuni şi obligaţiuni, Ed. Oscar Print, Bucureşti, 1999. 4. Popa, I. - Tranzacţii comerciale internaţionale, Ed. Economică, Bucureşti, 1997. 5. Popa, I. - Bursa, VOL. 1 şi 2, Editura Adevărul, Bucureşti, 1994, 1995. 6. Purcell, D. W.; Koontz, S. – Agricultural Futures and Options, Principles and Strategies, 2nd Edition, Prentice Hall, 1999. 7. Anghelache G, Bursa şi piaţa extrabursieră, Ed. Economică, Bucureşti, 2000 8. Anghelache G, Pieţe de capital şi tranzacţii bursiere, Ed. Didactică şi Pedagogică, Bucureşti, 1997 9. Gallois D., Bursa. Origine şi evoluţie, Ed. Teora, Bucureşti, 1997 10. Stoian I., Metode şi studii de caz privind managementul riscului în tranzacţiile de afaceri, Ed. Oscar Print, Bucureşti, 1999 11. Legea nr. 297/2004 privind piaţa de capital 12. Legea nr. 208/2005 pentru modificarea art. 285 din Legea nr. 297/2004 13. Ordonanţa Guvernului nr. 41/2005 privind reglementarea unor măsuri financiare publicată în Monitorul Oficial al României nr. 677 / 2005 14. Legea nr. 97/2006 pentru aprobarea OG nr. 41/2005 - publicată în Monitorul Oficial al României nr. 375/2006 15. http://ec.europa.eu/internal_market/securities/isd/index_en.htm

50