Schätzung und Prognose von Betawerten [1. Aufl.] 3980440060 [PDF]

Zitiervorschau

Deutschland entdeckt die Aktie Aktien sind heute nicht mehr die schönste Nebensache der Finanzwelt. Aktien sind vielmehr die entscheidende Sparform für immer weitere Anlegerkreise, sei es, daß sie direkt Aktien kaufen, daß sie Investmentfonds bevorzugen oder in Indexzertifikaten anlegen.

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ursgewinne enormen Ausmaßes haben Deutschlands Sparer in der zweiten Hälfte der 90er Jahre zu der Überzeugung kommen lassen, daß Aktien tatsächlich die Sparform sind, die das meiste aus ihrem Geld macht, selbst wenn es zwischenzeitlich auch mal kräftig mit den Kursen bergab gehen kann. Ständig steigende Kurse und stattliche Kursgewinne haben den Reiz von Aktien erhöht, während 76

gleichzeitig die Zinsen immer weiter sanken und neue Tiefstände erreichten. Zudem wenden Deutschlands Manager neue Methoden der Unternehmensführung an. Sie haben die Belange der Eigenkapitalgeber, Eigentümer und Aktionäre, als selbständiges Ziel neben Kundenzufriedenheit und Mitarbeiterbetreuung in ihre Richtlinien aufgenommen. Shareholder value oder wertorientierte Unternehmensführung sind die Begriffe, die diese Punkte umschreiben. Sie gipfeln in der Tatsache, daß immer mehr Manager sogar danach bezahlt werden, ob die Aktien des von ihnen geführten Unternehmens stärker als vergleichbare Aktien gestiegen sind oder nicht. Internationale Großanleger nehmen solche Vergütungsregelungen sogar als Maßstab dafür, ob sie Aktien des entsprechenden Unternehmens kaufen sollen oder nicht. Sie legen wert auf eine Interessengleicheit zwischen Angestellten, Management und geldgebenden Eigentümern. Oft werden die Rekordkurse der Aktien in einen Widerspruch zur Rekordarbeitslosigkeit gebracht. Der Zusammenhang ist naheliegend. Er soll Managern wie Aktienanlegern ein schlechtes Gewissen vermitteln, wohl wissend, daß die Orientierung am Aktionärswert anderswo zu Rekordbeschäftigung anstelle von Arbeitslosigkeit geführt hat, weil dort die steuerli-

chen Bedingungen und die allgemeinen Regelungen wirtschaftsund beschäftigungsfreundlicher sind. Noch bevor die Globalisierung des Verkaufsgeschäfts auf dem Weltmarkt zur täglichen Realität in der vernetzten Computerwelt wurde, war das Anlagegeschäft mit Wertpapieren voll internationalisiert. Wer dem anspruchsvollen Anleger aus aller Welt nicht eine ausreichende Verzinsungs-Perspektive bieten konnte, lief immer schon - und heute erst recht - Gefahr, seine eigenen Wachstumsperspektiven als Unternehmen nicht optimal mit risikotragendem Eigenkapital finanzieren zu können. Also hatten die Unternehmen, schon um das, was vom Standort Deutschland noch übrig geblieben ist, zu sichern, gar keine andere Wahl, als sich auf die internationalen Gepflogenheiten des Kostenund Ertragsmanagements einzulassen. Das Ergebnis des zunächst enttäuschenden Freisetzungsprozesses zeigt sich nun nicht nur in den hohen und steigenden Aktienkursen. Es zeigt sich auch in einer schnell wachsenden Zahl von Unternehmen, die ihre Aktien erstmals an der Börse ausgeben und mit dem auf diese Weise hereingekommen Geld nicht nur wachsende Umsätze, Gewinne und Kurssteigerungen produzieren, sondern auch in erheblichem Umfang für neue Beschäftigung sorgen. Dieser Prozeß, besonders sichtbar in der Kommunikations- und Computerindustrie, hat gerade erst begonnen, und wenn jetzt immer mehr Sparer mit Anlagen in den speziellen Altervorsorge-Sondervermögens(AS)-Fonds mit Aktien für die Rente sparen, dann sorgen sie mit diesen Anlagen nicht nur für einen weiteren Kapitalzufluß zu den Aktien, sondern auch für mehr Arbeitsplätze und am Ende tatsächlich für eine bessere Rente. mb DAS WERTPAPIER, Januar 1999

S ERIE, TEIL 67 zumindest die Summe der Nennwerte in der Bilanz stehen, zuzüglich der gesetzlichen Rücklage von 5 Prozent der Nennwerte. In der Regel müssen Anleger weit mehr als den Nennwert für die Aktien bezahlen; nämlich den Ertragswert. Er ergibt sich sich aus den aktuellen und künftigen Gewinnen des Unternehmens. Die Differenz zwischen dem tatsächlichen Preis der Aktie und dem Nennwert heißt Agio. Was mit diesem Geld passiert, hat der Gesetzgeber nicht geregelt.

Agio Der Erlös aus der Ausgabe von Aktien gehört in die Bilanz des Unternehmens; eigentlich. Denn eine gesetzliche Verpflichtung gibt es dafür nicht.

Kassen-Trick

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enn ein Unternehmen erstmals Aktien an Börsenanleger verkauft (Neuemission) oder nach einem früher erfolgten Börsenstart zusätzliche Aktien an Anleger verkaufen will (Kapitalerhöhung), dann fließt Geld. Nach dem Gesetz muß aber nicht alles Geld in die Unternehmenskasse fließen, sondern nur der sogenannte Nennwert, also der Betrag, auf den die ausgegebenen Aktien lauten. In den meisten Fällen sind das heute 5 Mark.

Vorteil Quotenaktie. Früher waren 50 Mark Nennwert die Regel. Weniger als diese 5 beziehungsweise 50 Mark darf das Unternehmen nicht für seine Aktien verlangen. So steht es ebenfalls im Aktiengesetz. Und wenn im Zuge der Euro-Währungsumstellung demnächst auch die sogenannte Quotenaktie dort stehen wird, sind Aufteilungen zwischen Unternehmen und anderen Geldnehmern nicht mehr möglich. Zweck der heutigen Regelung: Da das Unternehmen seinen Gläubigern nur mit dem Eigenkapital haftet, muß im Normalfall 72

Wachstums-Unternehmens. Weit gefehlt. Und deshalb ging der Singulus-Aktienkurs auch erstmal auf Tauchstation.

Verlust Nennwert. Zum Glück sind die Maschinen von Singulus so gefragt, daß der dem Unternehmen vorenthaltene Teil des Geldes sicher nicht zu einer spürbaren Verschlechterung der Wachstums-Perspektiven führen wird. Und mit der Einführung des Euro wird diese Spielart des Kassemachens nicht mehr möglich sein. Die Unternehmen haben sich bereits dafür entscheiden, ihre Aktien in Quotenaktien umzuwandeln und den Nennwert verschwinden zu lassen. Der Unternehmenswert verteilt sich auf die Zahl der ausstehenden Aktien. Durch den Währungswechsel bleibt der Aktienbestand der Anleger unverändert. Nur der Kurs wird in Euro ausgedrückt; etwa halb so hoch wie heute. Dieses Umstellungsverfahren ist weit einfacher als die Umrechnung der Nennwerte von Mark in EuroBruchteile mit anschließender Aufrundung durch Rücklagen. cs

Nachteil Splittung. Um den Ertragswert des Unternehmens zu stärken und von Anlegern einen höheren Preis für die Aktie verlangen zu können, fließt das Agio fast immer in die sogenannte Kapitalrücklage, die neben den Gewinnrücklagen, zusammen mit dem Grundkapital, das Eigenkapital des Unternehmens bildet. Die Zuführung des Agios in die Rücklage ist allerdings kein Zwang. Das hat im November 1997 der bayerische CD-Maschinenproduzent Singulus AG deutlich gemacht. Das Geld aus dem Erstverkauf von Singulus-Aktien an Börsenanleger floß - bis auf den Die Serie wird fortgesetzt gesetzlich vorgeschriebenen im nächsten WERTPAPIER. Nennbetrag - an die Altaktionäre, die schon vor Jahren und zu viel niedrigeren Kursen in die frühere Tochtergesellschaft der Schicken Sie den Coupon möglichst bald an: Degussa-Heraeus-Gruppe DAS WERTPAPIER , Börse, wie es wirklich läuft, eingestiegen waren. Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf. Wohlgemerkt, die Aufteilung zwischen Nenno Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich läuft“ in der abgebilwert und Agio auf der eideten Serien-Sammelmappe für 35,- Mark einnen Seite sowie zwischen schließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. Alt-Aktionären und Untero Ich bin schon regelmäßiger Bezieher nehmen auf der anderen des WERTPAPIER. Meine Kundennummer ist: Seite ist nicht illegal. Diese Art des Kassemachens Deshalb zahle ich nur 28,- Mark. hat an der Börse aber für Schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: sichtliche Verwirrung und Verärgerung gesorgt, weil Name es offensichtlich nicht ausreichend kommuniziert Straße worden war. Die Anleger mußten annehmen, das gePLZ Ort samte Geld, das sie einNur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). zahlten würde, diene der Weiterentwicklung des

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DAS WERTPAPIER 7/98, 26. März 1998

SERIE, TEIL 83

Aktien auf Raten Mit dem Vorurteil, Aktien wären nur für reiche Leute, ist jetzt endgültig Schluß. Wer beispielsweise monatlich nur 200 Mark spart, kann durchaus auch in Aktien anlegen. Mit Sparplänen.

Bruchteilgeschäfte

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ür den einen ist es die beste Geldanlage, für den anderen ist es einfach Kult: sparen mit Aktien. Die deutsche Aktienkultur hat in den letzten Jahren eine enorm starke Entwicklung hinter sich. Dennoch steckt sie immer noch in den Kinderschuhen – vor allem im Vergleich zur Aktiennation USA. Die Amerikaner haben Aktien längst für ihre Altersvorsorge entdeckt und sich von Sparbüchern, Rentenversicherungen und Bausparen immer weiter entfernt. Im Land der unbegrenzten Möglichkeiten sind auch die Möglichkeiten in Aktien zu sparen nicht so begrenzt wie derzeit noch in Deutschland. Fast alle amerikanischen Banken bieten ihren Kunden schon lange spezielle Anleger-Serviceprogramme an. Damit können die Sparer einzelne Aktien eines Unternehmens kaufen und Dividenden gleich anteilig wieder in Aktien des Unternehmens stecken. Im Fachjargon sind das Reinvestment-Pläne. Aktien werden zunehmend in kleineren Stücken verkauft, also mit optisch niedrigen Kursen. Dadurch sind sie auch für Anleger mit weniger Kapital erschwinglich. In den USA gibt es aber noch einige wenige Aktien, 20

die einen sehr hohen Kurs haben, beigon nicht anfallen. Aber er räumt ein: spielsweise das Papier von Berkshire „Die Gebühren für kleine Aufträge Hathaway. Die Aktie des Beteilisind überdurchschnittlich hoch.“ gungs-Unternehmens, das im wesentMitglieder der amerikanischen lichen der amerikanischen AnlegerAnlegervereinigung NAIC (National legende Warren Buffet gehört, notiert Association of Investors Corporation) bei rund 67 000 Dollar. Da nur wenikönnen dagegen für sehr niedrige ge Aktionäre gleich so eine Summe Gebühren Aktien mit einem Reauf nur eine Karte setzen investment-Plan kaufen. wollen, gibt es in Amerika So eine Vereinigung wie Das System Unit Trusts. Das sind im die NAIC gibt es in geht auf: Grunde genommen Fonds, Deutschland zwar nicht, die wie eine normale Akaber die Amerikaner nehregelmäßig mit tie an der Börse gehandelt men gerne deutsche AnAktien sparen werden. Mit einem Fondsleger in ihren Club auf. anteil eines Unit Trusts Mehr über die NAIC und kann der Aktionär an der Börse prakihre besonderen Serviceleistungen tisch ein Bruchstück der Berkshirelesen Sie in der nächsten Serie, Teil Hathaway-Aktie kaufen. 84: Aktionärsvereinigungen II. Eine weitere Möglichkeit, Aktien Aktien als Altersvorsorge – dieauch in Bruchteilen zu kaufen, hases Thema wird in Deutschland vor ben US-Anleger mit sogenannten allem von Versicherungen scharf kriStreet Names. Das sind spezielle Protisiert. Kein Wunder – sie fürchten gramme von Banken, die das Geld immer mehr den Wettbewerb mit mehrerer Anleger zum Kauf einer den Banken. Und das zu Recht: Als Aktie zusammenlegen und für sie ge„individuelle Altersvorsorge oder meinsam ein Papier kaufen. langfristigen Vermögensaufbau“ bieDividenden-Reinvestitionspläne tet die Bank 24, die Direktbanktochund Street-Name-Konten „können ter der Deutschen Bank, seit einigen auch deutsche Anleger haben“, weiß Monaten Aktiensparpläne an. Alfred Dragon, Wertpapierberater Mindestens 200 Mark monatlich des amerikanischen Investmenthaumuß der Kunde für den Aktiensparses Prudential Bache. „Die deutplan Depot Spar 24 anlegen. Das schen Anleger kaufen die Aktien Geld kann der Anleger in maximal dann beispielsweise bei Prudential drei Wertpapiere stecken. Diese Bache in den USA.“ Höhere Kosten Wertpapiere können Aktien, Indexals in Deutschland sollen laut Drazertifikate oder Investmentfonds

Seit Juli 1998 können Sparer in Deutschland auch halbe oder Viertel-Aktien kaufen.

DASWERTPAPIER 24/98, 19. November 1998

elle Dividenden werden am Tag nach sein. Revolutionär ist, daß der AnleAktiensparer, die ein Wertpapier der Hauptversammlung seinem Anger zum ersten mal in Deutschland aus ihrem Plan verkaufen und ein lagekapital gutgeschrieben – und werauch Bruchteilgeschäfte machen anderes reinnehmen wollen, müssen den von der Bank für den nächsten kann. Das heißt, er kann beispielsfür jeden Wechsel 24 Mark bezahAktienkauf genutzt. weise auch halbe oder Viertel-Aktilen. Die anderen Kosten, wie DepotDer Aktienkauf kostet bei der DAB en kaufen, wenn der Anlagebetrag gebühren, sind weit günstiger als die nur 8 Mark. Depotgebühren fallen nicht für ganze reicht. „Dies stellt des typischen Bank-24-Depotkontos. nicht an. Für Verkäufe von Aktien gelsicher, daß die monatliche Spar-Rate Pionier der Aktiensparplan-Anbieten bei dem Münchener Geldinstitut exakt in Wertpapiere investiert ter war in der Bundesrepublik die Didie gleichen Konditionen wie bei ihwird“, erklärt die Bank 24. rekt-Anlage-Bank (DAB), eine Tochren klassischen Wertpapierkonten. Der Anleger hat bei den Wertpater der Hypo-Vereinsbank. Bereits im Groß- und Privatbanken bieten in pieren für seinen Sparplan die AusFrühjahr 1996 hat sie ihre ersten SparDeutschland bisher noch keine verwahl zwischen den Dax-100-Aktien, pläne verkauft. Mindestens 250 Mark gleichbaren Möglichkeiten an, Akalso alle Aktien der 1. muß der Anleger pro Rate tien auch auf Raten zu kaufen. Doch und 2. Börsen-Bundeslieinzahlen. Aber: Die Rate Deutsche Sparer dem Trend, den die beiden Münchga, 30 ausländischen in ist individuell gestaltbar. dürfen nicht ner Direktbanken gesetzt haben, Mark notierten Aktien, DAB-Kunden können jedürften sich weitere Geldinstitute 40 Indexzertifikaten und den Monat ihren Beitrag benachteiligt anschließen. Damit wird dann die mehr als 100 Investmentzahlen oder auch nur alle werden deutsche Aktienkultur der vorbildlifonds. zwei, drei oder sechs Mochen amerikanischen ein ganzes Wer sein Geld in mehr nate. Stück näher rücken. Denn schließals drei Wertpapieren anlegen möchAnders als bei der Bank 24 könlich können auch deutsche Sparer erte, kann bis zu neun Sparpläne bei nen die Aktiensparer der DAB keine warten, was amerikanische längst der Direktbank besitzen. Allerdings Bruchteile von Aktien kaufen. Und für selbstverständlich ansehen. gn muß der Sparer dann für jeden Verdie DAB-Kunden können mit dem Ditrag monatlich 200 Mark abdrücken. rekt Aktien-Sparplan auch nur in jeDie Serie wird fortgesetzt Eine Ausnahme gibt es aber: Der weils einer Aktie sparen. Die Ausim nächsten WERTPAPIER Sparer kann seine Einzahlungen – wahl war bisher begrenzt auf die 100 beispielsweise wenn er einen finanDax- und M-Dax-Werte. ziellen Engpaß hat – unterbrechen. Seit kurzem können die Das geht maximal sechs Monate Sparer aber auch die Aktilang. Sonst muß er seinen Vertrag en kaufen, die zu den Inkündigen und die Aktien und Aktidizes Euro-Stoxx 50 – also enteile verkaufen. Feste Vertragslaufden wichtigsten Firmen der Jetzt gibt es die zeiten gibt es für die Sparer der Bank elf Nationen des EurolanW ERTPAPIER-Serie 24 nicht. Sie können über ihr Kapides – und Europa-Stoxx 50 „Börse, wie es tal im Grunde jederzeit verfügen. Das (die wichtigsten Gesellwirklich läuft“ auch auf CD-Rom. Mit Volltext-Suche, damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie imist allerdings eine heikle Angelegenschaften aus ganz Europa) mer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederzeit Update-Disketten heit, wenn die Aktienkurse niedrig gehören. bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch weiterhin in der bewährsind. Deshalb sollten auch AktienWer sein Geld in mehten Sammelmappe. plan–Sparer ebenso wie klassische rere Aktien stecken möchHiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich Aktionäre eine langfristige Anlage te, kann bei der Münchner läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe kalkulieren. So lassen sich auch mal Direktbank so viele SparKursdellen ausgleichen - das Risiko pläne abschließen wie er o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, von Kursverlusten wird deutlich gewill. Er hat auch die Mögo 45,- Mark für die Sammelmappe, jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. ringer. lichkeit, auf unbegrenzte Dividenden werden mit dem Zeit seine Zahlungen eino Ich bin DSW-Mitglied oderAbonnent desWERTPAPIER und zahle deshalb für Sparplan Depot Spar 24 automatisch zustellen oder jederzeit die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: wieder angelegt – ganz nach dem den Sparplan zu kündigen amerikanischen Reinvestierungs-Sy– je nach Gusto. stem. Die Stimmrechte, die mit den Nachteile zu klassio Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für gekauften Aktien verbunden sind, schen Aktionären hat der 10 Mark. können die Sparer in der HauptverRaten-Sparer auf der jährsammlung ihrer Unternehmen selbst lichen Hauptversammlung Bitte schicken Sie mir die Serie nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck) an: ausüben, an die Bank oder eine Akseines Unternehmens Name tionärsvereinigung wie die Deutsche nicht. Er kann ebenso wie Schutzvereinigung für Wertpapierbei der Bank 24 seine Straße besitz e. V. übertragen. Das StimmStimmrechte selbst ausüben recht steht dem Sparer aber nur für oder an entsprechende PLZ Ort ganze Aktien zu. Stellen übertragen. Eventu-

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DASWERTPAPIER 24/98, 19. November 1998

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ERIE , TEIL 56 TSITELTHEMA

Vertrauen ist gut, Kontrolle ist besser. Doch wie soll der Privataktionär mit 100 Aktien seinen Managern auf die Finger schauen? Dafür gibt es Aktionärsvereinigungen.

Eigentum verpflichtet

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er Geld in Aktien anlegt, mithin in Aktiengesellschaften steckt, ist theoretisch Unternehmer. Dies gilt auch, obwohl der Anleger steuerlich keine Einkünfte aus Gewerbebetrieb und Unternehmerschaft erzielt, sondern aus Kapitalvermögen. Das Finanzamt sieht Aktienengagements offensichtlich nur als Finanzanlage, bei der der Aktienkäufer über seine Bank an der Börse einem Aktienverkäufer über dessen Bank Aktien abkauft. Das Unternehmen wird von dieser normalen Börsenaktion überhaupt nicht berührt. Das Geld des Aktienkäufers fließt dem Aktienverkäufer zu, wobei die beteiligten Banken und Makler sich noch ihre Gebühren abzweigen. Anders ist es, wenn die Unternehmen neue Aktien ausgeben, also eine Kapitalerhöhung durchführen. Dann fließt das Geld der Anleger in Höhe des Aktiennennwerts auf das Kapitalkonto des Unternehmens. Der Einzahlungsbetrag, der über den Nennwert hin206

Finanzaktionäre. Innere Bindung hin, innere Bindung her: Die Vorstände sind angestellte Geschäftsführer der Aktionäre in deren Rolle als Eigentümer der Unternehmen. Zum Glück werden jetzt auch immer mehr Manager selbst zu Eigentümern, indem sie nämlich Zusatzvergütungen in Form von Aktienkaufrechten bekommen. Schon gibt es auch Unternehmen, die den Kreis der Aktienbegünstigten über die Führungsschicht hinaus auf die gesamte Belegschaft ausdehnen und so ein ganz neues Denken im Verhältnis Aktionär zu Unternehmen auslösen.

In der Praxis haben Unternehmen wie etwa die Deutsche Telekom oder auch die Volkswagen AG mehrere 100 000 Aktionäre. Diese können eine wirksame Kontrolle über ihre Manager gar nicht ausüben. Sie maßen sich nicht an, über Trends und notwendige Investitionen besser entscheiden - oder die Ausführung der Geschäfte sicherer überwachen zu können. Deshalb werden diese Anleger auch als Finanzaktionäre bezeichnet und von den Paket- und Einflußaktionären unterschieden. Finanzaktionäre lassen sich nicht im Aufsichtsrat die Investitions- und Geschäftspläne vorlegen. Sie befinden nicht über ausreichende oder nicht ausreichende Zwischenergebnisse. Sie stimmen vielmehr mit dem Orderblock ab, wenn sie beobachten, daß ihre Papiere hinter dem allgemeinen Trend zurückbleiben. Die Tabellen der Aktien-Bundesligen des WERTPAPIER sind ein wichtiges Hilfsmittel für diese Beobachtungen.

Neuer Wettbewerb. Die Tatsache, daß es auch heute noch immer viel zu wenig Aktionäre unter den deutschen Sparern gibt, ist das Ergebnis dieses Abstimmungsprozesses. Anleger, die früher mal Aktien hatten, sind ausgestiegen. Andere Sparer haben sich nur in geringfügigem Ausmaß an Aktien herangetraut. Offensichtlich waren die einen mit den erreichten Ergebnissen nicht zufrieden. Oder sie trauten den Aussichten nicht recht. Die anderen wagen sich erst gar nicht an die vermeintlich hohen Risiken der Aktien heran. Sie haben zudem vielfältige Verflechtungen der Aktiengesellschaften und Banken untereinander festgestellt, wobei die Interessen der Privatanleger nicht immer im Vordergrund standen. Die sogenannte Deutschland AG ist über Aktienpakete und personelle Verflechtungen in den Aufsichtsräten so miteinander verflochten, daß die berühmte deutsche Konsenswirtschaft unter den Managern so lange nicht ernsthaft gestört werden konnte, bis moderDAS WERTPAPIER 22/97, 23. Oktober 1997

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Aktionärsvereinigungen

ausgeht, das Agio, fließt auf das Rücklagenkonto des Unternehmens. Doch solche Aktionen kommen nicht jeden Tag vor. Die Großindustrie hat lange genug Geld auf ihren Konten liegen. Viele Unternehmen überlegen gar, ob sie, statt neue Aktien auszugeben, alte Aktien an der Börse zurückkaufen sollen. Die gesetzliche Möglichkeit dazu soll ihnen schon bald gegeben werden. Dummerweise kommt schon in der steuerlichen Einordnung des Aktiengeschäfts die immer noch vorherrschende Meinung zum Ausdruck, daß sich Aktien eigentlich nur wegen der Kursgewinne lohnen. Auf die Dividende komme es doch gar nicht so an. Sie sei steuerlich ohnehin ungünstiger als der steuerfreie Kursgewinn nach mehr als sechs Monaten Anlagefrist. Wenigstens ist das in Deutschland so. Diese Haltung führt jedoch nicht dazu, daß Aktien als unternehmerische Daueranlagen gehalten werden. Sie zwingt die Anleger vielmehr dazu, mehr oder weniger hektisch ausund einzusteigen und keine innere Bindung zu ihrem Unternehmen aufzubauen. Für Skeptiker hat diese Haltung System. Der innere Zwang zum Handel mit Aktien verschafft den Banken Gebühreneinnahmen. Die nicht vorhandene Bindung zwischen Privataktionär und Unternehmen läßt den Banken freie Bahn, ihre besonderen Einflüsse wahrzunehmen.

gebnis dieses jahrzehntewährenden Prozesses, mit dem die Banken angeblich auch nicht voll zufrieden sind, ist bekannt: In keinem vergleichbaren Land gibt es so wenig Aktionäre wie in Deutschland. Daran konnten auch die wenigen Vertreter von Aktionärsvereinigungen nichts ändern, die hier und da in die Aufsichtsräte berufen wurden. Sicher gibt es inzwischen schon seit 50 Jahren Aktionärsvereinigungen wie etwa die Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e.V. aus Düsseldorf (HerausWo einst das Konsulat des spanischen geberin dieser ZeitKönigreichs residierte, arbeiten jetzt schrift). Es sind jedoch die Anlegerschützer. Beispiele bekannt, wie Anleger intensiv beraten ne Produktions- und Kommunika- wurden, die Stimmrechte aus ihtionstechnologien den globalen ren Aktien nicht der SchutzvereiWelthandel zu einer Art „dörfli- nigung zu übertragen. Mitunter chen Marktplatz“ zusammen- sind auch Klagen über Verzögewachsen ließen. Sie riefen eine rungen bei der Zusendung von ganz neue Art von Wettbewerb - Stimmrechten für Hauptversammselbst um Kapital - hervor. lungen zu hören. Mit diesem Wettbewerb einher geht ein neues Selbstbewußtsein Verzögerungen. Weil in der Anleger. Zuerst waren es ame- Deutschland Inhaberaktien die rikanische Investmentfonds, die Regel sind, wissen die Aktiengeim Auftrag ihrer Kunden bessere sellschaften gar nicht, wer genau Geschäfte von den Managern ein- ihre Aktien hält. Das wissen nur klagten. Jetzt gibt es fast überall die Banken, welche die Depots eine wertorientierte Geschäftspo- führen. Über sie erfolgt die Bestellitik, die erhebliche Kursgewinne lung von Hauptversammlungskaran den Börsen möglich machte. ten; ein Service, den die Banken sich von den Aktiengesellschaften Negativberatung. Früher oder bezahlen lassen. Es ist unschwer später wird es womöglich auch nachvollziehbar, daß es auf dieneue Formen der Aktienverwal- sem Weg zu Verzögerungen komtung geben, wodurch die Bedeu- men kann. tung der Aktionärsvereinigungen Vor diesem Hintergrund ist es noch weiter zunehmen dürfte. Bis- kein Wunder, wie es über die Jahrlang müssen Aktien bei Banken in zehnte hinweg in den Hauptverspeziellen Konten, sogenannten sammlungen zu einmütigen AbDepots, verwahrt werden, um die stimmungsergebnissen kommen Stimmrechte aus den Aktien wahr- konnte, ganz gleich, ob die Geschäftsergebnisse der Unternehnehmen zu können. Weil es so einfach ist, haben men gut oder weniger gut ausfieAktiensparer bislang zum aller- len oder die Dividenden mehr oder größten Teil ihre Stimmen einfach weniger deutlich hinter den Mögden Banken übertragen. Das Er- lichkeiten zurückblieben, welche DAS WERTPAPIER 22/97, 23. Oktober 1997

die Geschäftsentwicklung eigentlich eröffnete. Den Anlegern, sprich den Eigentümern, mußte sich der Eindruck aufdrängen, daß sie ihren Managern mehr oder weniger wehrlos ausgesetzt sind. Wenn es hoch kam, zeigte sich die Unzufriedenheit der Anleger bei den Hauptversammlungsabstimmungen in einem Anstieg der Gegenstimmen von traditionell 0,1 auf 1 Prozent. Erst in der vergangenen Hauptversammlungssaison zeigten sich größere Ablehnungsfronten. Trotz der guten Kursentwicklung an der Börse hat die Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz so viel kritisiert wie nie zuvor. Und sie hatte mehr Stimmen zur Verfügung als in früheren Jahren. Erste Banken sind nämlich dazu übergegangen, sich den teuren Aufwand für den Besuch der Hauptversammlungen zu sparen. Sie übertragen die Stimmen ihrer Kunden turnusmäßig der Schutzvereinigung. Sie bilden damit den Auftakt für einen inneren Aufschwung der Privataktionäre, die endlich von ihrer Firmen ernstgenommen werden. mb

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SERIE, TEIL 84

Aktionärsvereinigungen II Wenn Privataktionäre schlechter behandelt werden als große institutionelle Anleger, schließen sie sich zusammen. Als Vereinigung bekommen auch sie Vorteile, die bisher nur großen Investoren vorbehalten waren.

Selbsthilfe

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nvestor Relations, also die Beziehung zu den Aktionären, haben sich deutsche Aktiengesellschaften mittlerweile auf ihre Fahnen geschrieben. Aber immer noch nicht alle Firmen schicken Privataktionären, also ihren Eigentümern, automatisch Geschäftsberichte zu oder teilen ihnen wichtige Informationen mit. „Die müssen sich schon melden, wenn sie etwas wissen wollen“, bekam das WERTPAPIER von einigen deutschen Aktiengesellschaften als Antwort auf die Frage, warum nicht alle Aktionäre gleich informiert werden. Großinvestoren werden nämlich regelrecht überschüttet mit stets aktuellen Informationen. Die Amerikaner lassen sich eine Diskriminierung zwischen privaten und gewerblichen Anlegern längst nicht mehr gefallen. 1951 haben ein paar entschlossene Privataktionäre die NAIC (National Association of Investors Corporation) gegründet. Die Aktionärsvereinigung zählt heute, nach 47 Jahren, mehr als 700000 Mitglieder und 37 000 Investmentclubs weltweit. Als unabhängige Vereinigung bekommen diese Anleger längst den gleichen Service wie große Kapitalgeber. Auch deutsche oder an72

dere europäische Aktionäre nimmt und Depotgebühren sind speziell von die NAIC gerne in ihren Club auf. der NAIC ausgehandelt und weit gün„Als Mitglied der NAIC bekomstiger als für einen einzelnen Aktiomen Sie mehr Investment-Informationär. Dividenden können gleich wienen, als Sie jemals in Ihrem Leben der angelegt werden, nach einem sobrauchen“, schreibt die NAIC auf ihgenannten Reinvestierungsplan. In rer Internet-Seite (www.betterDeutschland gibt es ein ähnliches investing.org). Doch das ist nur ein Angebot nur von der Bank 24. geringer Teil dessen, was die AktioFür Computerfreaks hat die NAIC närsvereinigung unter Leitung von ein eigenes Softwareprogramm entworChef Thomas E. O’Hara bietet. fen, das dem Aktionär die AnlageentDie gemeinnützige Vereinigung, scheidungen erleichtern soll. Aktueldie selbst keine finanziellen Gewinle Informationen sind mit diesem – ne erzielen darf, hat vor allem das nach eigenen Aussagen leicht zu beZiel, unerfahrenen Aktionären eine bedienenden – Programm abrufbar. sondere „Ausbildung“ zu geben, daInteressierte können im Internet mit alle NAIC-Mitglieder erfolgreiche mehr über die NAIC, die MitgliedAnleger werden. Analysen, Leitfäden schaft und die Anlagestrategie der und Broschüren werden den InteresAmerikaner erfahren. Wer kein Intersenten kostenlos zur Verfügung genet hat, kann sich auch direkt an die stellt. Von sich selbst behauptet die NAIC wenden: National Association Aktionärsvereinigung, daß die Mitof Investors Corporation, MMS glieder in fünf Jahren ihr eingesetztes Securities, Inc., P. O. Box 7090, Troy, Kapital verdoppelt haben und das MI 48007-7900, USA. gn auch in Zukunft schaffen werden. Das soll durch die eigene AnlagephilosoDie Serie wird fortgesetzt phie der NAIC, die langfristig ausgeim nächsten WERTPAPIER richtet ist, möglich sein. Die Organisation hat sich auch die Betreuung und Förderung von Investmentclubs zum Ziel gesetzt. Sie unterJetzt gibt es die stützt Anleger bei der W ERTPAPIER -Serie Gründung von Invest„Börse, wie es wirklich läuft“ auch auf CD-Rom. Mit Volltext-Suche, damit sie in Sekunmentclubs, wie es in denschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie imDeutschland die Deutmer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederzeit Update-Disketten sche Schutzvereinigung bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch weiterhin in der bewährfür Wertpapierbesitz ten Sammelmappe. e.V. als Dachverband Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich aller Clubs macht. Dazu läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe gehört auch die Vermittlung von Clubs, die o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, noch Mitglieder suo 45,- Mark für die Sammelmappe, jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. chen, oder von Anlegern, die gerne einem o Ich bin DSW-Mitglied oderAbonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb für Club beitreten möchten. die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: NAIC-Mitglieder können auch Aktien mit von der Vereinigung o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für selbstkreierten Sparplä10 Mark. nen kaufen, beispielsBitte schicken Sie mir die Serie nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck) an: weise mit dem LowCost-Plan oder dem Name NAIC Stock Service. Damit haben die AnleStraße ger die Möglichkeit, mit kleinen Summen regelPLZ Ort mäßig in Aktien zu spaNur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). ren. Die Kauf-, Verkauf-

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DASWERTPAPIER 25/98, 3. Dezember 1998

H INTERGRUND

Serie, Teil 20

Alte, junge Aktien Immer wieder kommt es an den Börsen zu kuriosen Kursen, weil viele Anleger nicht auf einen Automatismus vertrauen wollen, der gleichwohl funktioniert.

Kurs-Automatik

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enn deutsche Aktiengesellschaften zusätzliche Aktien ausgeben, wenn sie also eine Kapitalerhöhung machen, dann sind die zusätzlichen Aktien mitunter zunächst weniger wert als die Papiere, die es schon vorher gab. Die jungen, also die zusätzlichen Aktien werden dann mit einem Kursabschlag auf die alten Aktien notiert,

wenn die beiden Aktien-Tranchen bei der Dividendenentscheidung für unterschiedlich mit Dividende bejunge Aktien auch die Ertragskraft dient werden. des Unternehmens eine Rolle und Oftmals tragen die jungen Aktidie Tatsache, daß die Dividende für en anfangs nicht den gleichen Didas abgelaufene Geschäftsjahr in videnden-Anspruch, weil sie erst im der Regel erst fünf, meistens sogar Verlauf des Geschäftsjahres herauserst sechs Monate nach Abschluß gekommen sind, für das die Divides Geschäftsjahres zur Auszahlung dende noch nicht gezahlt worden kommt. ist. Bei Ausgabe der Papiere legen Dividenden-Tricks. Gelegentlich die Gesellschaften mitunter fest, ist es sogar schon zu herben Entdaß die neuen Anteile für das erste täuschungen gekommen, als unbeGeschäftsjahr nur eine anteilige Difangene Anleger gegen Jahresschluß vidende tragen. Die genaue Höhe eine Kapitalerhöhung gezeichnet hängt davon ab, zu welchem Zeitalso junge Aktien gekauft haben. punkt im Geschäftsjahr die Papiere herauskommen. Vorschrift sind diese Bestimmungen nicht. Es gibt durchaus Gesellschaften, die im elften Monat des laufenden Geschäftsjahres eine Kapitalerhöhung gemacht haben, wobei die Manager die jungen Aktien so gestellt haben, daß sie auch für die vorangegange- WKM-Immobilien erweisen sich auch in der nen zehn Monate Di- allgemeinen Krise als ertragreich. Neue WKMvidende abwarfen, Aktien stehen ungewöhnlich tief. folglich für einen Zeitraum, in dem das neue Aktiengeld Dabei vertrauten sie auf die für dienoch gar nicht in der Firma gearse Gesellschaft üblicherweise hohe beitet hat. Diese Begünstigung ist Dividende. Anläßlich der Hauptvernicht etwa eine Benachteiligung der sammlung mußten sie dann feststelalten Aktionäre, weil diese ja als len, daß es für die jungen Papiere erste und gesetzlich vorgeschrieben noch gar keine Dividende gab, was die neuen Aktien angeboten besicher auch im öffentlichen Prospekt kommen. der Kapitalerhöhung gestanden hat, Neben dem Wohlwollen der was aber ebenso natürlich kaum jeManager für ihre Eigentümer spielt mand richtig zur Kenntnis genom-

Fünf junge Papiere, die bald alt und wertvoller werden Bei der Vielfalt der Möglichkeiten an der Börse geraten manche Möglichkeiten gelegentlich in Vergessenheit. Dabei sind

Unternehmen/ Aktien

Kurs der Dividendenalten Aktien Anspruch in Mark in Mark WKM Terrain u. Beteiligungen 55 0,35 Knürr-Mechanik2) 178 7,50 Ehlebracht2) 340 18,00 Mineralbrunnen Überkingen2) 540 20,00 Herlitz Intern. Trading 610 30,00

Zahltag 8. Aug. 5. Juli 17. Juni 11. Juli 21. Juni

mit jungen und neuen Aktien quasi automatische Gewinne drin, wenn nicht neue Informationen herauskommen.

rechn. Kurs Kurs der Dividenden- rechn. Kurs bei Divid.- jungen Aktien Anspruch nach Divid.zahlung1) in Mark in Mark zahlung1) 55 171 322 520 580

44 156 305 497 575

0 3,75 4,50 0 7,50

44 152 301 497 568

KursKursvorteil vorteil in Mark1) in Prozent 11 18 22 23 13

24 12 7 5 2

1) gerundet; 2) Vorzugsaktien

DAS WERTPAPIER 12/96, 30. Mai 1996

73

H INTERGRUND men hat. Soweit handelt es sich sicher um Eigenverschulden. Bitter wird die Sache erst, wenn die Aktionäre ein Jahr später feststellen müssen, daß es die gewohnt hohe Dividende nicht mehr gibt, weil die Geschäfte nicht mehr so gut laufen, um die erhöhte Anzahl von Aktien mit der gleichen Dividende bedienen zu können.

Kurs-Unterschiede. In „kluger“ Voraussicht haben die Manager dann praktisch die letzte Möglichkeit genutzt, noch einmal Aktien zu günstigen Bedingungen ausgeben zu können, wohlwissend, daß die Verhältnisse ihnen dies wenig später vielleicht nicht mehr ermöglicht hätten. Dann hätten sie teuren Bankkredit anstelle geduldigen Eigenkapitals aufnehmen müssen. Das Aktiengeschäft ist keine caritative Veranstaltung. Es ist vielmehr ein Machtspiel zwischen einflußbewußten Managern und ziemlich einflußlosen Geldgebern. Erst in jüngster Zeit setzt sich das Denken in „Shareholder Value“ durch. Das ist die Überlegung, daß es nicht ganz zuletzt auch um die im Unternehmen investiertenVermögens-

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74 Datum

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werte der Eigentümer geht, jener Eigentümer, vor denen in jeder mittleren Familienfirma regelmäßig der rote Teppich ausgerollt wird, wenn sie denn dort erscheinen. Zur Ehrenrettung des deutschen Aktienwesens sei erwähnt, daß es einzelne Fälle gegeben hat, in denen die Aktionäre zusätzliche Aktien zu Beginn des neuen Geschäftsjahres bekommen haben, ohne zusätzliches Geld einzahlen zu müssen. Diese Gratisaktien waren zudem auch noch für das abgelaufene Geschäftsjahr voll dividendenberechtigt, weil das Unternehmen, die Essener Hochtief AG, exzellent verdient hatte und die Höhe ihrer Dividende nicht ins astronomische steigen lassen wollte. So bedienten die Bauherren eine größere Zahl von Aktien und brachten das Geld so unter die Eigentümer. Normalerweise müßte der Kursunterschied zwischen jungen und alten Aktien genauso hoch sein wie der Unterschied bei der Dividende. Das ist in der Praxis aber selten der Fall. Mitunter gibt es sogar ganz kuriose Abweichungen, die findige Anleger zu ziemlich sicheren Geschäften nutzen. Sobald nämlich der Dividendennachteil wegfällt, verwandeln sich die jungen Aktien automatisch in alte. Und damit ein übergroßer Kursabschlag in einen stattlichen Kursgewinn. Die Ehlebracht-Vorzugsaktie wird beispielsweise am 17. Juni 18 Mark Bardividende für ihre Eigentümer bringen. Das Geld fließt aus der Firma heraus. Es wird folglich in gleicher Höhe vom Kurs des Vortages abgeschlagen. Das ist der Dividenden-Abschlag. Im November 1995 hat Ehlebracht eine Kapitalerhöhung durchgeführt. Die jungen Aktien bringen nach der Hauptversammlung am 14. Juni 1996 ein Viertel der Normaldividende für 1995 (18 Mark), mithin 4,50 Mark. Als die alten EhlebrachtVorzüge jüngst mit 340 Mark in der Kursliste standen, hätten die jungen also bei 335,50 Mark stehen müssen. Tatsächlich waren die jun-

gen Ehlebracht-Vorzüge für 305 Mark zu haben, weil sich niemand so richtig für die Perspektiven des erfolgreichen Lieferanten der im Moment weniger erfolgreichen Möbelindustrie interessierte. Vielleicht gibt es auch Ängste, daß anläßlich der Hauptversammlung ungünstige Geschäftsdaten herauskommen könnten, die den Kurs der alten Aktien so weit drücken, daß er sich ex Dividende auf dem Niveau der jungen Papiere wiederfindet.

Umtausch-Operationen. Am ExTag, dem Dividenden-Zahltag, werden die jungen Ehlebracht-Aktien automatisch alt. Und wenn keine schlechten Informationen herauskommen, dürften sich die jungen Papiere auf höherem Niveau wiederfinden. Vielleicht kommt es vorher noch zu Umtausch-Operationen, weil die Inhaber alte Ehlebracht-Aktien in junge Papiere umtauschen. Sie können sich auf diese Weise die Dividende steuerfrei verdienen, solange sie die Papiere dann sechs Monate halten. Wenn viele Anleger auf die gleiche Idee kommen, wird das natürlich einen unerwünschten Kursdruck auf die alten Aktien ausüben und das Geschäft ad absurdum führen. Einen weiteren Fall dieser Art bilden die neuen WKM-Vorzugsaktien. Sie stammen aus der Umwandlung von Wandelgenußscheinen, über deren Vorzüge das WERTPAPIER mehrfach berichtet hat. Sie unterscheiden sich grundsätzlich nicht von sonstigen jungen Aktien, außer durch den übergroßen Kursabschlag. WKM-Chef G. Nikolaj Kiessling versichert gegenüber dem WERTPAPIER, daß die neuen Aktien am 12. August automatisch alt werden. Damit dürfte der Kursabschlag nur 35 Pfennig betragen, soviel wie die Dividende für die alten Vorzugsaktien sein wird. Die ursprünglichen Pläne, 1 Mark Bardividende zu zahlen, sind wegen der Ausnutzung steuerlicher Verlustvorträge nun doch hintangestellt worden. Von den allgemeinen Schwierigkeiten auf dem Immobilienmarkt ist WKM allenfalls am Rande betroffen. Lesen Sie weiter in WERTPAPIER 13/96 DAS WERTPAPIER 12/96, 30. Mai 1996

INTERGRUND SHERIE , TEIL 51

Anlageberatung Hosenträger und Gürtel verordnet das Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel allen Banken und Sparkassen: Mit einer neuen Richtlinie fordert es genaue Verhaltensregeln für Anlageberater. Von Jürgen Krumm*

Gesetzes-Pflichten

K

önig Kunde hat ein Recht auf verbraucherfreundliche, sprich anleger- und anlageorientierte Beratung. Nur wer erstklassig beraten ist, kann - so die Philosophie des Bundesaufsichtsamtes für den Wertpapierhandel sein Geld selbständig, eigenverantwortlich und gewinnbringend anlegen. Jetzt hat das Aufsichtsamt die seit einiger Zeit gängigen Maßstäbe an Qualität und Umfang der Anlageberatung gebündelt und in einer neuen Richtlinie zu den Paragraphen 31 und 32 des Wertpapierhandelsgesetzes zusammengefaßt. Den Schwarzen Peter bekommen nun die Banken. Wollen sie ihr Haftungsrisiko klein halten, müssen sie ihre Kunden im einzelnen, unmißverständlich und vor * Jürgen Krumm ist Referent für die Vereinigung für Bankberufsbildung e.V., Frankfurt

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allem richtig beraten. Sie müssen die Aufklärung in Sachen Wertpapiere dem Kunden in „geeigneter Weise“ servieren. Das heißt, den Kunden genau über die Kosten und möglicherweise erforderlichen Sicherheitsleistungen informieren und zwar noch bevor sie ihre Serviceleistung erbringen. Das Bundesaufsichtsamt fordert von den Banken, daß sie ihre Kunden detailliert über die jeweiligen Risiken der einzelnen Anlageformen aufklären. Grundsätzlich gilt: Je riskanter die Anlage und je unerfahrener der Kunde, desto intensiver muß die Aufklärung sein. Will der Kunde seine Wertpapiere sogar auf Kredit kaufen, muß der Banker seinem Kunden klar machen, wie riskant solche Geschäfte sind: Daß womöglich ein Nachschuß notwendig ist, oder sogar der ganze Einsatz verloren gehen kann. Das ist besonders bei Geschäften mit Optionsscheinen, Optionen, Futures und anderen derivativen Finanzinstrumenten der Fall.

Gläserner Kunde. Allerdings müssen die Berater dem Kunden vorher „zweckdienliche Informationen“ entlocken, meist per Fragebogen. Der Kunde soll Auskunft geben über Anlageziel, Erfahrungen, Risikobereitschaft und finanzielle Verhältnisse. Ein Trost für erfahrene Anleger: Sie sind nicht verpflichtet, Antworten auf diese Fragen zu geben. Verweigern sie diese Angaben, obwohl sich die Bank vorher ausdrücklich darum bemüht hat, wird dies in einem Protokoll gesondert erfaßt. Die Bank kann den gewünschten Auftrag aber trotzdem ausführen, wenn sie dem Kunden eine Aufklärung über die besonderen Risiken seiner Anlage in nachvollziehbarer Weise angeboten hat. Immerhin kann die Bank auf die Wiederholung der aufwendigen Prozedur verzichten, wenn sich die Umstände und das Anlageverhalten des Kunden nicht erkennbar geändert haben. Die Bank kann sogar ganz auf die Aufklärung und Datenermitt-

lung verzichten, wenn sie einen erfahrenen Kunden vor sich hat. Voraussetzung: Die Bank teilt ihm mit, daß und warum sie ihn für einen Profi hält - und sie erntet dabei keinen unmittelbaren Widerspruch. Die neue Richtlinie will das Fair-Play im Verhältnis zwischen Banken und Kunden sicherstellen. Sie verbietet deshalb, dem Kunden Geschäfte zu empfehlen, bei denen der Berater annehmen muß, sie seien für den Kunden nachteilig. Außerdem darf keine Bank Eigengeschäfte abschließen, also selbst Wertpapiere kaufen und sie später dem Kunden andrehen. Mitarbeitergeschäfte sind zeitgenau zu erfassen und müssen wie Kundengeschäfte über das jeweilige Depot laufen. Verboten ist es, Mitarbeitergeschäfte gegenüber Kundengeschäften zu bevorzugen. Kein Kreditinstitut darf einen Kunden ohne sachlichen Grund bevorzugen. Die Bank muß Aufträge in der Reihenfolge ihres Eingangs bearbeiten und an die Börse weiterleiten. Sowohl über das Wertpapier-Zuteilungsverfahren als auch über die Zuteilung bei Überzeichnung muß sie den Kunden sofort informieren. Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER

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DASWERTPAPIER 17/97, 14. August 1997 Datum

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H INTERGRUND

Serie, Teil 7

Anleger-Klassen Seit nunmehr einem Jahr läßt das Wertpapierhandelsgesetz die Uhren im deutschen Anlagegeschäft anders gehen: rückwärts, sagen die Skeptiker. Optimisten sprechen indessen von einer bevorstehenden Renaissance des Aktiengeschäfts.

AufnahmePrüfung

G

erhard Schmidt wundert sich: ,,Das ist ja mehr Papierkram, als wenn ich einen Kleinkredit haben wollte.“ Dabei will Schmidt lediglich mal eben 20 000 Mark, die er übrig hat, auf KHDAktien setzen. Doch so einfach geht das heute nicht mehr in Deutschland. Zuerst muß Erstanleger Schmidt sich durch einen Fragebogen kämpfen. Die vier Fragenkomplexe zu den Themen ,,Anlageziele“, „Kenntnisse/Erfahrungen“, „finanzielleVerhältnisse“ und „Risikobereitschaft“ sind im günstigsten Fall auf einer DIN-A4-Seite abgehandelt. Hätte Schmidt nicht gerade bei einer Sparkasse vorgesprochen, könnten

DAS WERTPAPIER 25/96, 1. Dezember 1995

es auch leicht fünf Seiten sein, auf bene Aufklärungen über die mit denen er beispielsweise seine, wo- Optionsscheinen verbundenen homöglich teuren, Hobbys darlegen hen Risiken. soll und die Rückkaufwerte seiner Schließlich mußte das WertpaLebensversicherungen oder auch pierhandelsgesetz her. Paragraph 31 die sonstigen wesentlichen Ausga- Absatz 2 verpflichtet ,,ein Wertpaben seiner Familie. pierdienstleistungs-Unternehmen, Der Wissendurst der Banker ist von seinen Kunden Angaben über gut gemeint: ,,Verbraucherschutz ihre Erfahrungen oder Kenntnisse in und keine Schikane“, sagt Reinhard Wertpapiergeschäften, über ihre mit Krafft, bei der Dresdner Bank für das den Geschäften verfolgten Ziele private Anlagegeschäft verantwort- sowie über ihre finanziellen Verhältlich. Die Anleger sollen nur das kau- nisse zu verlangen und seinen Kunfen, was ihren Erfahrungen und den alle zweckdienlichen InformaNeigungen entspricht und gleich- tionen mitzuteilen.“ zeitig noch in die Einkommens- und Die zweckdienlichen InformaVermögensverhältnisse des Kunden tionen tun die Dienstleister einstpaßt. Jörg Jäger, Krafft-Kollege für weilen mit einer Basisbroschüre Wertpapier-Grundsatzfragen bei der über alle Spielarten der WertpapierDresdner Bank: ,,Ein Depot mit anlage ab. ,,Ähnliche Kundenana100 000 Mark zehnjährigen Bun- lysen hätten wir auch gemacht, desanleihen und sonst nichts ist wo- wenn das Gesetz nicht gekommen möglich hochriskant. Da sollte man eine Absicherung dagegenstellen.“ Der Hintergrund des gut gemeinten Gesetzes ist klar: Der Kunde soll sich nicht in Anlagen stürzen, die ihn unglücklich machen, wenn sie doch nicht so laufen wie ursprünglich erwartet. Die Banker können seit 1. Januar 1995 nicht mehr ins Blaue hinein beraten. Haben sie auch früher nicht gemacht, wehren sich die Berater, wissen aber, daß sie heute tunlichst nichts mehr Wertpapier-Befragungsbogen: mehr empfehlen sollen, nur pro- Papierkram als für einen Kleinkredit. gnostizieren und alternativ vorschlagen. Und vor allem müssen wäre“, gewinnt Dresdner-Banker sie fein säuberlich dokumentieren. Jäger den Verpflichtungen positive Mit dem Papierkram schützen Seiten ab. Weil seine Leute jetzt sich die Banken davor, daß die An- noch genauer wissen, was die Kunleger und ihre Anwälte ihnen spä- den wirklich brauchen und wollen, ter fehlerhafte Anlageberatung sieht er sogar eine Renaissance der nachweisen können. Das war zu- Direktanlage in Wertpapieren komletzt oft genug geschehen. men. Erst haben die Banken - außer in Bis es soweit ist, dürfte sich das Sonntagsreden und genau wie alle Unwohlsein mancher ihrer Kunden anderen - nichts Rechtes unternom- legen, über das Berater angesichts men, um eine richtige Aktienkultur der Fragereien und Schnüffeleien zu in Deutschland entstehen zu lassen. berichten wissen. Beim Kleinkredit Dann entwickelten sie die nur in reicht heute oft schon die GehaltsDeutschland in dieser Ausprägung bescheinigung. Wenn sie stattdeszu beobachtende Optionsschein- sen der Bank Geld bringen, soll die Kultur. Schließlich stürzte eine Flut gesamte Vermögenslage auf den von Urteilen über die Geldhäuser Tisch. Das ist vielen Kunden schwer herein: Schadenersatz für unterblie- beizubringen. Sie befürchten, daß 61

H INTERGRUND ihre Angaben in die faIschen Hände geraten könnten. Daß die Geschäfte der Banken mit ihren privaten Wertpapier-Kunden im ersten Jahr des Wertpapierhandelsgesetzes nicht recht laufen wollten, habe natürlich auch mit den schlechten Erfahrungen des Jahres 1994 zu tun, sagt Privatkunden-Manager Krafft. Will sagen, die Kunden haben nach den Verlusten von 1994 erstmal die Nase voll. Prompt haben sie im Die Deutsche Industriebank (links) und die MüncheFrühjahr ’95 den neuerlichen ner Rückversicherung stehen für zwei der solidesten Aufschwung der Kurse ver- Aktien. Doch konservative Anleger können sie, wie paßt. Die Provisionseinnah- auch andere Papiere dieser Art, jetzt bei einzelnen men der Dresdner Bank mit Banken nicht mehr kaufen. privaten Wertpapier-Kunden liegen denn auch 1995 spürbar unzent Aktien erst in der dritten. ter dem ebenfalls schon gesunkeWachstum bedeutet, daß in der Renen Stand des Vorjahres. gel nicht mehr als 70 Prozent AktiUnter der Hand werden an anen im Wertpapierkonto des Kunden derer Stelle der Geldbranche durchliegen dürfen. Wer auch mal 100 aus doppelt so hohe Minusraten geProzent in Aktien sein will, muß sich nannt und bissige Kommentare der zur Klasse Chancen bekennen. OpKunden wiedergegeben. Sie sind tionsscheine und Termingeschäfte unzufrieden, daß es keine Beratung gibt es dann in der Oberklasse der mehr im früheren Sinne gibt, daß Spekulanten. sie eine Idee womöglich gar nicht Doch wer bekennt sich schon umgesetzt bekommen, bevor nicht offen zur Spekulation? Nach den neuer Papierkram bewältigt ist. Erfahrungen der Dresdner Bank Am Anfang aller Wertpapiergeschätzen sich zwei Drittel der Kunschäfte steht heute die Risiko-Selbstden als konservativ ein. Ein Viertel einschätzung der Kunden. Konserlegt risikobewußt an. Und nur die vativ, risikobewußt oder spekulativ: restlichen knapp 10 Prozent geben Das sind die drei Urklassen, zu sich durchaus spekulationsbewußt. denen der Anleger sich bekennen Mit diesen Klassifizierungen ist muß. Die Sparkassen geben sich mit es aber noch lange nicht genug. Wer dieser Klassifizierung zufrieden. sich beispielsweise zur mittleren der Und jeder Berater weiß inzwischen fünf Kategorien der Deutschen Bank vom Urteil des Oberlandesgerichts bekennt, bekommt seine 30 AktienDüsseldorf. Danach passen zu eiProzente noch lange nicht in alle nem konservativen Anleger nicht Papiere gesteckt. Nach dem derzeimehr als 30 Prozent Aktien, ganz tigen Stand der internen Regelungleich, ob die Kurse oben oder ungen sind als Standardaktien nur jene ten stehen. 100 Papiere erlaubt, aus deren KurWeitere amtliche Vorgaben sind sen der FAZ-lndex errechnet wird einstweilen Fehlanzeige. Dafür ha(Lesen Sie dazu den Serien-Teil 4: ben sich die Urklassen weiterent„Index-Anlage“ in WERTPAPIER 22/95, Seite 59). Und Pech ist es, wenn die wickelt. Aus dreien sind bei der gerade mal nicht laufen, dafür aber Commerzbank sechs geworden vielleicht Spezialwerte, die Holländer Spitzenwert: Sicherheit, Renten, der oder die Amis. konservativ, Wachstum, Chancen, Welcher Konservative - aus welspekulativ. chen Gründen auch immer - sein Klassengerecht geht es dann mit Geld in andere Papiere stecken will, Bundesschatzbriefen und Geldmuß sich erst mit einem neuen Ermarktfonds los. Anleihen gibt es in hebungsbogen qualifizieren. Und der zweiten Klasse, bis zu 30 Pro62

die Antworten zu den Bereichen Einkommen, Vermögen und Sparziele müssen logisch zum Risikokreuzchen passen Ob sie das tun, darüber befindet der Kundenberater. Im Zweifel läßt er noch mal einen neuen Bogen ausfüllen, bis alles paßt oder der Kunde fluchtartig das Lokal verlassen hat. Jedenfalls gibt es deutsche Spezialwerte und ausländische Standard-Aktien erst ab Klasse vier. Nicht das rechnerische Risiko der Papiere oder deren Kursaussichten entscheiden hier, sondern die eher willkürliche Zugehörigkeit zu einem Index. Für eines der grundsoliden Papiere der deutschen Börse, das der IKB Deutsche Industriebank, hat diese Art Klassifizierung eine kuriose Konsequenz: Die Masse der Anleger, nämlich die konservativen, können keine IKB-Aktien mehr kaufen. Denn die Düsseldorfer Mittelstandsfinanzierer gehören nicht zum Kreis der FAZ-Index-Gesellschaften. Nicht anders ergeht es der Münchener Rückversicherung, einem der finanzstärksten Unternehmen der Welt, dessen Kurs sich mit einer Schwankungsbreite (Volatilität) von 15 Prozent stabiler entwikkelt als Daimler-Benz, die Deutsche Bank oder Mannesmann (lesen Sie dazu den Serien-Teil 5: „Volatilität“ in Ausgabe 23/95, Seite 68). Die Auslandswerte unterscheiden die Deutsche-Bank-Berater nach der Zugehörigkeit zum Morgan-Stanley-Capital-InternationalIndex. Welches Papier nicht auf dieser sehr umfangreichen Index-Liste steht, kommt erst für die obersten Spekulanten in Frage. Die Dresdner-Bank-Strategen wollen ihre Kunden nicht dieser Index-Obrigkeit unterordnen. Sie unterscheiden die etwa 400 Papiere, die ihre Analysten in Frankfurt und London laufend beobachten, in die Klassen A, B und C - mit steigendem Risikogehalt. Da könne es durchaus mal vorkommen, daß eine Daimler-Aktie in die Spekulantenklasse C absteigt, weil die Ertragsaussichten schlecht sind. Die Folge eines solchen Abstiegs ist bitter. Denn dann beginnt er womöglich erst richtig.

DAS WERTPAPIER 25/96, 1. Dezember 1995

H INTERGRUND

Ausschüttungsquote Landläufig gehen Anleger davon aus, Aktiengesellschaften würden ihre Gewinne als Dividende ausschütten. Weit gefehlt. Die Eigentümer bekommen meist nur einen Teil davon. Und müssen oftmals zusehen, wie der andere Teil in der Firma versauert.

Frauenquote

A

usschüttungsquote, das ist in der Praxis so etwas wie die Frauenquote: unbeliebt, unnötig und obendrein vielfach noch mit Undank verbunden. Doch irgendwie muß sie sein. Am liebsten würden Dividendenkritiker die Ausschüttungsquote so niedrig wie die Frauenquote ansetzen, nämlich unter 50 Prozent. Tatsächlich spricht vieles dafür, die Quote viel höher anzusetzen. Zunächst haben die Dividendenverweigerer die Theorie auf ihrer Seite: Die Auszahlung der Gewinnanteile an die Aktionäre verursache nur Abwicklungskosten, sagen sie. Die würden den Gewinn der Firma und ihrer Eigentümer, der Aktionäre, reduzieren, mithin auch die Basis für den Aktienkurs. Und das wolle schließlich niemand. Ferner heißt es, das Geld bringe in der Firma mehr Verzinsung als auf dem Privatkonto des Aktionärs. Langfristige Statistiken sollen belegen, daß Aktien mit 68

120 Prozent mehr Dividende Kurs der 5-Mark-Aktie der Deutschen Bank in Mark Deutschen-BankDividende in Mark

ABN/Amro Bank ABN/Amro Bank

2,90

3,05

ABN/Amro Bank

2,90

Deutsche Bank Deutsche Bank

1,50

Deutsche Bank

1,50

1,65

Der selbst auferlegte Zwang möglichst jedes Jahr oder sogar jedes halbe Jahr mehr Dividende zahlen zu wollen, hat offensichtlich heilsame Wirkung für die Gesamtgeschäfte. Jedenfalls haben die Aktionäre der ABN/Amro Bank viel besser abgeschnitten als die der eigentlich höher eingeschätzten Deutschen Bank. ABN/Amro, das ist - auf die Niederlan-

ließen sich weitere Beispiele anführen. Deutsche Aktien sind in den letzten Jahren hinter den Entwicklungen im Ausland zurückgeblieben, wo Dividende meist mehr zählt als hierzulande. Gegenwartsnähere Spezialwerte haben es schwerer zu wachsen weisen Statistiken indessen Deutscher Aktienindex, nach, daß Aktien Indexpunkte mit hohen DiviIndex der Standardwerte dendenverzinsungen (Renditen) auch bessere Kurssteigerungen aufweisen. Selbst Index der Spezialwerte (WestLB), angepaßt Technologiewerte, die sich oft durch Mini-Dividende auszeichWachstumsunternehmen fangen als Spezialwerte in nen, bringen nur den unteren Regionen der Börse an. Dort haben sie im Einzelfall es wegen der deutschen Anlagepraxis besonders mehr. schwer, genügend Anleger und Kapital zu finden. Selbst in Japan, Nur bei Wachstumsunternehmen lohnt es sich für dem klassischen die Aktionäre, eine niedrige Ausschüttungsquote hinLand der Minidizunehmen, um stattdessen größere steuerfreie Kursvidenden, brökgewinne zu erzielen. DAS WERTPAPIER 5/97, 27. Februar 1997

Charts: Market Maker

Serie, Teil 39

wenig Dividende, also mit niedrigen Ausschüttungsquoten, bessere Kursentwicklungen gebracht haben. So lange Statistiken bemühen Kritiker jedoch nur dann, wenn kurzfristigere Nachrechnungen zu anderen Ergebnissen führen. Über 40 Jahre, wie die Statistiken laufen, legt jedenfalls kaum jemand an. Und bei allen Abwicklungskosten, welche die Dividendenzahlung tatsächlich verursacht, bleibt ein positiver Zwang unberücksichtigt. Außerhalb Deutschlands gibt es viele Unternehmen, die ihren Eigentümern versprochen haben, jedes Jahr oder sogar jedes Vierteljahr mehr Dividende auszuzahlen. Und sie schaffen es, ohne ihre Substanz zu verschleudern. Alle Einwände deutscher Manager, eine an kurzfristigen Dividendenwünschen ausgerichtete Strategie sei ihren langfristigen Zielvorgaben unterlegen, erweisen sich als wenig stichhaltig. Den frappierenden Vergleich zwischen den Konkurrenten General Electric aus USA und Siemens aus München hat das WERTPAPIER bereits in Ausgabe 3/97 auf Seite 78 vorgeführt. Die obenstehende Grafik zeigt nun den nicht weniger eindrücklichen Vergleich zwischen der ABN/Amro-Bankengruppe aus den Niederlanden und der Deutschen Bank. Unschwer

H INTERGRUND ren allen voran die vom Strommonopol Ihrer TochKurssteigerung der ABN/Amro Bank tergesellschaft Preussen gegenüber der Deutschen Bank in Prozent Elektra profitieren Veba, ABN/Amro Bank sowie Hoechst, BASF und 4,00 die Vereinsbank. ABN/Amro Bank Auch unter den Neben3,60 und Spezialwerten gibt es ABN/Amro Bank nur ganz wenige Wachs3,20 tumsunternehmen, deren ABN/Amro-BankDividende in Gulden Manager es wirklich verdienen, daß die Aktionäre Deutsche Bank ihnen großzügig ihre Ge1,95 Deutsche Bank Deutsche Bank winne stehen lassen, weil 1,80 1,80 das Geld beim Ausbau blühender Geschäfte tolle Gewinne abwirft. Die Fresenius AG ist ein solches Wachstumsunternehmen. Doch sein Erfolg ist mehr das Ergebnis kode bezogen - so, als hätten sich Deutsche und stengünstiger ProduktionsDresdner Bank zusammengeschlossen. Ein solbedingungen, sogar am ches Vorhaben würde in Deutschland am KarStandort Deutschland. Er tellamt scheitern. Möglich ist es aber, daß die ist ferner Folge einer gedeutschen Aktionäre heftiger als bisher nach mehr schickten VerkaufsstrateDividende verlangen und auf diese Weise - bei gie. Selbst Fresenius-Chef der Deutschen Bank wie bei den meisten andeGerd Krick bezeichnet den ren Firmen - nebenbei auch noch bessere GeMarkt, den sein Haus beschäfte und bessere Kurse herausholen. dient (Blutwäsche und Infusionslösungen) als weitgehend gesättigt. Überdurchschnittliches Wachskeln langsam die Betonköpfe. Was tum könne nur durch Verdrängung sollen die Anleger in den vergan- anderer Anbieter erzielt werden, genen sieben Jahren dort auch ver- die sich natürlich dagegen wehdient haben: Die Kurse sind all- ren und so das Risiko der Geschäfgemein so stark gesunken, daß ihr te erhöhen. Wer ansonsten unter den WerDurchschnittswert, der Nikkei-Index, von 39 000 auf weniger als ten der zweiten und dritten deutschen Börsenreihe nach Papieren 19 000 Punkte abgestürzt ist. Unter den 30 führenden deut- sucht, deren Kurswachstum Divischen Standardaktien gibt es mit dendenzahlungen entbehrlich der Programmiererfirma SAP prak- macht, sieht sich nur in ganz wetisch nur eine Wachstumsfirma. nigen Ausnahmefällen belohnt. Ihre fabelhafte Kursentwicklung Während die „alten“ Standardwergipfelte 1995 in der Deutschen Ak- te seit Anfang 1996 durchschnitttienmeisterschaft und 1996 in ei- lich mehr als 40 Prozent abwarnem weniger berauschenden 25. fen, brachten die kleinen Werte Platz in der Abschlußtabelle der kaum mehr als jedes Sparbuch. 1. Börsen-Bundesliga. Der SAP- Das zeigt die kleine Grafik. Kein Kurs gab zeitweilig heftig nach, Wunder ist es deshalb, daß vier weil Zweifel an der weiteren von fünf Börsengeschäften in Wachstumskraft aufkamen. Das Deutschland mit den 30 StandardRisiko steigt. werten gemacht werden, aus deVon den besten fünf deutschen ren Kursen der Deutsche AktienStandardaktien der letzten fünf index errechnet wird. Jahre sind vier sogenannte „CashDie meisten Großanleger haKühe“, alte Großunternehmen in ben denn auch längst die Suche eher gesättigten Märkten. Es wa- nach Wachstumswerten aufgege-

e. 150 Prozent höherer Kurs.

DAS WERTPAPIER 5/97, 27. Februar 1997

ben, bei denen es sich wirklich lohnen könnte auf Dividende, zu verzichten, um stattdessen hohe einstweilen noch steuerfreie Kursgewinne zu erzielen. Ihre Anlageergebnisse reichten lange Zeit nicht aus, um einschlägige Durchschnittswerte (Indicies) zu schlagen. Die Masse der Großanleger macht es sich heute einfach. Sie bildet mit ihren Anlagen die Struktur der einschlägigen Indicies nach und kann damit niemals schlechter, aber auch nicht besser als der Durchschnitt sein. Damit fließt der überwiegende Teil der deutschen Anlagegelder in weniger als 100 (von insgesamt mehr als 600) Aktien, unter denen es - wie beschrieben - nur sehr vereinzelt Wachstumswerte gibt. Sollten sich unter den anderen 500 Aktien Entwicklungsriesen befinden, beispielsweise die Bildschirmkonstrukteure von DataModul oder Vogt Elektronik, so haben sie nur ausnahmsweise eine große Börsenzukunft. Die Anlagepraxis steht gegen sie. mb Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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S E R I E , T E I L 78

Basispunkte Mehr denn je achten Sparer heute auf gute Verzinsungen. Die Unterschiede werden nicht in Prozenten, sondern in Basispunkten gerechnet.

Zins-Druck

D

ie meisten Sparer legen ihr Geld immer noch in festverzinslichen Wertpapieren an. Doch reicht der Zinszuschlag für das Risiko aus, das Geld vielleicht erst in 30 Jahren wieder zurückzubekommen? Selbst die superstabile Deutsche Mark verlor in den letzten 30 Jahren etwa die Hälfte ihrer Kaufkraft. Wird das Bundesland Deutschland innerhalb der Europäischen Union im Jahr 2028 überhaupt noch in der Lage sein, neuen Kredit aufzunehmen, um alten Kredit damit zurückzuzahlen? Die feinfühligen Geldmanager der Kapitalmärkte haben keine Zweifel. Sie zahlen für die 30-Jahres-Anleihe der Bundesrepublik mit 5,625 Prozent Zins (herausgegeben Anfang ’98) derzeit 1080 Mark; wohlwissend, daß sie im Jahr 2028 nur 1000 Mark zurückbekommen: genau 526 Euro. Die Verzinsung des Papiers, die Rendite, liegt mit 5,1 Prozent um 70 Hundertstel Prozentpunkte oder 70 Basispunkte über der Rendite, die mit zehnjährigen Anleihen zu erzielen ist. 70 Basispunkte bei 4,4 Prozent für zehnjährige Anleihen sind 16 Prozent mehr Verzinsung. Für 20 Jahre längeren Geldverzicht muß dieser Zuschlag wenig attraktiv erscheinen, auch wenn der Anleger jeden Tag durch Börsenverkauf aus dem Papier aussteigen kann. Er bekommt dann

DASWERTPAPIER 18/98, 27. August 1998

sogar den Kurs von über 100 Prozent ten, daß der generelle Preisdruck angutgeschrieben. Während die zehnhalten wird: nach unten. Und die Bajährige Anleihe 4,4 Prozent abwirft, sispunkte der Anleihen scheinen zu bringt die 7prozentige Bundesanleisignalisieren, daß die Zinsen ebenhe III von 1989 für das letzte Jahr ihfalls den Weg nach unten antreten. rer Laufzeit 3,5 Prozent Rendite. Die Dann bekommen Anleger für eine Anleihe wird am 20. September 1999 2028er Anleihe wahrscheinlich weit mit 100 Prozent getilgt, kostet jetzt mehr als 1100 Mark für 1000 Mark aber noch knapp 104 Prozent. Rückzahlung geboten. Für neun Jahre mehr Laufzeit der Ob es tatsächlich so kommt, ist zehnjährigen Anleihen bekommt der Spekulation und die Tatsache, daß die Anleger 90 Basispunkte (oder 26 Pro30jährigen Papiere an jedem Börsenzent) mehr Rendite, also zehn Punktag verkäuflich sind, ist eine Beruhite pro Jahr. Für die 20 Jahre, welche gung. Die Engländer haben es vor die 30jährige Anleihe länger läuft, mehr als 70 Jahren am konsequentesind es dagegen nur 2,5 Basispunkte sten gemacht. Mit Consol und Warpro Jahr. Der Zusatzzins nimmt mit lone gaben sie zwei ewig laufende längerer Laufzeit drastisch ab. Im Anleihen heraus, Papiere also, für die Vergleich zur einjährigen Restlaufgar nicht erst die Illusion geweckt zeit der Bundesanleihe III von 1989 wird, sie würden jemals zurückgeverzinst sich die 30jährige Bundeszahlt – wenn auch nur durch die Aufanleihe 1998 um 160 Basispunkte nahme anderer Kredite, wie es heute (oder 46 Prozent) besser. Das entweltweit üblich ist. spricht 5,5 Punkten pro Jahr. Die Werte dieser ewigen AnleiWenn neun Jahre mehr Laufzeit 90 hen, also die Börsenkurse, richten sich Basispunkte mehr Zins bringen, müßallein nach der Rendite, die sich aus ten 29 Jahre eigentlich mehr als 290 den Coupons, also aus der NominalPunkte Zusatzzins einspielen: zehn verzinsung der Papiere, ergibt. Und Punkte für jedes weitere Jahr, zuzügdiese Anleihen werfen durch die lich eines Aufschlages für höheres RiBank höhere Renditen ab als die rücksiko bei längerer Laufzeit. Die Renzahlungspflichtigen Langläufer. mb dite der 30jährigen müßte also bei Die Serie wird fortgesetzt 6,4 Prozent und nicht bei 5,1 Prozent im nächsten liegen, wenn der Satz von 3,5 ProWERTPAPIER. zent für die einjährige Restanleihe angemessen ist. Der sinkende Zuschlag an Basispunkten für steigende Laufzeiten mag Jetzt gibt es die WERTPAPIER -Serie „Börse, wie es wirklich läuft“ auch auf CD-Rom. aus Spekulationen Mit Volltext-Suche, damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie resultieren, daß die jederzeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch Zinsen noch weiter weiterhin in der bewährten Sammelmappe. sinken werden. VielHiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich läuft“ fach hat es den Anschein, als würde o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe die Kaufkraft des o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, 45,- Mark für die SammelGeldes nicht mehr, mappe, jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. so wie früher, durch o Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb für die Inflation sinken, sonCD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. dern durch DeflatiKundennummer ist: on sogar steigen, weil die Preise für o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und viele Produkte sinbestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. ken. Bitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: Der zusammenwachsende EuroName Markt und der Wettbewerbsdruck aus Straße Asien lassen erwar-

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H INTERGRUND Handelsaufseher Dreyling:

„Wir haben diverse Beschwerden“

Serie, Teil 8

Befragungsbögen Wandel im Anlagegeschäft: neue Paragraphen, neue Systeme, neue Hoffnungen. Doch die Neuerungen kommen nicht überall gut an. Die Befragungen, nach dem Wertpapierhandelsgesetz vorgesehen, ufern aus. Die Computer kommen in das höchst individuelle Geschäft. Das zeigt das nebenstehende Interview.

Fotos: Joppen

V

iele Unternehmen machen jetzt den Aufstieg in die Versenkung. Sie geben erstmals Aktien an Anleger aus haben auf die Dauer aber keine Chance, genug Anleger fur ihre Papiere zu finden, es sei denn durch ganz neue Vermarktungsmethoden (lesen Sie Serien-Teil 4: „Index-Anlage“). Doch da könnte ihnen ein Gesetz in die Quere kommen.Viele Kunden dürfen nämlich zunächst gar nicht die Aktien kaufen, die sie eigentlich haben wollen. Sie bestehen die Aufnahmeprüfung nicht (Serien-Teil 7„Anleger-Klassen“) oder müssen erst einen Berater finden, der genügend Prüfungen gemacht hat, um Sie über diese Art Wertpapiere informieren zu können. Klar, daß die Banken derweil schon an Computer-Systemen arbeiten, die nichts mehr falsch machen können und gleichzeitig noch Kosten sparen. Dazu mehr in Teil 9: „Computer-Börse“ am 29. Dezember. DAS WERTPAPIER 26/96, 15. Dezember 1995

? Herr Dreyling, die Anleger fragen sich, wie sie denn durch Aufsichtsamt und Gesetz geschützt sind, wenn sie keine Chance haben, sich irgendwo schadlos zu halten. Dreyling: Der Gesetzgeber hat sich bewußt gegen eine Schadensersatzpflicht ausgesprochen, weil er verhindern wollte, daß, wenn tatsächlich Schaden entstanden ist, eine Klagenlawine auf das betreffende Unternehmen zurollt, die im Extremfall dessen Ende bedeuten könnte. Dann hätte der Anleger noch weniger von seinem Recht. ? Worin besteht der Schutz des Gesetzes, wenn die Unternehmen nicht dafür bestraft werden können, daß sie die Dinge zu spät mitteilen? Dreyling: Die entscheidende Frage in diesem Zusammenhang ist: Was sindTatsachen im Sinne des Paragraph 15 des Wertpapierhandelsgesetzes? Der Begriff ist bisher nicht abschließend definiert. Sicher ist: Planungen und Schätzungen sind nicht gesetzesrelevant. Tatsachen liegen allerdings auch nicht erst dann vor, wenn der Wirtschaftsprüfer sie abgesegnet hat. ? Müßte das Unternehmen nicht schon dann publizieren, wenn sich Ergebnisprognosen nicht so ver-

wirklichen lassen, wie es an der Börse allgemein erwartet wird? Dreyling: Das wäre eine extensivere Auslegung des Gesetzes. Hierzu ist das letzte Wort noch nicht gesprochen.

? Wenn ein Vorstand in der Hauptversammlung darlegt, daß sich das Geschäft so und so weiterentwickelt, wenn es nachher aber nicht so läuft, dann muß er sich doch daran messen lassen. Dreyling: Wenn Zahlen vorliegen, die das belegen, dann meine ich schon, daß der Vorstand publizitätspflichtig ist. Georg Dreyling

lernte das Bankgeschäft bei der Dresdner Bank in Mönchengladbach. Er studierte die Rechte in Marburg und fing 1974 als Assessor beim Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen in Berlin an. Im Auftrag des hessischen Wirtschaftsministers beaufsichtigte er später Sparkassen, Versicherungen und die Börse, ehe der heute 53jährige im November 1994 zumVizepräsidenten des Bundesaufsichtsamts für den Wertpapierhandel berufen wurde. 93

H INTERGRUND ? Wenn die Unternehmen Sofortmeldungen oder Ad-hoc-lnformationen abgeben, warum reicht es dafür aus, nur die sogenannte Bereichsöffentlichkeit zu unterrichten? Dadurch müssen sich Privatanleger doch benachteiligt fühlen. Dreyling: Das ist letztlich auch eine Frage der Praktikabilität. Sie können, zumal bei den großen Publikumswerten, den Handel einfach nicht an allen internationalen Börsen und im außerbörslichen Geschäft aussetzen. Außerdem, ob ausgesetzt oder nicht: Der Kurs paßt sich gewöhnlich sofort an die neue Informationslage an. Es gibt praktisch keine Möglichkeit, lnformationsvorsprünge auszunutzen. Die Benachteiligung ist also eher theoretischer Natur. ? Sie können auch gar nicht den Börsenhandel aussetzen. Sind Ihnen damit nicht die Flügel gestutzt? Dreyling: Nein, wir sind keine Börsenaufsichtsbehörde. Wir überwachen nicht den Handel, stellen folglich auch nicht fest, wenn er nicht mehr ordnungsgemäß läuft. Das ist Aufgabe der Geschäftsführungen der Börsen. ? Gegen welche Unternehmen gehen Sie denn jetzt vor? Dreyling: Vollständig abgewickelt haben wir noch kein Ordnungswidrigkeitenverfahren. Wir untersuchen einige Fälle. Mehr kann ich dazu nicht sagen. ?

Wie viele Fälle sind es denn?

Dreyling: Wir schauen uns der-

zeit 20 Vorkommnisse genau an. Ob es zu Verfahren kommt, hängt nicht zuletzt davon ab, ob wir die im Gesetz festgeschriebene Leichtfertigkeit der lnformationsvernachlässigung beweisen können. Das ist im Gegensatz zur Fahrlässigkeit nicht ganz einfach.

? Der Anleger draußen am Bankschalter sagt: Das ist mal wieder so ein richtiges Alibi-Gesetz, was sich gut liest, aber im Endeffekt überhaupt nichts bringt. Dreyling: Wenn es um schuldhafte Vorwürfe geht, spricht das Gesetz immer von Leichtfertigkeit oder Vor94

satz. Das muß der Sache aber nicht abträglich sein. Wichtig ist, daß die gesetzlichen Verpflichtungen bestehen. Die Frage, ob jemand abgestraft wird, ist für mich sekundär. Sie bringt dem Anleger nichts, und unsere Arbeit wird auch nicht danach bewertet, wie viele Strafen zusammenkommen.

meldungspflichtige Überraschungen entstehen können? Dreyling: Eine gesetzliche Handhabe dafür gibt es nicht. Aber wenn wir gefragt werden, raten wir natürlich zu häufigeren Informationen. Damit können die Unternehmen bei Aktionären und Anlegern nur Pluspunkte gewinnen.

? Wie weit halten sich die Unternehmen denn an ihre Verpflichtungen? Dreyling: Wir haben in knapp zwölf Monaten fast 1300 Sofortmeldungen bekommen, in den sieben Jahren zuvor waren es dagegen nur

? Nach den ersten Erfahrungen mit den gesetzlichen Befragungen der Kunden gibt es aber erstmal Minuspunkte. Dreyling: Die Befragungsbögen sind ein Problem. Wir haben Beschwerden von Bankkunden vorliegen, die sich ausgefragt fühlen. Verschiedentlich merkt man den Erhebungsbögen an, daß sie nicht nur der Erfüllung einer gesetzlichen Verpflichtung dienen, sondern auch noch Marketinggesichtspunkten Rechnung tragen sollen.

? Wo hapert es denn in der Praxis am meisten? Dreyling : Wenn beispielsweise ein langjährig bekannter Kunde für 10 000 Mark BunEine Hundertschaft Aufseher arbeitet am desobligationen mit Nibelungenplatz im Frankfurter Norden. dreijähriger Restlaufzeit kaufen will, sechs, obwohl Paragraph 44 a des dann muß ich ihn, wenn das Geld Börsengesetzes eine ähnliche Vor- auf dem Konto ist, nicht erst noch schrift enthielt. Das ist eindeutig ein fragen, wieviel er verdient. Das wird Fortschritt. Spätestens ab dem näch- der Kunde als Schnüffelei empfinsten Jahr können wir auch die An- den. Etwas anders sieht es aus, wenn forderungen in der Bewertung der ein Kunde für 30 000 Mark Aktien Leichtfertigkeit etwas stärker anzie- oder Aktienfonds kaufen will. Dann hen. Beim ersten Durchgang konn- würde ich ihn schon mal fragen, ob er noch Reserven hat, um gegebeten wir nicht so streng sein. nenfalls nachkaufen zu können. Es ? Müßten die Unternehmen kommt also auf eine zielgerichtete nicht besser grundsätzlich alle Vier- Hinterfragung an, die sich am Kriteljahre Zwischenberichte abgeben, terium der Erforderlichkeit messen damit erst gar nicht so viele sonder- lassen muß. DAS WERTPAPIER 26/96, 15. Dezember 1995

H INTERGRUND ?

Ist die Situation zu retten?

Dreyling: Bei den Banken gibt es

seit langem eine gute Anlageberatung. Darauf müssen sie sich zurückbesinnen. Jedenfalls kann es nicht so sein, daß Anlageberater Angstzustände bekommen, weil sie sich nicht mehr trauen, irgendetwas zu empfehlen. Das ist überhaupt nicht angebracht.

Börsenumsätze in Betrieb. Wird Ihr Aufsichtsamt damit zur Stasi der Börse? Dreyling: In keiner Weise. Das System hat seinen rechtlichen Grund in der europäischen WertpapierDienstleistungsrichtlinie. Ich kann auch die Diktion Ihrer Frage nicht nachvollziehen, schließlich geht es bei dem Meldesystem darum, mög-

?

Genügen denn die üblichen Basisinformationen für den gesetzlichen Anspruch an zweckdienliche Informationen? Dreyling: Als Grundlage reichen sie aus. Im speziellen Einzelfall muß es zusätzliche Informationen geben.

? Wie sieht es denn aus, wenn der Kunde Aktien kaufen will? Da muß er auf Prospekte verzichten, wie er sie für jeden Staubsauger bekommt. Dreyling: Wenn Sie Aktionär sind, bekommen Sie einen Geschäftsbericht. Sie können sich darüber hinaus bei der Börse den Zulassungsprospekt besorgen. ?

Das ist doch viel zu umständlich. Und dann ist dieser Prospekt unlesbar und zu alt. Müßte es nicht so sein wie im Autogeschäft? Da flattern einem die Prospekte unaufgefordert in den Briefkasten. Dreyling: Das gehört zumThema Aktienkultur in Deutschland. Da sind möglicherweise Defizite vorhanden. Man ist aus der Vergangenheit noch zu selbstverständlich gewohnt, daß deutsche Anleger deutsche Aktien kaufen. Inzwischen hat sich die Welt geändert. Es wird eine ganz andere Konkurrenz um das Geld beginnen, wenn sie nicht längst begonnen hat. Das wird die Aktiengesellschaften sicherlich darüber nachdenken lassen, ob sie nicht andere Wege der Werbung und Information beschreiten müssen.

? Im nächsten Jahr geht das elektronische Meldesystem für alle

steigt, während die Notierungen allgemein eher zurückgehen, dann fällt das auf. Wenn dann vielleicht fünf Tage später eine besondere Nachricht aus dem Unternehmen kommt, dann fangen wir an zu untersuchen. Erst dann lassen wir uns die Namen der Kunden geben, die in diesem Wert gehandelt haben.

? Und dann sind Sie auch gezwungen, Ihre Erkenntnisse dem Finanzamt zur Verfügung zu stellen? Dreyling: Nein, gerade nicht. Anders als andere Verwaltungsbehörden dürfen wir das gar nicht. Paragraph 8 des Gesetzes legt uns eine strikte Verschwiegenheitspflicht auf. ? Wie werden Sie bestraft, wenn Sie doch melden? Dreyling: Das ist ein Bruch des Amtsgeheimnisses. ?

Und was steht darauf?

Dreyling: Dazu habe ich mir

Handelsaufseher Dreyling (links, mit WERTPAPIER-Redakteur Martin Beier): Banken wollen zuviel von den Anlegern wissen. lichen Verstößen von Insidern besser auf die Spur zu kommen.

? Sparer und Anleger müssen also nicht befürchten, daß das Amt sofort weiß, wann sie irgendwo ein paar Aktien kaufen? Dreyling: Diese Angst ist unberechtigt, solange es keine Auffälligkeiten bei den Zahlen gibt, die nähere Untersuchungen rechtfertigen. ?

Wann schlägt der MeldeComputer denn Alarm? Dreyling: Wir sind dabei, die Meldepunkte festzulegen. Sie müssen variabel angelegt sein, um der Vielfalt des Börsengeschehens gerecht werden zu können. Das müssen wir im Detail auch erst entwikkeln.

? Was untersuchen Sie denn im einzelnen? Dreyling: Grundsätzlich beobachten wir die Umsätze und den Kursverlauf. Wenn beispielsweise ein Papier mit hohen Umsätzen

DAS WERTPAPIER 26/96, 15. Dezember 1995

noch gar keine Gedanken gemacht, weil ich immer davon ausgehe, daß, wenn ein solches Verbot besteht, dieses auch eingehalten wird.

? Gegen wie viele Insider ermitteln Sie derzeit? Dreyling: Wir haben etwa 25 Fälle im Visier, bei denen wir untersuchen, ob sich Verdachtsmomente konkretisieren lassen. Falls ja, geben wir die Fälle an die Staatsanwaltschaft weiter. Dort sind zur Zeit fünf Fälle anhängig. ?

Das ist viel.

Dreyling: Ja, ich hätte nicht ge-

dacht, daß wir so viele Anhaltspunkte finden würden. Ob sie letztendlich begründet sind, das können wir erst nach Abschluß der Untersuchungen sagen.

? Offensichtlich geht von Ihrem Amt noch nicht genug Abschrekkung aus. Dreyling: Wichtig ist, daß sich herumspricht: Insiderhandel lohnt sich nicht. Er wirkt vielmehr existenzbedrohend, weil er bei bestimmten Berufen (Bankvorstände, Börsenmakler und so weiter) die gesetzlich geforderte Zuverlässigkeit in Frage stellt. 95

SERIE, TEIL 73 Profis auf dem Börsenparkett sorgen. Die Profis sind tag ein, tag aus auf dem Börsenparkett oder im Computerhandel präsent. Sie können sekundenschnell auf Veränderungen reagieren, während die Laienanleger nur indirekt Börsenzugang haben – über ihre Bank. Im nicht amtlichen Handel, also im Geregelten Markt, im Neuen Markt und im Freiverkehr sowie erst recht im Telefonhandel versprechen die Makler Ausführungen nach der Durch spezielle Zusätze geben amtlichen Übung, also mit der gleiAnleger den Banken Vorgaben, chen Qualität, wie sie unter der Aufsicht der Börsenüberwachungsstellen wie ihre Börsen-Aufträge auszustandekommt. Praktische Handhageführt werden sollen. Wobei bung, Rechtsinterpretation und ihre Wunsch und Wirklichkeit nicht besondere Stellung im Börsengeschäft räumen den Maklern freilich Spielimmer deckungsgleich sind. räume ein. Die sind sogar dann gegeben, wenn die Auftraggeber limitierte Vorgaben, also Limits, erteilen. Das sind für Verkäufer Mindestpreise, die sie erzielen wollen. Für Käufer sind es Höchstpreise, die sie maximal bezahlen wollen. Dabei beer verkaufen will, möchte steht natürlich die Gefahr, daß sie einen möglichst hohen Preis Limits verpaßt werden. erzielen. Das ist mit ImmoLeider ist die Möglichkeit in Verbilien genauso wie mit Mobilien, gessenheit geraten, Börsenaufträge also mit Wertpapieren von der Börauch mit dem Zusatz „ca“ für circa se. Da ist es auch ganz gleich, ob es aufgeben zu können. Die Makler der sich um Aktien handelt, um AnleiRheinisch-Westfälischen Börse zu hen oder sogar Investmentfonds. Düsseldorf betonen ausdrücklich, daß Im Wertpapiergeschäft kann der die solche Aufträge annehmen. LeiVerkäufer seine Angelegenheit nicht der lassen die Computersysteme der selbst durchziehen, obwohl er durch Banken den Zusatz „ca“ nicht zu. keine Vorschrift gezwungen ist, unDie Aufträge müssen bedingt an der Börse zu veralso telefonisch durchkaufen. Praktisch ist es aber Banken dürfen gegeben werden an so, daß der Handel mit Wertdie Nummer 02 11/ papieren über die Börse er- die Annahme von 32 20 27-29 oder per folgt und mittels der WertLimitzusätzen Fax an die Nummer papier-Kennummer über den 02 11/8 90 22 20. Der Börsencomputer abrechnet nicht verweigern. Circa-Zusatz besagt, wird. Das sichert Schnelligdaß die Aufträge innerkeit für die Abrechnung und halb einer Bandbreite von 0,25 ProVerfügbarkeit für die Anlagepapiere, zent oder 2 Mark um das Limit herwenn es hier auch Abstufungen gibt. um ausgeführt werden sollen. „Bestens“ ist die generellste VorDie Möglichkeit, einen Auftrag gabe für Verkäufer, und die Praxis „interessewahrend“ also „iw“ aufzuzeigt, daß dabei nicht immer die begeben, wird von Privatanlegern ebensten Kurse zustande kommen. falls nicht wahrgenommen. Die AnFür Wertpapierkäufer heißt die genahme der Bedingung „keine Teilausnerellste Vorgabe „billigst“. Und führung“ verweigern die meisten Bander Auftraggeber verläßt sich dabei ken. Ihre Computerprogramme sehen auf den amtlichen Makler, der für sein „kt“ genausowenig vor wie „iw“ oder Papier zuständig ist. Die Makler „ca“. Die Verweigerung erscheint jeschwören den Eid darauf, daß sie für doch problematisch. Schließlich dürffairen Ausgleich zwischen Laien und

Bestens

Über das Limit gehen

W

ten nur die wenigsten Geschäftsbedingungen der Banken den Passus enthalten, Börsenaufträge seien so formuliert aufzugeben, daß sie per Computer weitergegeben werden können. Nur in diesem Fall können es die Banken wirklich ablehnen, die Limitzusätze anzunehmen, die dem Kunden unnötige Gebühren ersparen. Die Düsseldorfer Makler machen sich sogar für weitere Limitzusätze stark; für „indexorientiert“ (dx) oder „Parkett-Xetra“ (px). Sie wollen damit ihre individuellen Service gegenüber automatischen Computerexekutionen im Xetra-Handelssystem unterstreichen. Sie tragen ferner dem Umstand Rechnung, daß „bestens“ und „billigst“ heute meist mit „um jeden Preis“ gleichgesetzt wird, was keineswegs bestens sein muß. Eine solche Interpretation, die hohe Kursausschläge zuläßt, erlaubt selbst das in diesem Punkt wenig anlegerfreundliche Börsengesetz. Mit der Indexorientierung wäre derartiger Kurswillkür Einhalt geboten. Mit der Vorgabe „Parkett oder Xetra“ muß der Makler sich um den günstigsten Ausführungskurs kümmern. Etwas mehr oder weniger macht da oft schon den Gebührenvorteil des Xetra-Computers wett. mb Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

Die Mappe zur Serie Schicken Sie den Coupon möglichst bald an: DAS WERTPAPIER , Börse, wie es wirklich läuft, Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf.

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DASWERTPAPIER 13/98, 18. Juni 1998

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S ERIE, TEIL 55

Beta-Faktor Der zweite Buchstabe im griechischen Alphabet ist eine der allerersten Kennzahlen, wenn es um Geldanlage geht: das Beta. Was sich dahinter verbirgt, was das Beta kann - und was nicht.

Kursvergleich

B

ewertungs-Faktoren haben etwas Faszinierendes an sich: Sie nähren die Vorstellung, daß die gefühlskalte Berechnung aus dem Computer dem Anleger sagt, welche Aktien billig, welche teuer sind; welche kaum Risiko bergen oder welche besonders gut laufen. Das sogenannte Beta gehört zu diesen computerisierten Kennzahlen; auch Beta-Faktor, Beta-Koeffizient oder Beta-Wert genannt, zugleich wichtiger Bestandteil der Kapitalmarkttheorie, die unter den Namen PortfolioSelection-Theory und Capital-Asset-Pricing-Model (CAPM) höchste Ehrungen erfahren hat. In seiner Grundform gibt das Beta an, wie sich der Kurs eines Wertpapiers zu einem Vergleichsmaßstab verhält. Meist zeigt das Beta, wie eine Aktie sich im Gegensatz zu einem Gesamtmarkt entwickelt. Hat eine Aktie zum Beispiel ein Beta von 1,2, so steigt oder sinkt die Aktie um 20 Prozent mehr als der vergleichbare Index. Der Beta-Faktor drückt die 64

Empfindlichkeit einer Aktie gegenüber den Änderungen des Gesamtmarktes aus. Er ist ein Indiz, wie risikoreich oder risikoarm eine Aktie im Verhältnis zum Vergleichsindex ist. Um den Beta-Faktor zu berechnen, sind einige Vorrechnungen notwendig: zur Volatilität oder Schwankungsbreite (über die Sie ausführlich in der Serie Teil 5 in W ERTPAPIER 23/95 lesen können) und zur Korrelation (wie gleich oder verschieden zwei Kurven miteinander verlaufen). Die Berechnung aller drei Größen erstreckt sich jeweils auf das gleiche Zeitintervall. Bewährt haben sich hier die täglichen Kurse der vergangenen 250 Tage. Mathematisch gesprochen: Der Beta-Faktor einer Aktie (gegenüber einem Index) ist gleich Korrelation der Aktie (gegenüber dem Index) mal Volatilität der Aktie geteilt durch die Volatilität des Index. Ein Beispiel anhand der Chemie-Aktie BASF. Der Aktienindex Dax hat eine 250-Tage-Vola von 19, die BASF-Aktie von 27. Die Korrelation der Aktie beträgt 0,74. Daraus ergibt sich ein Beta-Faktor von 1,05. Mit anderen Worten: Die BASF-Aktie wird im Aufwärtstrend etwa 5 Prozent stärker steigen als der Dax und im Abwärtstrend etwa 5 Prozent stärker fallen. Andere Aktien bringen es auf weit höhere Beta-Werte: etwa SAP, Volkswagen, Allianz, die Münchener Rück, die Vereinsbank und die Hypo. Bis auf die beiden erstgenannten Aktien zeigen die Beispiele jedoch, mit welchem Problem Beta-hörige Anleger zu kämpfen haben. Kommt es nämlich bei einer Aktie wegen eines außergewöhnlichen Vorfalls (wie eben der Fusion zwischen der Vereinsbank und der Hypo oder den Konzentrationsbewegungen im Versicherungsmarkt) zu außergewöhnlich starken Kursbewegungen, dann steigt auch der BetaFaktor dramatisch an. Aus diesem hohen Beta-Faktor dann zu schließen, daß die Aktie auch in Zukunft im Vergleich zum Gesamtmarkt überdurchschnittlich gut oder schlecht abschneidet, ist vor-

Beta-Buchtip Wer sich ganz genau mit dem Beta-Faktor auseinandersetzen will, der kann dies mit einer brandneuen wissenschaftlichen Studie tun: Peter Zimmermann, Schätzung und Prognose von Beta-Werten. Eine Untersuchung am deutschen Aktienmarkt. Uhlenbruch Verlag, Bad Soden/Taunus (Telefon 06196/64 22 53), 442 Seiten, 248 Mark, ISBN 3-9804400-6-0.

schnell. In diesem Sinne ist es eines der wichtigsten Ergebnisse der obengenannten Studie von Peter Zimmermann, daß die Auswahl des Vergleichsintervalls den BetaFaktor erheblich verändern kann. In der Anlagepraxis genügt der Blick allein auf das Beta nicht. In begrenztem Maße hilft der Faktor, risikoreiche von risikoarmen Aktien zu unterscheiden. Dabei lohnt es sich, die Entwicklung des BetaFaktors eines Wertpapiers über längere Zeit hinweg zu verfolgen, um Ausreißer herauszufiltern. Und die Entscheidung, die vor dem Blick auf das Beta notwendig ist - wohin der Markt tendiert -, die nimmt kein Beta dieser Welt dem Anleger ab. ri Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER

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DASWERTPAPIER 21/97, 9. Oktober 1997 Datum

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SERIE, TEIL 93

Bilanzanalyse Mit einer einfachen Methode können Anleger erkennen, wie gut oder schlecht eine Aktiengesellschaft ist.

Quick-Check

V

ier Kennzahlen reichen aus, um ein Unternehmen richtig einzuschätzen. Ein Schnelltest, erfunden vom österreichischen Finanzwirtschaftler Peter Kralicek, gibt dem Anleger über den Zustand einer AG Auskunft. Die notwendigen Infos sind in der Bilanz sowie in der Gewinn- und Verlustrechnung (GuV) eines nach HGB (Handelsgesetzbuch) verfaßten Geschäftsberichts zu finden. Erstens: die Eigenkapitalquote. Sie zeigt, wie stark das Unternehmen auf eigenen Füßen steht. Die Quote er-

gibt sich aus der Rechnung: Eigenkate Position im Umlaufvermögen. Den pital durch Bilanzsumme. In der BiCash-Flow weisen viele Unternehmen lanz steht das Eigenkapital auf der zusätzlich aus. Wenn nicht, können Passiv-Seite, der rechten Seite also, Sie ihn in einer einfachen Form beund zwar ganz oben. Die Bilanzrechnen: Jahresüberschuß plus Absumme steht auf der Aktiv-, wie der schreibungen. Der Cash-Flow zeigt, Passiv-Seite ganz unten. wie finanzstark ein Unternehmen ist, Zweitens: die Gesamtkapitalrenetwa für Investitionen. tabilität. Sie verrät, ob der Gewinn, Viertens: die Finanzkraftquote. Sie den das Unternehmen macht, das einverkörpert die finanzielle Leistungsgesetzte Kapital gut oder schlecht verfähigkeit eines Unternehmens. Teilen zinst. Dazu zählen Sie zuerst JahresSie dazu den Cash-Flow durch den überschuß und Zinsen für Fremdkapital Umsatz. Das Ergebnis zeigt, ob die zusammen. Das sind die Zinsen, die Firma Geld genug hat, um ihr laufenfür das geliehene Geld, das Fremdkades Geschäftsvolumen zu finanzieren. pital, zu zahlen sind. Die Summe wird Insgesamt machen diese vier Kenndurch die Bilanzsumme geteilt. Den zahlen entscheidende Aussagen über Jahresüberschuß finden Sie in der Bidie Qualität eines Unternehmens und lanz auf der Passivseite unterhalb der damit auch über das Potential des AkRubrik Eigenkapital und natürlich am tienkurses. Für die einzelnen KennzifEnde der Gewinn- und Verlustrechfern gibt es allerdings keine Normgrönung. Die Fremdkapitalzinsen sind ßen. Bei der Bewertung Ihrer Firma ebenfalls in der GuV unter „Zinsen und hilft Ihnen die untenstehende Tabelähnliche Aufwendungen“ zu finden. le nach Peter Kralicek. pl Drittens: die Schuldentilgungsdauer. Sie gibt an, wie hoch das UnterDie Serie wird fortgesetzt nehmen verschuldet ist. Dazu werden im nächsten WERTPAPIER. vom Fremdkapital die flüssigen Mittel abgezogen und das Ergebnis durch den Cash-Flow geteilt. Das Fremdkapital, die Verbindlichkeiten, stehen auf Jetzt gibt es die WERTder Passivseite hinter dem PAPIER -Serie „Börse, Eigenkapital. Die flüssigen wie es wirklich Mittel stehen auf der Akläuft“ auch auf CD-Rom (ab Version Windows 95). Mit Volltext-Suche, tiv-Seite. Sie sind die letzdamit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kom-

Die Serie auf CD

Wann eine Aktiengesellschaft spitze ist Quick-Check sehr gut gut mittel schlecht insolvent

Eigenkapitalquote in Prozent

Gesamtkapitalrentabilität in Prozent

Schuldentilgungsdauer in Jahren

Finanzkraftquote in Prozent

über 30 über 20 über 10 unter 10 negativ

über 15 über 12 über 8 unter 8 negativ

unter 3 unter 5 unter 12 über 12 über 30

über 10 über 8 über 5 unter 5 negativ

Quelle: Bilanzanalyse für Aktionäre, Walhalla Verlag

SAP ist viel besser als Siemens Eigenkapitalquote Gesamtkapitalrentabilität Schuldentilgungsdauer Finanzkraftquote Urteil 84

men. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederzeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch weiterhin in der bewährten Sammelmappe.

Siemens 27 Prozent 2 Prozent 8 Jahre 10 Prozent gut-mittel

© W ERTPAPIER

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SAP 60 Prozent 17 Prozent 2 Jahre 16 Prozent sehr gut

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DASWERTPAPIER 7/99, 25. März 1999 84

H INTERGRUND

Serie, Teil 21

Bilanzierung Deutsche Bilanzen schützen die Kreditgeber der Unternehmen. Dieser Gläubigerschutz ist höher gestellt als die Information der Eigentümer, also der Aktionäre und Anlageinteressenten. Die kuriosen Verhältnisse sollen nun nach und nach verschwinden.

Gewinn durch Gleichmacherei!

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n Deutschland trauen sich die Anleger nicht recht an Aktien heran. Sie blicken nicht durch die Bilanzen durch. Sie fühlen sich in guten Zeiten zu schlecht am Gewinn beteiligt. Schlechte Zeiten sehen sie zu spät kommen, weil Bilanzierungswahlrechte den Managern umfangreiche Verschleierungsmöglichkeiten erlauben. Nach dem Warengeschäft hat längst auch das Geldgeschäft weltweite Dimensionen angenommen: Die amerikanische General-Motors-Aktie beispielsweise konkurriert mit VW um die Gunst der Anleger. Der englische Chemie-Multi ICI muß gegenüber Investmentfonds-Managern deutlich machen, 66

daß seine Aktien mehr bringen als die deutschen Branchenführer BASF, Bayer und Hoechst. Der hessische Kohlenstoff- und Grafitspezialist SGL Carbon tritt auch an der Börse gegen den amerikanischen Batteriehersteller Ucar an, früher Union Carbide. Dafür müssen die Zahlen vergleichbar sein, was sie heute nur in Ausnahmefällen sind. Wie stark internationale Bilanzierungs-Praktiken von den deutschen Vorschriften abweichen, zeigt das Beispiel des Daimler-BenzKonzerns. 615 Millionen Mark Gewinn wies die Nummer eins der deutschen Wirtschaft gemäß Handelsgesetzbuch (HGB) aus. Nach den amerikanischen Regeln der Generally Accepted Accounting Principles (GAAP) kamen die Buchhalter auf einen Verlust von 1,8 Milliarden Mark. Der Daimler-Geschäftsbericht erklärt die roten Zahlen mit „starken Einbußen im operativen Geschäft und umfangreichen Strukturaufwendungen von insgesamt 3,5 Milliarden Mark“. Im HGB-Abschluß führten Bewertungsänderungen (Hochschreibungen von Vermögenswerten), andere Sonderfaktoren und die erstmalige Einbeziehung ausgerechnet der inzwischen unter gewaltigen Kosten zusammengebrochenen niederländischen Fokker-Gruppe zu dem schmalen Gewinn; fast 900 Millionen unter dem auch schon rückläufigen Stand des Vorjahres.

Die Daimler-Ergebnisse Je nach dem, nach welchen Vorschriften Bilanz sowie Gewinn- und Verlustrechnung aufgestellt werden, wies der Daimler-Benz-Konzern sehr unterschiedliche Gewinne oder Verluste aus. nach deutschem HGB 1991 1942 1992 1451 1993 615 1994 895 1995 -5734

nach US-GAAP 1886 1350 -1839 1052 -5729

Angaben in Millionen Mark

Nach englischem Bilanzrecht weist die Rover-Automobilgruppe, eine Tochtergesellschaft von BMW,

München, für 1995 einen Gewinn von 91 Millionen Pfund Sterling aus, umgerechnet etwa 200 Millionen Mark. Nach HGB-Regeln wären 10 Millionen Mark Verlust herausgekommen, wenn diese Regeln so angewendet worden wären, wie es der International Accounting Standard (IAS) befiehlt. BMW will von IAS einstweilen jedoch nichts wissen. Die Bayern können es sich dank satter Gewinne aus dem eigentlichen BMWGeschäft erlauben, das HGB in seiner schärfsten Version anzuwenden. Sie werten das Rover-Vermögen in der BMW-Bilanz noch um 300 Millionen Mark ab.

Verwirrung der Anleger. Drei Bilanzierungssysteme stehen sich derzeit noch ziemlich unvereinbar gegenüber: das deutsche HGB, die amerikanischen GAAP und die multinationalen IAS. Während die Deutschen Abschlüsse nach ausländischem Recht auch dann akzeptieren, wenn die Ausländer ihre Aktien an deutschen Börsen notieren lassen wollen, sind die Amerikaner überhaupt nicht entgegenkommend: Ihre Aufsichtsbehörde SEC verlangt eine Gewinnrechnung nach GAAP. Der Zusatzberechnung hat sich bislang nur Daimler unterworfen und seit jüngstem auch SGL Carbon. Der Gewinn des gerade vollständig aus dem Hoechst-Konzern entlassenen Börsenstars fällt für 1995 nach amerikanischer Lesart allerdings um 8 Prozent niedriger aus als nach deutschem HGB. Offensichtlich haben Chef Robert J. Koehler und seine Kollegen zuvor schon die deutschen Wahlrechte anders interpretiert. Der Unterschied zwischen den vorsichtigeren deutschen und den dynamischeren amerikanischen Regeln wird im Vergleich der ’94er Zahlen deutlicher: Nach HGB stieg der SGL-Gewinn 1995 von 118 um 35 Prozent auf 159 Millionen Mark. Nach GAAP sprang er von 67 um 119 Prozent auf 147 Millionen Mark. Die Veba hat ihren Abschluß für 1995 soweit auf GAAP-Bedingungen umgeschrieben, wie das HGB es erlaubt. Finanzchef Kurt J. Lauk hat die weit gefaßten BewertungsDAS WERTPAPIER 13/96, 13. Juni 1996

H INTERGRUND

Abweichende Bilanz-Ansätze Wenn die Aktiengesellschaften von den sehr speziellen deutschen Bilanzierungsvorschriften auf internationale Standards überwechseln, verändern sich die Ziele und Ansätze gewaltig.

1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9. 10.

Unterschiede in zehn Punkten Wesen der Vorschriften Träger der Vorschriften Art der Vorschriften wichtigstes Ziel wichtigster Zweck Adressaten Einfluß auf Steuerrecht Bestandteile Form GewinnErmittlung

Deutsches Handelsgesetz rechtliche Betrachtung Gesetzgeber gewachsenes Bilanzrecht Ermittlung des Gewinns Gläubigerschutz und Kapitalerhaltung Gesellschafter, Gläubiger, Fiskus Handelsbilanz maßgeblich für Steuerbilanz Bilanz, GuV1, Anhang, Lagebericht GliederungsVorschriften Abrechnung nach Vorsichtsprinzip 1

) Gewinn- und Verlustrechnung

wahlrechte einfach anders ausgeübt, will aber vorerst gar nicht an die US-Börse gehen. Ganz anders die Situation der Deutschen Telekom: Sie braucht gerade auch die amerikanischen Großinvestoren, um die 15 Milliarden Mark zusammenzubekommen, die ihr Börsenstart in New York und Frankfurt sowie an den anderen deutschen Börsenplätzen im Herbst bringen soll. Die Telefon-AG legt denn auch ihre Zahlen nach HGB und nach GAAP vor. Nächstes Jahr schon soll eine Öffnungsklausel in das deutsche Recht eingebaut sein. Wer nach GAAP oder nach IAS bilanziert, wird vom deutschen HGBAbschluß befreit. Einstweilen geht aber noch ein heftiger Streit durch die Reihen der deutschen Bilanzexperten: „Eine kritiklose Übernahme ausländischer Regeln wie der US-GAAP sollte nicht in Betracht kommen“, resümiert Bernd-Joachim Menn, Bilanzchef DAS WERTPAPIER 13/96, 13. Juni 1996

Internationale Standards wirtschaftliche Betrachtung International Accounting Standards Committee Empfehlungen ohne Rechtskraft Vermittlung von Entscheidungshilfen Schutz der Investoren Investoren, Gläubiger, Öffentlichkeit kein Einfluß zusätzlich: Kapitalflußrechnung, kein Lagebericht GliederungsHinweise periodenechte Abrechnung

beim Chemie-Riesen Bayer. Menn macht sich für IAS stark und arbeitet als einziger deutscher Vertreter im gleichnamigen Standardisierungs-Komitee. Dort haben sich die Experten aller Industrieländer vereinigt, um endlich aus allen Teilen der Welt vergleichbare Bilanzzahlen vorgelegt zu bekommen. Bis 1999 soll das momentan noch ständig weitergeschriebene Regelwerk perfekt sein. Dann gibt es keinen Unterschied mehr zwischen IAS und GAAP, sagt Vebas Lauk und hält den derzeitigen Philosophiestreit für überflüssig. Sogar die amerikanische SEC signalisiert Einverständnis. Sie ist Teil der internationalen Vereinigung der Börsenaufsichtsbehörden, die ihren Mitgliedern in den nächsten Jahren die IAS-Regeln - nach einigen Ergänzungen - ans Herz legen wird. Derzeit bilanzieren neben Bayer noch Adidas, Heidelberger Zement, Hoechst, Merck, Schering und die

Deutsche Bank nach IAS. Commerzbank und Dresdner Bank sowie manch anderes Unternehmen lehnen sich an IAS an: „Weil sie es sich mit ihren schlechteren Zahlen nicht erlauben können, IAS voll anzuwenden“, so will es die besser gestellte Konkurrenz wissen. Und dabei geht es nicht nur um abweichende Gewinne, sondern überhaupt um ein „klareres Bild von der Vermögens-, Finanz- und Ertragslage“, erklärt Jürgen Krumnow, Bilanzchef der Deutschen Bank und nimmt damit alle Bilanziers in die Verantwortung gegenüber Eigentümern und Interessenten.

Literatur für Einsteiger: International Accounting Standards, Eine Einführung in die Rechnungslegung nach den Grundsätzen des IASC, Herausgegeben von der KPMG Düsseldorf (Postfach 300564, 40405 Düsseldorf). Für Profis: Rechnungslegung nach International Accounting Standards, Herausgegeben vom Institut der Wirtschaftsprüfer in Deutschland e.V., ISBN 3-8021-0688-1.

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Serie, Teil 18

Börsen-Plätze Nirgendwo gibt so viele Börsen für so wenig Aktionäre wie in Deutschland. Und es scheint, als ringen die Börsen mehr gegeneinander als darum, wie sie neue Anleger überzeugen können.

Kursdifferenzen

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amburg, Bremen, Berlin, Hannover, Düsseldorf, Frankfurt, Stuttgart, München, das sind von Nord bis Süd die acht Handelsplätze für deutsche Aktien. Die Sachsen hätten Leipzig gerne noch dazu gehabt, vor der Teilung die Nummer eins unter den deutschen Handelsplätzen. Doch die Zeit steht nicht gut für Zuwachs. Sie steht gut für Konzentration und Computer. Keinem Anleger ist es heute verständlich zu machen, warum ein und dasselbe Papier vielleicht in Frankfurt mehr kostet als in Hamburg, warum ein anderes in München weniger bringt als in Hannover. Kein Bankkunde zahlt gerne die Sondergebühr, die ihm gewöhnlich abverlangt wird, wenn er einen anderen Börsenplatz für die Ausführung seines Auftrags wünscht als den Platz, den seine Bank routinemäßig bevorzugt. DAS WERTPAPIER 10/96, 2. Mai 1996

Solche Kuriositäten sind indessen der Regelfall im Land, wo einst das Wirtschaftswunder stattfand. Und daß Börsenchef Werner G. Seifert es immer noch nicht geschafft hat, mehr mittlere Firmen vom Gang an die Börse zu überzeugen, das nimmt ihm der Aufsichtsrat der Deutsche Börse AG ernsthaft übel. An seiner Spitze steht Rolf E. Breuer, im Hauptberuf Wertpapier-Handelschef der Deutschen Bank. Das ehrgeizige Ziel, bereits 1998 den gesamten deutschen Aktienhandel über Computer abwikkeln zu lassen, ist auch erstmal gebremst: Wer weiß, ob nicht im nächsten Jahrtausend Aktien über das Internet der Computer ganz an den Börsen vorbei gehandelt werden.

Fortschritt mit Hindernissen.

sche Aktienindex errechnet wird, die jeweiligen Heimatbörsen für 70 weitere Papiere. Diese Vereinheitlichung ist mehr als nur eineVereinfachung. Sie ermöglicht vielmehr eine bessere Kursqualität, weil für die gerechneten Kurse alle Aufträge von den vier Börsen zusammenkommen. Der Kursausgleich kommt also für ein höheres Aktienvolumen zustande. Gleichzeitig erhalten die Makler die Möglichkeit, direkt untereinander kursausgleichende Geschäfte, also Arbitrage, zu betreiben. Dieses Geschäft war bislang den Banken vorbehalten. Je mehr nun jedoch die kleinen 5Mark-Aktien um sich greifen, desto mehr verlieren die alten Rechenkurse an Bedeutung. Die Hürden für die Teilnahme am variablen Börsenhandel ist von 50 Stück á 50 Mark auf 100 Stück á 5 Mark Nennwert gesunken. Damit kommen immer weniger Aufträge in die Berechnung der einheitlichen Kurse hinein. Und für die variablen Kurse kann es dann weiter Differenzen geben.

Die großen Börsenbanken wollen das umstrittene Zeus-Projekt, das für „Zentrale Entwicklung einer Unternehmensstrategie“ der Deutsche BörseAG steht und den zentralen Computerhandel meint, jedes Jahr streng überprüft wissen. Allein für Frankfurt geht es um 150 Millionen Mark Kosten. Die Investitionen für die Anpassung bei Banken und Händlern würden zusätzlich zu Buche schlagen. Die computergestützte Kurs-Gleichschaltung geht den hanseatischen Börsianern, den Hannoveranern Schicken Sie den Coupon möglichst bald und den Schwaben ohnean: DAS WERTPAPIER, Börse, wie es wirklich läuft, Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf. hin viel zu weit. Sie schwören auf den regionalen o Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben Wettbewerb der Kursfestvon „Börse, wie es wirklich läuft“ in der abgebildestellung. Die „Viererbande“ ten Serien-Sammelmappe für 28,75 Mark einschließwill denn auch nicht dem lich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. Kooperationsvertrag beitreo Ich bin schon regelmäßiger Bezieher des ten, den Frankfurt, DüsselWERTPAPIER. Meine Kundennummer ist: dorf, München und Berlin mit dem Ziel abgeschlossen haben, die ärgerlichen Deshalb zahle ich nur 23,75 Mark. Kursdifferenzen verschwinden zu lassen. Noch in dieSchicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: sem Jahr soll damit begonnen werden, die drei geName rechneten Kurse des Tages, den Eröffnungskurs, den Straße Kassakurs in der Handelsmitte und den Schlußkurs PLZ Ort einheitlich für alle vier Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). Plätze feststellen zu lassen: Frankfurt für die 30 Werte, Datum Unterschrift aus deren Kursen der Deut-

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Serie, Teil 19

Börsen-Segmente Noch bestimmen variabler Handel, Einheits- und geregelter Markt neben Frei- und Telefonverkehr das deutsche Börsenbild. Doch schon tauchen „Eurolist“ und „Neuer Markt“auf, die die Börsenlandschaft total verändern können.

Die Euro-Liste

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uch wenn die Deutschen sich unverändert ihrer KleinstaatenTradition verbunden fühlen, wie zuletzt in Berlin/Brandenburg sichtbar, - die Zeitzeichen der Finanzwelt ticken ganz anders. Da sind zunächst die unterschiedlichen Bilanzierungsformen, die verschwinden werden, weil die Aktienkurse, beispielsweise der internationalen Chemie-Multis Bayer (Leverkusen) oder Dow Chemical (USA), überhaupt nicht vergleichbar sind. Daimler-Benz spart sich deshalb nächstes Jahr schon die Bilanzen nach deutschem Handelsgesetz (HGB) und berichtet nur noch nach amerikanischen, sprich internationaleren, Vorschriften (Gaap). Natürlich begrüßt es Finanzchef Manfred Genz, daß Bonn noch schnell eine Öffnungsklausel in das HGB einbauen will (diese Serie wird sich in einer der nächsten Ausgaben eingehender damit befassen). Bilanzen und Börsen komplet62

tieren nach und nach den Trend zur Internationalität, der sich zuerst im Warenhandel und später auch im Aktienhandel vollzog. Heute läuft der Finanzhandel praktisch 24 Stunden am Tag weltweit, so daß es nur logisch ist, die althergebrachte Börsenhandelsorganisation in Deutschland anzupassen.Viele Firmen müssen sehen, daß ihre Aktien dabei nicht auf der Strecke bleiben, weil sie durch die neuen Auswahlraster der Anleger fallen. Am Ende wird womöglich die gesamte Börse überflüssig, wenn die Papiere nur noch im internationalen Computernetz hin und her geschoben werden. Für die ganz großen Gesellschaften gibt es seit März 1996 jedenfalls schon eine neue Möglichkeit, internationale Anleger auf sich aufmerksam zu machen. Eurolist heißt ein Handelssegment für Aktien von Gesellschaften, deren Börsenwert mindestens 1 Milliarde Ecu beträgt, knapp 2 Milliarden Mark. Ferner muß sichergestellt sein, daß jedes Jahr auch tatsächlich Aktien für 250 Millionen Ecu über die Börse den Besitzer wechseln. Umgerechnet sind das 2 Millionen Mark Tagesumsatz in den einzelnen Papieren. Von der Allianz sind das beispielsweise nicht mal 1000 Aktien, von BASF knapp 5000 Stück der alten 50-Mark-Gattung. Die Umsätze in AllianzAktien an den acht deutschen Börsen gehen täglich in die zehntausende. In BASF-Aktien erreichen sie mehr als 100000 Stück. Ferner müssen Papiere, die in die elektronische Eurolist hineinwollen, bereits an drei Börsen der europäischen Börsenvereinigung notiert sein. Dann kostet die Listenführung 40 000 Mark Jahresgebühr. Darin eingeschlossen sind eventuele Neuzulassungen an anderen Eurobörsen, etwaige Kapitalerhöhungen und die nötigen Kommunikationen. Die sollen in der Endphase des Projekts nur einmal über den jeweiligen Heimatbörsenplatz (in Deutschland soll das Frankfurt sein) geliefert werden müssen. Den Rest erledigt das elektronische Info-Sy-

stem. Eine solche Regelung wäre eine große Erleichertung für die Unternehmen, die heute noch eine Vielzahl von Meldungen an die verschiedensten Organisationen abgeben müssen. Die Deutsche Börse AG plant derweil einen „Neuen Markt“, der zusammen mit der Pariser Börse „den Kern eines europäischen Marktes für innovative Unternehmen bilden soll“. Junge Unternehmen mit hohem Wachstums-Potential sollen Aufnahme darin finden können. Allerdings müssen sie schon für zwei Jahre Geschäftsabschlüsse nach den in Deutschland noch nicht geläufigen Internationalen Bilanzierungsstandards (IAS) vorlegen können. Da scheint viel Wunschdenken investiert zu sein. Die deutschen Börsenprobleme liegen woanders. Die Investoren lassen kleine Aktien, die nicht an internationale Maßstäbe, wie etwa die der Eurolist, anknüpfen können, zunehmend links liegen. Dieser Perspektive müssen sich auch viele der heute schon notierten Aktiengesellschaften stellen. Lesen Sie weiter in WERTPAPIER 12/96.

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DAS WERTPAPIER 11/96, 15. Mai 1996

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Serie, Teil 29

Börsen-Zukunft Das Bild der deutschen Börse wandelt sich dramatisch. Nach der Einführung des Elektronischen Handelssystems EHS Ende 1997, Anfang 1998 wird nichts mehr so sein, wie es einmal war.

Elektro-Effizienz

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er Wettbewerb unter den Börsen nimmt zu. Zugleich wächst die Zahl von Wertpapierhandelshäusern. Außerdem beginnen einige Gesellschaften, die bislang nur Informationen verbreitet haben, ihre Systeme zu Handelssystemen umzufunktionieren. Darüber hinaus wird die internationale Vernetzung den Kampf um den Börsenkunden noch weiter verschärfen. „Vor diesem Hintergrund muß sich eine Börse mehr denn je als Dienstleistungsunternehmen verstehen, sonst wird sie im internationalen Kräftespiel auf Dauer nicht konkurrenzfähig sein“, so Jörg Franke, Vorstandsmitglied der Deutsche Börse AG, im Gespräch mit dem WERTPAPIER. Einigen der derzeit 35 europäischen Kassa- und 25 Terminbörsen fehlen nach seiner Einschätzung jedoch die nötigen Voraussetzungen, um auf Dauer überlebensfähig zu sein. Ein Konzentrationsprozeß, ähnlich wie in der In-

DAS WERTPAPIER 21/96, 2. Oktober 1996

dustrie, sei unvermeidlich. Diese Erkenntnis treibt die Frankfurter Börse voran. Steigerung der Effizienz lautet das Ziel; die Elektronik ist das Mittel zum Zweck. Mit der Einführung des Integrierten Börsenhandels- und Informationssystems Ibis wurde 1991 ein erster entscheidender Schritt vollzogen. Das Börsen-Order-Service-System Boss-Cube ist seit Ende 1992 aktiv; die Marktteilnehmer können nunmehr Aufträge an den Parketthandel übermitteln, ohne direkt präsent zu sein. Der nächste Schritt ist bereits beschlossene Sache. „Ende 1997, Anfang 1998 werden wir Ibis durch das Elektronische Handelssystem EHS ersetzen“, sagt Franke. Es wird dann vermutlich nicht lange dauern, bis das neue System in der Lage ist, sämtliche Werte des Frankfurter Kassamarktes elektronisch zu handeln. Auch diejenigen, die durch den sogenannten Neuen Markt inzwischen dazukommen. An der Deutschen Terminbörse DTB ist dies bereits seit der Gründung 1990 Realität.

Verlorenes Flair. Die Neuausrichtung auf das Unternehmen Börse zieht weitreichendeVeränderungen nach sich. Nach holprigem Beginn hat sich Boss-Cube bereits für den wichtigsten Kundenkreis der Deutsche Börse AG ausgezahlt, die Banken. Zahlreiche Mitarbeiter konnten vom Börsenparkett abgezogen werden; schon heute sind einige Büros nahezu verwaist. EHS ermöglicht in letzter Konsequenz einen weiteren Schritt in Richtung Kostenreduktion. Die Teilnahme an der Präsenzbörse ist dann nämlich nicht mehr unbedingt notwendig. Und allein aufgrund der damit verbundenen Einsparmöglichkeiten, die zweifellos genutzt werden, hat es der Parketthandel in Frankfurt zunehmend schwerer. Obgleich auf diese Weise der Börse Flair verloren geht, könnte die Entwicklung für die

Bankkunden Vorteile bringen: Wenn die Banken einen Teil ihrer Kostenvorteile auch an den Sparer und Anleger weitergeben.

Bremer Umsätze. Im internationalen Vergleich sieht Franke die Deutsche Börse AG gut positioniert: „Als Dienstleister rund um das Wertpapier haben wir gute Argumente in der Hand.“ Die transparente und überwachte Preisermittlung ebenso wie das börsenintegrierte Abwicklungssystem und das ausgefeilte Clearingsystem der Terminbörse DTB. Generell hat Franke einen neuen Trend bemerkt, von dem auch die Deutsche Börse AG profitiert: zurück zum heimischen Markt. Der Ausflug des Autokonzerns DaimlerBenz an den weltgrößten Börsenplatz New York jedenfalls hat über den Werbeeffekt hinaus kaum den gewünschten Erfolg gehabt. Die täglichen Umsätze dieses Papiers sind an der New York Stock Exchange kaum höher als an der Bremer Börse. np

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Serie, Teil 23

Bonus Jubeljahre werfen ihre Strahlen voraus: Wer kann, bietet gute Zahlen und eine Dividende plus Bonus. Bei 34 deutschen Aktiengesellschaften steht 1997 ein Jubiläum an.

Geteilte Freude

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u feiern haben wir wirklich nichts.“ Die Manager der Rösler Draht AG aus Schwalmtal bei Mönchengladbach stöhnen. Rote Zahlen, Stellenabbau und ein Großaktionär, der für sein investiertes Geld eines Tages etwas sehen will, drücken auf die Stimmung; ein Jahr vor dem 125jährigen Firmenbestehen. Wenigstens müssen sich die Draht-Zieher nicht den Kopf über einen Jubiläums-Bonus zerbrechen. Ebenso wenig wie die Lenker der Berliner Hotelkette Kempinski, deren Unternehmen im nächsten Jahr immerhin glatte 100 wird. Angesichts schwieriger Geschäfte und anstehender Umstrukturierung brauchen die Anleger bis auf weiteres hier überhaupt nicht mit einer Ausschüttung zu rechnen.

Schwieriger Jahrgang. „Einen Bonus zahlen wir dann, wenn er vom Ertrag gerechtfertigt ist.“ So Karl-Hermann Baumann, FinanzDAS WERTPAPIER 15/96, 11. Juli 1996

chef des Elektro-Konzerns Siemens. neswegs erstklassig war. Die gleichDer 150jährige Geburtstag steht vor altrige Commerzbank fügte ihren 12 der Tür. Doch was bei Siemens seit Mark Stamm-Dividende 1,50 Mark jeher kaum ein Problem ist, nämhinzu. Bei der Deutschen lebt imlich stets zuverlässige Gewinne merhin noch der halbe Bonus in der vorzuzeigen, sieht bei vielen andejüngsten Ausschüttung weiter; die ren Firmen ganz anders aus. Cobank ist gleich beim JubiläumsSchon jetzt blickt ReifenherstelNiveau geblieben. Im nächsten Jahr ler Continental auf 125 Jahre Unist die Dresdner Bank dran. Um ternehmensgeschichte zurück. Eidann mehr feiern zu können, hat sie nen Extrabonus gibt’s deshalb aber zuletzt die Dividende eher zurücknicht. Die Ausschüttung fällt etwas gehalten. größer aus, weil sich der Unternehmensgewinn verdoppelt hat. BauFeier-Hilfen. Für den Aktionär zulieferer VBH ist 75 geworden. Imist es am besten, wenn seine Jubimerhin hat er trotz des vergangeläums-Gesellschaft ordentlich vernen schwierigen Jahres die Bardidient. Manche Firmen helfen sogar vidende bei 7,50 Mark gehalten. Die Kölnische Rückversicherung gibt es sogar schon 150 Das WERTPAPIER rechnet damit, daß im nächsten Jahre. Doch die AktioJahr 14 der deutschen Jubiläums-Aktiengesellnäre müssen sich mit schaften ihren Eigentümern einen Geburtstagsder Dividendenhöhe Zuschlag zahlen. des vergangenen Jahres zufriedengeben. RökGesellschaft Jubiläum Gründung Bonus ke-Schneider Hirsch, (Jahre) möglich eben ein halbes JahrBavaria-St. Pauli 350 1647 hundert alt, mußte daSiemens 150 1847 P gegen wegen Flaute Th. Goldschmidt 150 1847 P bei der Kunden-NachBausch 125 1872 P frage die Ausschüttung Dresdner Bank 125 1872 P je Aktie von 20 auf 16 Erste Kulmbacher 125 1872 Mark kürzen. Ein halIWKA 125 1872 P bes Jahrhundert hat Rhenag 125 1872 auch Pillen-Produzent Rösler Draht 125 1872 Schwarz-Pharma auf Stern Brauerei 125 1872 dem Buckel. Und obStuttgarter Hofbräu 125 1872 wohl die Gewinne geEisenbahn-Verkehrsmittel 100 1897 stiegen sind, ist die DiKempinsiki 100 1897 vidende nach den guKlöckner Werke 100 1897 ten Kursgewinnen bei Kötitzer Leder 100 1897 Marseille-Kliniken 100 1897 P 1,25 Mark geblieben. Pongs & Zahn 100 1897 Ist die Hoffnung auf Rheinelektra 100 1897 P einen Jubel-Bonus und Ruberroid 100 1897 deshalb bessere Kurse Teutonia Zement 100 1897 wohl sogar vergeblich? Allianz Leben 75 1922 P Keineswegs. Gerade Barmag 75 1922 eben zahlt der BaukonDepfa 75 1922 P zern Fröhlich zum Kraftanlagen 75 1922 100jährigen Bestehen Sedlmeyer Spaten-Franziskaner 75 1922 1 Mark Bonus, mitten Kennametal Hertel 50 1947 P in der Branchenkrise. Stahlwerke Bochum 50 1947 Vergangenes Jahr legte Data Modul 25 1972 P die Deutsche Bank auf Fielmann 25 1972 P ihre Bardividende von G+H Grünzweig+Hartmann 25 1972 ICN Immobilien Consult 25 1972 16,50 Mark noch 3 Macrotron 25 1972 P Mark drauf, obwohl SAP 25 1972 P der damals präsentierSchichau Seebeckwerft 25 1972 te Jahresabschluß kei-

Wer 1997 Jubiläum feiert

75

H INTERGRUND etwas nach. Die deutschen Regeln für die Rechnungslegung machen es in bestimmten Grenzen möglich, vor-her erwirtschaftete Erträge über die Jahresschwelle zu transportieren. Zum Glanz eines Jubiläums sollte in Zeiten der Aktionärspflege ein Bonus dazugehören. Natürlich nur bei den Firmen, deren Gewinnrechnung dies ohne Verrenkungen zuläßt. Wie bei der herkömmlichen Dividende erhält der freie Anleger dann die Zusatzzahlung in der Regel mit der Steuergutschrift von 42,86 Prozent. Für den Anleger besonders interessant sind derzeit die ’97er-Jubiläen. Deren mögliche Gratifikationen haben sich nämlich bislang noch kaum in den Kursen niedergeschlagen. Die Spekulation auf den Zuschlag beginnt also erst noch. Bei welchen Aktien das aussichtsreich sein dürfte, zeigt die nebenstehende Tabelle. he/ri

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149 Jahre Siemens

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ächstes Jahr ist es soweit: Dann ist Elektro-Riese Siemens eineinhalb Jahrhunderte alt. Am Anfang stand die Entwicklung des elektromagnetischen Zeigertelegraphs, eines Vorläufers des späteren Fernschreibers. Er führte am 1. Oktober 1847 zur Gründung der Offenen Handelsgesellschaft Telegraphen Bau-Anstalt Siemens & Halske in Berlin. Auch mit seiner zweiten wegweisenden Entdekkung, dem dynamoelektrischen Prinzip, umriß Gründer Werner von Siemens die Arbeitsgebiete des Unternehmens: die Verteilung und Nutzung von Strom. Bis heute sind Nachrichten- und Energietechnik Kerngebiete des Unternehmens.

Dynamo-Schwung. Siemens & Halske wuchs schnell. Werkelten 1848 noch lediglich 18 Mitarbeiter in Berlin, so waren es 1897 zur Gründung der Aktiengesellschaft schon 8733. Mit bekannten Namen ging die Expansion weiter: Die Starkstromtechnik entwickelte Siemens mit den Nürnberger Schuckertwerken weiter, Glühlampen zu-

sammen mit der AEG im Gemeinschaftsunternehmen Osram. Nach dem Zweiten Weltkrieg und der Zerstörung der Berliner Werke verlagerte Siemens seine Produktions- und Verwaltungsschwerpunkte nach Erlangen und München. Mit Erfolg, wie das rasante Wachstum in der Wirtschaftswunderzeit belegt. Neue Arbeitsgebiete kommen hinzu: Etwa die Halbleitertechnik, die Herstellung von Computern oder der Bau von Kernkraftwerken. Heute erwirtschaften 380 000 Siemensianer in 17 Arbeitsgebieten einen weltweiten Umsatz von mehr als 90 Milliarden Mark und wollen auch weiter dynamisch zulegen. ri

Elektromagnetischer Zeigertelegraph von Siemens: Wegweisende Entwicklung von Werner Siemens (Foto oben). DAS WERTPAPIER 15/96, 11. Juli 1996

H INTERGRUND

Serie, Teil 30

Book Building Wenn neue Aktien an die Börse kommen, ist Streit um die Kurshöhe programmiert. Auch das Book-BuildingVerfahren löst nicht alle Probleme.

Anlegerwünsche

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enn Familienunternehmer ihre Firmen für das Börsenpublikum öffnen, dann ist damit nicht selten auch ein berechtigter Stolz verbunden. Dieser Stolz soll sich in einem möglichst hohen Aktienkurs widerspiegeln, wenn das Unternehmen erstmals fremde Miteigentümer aufnimmt, indem es Börsenanlegern Aktien über die Banken anbietet. Die Höhe des Aktienkurses ist indessen zunächst mal nur das Ergebnis eines schlichten Rechenprozesses, wie hoch sich nämlich das Eigenkapital aus bedienungspflichtigen (mit Dividende) Aktiennennwerten und nicht bedienungspfl ichtigen Rücklagen zusammensetzt. Zwei gleiche Unternehmen können zu sehr unterschiedlichen Aktienkursen gelangen, wenn das eine Unternehmen seinen elitären Charakter durch einen hohen Kurs und eine entsprechend hohe Dividende bei einem nur geringen Grundkapital (Summe der Aktiennennwerte) dokumentieren will. Das andere Unternehmen will einen möglichst brei74

ten Aktionärsstamm. Es gibt bei gleichem Börsenwert eine größere Zahl Aktien mit niedrigerem Kurs aus, die bei gleicher Dividenden-Gesamtsumme eine optisch niedrigere Dividende aufweisen. Dennoch gilt die Vorliebe hohen Notierungen selbst dann, wenn das neu eingezahlte Geld der Börsen-an leger gar nicht direkt auf die Privatkonten der Haupteigentümer fließt, sondern voll in die Kasse des Unternehmens. Auch in diesem Fall wollen die Börsenneulinge möglichst viel bekommen, weil sie im Grunde selbst schon skeptisch sind, ob sie bei weiterem Geldbedarf später wieder an die Börse herantreten können. Das ist dann nicht möglich, wenn der erste Verkaufskurs zu hoch angesetzt war und die Börsenkurse gesunken sind. Dann fühlen sich die Mitaktionäre übervorteilt und hegen großes Mißtrauen gegenüber dem Haupteigentümer. Derartiges Mißtrauen hat seine Berechtigung im deutschen Börsenland: Zwei von drei seit 1990 neu herausgekommenen Aktien stehen 1996 im Minus. Und dabei soll das Aktienwesen in Deutschland doch erst mit einer zunehmenden Zahl von neuen Aktien richtig beginnen.

Schlechte Geschäfte. Die Begründung, warum die Banken vom herkömmlichen Festpreisverfahren für die Ausgabe von neuen Aktien abgerückt sind, läßt indessen tief blicken. Weil die Kurse zu hoch veranschlagt waren, sind die Banken auf Aktien sitzengeblieben, die sie großzügig von den neuen Börsenfirmen übernommen hatten. Sie mußten die Papiere dann über die Börse verkaufen, wodurch die Kurse gesunken sind. Das waren schlechte Geschäfte für die Banken. Deshalb wenden sie seit 1995 überwiegend das sogenannte BookBuilding-Verfahren für die Festsetzung des Erstverkaufspreises von neuen Aktien (Neuemissionen) an. Bei diesem Verfahren geben die Banken nicht einen einzigen Festpreis vor, sondern legen eine Preisspanne von etwa

10 Prozent fest, in der sich der Erstverkaufspreis bewegen soll. Die An leger sollen dann sagen, wie viele Aktien sie zu welchem Kurs zeichnen, also kaufen wollen. Der tatsächliche Verkaufspreis ist dann der, zu dem dem Book-Runner; also der Hauptbank des Börsenneulings, die höchste Zahl der Zeichnungen vorliegt. AI leAnleger, die weniger als diesen Mehrheitskurs bezahlen wollten, bekommen nichts. Alle Anleger, die mehr zahlen wollten, haben Glück, sie bekommen ihre Stücke zum niedrigeren Kurs abgerechnet. Natürlich sind Privatanleger bei diesemVerfahren ebenso überfordert wie beim Festpreisverfahren. Der Book-Runner wird zu eher höheren Zeichnungskursen raten, die Konkurrenz zu niedrigeren. Unabhängigen Rat gibt es beispielsweise bei WPLUS, dem Telefondienst des WERTPAPIER (0190/388585; 1,20 Mark pro Minute/Comsys). Um sicher zum Zuge zu kommen, sollten dieAnleger am besten ohne Preisvorgabe (Limit) zeichnen. mb

Die Mappe zur Serie Schicken Sie den Coupon möglichst bald an: DAS WERTPAPIER, Börse, wie es wirklich läuft, Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf.

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DAS WERTPAPIER 23/96, 31. Oktober 1996

S ERIE, TEIL 69

Bundesschatzbrief Der Bundesschatzbrief gehört zu den Bestsellern des Bundesfinanzministers Theo Waigel. Seit fast 30 Jahren verkauft sich das Staatspapier, im Volksmund Schätzchen genannt, bestens.

Bestes Zinspapier

D

erzeit sind für etwa 100 Milliarden Mark Bundesschatzbriefe im Umlauf. Die Schätzchen können ab einer Mindestanlagesumme von 100 Mark spesenfrei bei jeder Bank, Volksbank oder Sparkasse erworben werden. Die Bundesschuldenverwaltung in Bad Homburg verwaltet das Schätzchen kostenlos entsprechende DepoteröffnungsAnträge müßte eigentlich jedes Geldhaus vorrätig haben. Zudem werden in Bad Homburg bei vorzeitigem Verkauf keinerlei Gebühren erhoben.

Stichwort Typklassen. Im aktuellen Angebot sind stets der Typ A (Laufzeit sechs Jahre) mit jährlicher Zinsauszahlung und der Typ B (Laufzeit sieben Jahre) mit Zinsansammlung. Der Nominalzinssatz ist bei beiden Schätzchen immer derselbe. Daß der Schatzbrief Typ A nach sechs Jahren eine Effektivverzinsung von derzeit 4,45 Prozent und der Typ B eine von 4,5 Prozent aufweist, ergibt sich nur aus dem Zinseszinseffekt. Anleger sollten sich also nicht von der höheren Rendite des Typ B blenden lassen und den Typ A vorziehen - vor allem aus steuerlichen Gründen. Stichwort Steuern. Beim Typ A gibt es im Regelfall keine Probleme mit dem Sparerfreibetrag in Höhe von 6100 Mark für Ledige und 12 200 Mark für Verheiratete, denn die Zinsen werden jährlich ausgezahlt. Anders beim Typ B. Sämtliche Zinserträge (Zinsen und Zinseszinsen) müssen entweder in dem Kalenderjahr des vorzeitigen Verkaufs (Rückgabe) oder bei Fälligkeit nach sieben Jahren versteuert werden. Selbst bei den gegenwärtigen Niedrigzinsen wird der Freibetrag dann relativ schnell überschritten. Bei einem Anlagebetrag von 20 000 Mark belaufen sich die Zinserträge nach sieben Jahren auf 7474 Mark.

Aktueller Bundesschatzbrief © DAS WERTPAPIER

1. Jahr 2. Jahr 3. Jahr 4. Jahr 5. Jahr 6. Jahr 7. Jahr 1

80

Nominalverzinsung in Prozent 3,25 4,25 4,50 4,50 5,00 5,50 5,50

Typ A1) Effektivverzinsung in Prozent 3,25 3,74 3,98 4,10 4,27 4,45 -

) mit jährlicher Zinsauszahlung, 2) mit Zinsansammlung

Stichwort Sicherheit. Mit dem Schatzbrief gehen Anleger keinerlei Risiken ein. Selbst, wenn nach dem Kauf die Zinsen kräftig steigen sollten, können nach einer einjährigen Sperrfrist Schatzbriefe jederzeit ohne Kursverlust verkauft werden, denn der Bund garantiert stets die Rücknahme zu einem Kurs von 100 Prozent plus Zinsen. Deshalb ist der Schatzbrief in Niedrigzinsphasen erste Wahl. Stichwort Verkauf. Binnen 30 Zinstagen können Sparer Schätzchen für maximal 10 000 Mark pro Depot-Inhaber verkaufen. Ehepaare können aus dem gemeinsamen Depot das Doppelte veräußern und dann das Geld in höherverzinsliche Papiere anlegen. Stichwort Konkurrenz. Aufgrund des Riesenerfolgs des Bundesschatzbriefes versuchen Banken und Sparkassen, das Schätzchen zu kopieren. Im Regelfall werfen die Angebote der Geldhäuser aber weniger ab als das Original. Der sichere Schatzbrief bringt im FünfJahres-Vergleich mehr ein als die von Top-Experten gemanagten deutschen Rentenfonds (WERTPAPIER Heft 10/97, Seite 60). ks Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

Die Mappe zur Serie Schicken Sie den Coupon möglichst bald an: DAS WERTPAPIER , Börse, wie es wirklich läuft, Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf.

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Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich läuft“ in der abgebildeten Serien-Sammelmappe für 45,- Mark einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto.

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Typ B2) Effektivverzinsung in Prozent 3,25 3,75 4,00 4,12 4,30 4,50 4,64

Foto: WERTPAPIER

Stichwort Zinstreppe. Um Anleger möglichst lange bei der Stange zu halten, steigt der Nominalzins des Bundesschatzbriefes von Jahr zu Jahr - von derzeit 3,25 Prozent im ersten Jahr über 4,5 Prozent im dritten bis auf 5,5 Prozent im sechsten und siebten Jahr.

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N O P U OC

PLZ Ort Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). Datum Unterschrift DAS W ERTPAPIER 9/98, 23. April 1998

SERIE, TEIL 89

Mit wenig Geld können Sie riesige Anleihenpakete bewegen, können mit dem Bund-Future absichern oder spekulieren. Wie Termingeschäfte funktionieren, ihre Chancen und Risiken.

Zinshebel

S

tellen Sie sich vor: Sie haben die Aussicht, in einem halben Jahr 250 000 Mark zu erben. Sie denken sicherheitsbewußt und wollen das Geld in Staatspapiere der Bundesrepublik Deutschland stekken. Das Problem: Sie rechnen damit, daß die Zinsen bis dahin spürbar sinken. Und während Sie für die Anleihen jetzt noch erträgliche Zinsen bekommen, könnte es in einem halben Jahr vielleicht ein ganzer Prozentpunkt weniger sein. Allein das wären angesichts einer Anlagesumme von einer Viertelmillion genau 2500 Mark weniger an jährlichen Zinsen. Doch Sie können sich schon heute die Prozente sichern, die es morgen vielleicht nicht mehr gibt: mit einem Termingeschäft wie dem Bund-Future. Zu einem Future-Geschäft gehören grundsätzlich immer zwei: ein Käufer und ein Verkäufer. Beide gehen eine Geschäftsverpflichtung ein. Der Käufer verpflichtet sich, eine bestimmte Ware abzunehmen, der Verkäufer verpflichtet sich, diese Ware zu liefern. Sowohl die Erfüllung des Geschäfts (Lieferung oder Abnahme) als auch die Zahlung des 68

Bund-Future, Kurs in Prozent

Tendenz weiter steigend: Die Kurskurve des Bund-Futures (hier der März-1999-Future) ist für neue Rekorde gut.

DASWERTPAPIER 4/99, 11. Februar 1999

Chart: W ERTPAPIER/Market Maker

Bund-Future

Kaufpreises liegen in der Zukunft. fristige Schuldverschreibung des Dabei sind fast alle Bedingungen des Bundes oder der Treuhandanstalt mit Vertrags festgelegt: welche Ware geeiner Laufzeit von achteinhalb bis kauft oder verkauft werden soll, die zehneinhalb Jahren und einem ZinsMenge, die Qualität, der Kauf- oder satz von 6 Prozent. Eine Anleihe Liefertermin – und natürlich der Preis also, die es als konkretes Wertpapier der Ware selbst. gar nicht gibt, sondern die dem BundNicht festgelegt ist hingegen der Future als Rechengrundlage dient. Preis des Futures, sein Kurs also. DieDer Bund-Future läuft also etwa se Notierungen werden täglich an so wie die Kurse langfristiger Bunallen möglichen Terminbörsen rund desanleihen. Mit einem wichtigen um den Globus festgestellt: Seien es Unterschied: Da sich Futures auf die Futures für Anleihen, für AktienindiZukunft beziehen, weicht ihr Preis zes, für Edelmetalle, für Rohöl, für vom Preis des zugrundeliegenden Schweinebäuche, Kartoffeln oder Wertes ab. Diese Abweichung heißt gefrorenes Orangensaftkonzentrat. Basis. In ihr schlagen sich zum BeiDas Instrument, mit dem spiel Zinsen und Kosten Sie heute Bundesanleinieder, die zur BeschafDer Bund-Future hen kaufen oder verkaufung der letztlich notist das zentrale fen können, die Sie erst wendigen Wertpapiere in einigen Monaten abanfallen, die sogenannBarometer der geben oder abnehmen, ten Costs of Carry. Nordeutschen Zinsen malerweise liegen desist der Bund-Future. Der Bund-Future wird halb Future-Preise über seit 23. November 1990 an der Deutden Preisen der entsprechenden Kasschen Terminbörse (DTB) gehandelt, sawerte. die mittlerweile in der Europäischen Wer heute einen Bund-Future Terminbörse Eurex aufgegangen ist. kauft oder verkauft, hat dabei die Die Börse tritt als sogenannte CleaAbnahme oder Abgabe von wirkliring-Stelle zwischen die Partner eichen Anleihen eigentlich gar nicht nes Future-Vertrages: Sie wickelt die im Sinn. Der Bund-Future hat eine Geschäfte ab und garantiert beiden eigene Börsennotierung, er selbst ist Parteien, daß die Geschäfte auch jederzeit zu kaufen oder zu verkauerfüllt werden. fen. Wer einen Future kauft, nimmt Der Basiswert, auf den sich der dabei eine sogenannte Long-PositiBund-Future bezieht, ist eine fiktion ein; wer verkauft, die entspreve, künstliche Anleihe, eine langchende Short-Position. Mit einem

Gegengeschäft läßt sich die jeweiIn dem genannten Beispiel geht lische Barings-Bank. Der kleinen lige Position wieder auflösen oder Ihre Spekulation auf: Am nächsten Schar Glücklicher, die mit Futureglattstellen: Wer also zunächst eiTag steigt der Bund-Future um 35 Geschäften auf Dauer gute Gewinnen Future kauft, muß ihn wieder verTicks auf 112,85 Prozent. Ihr Konto ne macht, steht das Heer der Erfolgkaufen. Und wer ihn zuvor verkauft wächst auf 4875 Mark an: 4000 plus losen gegenüber, die mit Future-Gehat, muß ihn zurückkaufen. 35 mal 25 Mark. Sie streichen also schäften Geld verlieren – und mitDie Zahl der Geschäfte, die am an einem Tag einen Gewinn von fast unter Haus und Hof verzocken. Ende der festgeschriebenen Zeitspan22 Prozent ein. Und der Besonders private ne (in drei, sechs oder neun MonaFuture steigt weiter, kletAnleger und SpekulanWenige große ten jeweils bis Mitte März, Juni, Septert auf 114,20 Prozent ten müssen die EintrittsGewinner – und tember oder Dezember) mit wirkliund zaubert zu Ihrer Marbarrieren und die unerchen Anleihen erfüllt werden, ist vergin von 4000 Mark weibittlichen Regeln geviele kleine schwindend gering. Für diese wenitere 4250 Mark (170 mal nauestens kennen: Sie Verlierer gen Geschäfte sind dann als Liefe25 Mark). Damit haben müssen die Funktionsrung Anleihen des Bundes oder der Sie mehr als die einweise der Futures im Treuhandanstalt mit einer Restlaufgangs erwartete Zins-MindereinnahSchlaf beherrschen, dürfen nur einen zeit von achteinhalb bis zehneinhalb me von 2500 Mark ausgeglichen. begrenzten Teil ihres Geldes einsetJahren vorgesehen. Das ist die schöne Seite des Futureszen, sollten Risiken, wo es geht, verDie Einheit eines Bund-Futures ist Geschäft. Die andere sieht weniger meiden und müssen sich im klaren ein Kontrakt. Er bezieht sich auf Anschön aus. darüber sein, daß sie letztlich gegen leihen im Nennwert von 250000 Angenommen, Ihre Spekulation die ausgefuchstesten Börsenprofis der Mark. Wer einen Kontrakt kauft, geht nicht auf: Zunächst freuen Sie Welt in den Ring treten. Was aber muß jedoch keineswegs soviel Geld sich über einen Future von 112,85 und auch wieder hoffen läßt: Denn beauf den Tisch legen. Wer einen Bundeinen Kontostand von 4875 Mark. kanntermaßen liegen auch die des Future-Kontrakt erwirbt, muß nur ri Doch dann drehen die Zinsen, steiöfteren mal daneben. eine bestimmte Sicherheitsleistung gen, und drücken den Future um 120 auf dem Konto seiner Bank hinterleDie Serie wird fortgesetzt Ticks auf 111,65. Auch hier macht gen: die sogenannte Margin. Sie im nächsten WERTPAPIER. sich die Veränderung sofort auf Ihbeträgt derzeit 4000 Mark. Mit anrem Konto bemerkbar: deren Worten: Mit einem Einsatz von 120 mal 25 Mark sind nur 4000 Mark macht man jede Be3000 Mark. Ihre Margin wegung mit, die ein Anleihen-Paket von 4000 Mark ist plötzim Wert einer Viertelmillion macht. lich auf 1000 Mark zuEin Beispiel zeigt, wie Sie sich sammengeschmolzen. Jetzt gibt es die WERTheute für die Zukunft Ihre Und jetzt PAPIER -Serie „Börse, Prozente sichern können: kommt’s: Sie wie es wirklich Mit 4000 Mark läuft“ auch auf CD-Rom (ab Version Windows 95). Mit Volltext-Suche, Wie eingangs dargestellt, haben damit damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen komAnleihen im Wert sehen Sie die Zinsen sinin Windeseimen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederken und die Anleihenkurle nicht nur einer Viertelmilzeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch se entsprechend steigen. 75 Prozent Ihweiterhin in der bewährten Sammelmappe. lion hebeln Der Bund-Future mag bei res Einsatzes Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es 112,5 Prozent stehen. Sie verloren, Sie wirklich läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe kaufen einen Kontrakt, gehen also müssen auch nachschielong. Ihr Gegenüber – den Sie weßen, wie die Profis sagen: o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, gen der Mittlerposition der Börse naWeist Ihr Konto nicht o 45,- Mark für die Sammelmappe, jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. türlich nicht kennen – verkauft eimehr genug Deckung nen Future, er geht short. Sie hinteroder Sicherheit auf, ist o Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb legen die Margin von 4000 Mark auf ein Margin Call fällig. Ab für die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: Ihrem Konto. wann genau, das legt Ihre Die kleinste Preisveränderung des Bank fest. o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und Bund-Futures (ein Basispunkt oder Jeder, der mit Futures bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. ein Tick) beträgt 0,01 Prozent. Gehandelt, muß sich über messen am Nominalwert eines Kondie Nachschußpflicht im Bitte schicken Sie mir die Serie an folgendeAdresse: traktes von 250 000 Mark macht klaren sein. Über sie stoldas 25 Mark aus. Das heißt: Für pern nicht nur kleine SpeName jeden Basispunkt, den der Bundkulanten und mittelStraße Future steigt, bekommt der Besitschwere Investoren, sie zer eines Kontrakts 25 Mark gutgehat schon ganze GeldPLZ Ort schrieben. Und zwar jeden Tag sohäuser in den Abgrund geNur gegenVorauskasse (bar oder Scheck). fort auf seinem Konto. rissen – wie 1995 die eng-

Die Serie auf CD

Foto: WERTPAPIER

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DASWERTPAPIER 4/99, 11. Februar 1999

Datum

Unterschrift

69

H INTERGRUND

Serie, Teil 35

Chart-Technik I Eine Kurve sagt mehr als 1000 Worte. Dieses Motto hat das WERTPAPIER über seine Chart-Hefte gestellt. Verfolgen Sie in der Serie die Grundlagen der Chart-Analyse.

Widerstand knacken

M

anche Chart-Techniker sind richtige Ignoranten. Sie sche ren sich weder um Unternehmenszahlen noch um Inflationsdaten, weder um Politikergerede noch um Börsengerüchte. Sie malen einfach jeden Tag auf ihrem Millimeterpapier einen kleinen Strich in eine langsam wachsende Grafik - und orientieren sich allein daran, ob sie eine Aktie kaufen, halten oder verkaufen.

Kursverlauf der ScheringAktie: Einstieg nach Chart-Regeln erfolgte im September.

Chart: Market Maker

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DAS WERTPAPIER 1/97, 2. Januar 1997

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Natürlich, nur noch die gußeisernen unter den Chart-Technikern basteln ihre Kurven von Hand. Die meisten sind mittlerweile auf den Computer umgestiegen oder haben Charts noch nie anders kennengelernt als auf einem flimmernden Monitor. Doch für die Analysetechniken spielt das kaum eine Rolle. Chart-Technik ist die Kunst, aus dem Kursverlauf (dem Chart) eines Wertpapiers zu lesen, ob die Notierungen steigen oder fallen. Dabei haben sich in den 100 Jahren, in denen Chart-Techniker in der westlichen Welt Wertpapier- und Preiskurven zu Leibe rücken, mehrere Lese-Techniken entwickelt. Grundlegenden ist das Verhältnis von Unterstützung und Widerstand.

Pillen-Beispiel. Betrachten Sie den untenstehenden Chart der Pharma-Aktie Schering und die vier eingezeichneten waagrechten Linien. Sie zeigen, daß die Kurse auf ihrem Weg nach oben oder unten jeweils auf einem bestimmten Niveau eine gewisse Zeit verharren. Offensichtlich tun sie sich schwer, in einem Zug durch die Linien zu brechen. Und wenn sie es dann doch , steigen oder fallen sie nachher um so schneller. Stoßen die Kurse von unten an eine solche Linie, heißt sie Widerstand; kommen sie von oben, heißt sie Unterstützung. Solange zwischenzeitliche Hochpunkte Œ im Kursverlauf nur das Niveau der vorhergehenden Tiefpunkte  erreichen, besteht ein Abwärtstrend. Im Schering-Beispiel ist dies von März bis August 1996 der Fall. Selbst der massive Kursanstieg vom August hat die Notierungen nur an die alte Unterstützung bei 110 Mark geführt. Aus dieser Unterstützung wurde ein Widerstand, vor dem die Aktie vier Wochen lang zurückzauderte, bevor sie ihn mit Volldampf durchbrach Ž. Nach den Chart-Regeln ist damit der Abwärtstrend aufgehoben und ein Aufwärtstrend eingeleitet. Chart-Techniker, die dann eingestiegen sind und ihre Aktien etwa bei 112 Mark bekommen haben, stehen bis Anfang Dezember rund 18 Prozent im Plus.

Ein Verkaufssignal hat es noch nicht gegeben. Der Rutsch in der Dezembermitte  hat die Aktie auf die jüngste Unterstützung bei 125 Mark zurückgeführt. Solange die Schering-Aktie darüber bleibt, ist der Aufwärtstrend in Ordnung. Die Warnlampen leuchten, wenn das Pharma-Papier unter 125 sackt. Die nächste Unterstützung wartet dann bei 120 Mark. Zwar muß damit die langfristige Aufwärtsbewegung der Aktie noch nicht gebrochen sein, doch wer die Regel mit Unterstützung und Widerstand mittelfristig anwendet, der würde aussteigen. Freilich, wenn er dann nur noch 122 Mark für seine Aktien bekommt, wären das nach dem Kauf im September nur knappe 10 Prozent, wesentlich weniger als die Extrembewegung von 101 Mark auf 133 gebracht hätte. Doch ChartTechniker bleiben nüchtern. Sie jagen keineswegs der Illusion nach, zum Tiefstkurs zu kaufen und zum Höchstkurs zu verkaufen. Ihnen geht es darum, einen Teil der Trendsmöglichst sicher mitzufahren. Und neue Einstiegschansen bietet die Börse ja ohnehin jeden Tag. ri

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H INTERGRUND ganz auch für die speziellen Kurstrends an den Börsen gilt: Jenseits kurzfristiger Schwankungen gibt der Trend an, wohin die Notierungen sich generell bewegen. Freilich, unter Theoretikern ist durchaus umstritten, ob es an der Börse überhaupt Kurstrends gibt. Lesen Sie dazu Teil 32 der Serie (Heft 24/96). Dem Praktiker hingegen genügt ein Blick auf die bisherige Entwicklung. Vergleichen Sie etwa den Kursverlauf des Deutschen Aktienindex Dax in der großen Grafik. Dargestellt sind jeweils die wöchentlichen Schlußkurse der vergangenen zehn Jahre. Schon ein flüchtiger Ein Freund des Anlegers soll er sein, Blick zeigt: Von 1988 bis 1990 oder von 1995 bis 1997 sind die wie es in einer Börsenweisheit über Kurse unter kurzfristigen Schwanden Trend heißt. Doch welcher kungen grundlegend gestiegen, haben also einen klaren Trend geTrend? In der Börsenwirklichkeit bildet. Börsianer sprechen von kurz,nämlich zeigen zum gleichen Zeitmittel- oder langfristigen Trends. punkt die einen Trends nach oben Doch wie lang ist langfristig? Alund die anderen nach unten. lein auf Wochenbasis lassen sich rückwirkend für deutsche Aktien sieben Aufwärtstrends feststellen: seit April 1997, seit August 1996, seit April 1995, seit November 1992, seit Januar 1988, seit Ende 1982 und seit 1949. Andererseits lassen sich Kursrundrichtung einer Entwicklung“ - so übersetzt der Du- bewegungen auch in immer kleiden das aus dem Englischen nere Trends zerlegen - bis hin zu eingeführte Wort „Trend“. Eine all- minutenkurzen Zuckungen, wie gemeine Erklärung, die voll und sie etwa am großen Dax-Monitor im Saal der Frankfurter Börse erscheinen. Mit anderen Worten: Jeder Anleger muß zunächst bestimmten, auf welchen Trend er überhaupt setzen will. Dann erst kann er sich den Kopf zerbreDeutscher chen, in welche Aktienindex Richtung dieser Dax-Punkte Trend zeigt. Die EntwickTrendlänge lung der Dax5 6 26 6 8 7 4 5 15 14 26 in Monaten Kurve in den +30-37 +100 -29 +24 -6 +12 -20 +58 -15 +85 Veränderung in Prozent vergangenen

Serie, Teil 46

Chart-Technik II

Trend-Längen

G

Chart: Market Maker

Elf Aktientrends in zehn Jahren

DAS WERTPAPIER 12/97, 5. Juni 1997

zehn Jahren macht offensichtlich, welche Trends sich besonders für den privaten Anleger eignen: Kursbewegungen, die im allgemeinen als mittelfristig gelten und die in den vergangenen zehn Jahren eine Dauer zwischen vier und 26 Monaten eingenommen haben. Wobei der seit März 1995 anhaltende Trend demnächst zur längsten geschlossenen Aufwärtsbewegung der vergangenen zehn Jahre aufsteigt. Übrigens wird daran auch sichtbar, daß es wenig sinnvoll ist, durchschnittliche Trendlängen anzunehmen. Denn gerade die unterschiedliche Dauer der Trends zeigt, daß Börsenkurse nicht in regelmäßigen Schwankungen verlaufen, sondern jeder Trend eine eigene Länge besitzt, gleichsam ein eigenes Leben. Wie Sie nun diese besonders gewinnbringenden mittelfristigen Trends der Aktien frühzeitig aufspüren und möglichst lange verfolgen, lesen Sie demnächst an dieser Stelle. ri Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER

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73

H INTERGRUND

Serie, Teil 9

Computer-Börse Als sei die Auswahl der richtigen Wertpapiere nicht schon kompliziert genug. Neue Abwicklungsvorschriften haben die Geschäfte noch komplizierter gemacht - auf den ersten Blick. Denn genau betrachtet bringen die Neuerungen die Anleger mächtig nach vorn.

Aktienkauf per Kreditkarte

E

rst waren da die lästigen Kleinanleger, die mehr Kosten ver ursachten, als sie den Banken Ertrag brachten. Sie sollten doch lieber Investmentfonds kaufen. Da sei das Risiko auch besser gestreut. Das ist zwar richtig. Gleichzeitig gehen aber auch viele Chancen verloren. Und den Aktiengesellschaften gingen viele Anleger verloren, sei es, daß sie ganz aufhörten oder an Fonds gerieten, die überwiegend oder gar ausschließlich in Anleihen anlegten. Das ist für Aktienanleger zwar ein Schritt zurück, aber offensichtliche Realität in deutschen Landen, wo die Statistiker kaum mehr 90

als 4 Millionen Aktionäre finden können und wo Anleger nach Schätzungen des Bundeskriminalamtes jedes Jahr etwa 40 Milliarden Mark mit unseriösen Termingeschäften verlieren. Neben einer gehörigen Portion Gier und einem gerüttelt Maß an Unkenntnis spielt dabei auch die praktische Unmöglichkeit eine Rolle, die Lust am Börsenrisiko in gezügelten Bahnen auszuleben. Angesichts der allgemeinen Aktionärsschrumpfung gerieten die Kosten der Service-Abteilungen in den Banken aus dem Gleichgewicht. Ihnen stehen nicht mehr genug Einnahmen gegenüber, um die Kosten für die ständige Suche nach den aussichtsreichsten Papieren und die Aufbereitung der Erkenntnisse in verkaufsgerechten Studien zu rechtfertigen. Gerade haben es Deutsche und Dresdner Bank sowie die französische Niederlassung der Société Générale abgelehnt, überhaupt noch Studien an Privatanleger, den eher abfällig als Retail-Kunden bezeichneten Otto Normalanleger, abzugeben. Gut für Zeitschriften wie das WERTPAPIER, Deutschlands älteste Geldanlage-Zeitschrift mit einem traditionellen Schwerpunkt in der Berichterstattung über Aktien. Sie können auf größeren Bedarf unter Sparern und Anlegern hoffen. Längst haben die Banken aufgehört, alle deutschen Aktien zu beobachten und einzuschätzen. Längst kann der Anleger nicht mehr in allen Zweigstellen alle Papiere bestellen oder zum Kauf aufgeben. Und dann sind noch die Notwendigkeiten und angeblichen Verpflichtungen des Wertpapierhandelsgesetzes dazugekommen, über die die Serie in den vorangegangenen Ausgaben ausführlich berichtet hat (Teil 7: „Anleger-Klassen“,Teil 8: „Befragungsbögen“). Die Folge: Geld zur Bank zu bringen, um es in Aktien anzulegen, ist heute fast schon mit mehr Papierkram verbunden als Geld, also Kredit, von der Bank haben zu wollen. Doch der Wandel hat auch seine positiven Seiten: Zuerst sind die neuen Billig-Banken gekommen. Die Discount-Broker, wie die Fach-

leute sagen, vermitteln Wertpapiere im Schnitt für die Hälfte der traditionell üblichen Gebühren der Branche. Natürlich finden die neuen Geldinstitute regen Zuspruch bei Sparern und Anlegern. Die bekommen dort verschiedentlich sogar mehr Zins auf geparkte Gelder, als die klassischen Banken bereit sind zu zahlen. Die Deutsche gibt ja inzwischen gar nichts mehr, wenn der Privatkunde Geld auf dem Girokonto liegen hat. Immer mehr verlagert sich das Bankgeschäft aus der Zweigstelle in die Telefonzelle, auf das Handy und in den Computer, ganz gleich, ob er beim Kunden steht oder bei der ausführenden Bank (lesen Sie dazu in WERTPAPIER 26/95 nach: ,,Mehr Zinsen, weniger Gebühren“).

Automaten-Beratung. Schon um die gesetzlichen Anforderungen an die Wertpapier-Handelsabwicklung leichter und sicherer erfüllen zu können, arbeitet die Deutsche Bank an einem Computer-System. Es soll die Wünsche automatisch mit der Risikoverträglichkeit der Kunden abgleichen; Automatisierung eines Prozesses, der mal individuelle Anlageberatung hieß. Bei den ,,Dresdnern“ könnte das auch noch kommen. Und die Westdeutsche Genossenschafts-Zentralbank hat es schon für die ersten der angeschlossenen Volksbanken und Raiffeisenkassen in Betrieb genommen. Geno-Kapital soll künftig sogar automatisch die 13 Punkte des Wertpapier-Erhebungsbogens abfragen und dann zwei Anlagevorschläge machen, aus denen der Kunde auswählen muß. Das ist entscheidend. Der Kunde agiert. Die Bank führt aus. Sie kann deshalb nicht für falsche Beratung haftbar gemacht werden. Das ist in den letzten Jahren so häufig passiert, daß der Hauptversicherer der Banken, die Kölner CoIonia-Gruppe, unter einer Schadenquote von mehr als 200 Prozent stöhnt. Und die Banken bekommen nun saftige Prämienerhöhungen aufgebrummt. Hatte vor Jahresfrist noch Deutsch-Banker Rolf E. Breuer getönt: ,,Wir haben nicht eine DAS WERTPAPIER 1/96, 1. Januar 1996

H INTERGRUND Klage dieser Art im Haus“, so dürfte inzwischen klar sein, daß dies wohl Wunschdenken des Vorstands war, der von so ärgerlichen Dingen am liebsten nichts wissen will.

Verlockung für die Konsumenten dar, sie beschworen sogar Gefahr für die Stabilität der Mark, wenn die Deutschen das Plastikgeld in die Hände bekommen würden, mit dem die Amerikaner bereits ganz unbefangen umgingen. So ängstlich ist heute niemand mehr. Und es wird nicht lange dauern, bis der Angriff der BfG-Bank Erwiderung findet. Die ehemaligen Gewerkschaftsbanker führen das

Direkt an die Börse. Natürlich sind die Computer-Systeme auch der Anfang des direkten Börsenzugangs für den Anleger. Warum soll er erst den Umweg über den Computer der Bank machen, wenn er sich in der gleichen Zeit auch in das elektronische Handelssystem der Börse einklinken kann. Warum soll der Kunde nicht eines Tages 100 Aktien genauso mit seiner Kreditkarte bezahlen können, wie er heute vielleicht 100 Kisten Bier damit kaufen kann. Die Aussicht auf Geschäfte dieser Art hat noch mehr Bestechendes: Ungestört von möglichen Einreden seines Bankers kann er beispielsweise die Anlage-Ideen aus dem WERTPAPIER umsetzen. Er läuft nicht Gefahr, daß der Banker womöglich schon an der Wertpapier-KenDie Westdeutsche Genossenschaftsnummer scheitert, weil er Zentralbank setzt Computer am Anlagevielleicht kein WERTPAPIERschalter ein. Abonnement hat oder gar nicht weiß, daß alle Nummern im Kontokorrentkonto völlig kostenlos, gelben Kennzahlenteil stehen. Da- Scheckkarte und Kreditkarte inklumit könnte der Anleger schon alle sive. Damit wollen die hinter der seine Wünsche selbst am Compu- BfG stehenden Franzosen der staatter befriedigen. lichen Crédit Lyonnais natürlich tief Wenn es soweit ist, sind die Ban- in den deutschen Geldmarkt einken nur noch indirekt bei dem Ge- dringen. Und so treu sind die Kunschäft dabei: als Führer des Kredit- den heute auch nicht mehr, daß sie kartenkontos und als Anteilseigen- die spätere Einführung von Gebühtümer der Deutsche Börse AG. Ex- ren klaglos hinnehmen. Sie wechtra-Provisionen wie heute gibt es für seln mehr oder weniger hemmungssie dann nicht mehr. Der heiße Streit los die Geldadressen, wenn die Leizwischen den alten Präsenz-Börsia- stungen nicht mehr stimmen. nern und den Anhängern der neuen Computer-Handelstechniken Berater-Rangliste. Mit dem gewinnt vor diesem Hintergrund Eintritt ins Computerzeitalter wollen eine zusätzliche Dimension. die Westdeutschen GenossenDie Perspektive klingt zugegebe- schaftszentralbanker denn auch zunermaßen einstweilen noch sehr nächst den Abmarsch der Kunden nach Zukunftsmusik. Nicht anders zu den billigen Direktanlagebanken war es vor mehr als einem Jahrzehnt stoppen. Die unterliegen zwar gemit den Kreditkarten. Damals stell- nauso den Befragungspflichten des ten die Banken es als gefährliche Wertpapierhandelsgesetzes wie die DAS WERTPAPIER 1/96, 1. Januar 1996

anderen Banken. Sie verlangen aber nicht soviel Papierkram wie die meisten der Full-Service-Häuser. Zudem sichern sich die Direktbanken noch dadurch ab, daß die Kunden gesondert bestätigen müssen, weder Beratungen noch Empfehlungen zu bekommen. Entsprechend den Ansprüchen des Gesetzes sehen sich auch die Bankberater inzwischen knallhart klassifiziert. Mit dem Ausbildungsfortschritt steigt der Umfang dessen, was sie den Kunden verkaufen dürfen. Das ist zweifellos gut so; nur Pech für den Kunden: Ist der zu seiner Risikoklasse passende Berater gerade nicht da, kann er kein Geschäft machen. Der unterklassige Kollege darf es nicht. Fein raus sind derweil die Haustürberater. Sie fallen nicht unter die Bestimmungen des Wertpapierhandelsgesetzes, können also empfehlen, was sie wollen. Zwar soll im Laufe des neuen Jahres das dritte Finanzmarktförderungsgesetz kommen - eine Folge der Wertpapierdienstleistungsrichtlinie. Ob sie echten Fortschritt auf dem Gebiet des Grauen Finanzmarktes bringt, steht indessen dahin, sagt Rechtsanwalt Klaus Nieding, Frankfurter Vertreter der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e.V.. Den Ausbildungsberuf des Finanzkaufmanns, ähnlich wie beispielsweise den Industrie- oder Großhandelskaufmann, wird es nicht geben. Stattdessen dürfen sich die gelegentlich als Drücker titulierten Haustürverkäufer die Bestimmungen selbst vorgeben, nach denen sie künftig Fach- und Zulassungsprüfungen ablegen müssen. Das Ergebnis ist unschwer voraussehbar. Ein der Redaktion bekannter Versicherungskaufmann, der sich von verlockenden Verdienstmöglichkeiten einer Vertriebsorganisation mit bekannt seriösem Namen angezogen fühlte, durfte jedenfalls sofort nach Hause gehen. Die Verkaufstrainer hatten mitbekommen, daß er vom Fach war. Den Schaden haben am Ende die Kunden. Sie müssen vermeintliche Zinsen aus obskuren Geschäften auch noch voll versteuern, selbst wenn sich herausstellen sollte, daß alles nur ein böser Spuk war. 91

SERIE, TEIL 90

Corporate Governance Neuerdings formulieren Anleger Grundsätze, nach denen Aktiengesellschaften zu führen sind. Dabei geht es um mehr als nur um Kursgewinne und Dividenden.

Hygiene-Faktor

Illustration: Köster

V

or Jahren galten Insider-Geschäfte noch als eine Art Kavaliersdelikt. Das Wertpapierhandelsgesetz hat damit Schluß gemacht, nachdem freiwillige Insider-Regeln offenbar keinen durchschlagenden Erfolg hatten. Jetzt winken InsiderHändlern Strafen bis zu fünf Jahren Gefängnis. Insider-Gewinne werden beschlagnahmt. Schon die Insider-Regel, aber auch andere Vorschriften aus dem Wertpapier-Handelsgesetz haben die Anlagekultur in Deutschland erheblich verbessert; beispielsweise durch neuartige lnformationspflichten der Unternehmen. Weitere Verbesserungen hat das Kontrol 1- undTransparenzgesetz gebracht, das 1998 in Kraft getreten ist. Das Gesetz erschwert Unternehmensverpflechtungen über Aufsichtsratsmandate. Es verlangt von den Banken einen differenzierten Umgang mit den Aktionärsstimmrechten ihrer Anlegerkunden. Unverändert können Banken jedoch mit Stimmrechten von Kunden der Investmentfonds operieren, die von ihren Kapitalanlagegesellschaften verwaltet werden. Die neuen Vorschriften haben guten Fortschritt in die deutsche Anlagelandschaft gebracht, aber noch DASWERTPAPIER 5/99, 25. Februar 1999

lange nicht genug. Die fortschrittlichHygienevorstellungen des Kapitalsten Firmen bilanzieren bereits nach marktes zu wachen. Unternehmen, internationalem Recht. Sie gehen in welche die Corporate-Governanceihrem Werben um das Geld der AnleAnsprüche nicht erfüllen, müssen sich gersogar noch darüberhinaus, in dem daraufeinstellen, daß Anleger ihre sie über den gesetzlichen Rahmen Papiere links liegen lassen. Und hinaus weitere Angaben machen. Bei nichts ist es mit den Aktien-Optionen. ihnen ist der Eigenkapitalgeber nicht In Deutschland hat es sich die mehr ein unvermeidliches Übel, das Deutsche Schutzvereinigung für möglichst weit von verläßlichen InWertpapierbesitz e.V. auf ihre Fahformationen oder gar von einer Einnen geschrieben, über die Einhaltung flußnahme entferntzu halten ist. der Corporate-Governance-RichtliniAuch die Zeiten, in denen der Aktioen zu wachen, beispielsweise auch när mit der minimalsten vertretbaren über die Anerkennung und Befolgung Dividende stillgehalten wurde, scheides freiwilligen Übernahmekodex. nen weitgehend vorbei zu sein. Dies gilt nicht nur für die 100 großen Durch die Zusammenfassung groUnternehmen, deren Aktienkurse Einßer Anlagesummen in der Verwaltung gang in die Berechnung der Deutinstitutioneller Großanleger, die durchschen Aktien-Indizes finden. Das gilt aus auch außerhalb des traditionellen erst recht für die kleinen und mittleBankengeschäfts stehen, ist ein Kulren Unternehmen, deren Aktien beturwandel eingetreten. Der macht die sonders zahlreich am deutschen AkAktionäre zwar nicht gleich zu Könitienmarkt zu finden sind. mb gen der Kapitalgesellschaften, wohl aber zu möglichst gleichgewichteten Die Serie wird fortgesetzt Partnern neben den Kunden und Mitim nächsten WERTPAPIER. arbeitern des Unternehmens. Solche Gleichberechtigungsüberlegungen sind heute keine bloßen Floskeln mehr, sondern ernstgemeinte Ansprüche professionellerAnleger. Die werJetzt gibt es die WERTden schließlich dafür bePAPIER-Serie „Börse, zahlt, daß sie die ihnen anwie es wirklich vertrauten Milliarden verläuft“ auch auf CD-Rom (ab Version Windows 95). Mit Volltext-Suche, antwortungsbewußt verdamit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jedermehren. zeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch Verantwortungsbewußt weiterhin in der bewährten Sammelmappe. heißt: Die Großanleger achHiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es ten sehr darauf, wie die Firwirklich läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe men, in deren Aktien sie das Kundengeld stecken, oro zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, ganisiert sind. Es muß beio 45,- Mark für die Sammelmappe, spielsweise sichergestellt jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. sein, daß Management, o Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb Mitarbeiter und Aktionäre für die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine am gleichen Strang ziehen, Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: ohne daß sich die Manager gleichzeitig mit überzogeo Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und nen Gewinnbeteiligungsbezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. Modellen (Aktien-Optionen) bevorzugen. Bitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: Im Ausland gibt es spezielle Beratungsinstitute, Name die es Großanlegern abnehStraße men, selbst über die Einhaltung dieser Corporate-GoPLZ Ort vernance-Richtlinien, also Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). der wohlverstandenen

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SERIE, TEIL 81

E

s ist Dienstag, der 3. September 1929. Die Stimmung an der New Yorker Börse ist gut. Obwohl es für kurzfristige Zinsanlagen 9 Prozent gibt, erklimmen die Aktien an der Wall Street nie dagewesene Höhen. Fast 390 Zähler erreicht das Marktbarometer Dow Jones. Genau 381,17 bleiben am Ende dieses Tages übrig Œ . Zu diesem Zeitpunkt weiß niemand, daß der Gipfel des Anstiegs markiert ist, der den Dow in acht Jahren um 500 Prozent in die Höhe gebracht hat. Und niemand ahnt, daß die Aktien ein Vierteljahrhundert brauchen, bis sie solche Höhen wieder erreichen. Am 5. September kommt leises Unbehagen auf . Der Dow verliert 3,4 Prozent. Roger Babson – ein Börsianer mit zweifelhaftem Ruf – nimmt das Wort vom „Crash“ in den Mund, der „schrecklich werden könnte“. Der angesehene Professor Irving Fisher pariert: Der Kursrückgang sei allenfalls eine Reaktion des Marktes auf die vorangegangenen Anstiege. Und in der Tat: Bis Mitte Oktober können die Aktien einen Teil ihrer Septemberverluste wettmachen. Fisher triumphiert: „Die Kurse haben ein dauerhaft hohes Niveau erreicht und werden von da an weiter steigen.“ Es ist der 15. Oktober, und der Dow pendelt um 350 Ž. Die Zwischenerholung währt nur kurz. Empfindliche 6 Prozent gehen 58

So tief sind amerikanische Aktien im berüchtigten Crash von 1929 gestürzt.

WERTPAPIER

Angstkurse

DAS

Ein Wort, das Anleger beben läßt: Crash, Krach, Kurssturz. Wer ihn kennt, ist zwar nicht sicher vor ihm, lernt aber, mit ihm umzugehen.

der Kurse gibt es dieses Mal nicht mehr, Stützungskäufe der Banken auch nicht. Und der Dienstag wird noch schlimmer: Noch mehr Verkäufe, noch mehr Verluste, im Verlauf bis zu 16 Prozent “. Am Ende dieses umsatzstärksten Tages ein Hoffnungsschimmer: Der Dow schließt deutlich über seinem Tief – und macht in den nächsten zwei Tagen auch fast 30 Prozent gut ”. Öffentliche Bekenntnisse von Banken, Unternehmen und Politikern helfen; auch die Zinssenkungen der Notenbank. Am 1. und 2. November ist die Börse geschlossen. Die Unternehmen berichten von guten Gewinnaussichten, Autoproduzent Ford senkt die Preise. Umsonst. Am Montag, den 4. November bricht die nächste Verkaufswelle los •. Vor allem hochspekulative Aktien von Finanztrusts trifft es. Für sie gibt es keine Käufer mehr. Wer mit geliehenem Geld Aktien gekauft hat, muß jetzt gute Papiere über Bord werfen, um seinen Verpflichtungen nachzukommen, um sogenannte „Margin Calls“ zu decken.

Grafik:

Crash

die Kurse an den beiden Folgetagen in die Knie. Am 19. Oktober ist erstmals von „Verkaufswellen“ die Rede . Aber auch davon, daß nun das Schlimmste überstanden sei. Der 23. Oktober zerstört die Hoffnungen. Der Dow kracht um 8 Prozent und schließt auf Tagestief  . Jetzt gibt es kein Halten mehr. Am Donnerstag, den 24. Oktober, nimmt die eigentliche „Panic of 1929“ ihren Lauf ‘. Der Handel beginnt nervös, die Umsätze sind hoch. Dann brechen die Kurse weg. Vor den Toren der Börse drängen sich verzweifelte Aktionäre, die Besuchergalerie wird geschlossen. Der Dow verliert mehr als 12 Prozent. Zur Mittagszeit kann er sich dank demonstrativer Stützung durch Banken wie J.P. Morgan über die 300er-Marke retten. Mit Mühe hält er sie bis zur Schlußglocke. Auch Freitag und Samstag noch – damals Börsentag. Dann aber stürzt der Himmel ein: Am Montag, den 28. Oktober (er geht als „schwarzer“ in die Geschichte ein) kracht der Dow um mehr als 12 Prozent ’. Eine Schlußerholung

DASWERTPAPIER 21/98, 8. Oktober 1998

versinken. Ähnlich geht es der engliDer eigentliche Ausverkauf findet Fugger den habsburgischen Kaiser. Der schen South Sea Company 1720 und vom 11. bis 13. November statt . steht mit seiner Unterschrift dafür geder berühmten Mississippi-Gesellschaft Der Dow taucht unter die Marke von rade, weil er hofft, mit diesen Mitteln des Schotten John Law. 200 Punkten. Seit den September-Reaus Amerika reichlich Gold heranzuIm 19. Jahrhundert erleben Wirtkorden haben sich die Aktien halschaffen. Die königlichen Briefe, „Le schaft und die Börsen einen nie gebiert. Endzeitstimmung herrscht. Grand Parti“ genannt, sind unter den kannten Aufschwung. Doch auch die Doch damit ist der Crash von 1929 Zeitgenossen der Anlage-Tip: Bieten Kursstürze häufen sich. Sei es in den überstanden. Bis Dezember kämpft sie doch nicht nur allerfeinste BoniNapoleonischen Kriegen 1813/15, in sich der Dow Jones auf 265 Zähler tät, sondern auch noch herrliche 16 den Wirren der 1848er-Revolutionen hoch; bis April 1930 erreicht er sogar Prozent Zinsen statt herkömmlicher 12 oder zur Gründerkrise 1873. Einen wieder fast das Niveau, an dem die Prozent. Bis im Jahr 1557 ein geistli„schwarzen Freitag“ erlebt der USPanik begonnen hatte. cher Berater seinem Kaiser Philipp II. Goldmarkt am 4. September 1869. Den Crash von 1929 am nahelegt, daß Schulden Der Höhepunkt in der Reihe der Fieigenen Leib erlebt hat machen und Zinsen einKursstürze wird nehmen mit dem Evangenanzkatastrophen ist der Crash von heute praktisch niemand 1929. Er ist zudem nicht nur ein Ausmehr. Dafür steckt vielen lium unvereinbar sei. es geben, rutscher der Börsen, sondern zugleich Anlegern ein anderer Durch einen Insider-Tip besolange es die der Beginn einer WeltwirtschaftskriCrash in den Knochen: der kommen die Fugger davon se. Deshalb hält die Kurserholung nach von 1987. Immerhin, am Wind und stoppen jede Börse gibt dem Schock vom November 1929 19. Oktober dieses Jahres Geldlieferung an den Kaiauch nur kurz: Bis April 1930 kommt bringen es US-Aktien mit einem Miser. Und Seeleute berichten, daß sie der Dow-Jones-Index an die 300ernus von 22 Prozent auf den höchsten in Amerika keineswegs auf Gold- und Marke heran – bevor er im Zuge der Tagesverlust in der Geschichte des Edelsteinberge gestoßen sind. Die absackenden Wirtschaft am 8. Juli Dow Jones. In Deutschland kommt es Kunde verbreitet sich schnell. Die kö1932 mit 41,22 Punkten seinen Tiefstim Oktober 1987 zunächst nicht ganz niglichen Anleihen will plötzlich niestand erreichte. ri so dick, dafür brauchen die Kurse länmand mehr haben. Die Serie wird fortgesetzt ger, bis sie unten sind. 40 Prozent verWie den royalen Briefen geht es im nächsten WERTPAPIER lieren sie in zehn Wochen. Drei Jahre 80 Jahre später den Tulpenzwiebeln. später, als Saddam Hussein in Kuwait Zunächst nur vereinzelt aus einmarschiert, sind es 30 Prozent Mider Türkei importiert, avannus in 10 Wochen. cierte die zarte Blume in Warum es zu einem Crash kommt, Holland zum Symbol des darüber streiten die Gelehrten. Die guten Geschmacks und des Fundamentalisten, die nach dem insozialen Aufstiegs. GeJetzt gibt es die neren Wert einer Aktie forschen, weischäftsleute horten sie zentW ERTPAPIER -Serie sen auf mögliche wirtschaftliche nerweise. Bis die Zeitgenos„Börse, wie es Schwächezeichen, auf gefährliche Insen einesTages im Jahr 1637 wirklich läuft“ auch auf CD-Rom. Mit Volltext-Suche, damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie flationsraten oder auf noch gefährlierkennen, daß man von immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederzeit Updatechere Deflationsanzeichen, die den Holland aus die ganze Welt Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch weiterhin in Unternehmen einen Strich durch die mit Tulpenzwiebeln versorder bewährten Sammelmappe. Gewinnrechnung machen. Und stimgen könnte – und die Frucht Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es men die Gewinne nicht, sind Aktien zudem auch noch ungenießwirklich läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe zu teuer. Anhänger der technischen bar sei. Kursanalyse suchen in den KursverläuNicht lange nach dem o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, fen nach Schwächezeichen, nach Tulpen-Crash setzen die o 45,- Mark für die Sammelmappe, jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. Wendeformationen, nach VerkaufssiHolländer auf Schiffsexpegnalen. Und wer die Börse von der psyditionen. Die Indische Komo Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb chologischen Seite betrachtet, sieht in panie sammelt Geld ein, für die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: der kollektiven Angst vor Verlusten die schickt Schiffe nach Indien Quittung für die Gier, mit der die Kuraus, die dann reich beladen se zuvor in die Höhe getrieben wurmit kostbaren Waren ein o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ den. Spezielle Gründe kommen hinVielfaches ihres Einsatzes für 10 Mark. zu: 1929 die weitverbreitete Spekubringen sollen. Das Prinzip lation auf Kredit, 1987 der computerfunktioniert, die Anteile der Bitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: gestütze Programmhandel. Indischen Kompanie kletName Für die meisten Anleger kommt der tern ohne Ende. Bis bei eiCrash aus heiterem Himmel. Doch er ner Expedition im Jahre Straße schlägt immer wieder ein, wie die Ge1688 einmal nicht mehr schichte der Börse zeigt. Im 16. Jahralle Schiffe zurückkommen PLZ Ort hundert finanzieren Kaufleute wie die – und die Aktien gleich mit

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SERIE, TEIL 96

Day-Trading Aktien kaufen und Stunden später wieder verkaufen. Optionen ordern und in Minuten Gewinne machen. Immer mehr Sparer und Spieler gehen auf die Jagd nach dem schnellen Geld.

Tick für Tick

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bank-Tochter Comdirect oder der verstärkt werden. Wenn zum Beispiel Schmidt-Bank-Ableger Consors Daybei einem 2prozentigen Dax-Anstieg Trading über die Börse an. Der Eindurch eine heißes Derivat plötzlich stieg geht übers Internet oder Telefon. der Einsatz verdoppelt wird. Kein Der Discounter leitet dann die Order Wunder, daß immer mehr Anleger zu an die Börse weiter. Die Bestätigung Tradern werden. des Kaufs oder Verkaufs kann schon Day-Trading ist keine Erfindung eine Minute später erfolgen. Das Prodes Jahres 1999. Das Tagesgeschäft blem: An der Präsenzbörse ist eigentan der Börse gibt es, solange es Wertlich erst mit der sogenannten Schlußpapiere gibt. Daß jetzt aber immer note ein Wertpapier-Geschäft abgemehr Sparer zu Spielern mutieren, ist schlossen. Erst danach kommt es in einem besonderen Phänomen zu verden Banken zu entsprechenden Budanken: dem Internet. Zwei Dinge chungen – in der Regel erst in der macht das Worldwide Web möglich: folgenden Nacht. Um Es liefert in jeden entsprechend ausgestatte- Zwei Mega-Trends wirkliches Day-Trading möglich zu machen, prüten PC brandaktuelle verbinden sich: fen die Discounter also Notierungen: Realtimevor jedem Verkauf, ob Kurse von Aktien, IndiBörse und und wann das entsprezes oder Währungen; Internet chende Papier gekauft und es ermöglicht in Seworden ist. Der Auskundenschnelle den gleich der Buchungen erfolgt dann Kauf und Verkauf von Wertpapieren. letztlich nachts – auch wenn es mehDay-Trading ist nichts anderes, als am rere Käufe und Verkäufe desselben PC Tick für Tick die Kurse zu verfolWertpapiers sind. gen um dann im vermeintlich ausDer größere Teil des Day-Tradings sichtsreichsten Moment zuzuschlaläuft nicht über die Präsenzbörse. Dargen: zu kaufen oder zu verkaufen. auf spezialisiert hat sich etwa FimaIn der Praxis funktioniert das Daytex, eine Tochtergesellschaft der franTrading allerdings noch nicht so reizösischen Société Générale, die Akbungslos, wie sich das viele Day-Tratienhandel vor allem über das elekder wünschen. Neben Realtime-Kurtronische Xetra-System anbietet und sen und sekundenschneller Orderfür Termingeschäfte ihr eigenes GTSübermittlung ist nämlich noch ein System parat hält. Eine Vorreiterrolle dritter Schritt notwendig: die Verbinnimmt derzeit die BHV-Tochter Direkt dung zum Konto und zum Depot. Anlage Bank (DAB) ein, die über das Wer sein Day-Trading über die PräEchtzeit-Handelssystem TradeLink mit senzbörse abwickelt, geht am besten dem Düsseldorfer Wertpapierhaus über einen der großen Discounter. Lang & Schwarz zusammenarbeitet. Derzeit bieten etwa die Commerz-

er Trend kommt aus den USA. Millionen Sparer und Anleger sollen es schon sein, die sich mit Haut und Haar dem Day-Trading verschreiben: dem blitzschnellen Handel von Aktien, Optionen oder Futures. Wobei dieser Handel (Trade), der Kauf und der Verkauf, innerhalb eines Tages (Intraday) stattfindet. In der Praxis oft innerhalb weniger Minuten. Was bisher professionellen Händlern vorbehalten war, ist jetzt auch blutigen Anfängern möglich. Day-Trading ist Börse im Zeitraffer. Deutscher Aktienindex Schießt etwa eine in Punkten Aktie in wenigen Minuten um 5 Prozent nach oben, so ist das mehr, als es auf dem Sparbuch für ein ganzes Jahr gibt. Ein schnelles Geschäft – das aber erst noch so richtig rasant wird, wenn dabei der Hebel angesetzt wird: Wenn die Zuckungen der Aktien oder Aktienindizes durch Op- Tages-Chart des Dax vom 11. Mai 1999: Mit tionen oder Futures Derivaten (Puts) ließ sich bis 16 Uhr am um ein Vielfaches Kursverfall verdienen, dann am Kurssprung. 76

Cenit-Aktie in Euro

Wer am 11. Mai nach dem Kurssturz der Cenit-Aktie um 11 Uhr 20 zugriff, stand Stunden später schon dick im Gewinn. DASWERTPAPIER 11/99, 20. Mai 1999

Das System stellt von 8 bis 22 Uhr verternet-Seite eines großen Discounters. übersteht. Kein Wunder, daßTrader-Sebindliche An- und Verkaufspreise für Allerdings werden die Systeme leiminare ausgebucht sind. Daß inzwiDax-Werte, Aktien des Neuen Markstungsfähiger. So verarbeitete etwa die schen Bücher der amerikanischen Trates und eine Reihe noch nicht notierDAB bei der Kursexplosion nach dem der-Legende Joe Ross nicht mehr nur ter Aktien, die erst noch an die Börse Rücktritt von Finanzminister Oskar Spezialisten ein Begriff sind. Oder daß kommen („Handel per Erscheinen“). Lafontaine am 11. März 1999 in eiein Verlag wie Fortuna gerade ein Der außerbörsliche Weg ist einner Sekunde 350 „Zugriffe“, wie die Werk des berühmten Day-Traders Hofach: Internet-Seiten aufmachen, leKursanfragen genannt werden. Und ward Abell veröffentlicht. gitimieren und in den außerbörslichen die Technik schafft noch mehr: bis zu Ob das ganze Coaching hilft, ist Handel gehen. In einer Handelsmas5000 Zugriffe pro Sekunde. Die Zahl fraglich. Selbst professionelle Händke läßt sich dann genau das entspreder abgewickelten Orders liegt deutler tun sich schwer, im Day-Trading chende Wertpapier einschließlich lich darunter. nachhaltige Gewinne einzufahren. gewünschter Stückzahl eingeben und Day-Trading findet längst nicht Doch es wird sie geben, die wenigen ein sogenannter „Get Quote“ abframehr nur über Banken statt. Neben den Glücklichen, die den vielen weniger gen: zu welchen Kursen Kauf oder unzähligen Finanzdienstleistern des Glücklichen den Einsatz abknöpfen Verkauf möglich ist. Diese Anfrage grauen und weniger grauen Marktes, und das große Geld machen. Der Trend erscheint am anderen Ende der Leidie ganz individuelle Spekulationszum Day-Trading hat gerade erst betung dann direkt auf dem Schirm bei Möglichkeiten bieten, kommen immer gonnen. Viele werden es versuchen Lang & Schwarz. Der gestellte Kurs mehr Trading-Büros oder Trading-Cenund viele dabei ihr Geld verlieren.Verkann dann bis zu einer Minute gelter auf. Wie in einer Spielhalle kann dienen werden die Veranstalter: die ten, wenn er sich nicht gleich wieder hier jeder gegen Eintritt mitmachen Banken, Discounter, Wertpapierhäuverändert. Ein Maus-Klick genügt für und an den Finanzmärkten rund um ser und Trading-Center. Aber die könKauf oder Verkauf – und sofort folgt den Globus spekulieren. Zur Verfügung nen auch nicht anders – sonst laufen die Bestätigung des Geschäfts. Im Geri gestellt werden Realtime-Kurse, Softihnen die Kunden weg. gensatz zur Börse werden die Beweware zur Kursanalyse und Online-Hangungen dabei gleichzeitig gebucht: Die Serie wird fortgesetzt delsplattformen. Der Andrang ist rieSo nimmt der Wert auf dem Konto soim nächsten WERTPAPIER sig, wie die Erfolge von Trading-Cenfort ab und der am Depot entsprechend tern in Hamburg und Düsselzu. Und schon in der nächsten Sekundorf beweisen. de, wenn das Papier um einige Ticks Ob die Erfolge der Daygestiegen ist, ist der Verkauf möglich. Trader riesig sind, ist eine Wobei sich die meisten Day-Trader andere Frage. Hinter der jetzt erst einmal Zeit lassen: vielleicht schimmernden Fassade vom Jetzt gibt es die WERTeine, vielleicht aber auch schnellen Geld PAPIER -Serie „Börse, zwei Stunden. steht in der Prawie es wirklich Was einer Im wirklichen Trading xis ein kaltes läuft“ auch auf CD-Rom (ab Version Windows 95). Mit Volltext-Suche, verdient, muß er damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen komlohnt sich natürlich nicht Nullsummenmen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederjeder Tick. Erstens sind spiel. Was eianderen zeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch für Kauf und Verkauf Gener gewinnt, weiterhin in der bewährten Sammelmappe. abknöpfen bühren fällig. Die untermuß er andeHiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es scheiden sich nicht vom ren abknöpfen. o in der Serien-Sammelmappe wirklich läuft“ o auf CD-Rom herkömmlichen Kauf und Verkauf Schlimmer noch: Selbst wer über den Discounter, machen je nach über Jahre hinweg dickes o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, Auftragsvolumen etwa 0,5 Prozent Geld macht, ist nicht davor o 45,- Mark für die Sammelmappe, aus. Zweitens muß der Anleger noch geschützt, in kürzester Zeit jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. den Spread hereinholen, die Spanne auch sehr viel wieder zu vero Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb zwischen Angebot und Nachfrage. Je lieren. für die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine ausgefallener ein Wertpapier dabei Wer sich dem Day-TraMitglieds- bzw. Kundennummer ist: ist, desto größer ist der Spread. Für ding verschreibt, muß wisgängige Aktien ist mit knapp 1 Prosen, was er tut: Er muß sich o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und zent zu rechnen. Ein exotischer Opmit Computersystemen verbezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. tionsschein kann aber schon einmal traut machen, mit Analyseeinen Spread von 30 oder 40 Prozent Programmen, HandelsstrateBitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: aufweisen. gien und vor allem mit den Wer schnell handelt, braucht funkMöglichkeiten der RisikoName tionierende Systeme. „Bei technikontrolle. Nur dann hat er Straße schen Problemen beziehungsweise eine Überlebens-Chance, Ausfällen der Leitung zur Börse könwenn er als Feierabend-ZokPLZ Ort nen wir keine Intraday-Orders annehker in den Ring tritt und Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). men“, so der Warnhinweis auf der Inplötzlich Mike Tyson gegen-

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DASWERTPAPIER 11/99, 20. Mai 1999

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SERIE, TEIL 87

Während sich die Menschen darüber freuen, daß sie für ihr Geld mehr kaufen können, treibt dieses Szenario Anlegern die Schweißperlen auf die Stirn.

Geldaufwertung

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uf dem Börsenparkett bestimmen Angebot und Nachfrage den Kurs der Aktien. Das ist ein uraltes und längst bekanntes Prinzip. Schlüsselgröße ist und bleibt der Kurs des Papiers. Einfach gesagt: sein Preis. Doch genau dieser Preis geht in Zeiten, in denen der Geldwert steigt, zurück. Im realen Leben wie natürlich auch an der Börse. Und das heißt nichts anderes als sinkende Kurse. In der Theorie sieht das so aus: Alle Angebote und alle Nachfragen zusammengezählt, ergibt sich ein Gleichgewichtspreis, zu dem alle Geschäfte abgewickelt werden können. Zugegeben, nur in der Theorie. Aufgrund von äußeren Einflüssen wie den Finanzkrisen rund um den Erdball, einer drohenden Amtsenthebung von US-Präsident Bill Clinton und dem Horrorszenario einer Weltwirtschaftskrise werden Anleger verunsichert und sind nervös. Die Nachfrage nach Aktien geht weltweit zurück. Die Umsätze auf dem Börsenparkett werden kleiner. Diese negativen Aussichten haben Anlegern, die auf festverzinsliche Anleihen, sogenannte Renten, gesetzt haben, gute Gewinne beschert. Tag für Tag fielen die Zinsen auf historische Nachkriegs-Tiefststände. Die Kurse der 94

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Deflation

Anleihen erreichten neue Höchstdaß die Aktienkurse zusammenkrastände. Zumindest so lange, wie der chen. Natürlich nicht unbegrenzt Rentenmarkt als sicherer Hafen galt. und nicht dauerhaft. Wie lange dieIn der Deflations-Theorie passe Abwärtsspirale Anleger in Atem siert nun folgendes: Die Unternehhält, ist aber nicht vorherzusagen. men passen sich dem Rückgang der Auf jeden Fall ist eine stetige Nachfrage an, in dem sie ArbeitsGeldaufwertung Gift für die Börse. kräfte entlassen. Das spart ArbeitsMit dem Gegenteil, der Inflation, kosten, insbesondere Löhne. Wenn können Anleger in der Regel besser die Löhne tief genug gefallen sind, leben. Denn in dieser Zeit, wenn stellen die Firmen wieder Arbeitdas Geld an Wert verliert, steigen nehmer ein, aber zu schlechteren normalerweise die Zinsen. Dann Konditionen, also für weniger Geld. konkurrieren sozusagen Anleihen Geringere Löhne machen aber mit dann hoher Verzinsung mit den auch die angebotenen Produkte bilAktien. Das geht so lange gut, bis liger, so daß die Preise allgemein die Zinsen so hoch steigen, daß die purzeln. Das Ergebnis ist DeflatiMehrheit der Anleger lieber die sion oder eine Aufwertung des Gelcheren Zinsen kassiert als mit dem des. Niemand will schließlich einRisiko des Kursverlustes bei Aktien kaufen, wenn er weiß, daß dasselzu leben. In der Deflation sinken be Produkte in wenigen Tagen bildie Zinsen, Anleihen- und Aktienliger zu haben sein wird. Börsenkurse. Da halten Anleger lieber ihr anleger schon gleich gar nicht. Geld zusammen. Zum Nachteil der Dieses trockene theoretische Aktienkurse. cs Prinzip funktioniert auch an der Börse und beschert sinkende Kurse. BörDie Serie wird fortgesetzt sianer entlassen zwar keine Arbeitsim nächsten WERTPAPIER. kräfte und sparen damit Lohnkosten. Anleger trennen sich aber aufgrund des negativen Umfeldes von ihren Aktien, um später zu günstigeren Kursen Jetzt gibt es die WERTwieder einzusteigen. Das PAPIER -Serie „Börse, erklärt auch die hohen Tawie es wirklich läuft“ gesschwankungen, die in auch auf CD-Rom (abVersion Windows 95). Mit Volltext-Suche, damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie immer den vergangenen Woauf dem neuesten Stand sind, können Sie jederzeit Update-Disketten bestellen. chen so manchen AnleUnd natürlich gibt es die Serie auch weiterhin in der bewährten Sammelmappe. ger zur Verzweiflung getrieben haben dürften. In Hiermit bestelle ich die bisherigenAusgaben von „Börse, wie es wirklich der Spitze schwankte der läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe deutsche Aktienindex o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, Dax um mehrere hundert o 45,- Mark für die Sammelmappe, Punkte an einem einzigen jeweils einschließlich Mehrwertsteuer,Verpackung und Porto. Tag. Dafür braucht er in o Ich bin DSW-Mitglied oderAbonnent desWERTPAPIER und zahle deshalb für die normalen Börsenzeiten CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. oft Wochen und Monate. Kundennummer ist: Genau diese hohen Schwankungen sind es o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und auch, die beispielsweise bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. Preise für OptionsscheiBitte schicken Sie mir die Serie an folgendeAdresse: ne in ungeahnte Höhen treiben, obwohl sich die Name zugrundegelegten Aktien nur wenig im Wert verStraße ändern. Börsenprofis sprechen von hohen VoPLZ Ort Nur gegenVorauskasse (bar oder Scheck). latilitäten. Das Endergebnis lautet, wie schon in der Theorie beschrieben, Datum Unterschrift DASWERTPAPIER 1/99, 1. Januar 1999

S ERIE, TEIL 54

Delta-Gewinne Optionsscheine sind Hebelpapiere: Sie ermöglichen mit niedrigem Einsatz hohe Gewinne. Für den Gewinn aber sorgt nicht der Hebel, sondern die Kennzahl Delta.

D

Hebelsatz

er Optionsschein hat einen Hebel von 17, der Basiswert Daimler hat in den vergangenen sechs Monaten 10 Prozent zugelegt. Der von Ihnen herausgegebene Schein müßte demnach etwa bei 2 Mark stehen. Warum notiert er viel tiefer?“ So zitiert das Optionsscheinhaus SBC Warburg einen aufgeregten Anleger, der mit der Kursentwicklung seines Scheins überhaupt nicht zufrieden ist. Der Grund: Viele Anleger setzen immer noch auf überholte Kennzahlen wie den Hebel und vergessen dabei die moderne Bewertung etwa durch das Delta. Der einfache Hebel (Gearing) gibt nur an, wieviele Optionsscheine es für ein Stück des Basiswerts gibt. Beispiel: Der Siemens-Optionsschein von 1992, der sich auf zehn Siemens-Aktien bezieht, hat einen Hebel von 2,5: zehnmal Kurs der Aktie (116 Mark) geteilt durch den Kurs des Scheins (470 Mark). Das Problem dabei: Kostet ein Optionsschein nur noch wenige Pfennige, weil seine Option in Kürze wertlos ausläuft, hat er einen giganti70

schen Hebel, der aber in der Praxis aussagelos ist. Das Delta gibt nun an, wie sich der Preis eines Optionsscheins entwickelt, wenn der zugrundeliegende Basiswert steigt oder fällt. Für Calls (Kaufscheine) liegt das Delta zwischen 0 und 1, für Puts (Verkaufscheine) liegt es zwischen 0 und -1. Dabei verändert sich der Wert des Deltas täglich. Jeder Optionschein bezieht sich auf einen Basiswert. Der genannte Siemens-Schein auf zehn Siemens-Aktien. Steigt also die Elektro-Aktie um 1 Mark, müßte der Schein auf den ersten Blick um 10 Mark steigen. (In diesem Fall hätte das Delta übrigens den Maximalwert 1 erreicht.) Doch der Kurs eines Optionsscheins besteht aus innerem Wert und Zeitwert. Da der Zeitwert mit der Laufzeit eines Scheins abnimmt und am Ende bei Null steht, steigt der gesamte Kurswert eines Scheins eben nicht in gleichem Maße wie die Aktie. Nur wenn ein Schein ausschließlich aus innerem Wert besteht, klettert er exakt wie die Aktie - und hat dann ja auch das maximale Delta von 1.

Unter Strom.

Der 92er-Siemens-Schein hat derzeit ein Delta von 0,94. Mit einem Basispreis von 69,30 Mark hat er bei einem Aktienkurs von 116 Mark und einem Bezugsverhältnis von 10 einen inneren Wert von 467 Mark (116 minus 69,3 mal 10). Das ist fast der Kurswert. Das heißt: Steigt die Siemens-Aktie um 1 Mark, steigt der Schein theoretisch um 9,40 Mark. Dagegen hat ein Verkaufschein auf den Aktienindex Dax mit einer Basis von 3600 Punkten wegen seines fehlenden inneren Wertes nur ein Delta von etwa -0,2. Je höher das Delta ist, desto niedriger ist das Risiko eines Scheins. Doch auch Scheine mit niedrigem Delta sind interessant: Aber nur, wenn der zugrundeliegende Basiswert sich sehr stark in die

gewünschte Richtung bewegt. Dann steigt nicht nur der Schein jeden Tag, mit ihm steigt das Delta. Dabei nimmt das Delta mit dem Anstieg des Basiswerts zunächst nur leicht zu, steigt dann am stärksten, wenn der Optionsschein die Grenze zum inneren Wert erreicht und (mit einem Delta von 0,5) überschreitet. Anschließend flacht der Delta-Anstieg wieder ab, wenn der Schein fast nur noch aus innerem Wert besteht. Für die Anlagepraxis heißt das: Optionsscheine steigen dann am stärksten, wenn ihr Delta um den Mittelwert von 0,5 schwankt. Wer also einen gleichmäßigen Kursanstieg des Basiswertes erwartet, kann etwa auf einen Schein mit einem Delta von 0,45 setzen. Wer einen heftigen Anstieg erwartet, der kann einen heißeren Schein mit einem Delta von 0,25 wählen. Eine Gewinngarantie ist das Delta nicht. Es beschreibt nur, wohin sich ein Schein bewegen kann, wenn alle anderen Bedingungen, die den Preis des außerdem Scheins beeinflussen, gleich bleiben. ri Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER

Die Mappe zur Serie Schicken Sie den Coupon möglichst bald an: DAS WERTPAPIER , Börse, wie es wirklich läuft, Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf.

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Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich läuft“ in der abgebildeten Serien-Sammelmappe für 35,- Mark einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto.

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DASWDatum ERTPAPIER 20/97, 25. September 1997 Unterschrift

SERIE, TEI

Discount Aktien zum Sonderangebot kaufen, zu einem Preis, der unter den offiziellen Kursen liegt. Discount-Zertifikate machen diesen Trick möglich.

Rabattkurse

A

ngenommen, die Aktie des Pharma-Konzerns Schering steht an der Börse bei 170 Mark. Dann können Sie diese Aktie an diesem Tag zu diesem Preis kaufen. Sie können am gleichen Tag aber auch erheblich günstiger einsteigen: zum Preis von vielleicht nur 160 Mark. Der Abschlag von 10 Mark, der sich an diesem Tag ergeben mag, ist der Discount, der einer neuen Generation von Anlagepapieren den Namen gegeben hat. Discount-Zertifikate sind moderne Finanzinstrumente. Sie reizen mit bislang ungeahnten Vorteilen für den Anleger - haben aber auch eine zweite Seite. Banken verschenken nichts. Banken verkaufen Finanzprodukte und verdienen damit Geld, auch mit Discount-Papieren. Mit ihnen kommt der Käufer zwar billiger an eine Aktie, er verzichtet aber dafür auf mögliche erhebliche Kurssteigerungen dieser Aktie. Und schlimmer noch: Auch das Kursrisiko der entsprechenden Aktie trägt er voll und ganz. Ein Discount-Zertifikat ist ein Kunstprodukt aus der entsprechenden Aktie und einem auf diese Aktie verkauften Call (Kaufoption). Es handelt sich dabei um eine sogenannte Stillhalter-Position. Das Geld, (die Prämie), das sich aus dem Verkauf dieser Option ergibt, speist den einen Teil des Discounts. Und immer dann, wenn die Kurse an den Börsen heftig DASWERTPAPIER 23/98, 5. November 1998

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82

schwanken (also die Volatilität hoch wisser Puffer. Steht die entsprechenist), sind diese Optionen besonders de Aktie allerdings am Bewertungsteuer und machen Discount-Zertifikatag noch tiefer als der Discount-Preis, te interessant. Schließlich ist die Vodann wird das Rabatt-Geschäft zum latilität der wichtigste Faktor für die Verlust-Geschäft. Immerhin mit hoffPreisbildung der Optionen. Der annungsvollem Ende: Schließlich hat dere Teil des Discounts fließt aus der der frischgebackene Aktionär ja die Dividende einschließlich Gutschrift, Chance, daß seine Aktie eines Tages die es für die Aktie gibt. Im genannwieder steigt. Genau dieser Punkt ist ten Beispiel des von der Commerzes auch, der Discount-Zertifikate trotz bank herausgegebenen Schering-Disihrer Klippen interessant macht: count-Zertifikats (Kennummer Schließlich gibt es Schlimmeres, als 187762) entsteht insgesamt ein RaBesitzer einer guten Aktien zu werbatt von fast 10 Mark den - und nur Zertifikate solcher FirDer Käufer eines Discounts merkt men kommen als Anlage in Frage. nichts von den Optionen, die hinter Discount-Zertifikate sind jeden Tag seinem Papier stecken. Er kauft Zertiüber die Börse zu kaufen oder verfikate, die sich auf eine bestimmte kaufen. Ihr Kurs hängt ähnlich wie bei Anzahl bestimmter Aktien beziehen, anderen Derivaten (zum Beispiel die ihm zu einem bestimmten ZeitOptionsscheinen) vom Kurs der zupunkt den Anspruch auf die Lieferung grundeliegenden Aktie und der Volaeiner Aktie oder eines Geldbetrages tilität ab. Anleger müssen diesen desichern. Er setzt darauf, daß die zurivativen Hintergrund ihrer Papiere grundeliegende Aktie steigt und am immer im Kopf haben. Auch bei der besten an eine vorher festgelegte Besteuerung: Kursgewinne innerhalb Höchstgrenze herankommt. Dann von sechs Monaten sind an den Fisnämlich bekommt er am Fälligkeitskus abzutreten. ri tag diesen Höchstbetrag zurückgeDie Serie wird fortgesetzt zahlt. Damit ist eine hohe Verzinsung im nächsten WERTPAPIER möglich: gemessen am Einstieg von 74 Mark wären das mit dem Schering-Zertifikat Die Seangesichts einer Höchstgrenr i e ze von 220 Mark 38 Prozent wird in einem Jahr. Die Aktie alJetzt gibt fortes die lein hätte im gleichen ZeitW ERTPAPIER -Serie g raum nur 29 Prozent Plus ge„Börse, wiee essetztauch auf CD-Rom. Mit Volltext-Suche, damit sie in Semacht. wirklich läuft“ kundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie im nächsten Nicht mehr ganz so gut immer aufW dem neuesten ERTPAPIER . Stand sind, können Sie jederzeit Updatesieht die Rechnung aus, wenn Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch weiterhin in die Aktie über die festgelegder bewährten Sammelmappe. te Höchstgrenze hinaussteigt. Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es Dann schwindet der Vorteil wirklich läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe des Zertifikats. Denn mehr als den Höchstbetrag gibt es in o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, keinem Fall. Darin besteht o 45,- Mark für die Sammelmappe, jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. zwar kein Risiko, doch kein Anleger wird sich freuen, o Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des W ERTPAPIER und zahle deshalb wenn er in einem stark steifür die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: genden Aktienmarkt ausgebremst wird. Erreicht nun der Aktieno Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ kurs bis zum Bewertungstag für 10 Mark. kurz vor der Fälligkeit die Höchstgrenze nicht, beBitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: kommt der Anleger für seiName ne Zertifikate die entsprechenden Aktien. Dabei ist Straße der ursprünglich erhaltene Discount zunächst ein ge-

Die Serie auf CD

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H INTERGRUND

Serie, Teil 1

Diskontsatz Fünf Jahre nach der Wiedervereinigung hat die Deutsche Bundesbank die Leitzinsen auf den tiefsten Stand seit sieben Jahren gesenkt. Die Kurse von Anleihen stiegen. Aktien fielen daraufhin zunächst zurück.

W

er hätte das gedacht. Immer neue Hilfen für die neuen Bundesländer lassen die Schulden der Republik dermaßen in die Höhe schnellen, daß vielen Beobachtern schon Angst und Bange wird. Mit 2000 Milliarden Mark werden Bund, Länder und Gemeinden Ende 1995 bei Sparern undAnlegern aus aller Welt in der Kreide stehen. Die Bundesbürger, die den größten Teil der Anleihen und Deutsche Aktien Index-Punkte Dax

DAS WERTPAPIER 19/95, 8. September 1996

Schatzbriefe besitzen, sind also gleichzeitig Schuldner und Gläubiger. 2000 Milliarden Mark Schulden, das ist für viele ein trauriger Rekord, nicht aber für die gemeinhin als besonders skeptisch geltenden Börsen-Anleger. Die Zinssätze erreichen keineswegs neue Rekordhöhen. Sie sinken vielmehr, weil es offensichtlich viel mehr Geld gibt, das Anlagen sucht, als überhaupt lohnende Anlagemöglichkeiten zur Verfügung stehen. Der deutsche Einzelhandel klagt derweil über ausbleibende Käufer. Angesehene Bekleidungshäuser und Bekleidungsabteilungen der Kaufhäuser (mit Ausnahme von Horten) jammern über Verluste. Händeringend sind auf dem lmmobilienmarkt Käufer für neue und alte Eigentumswohnungen gesucht. Und das bei Zinssätzen, die so tief sind wie lange nicht mehr. Vor diesem Hintergrund war es klar, daß die Deutsche Bundesbank Ende August ihren wichtigsten Leitzins noch einmal senken mußte, damit nicht das bißchen Aufschwung, das in einigen lndustriezweigen tatsächlich zu beobachten ist, auch noch ins Stocken gerät. Dabei geben die Bundesbanker an, gar nicht so sehr auf die allgemeine Wirtschaftslage zu schielen; auf die Konjunktur, wie die Fachleute sagen. Dafür sind die Banker nach dem Gesetz nicht verantwortlich, sondern nur für den Geldwert, Diskontsatz in Prozent

sprich für die Inflationsrate, also für das Tempo, mit dem die Preise steigen. Die mächtigen Bundesbanker, die aus ihrem Hochhaus am Rande der Frankfurter City über die Geldtürme in ,,Mainhattan“ hinwegblikken, können die Geldinstitute indessen nicht zwingen, die Zinsnachlässe, die sie gewähren, tatsächlich an die Kreditkunden weiterzugeben. Da die Banken aber derzeit über schrumpfende Gewinne im Kreditgeschäft berichten, könnten sie geneigt sein, die Vorteile, die die Bundesbank ihnen für den Geldeinkauf gewährt hat, zunächst mal für sich zu behalten. Hansjürgen Koebnick, Präsident der Landeszentralbank Rheinland-Pfalz/Saarland, mahnte jedenfalls jüngst im Handelsblatt an, die Kreditwirtschaft möge doch die 600 Millionen Mark Verbilligungen, welche die Bundesbanker ihr allein im August gewährten, auch tatsächlich an die Kundschaft weitergeben. Als Präsident der Landesbank ist Koebnick Mitglied im Zentralbankrat, der alle 14 Tage über die Leitzinsen entscheidet, über Diskont, Lombard und den Pensionssatz. Lesen Sie hierzu die späteren Serienteile.

Mit dem Diskontsatz rechnet die Bundesbank Wechsel ab, die Banken zur Geldbeschaffung bei ihr einreichen. Das ist aber nur ein sehr kleiner Teil des Bankgeschäfts, weil es gleichzeitig enge Höchstgrenzen für diese Art der Refinanzierung Eigentlich der Banken gibt. Anders als frümüßten die her gibt es heute bei den GeKurse deutschäftsbanken nur noch einen scher Aktien kleinen Teil von Krediten, de(durchgezoren Zinshöhe sich nach der Forgene Linie) mel: ,,Diskontsatz plus x“ behöher stehen. mißt. Von dieser Art der LenSchließlich kung ihres Geschäfts haben hat die sich die Institute abgekoppelt. Bundesbank Die Formel gilt nicht mal für mit ihren Wechsel ihrer Kunden. Dafür Zinssenkunkönnen die Banken den Satz gen (Diskont- variabel festlegen, den sie auf satz, gestriden Diskont aufschlagen. Sie chelte Linie) können ihn erhöhen, wenn der ein gutes Kunde nicht mit einem billigeUmfeld ren Konkurrenzangebot Druck geschaffen. machen kann. 67

H INTERGRUND

Serie, Teil 14

Dividende Wer Aktien kauf, hat Anspruch auf einen Anteil vom Unternehmensgewinn: auf eine steigende Dividende. Doch vielfach ist der Wert einer Dividende in den vergangenen Jahren sogar gesunken.

Leistungs-Verzicht

D

ie Mark von 1986 ist heute, zeh n Jahre später; nur noch 78,5 Pfennige wert. Mehr als ein Fünftel hat die Inflation weggefressen. Kein Wunder; wenn sich Investoren immer wieder nach Anlagen umsehen, die gegen den schleichenden Wertverfall immun sind. Gemeinhin gelten Aktien als Inflationsschutz. Doch was schon bei der Gesamtschau aller Einnahmen aus Aktien gar nicht so gut aussieht - vergleichen Sie dazu den Test in WERTPAPIER 3/96-, das gerät bei den eigentlichen Einnahmen, den Dividenden, für den Anleger zur bitteren Bilanz. Die Tabelle auf Seite 68 zeigt, was die wichtigsten deutschen AGs für das Jahr 1986 an Dividende gezahlt haben und was sie aller Voraussicht nach für 1 995 zahlen. Wer 1986 für seine Aktien 10 Mark Dividende bekommen hat, der müßte heute genau 12,74 Mark

DAS WERTPAPIER 6/96, 7. März 1996

erhalten. Nur dann nämlich hat der Dividendenzuwachs wenigstens den Inflationsfraß ausgeglichen. Die Meßlatte für die Dividenden-Probe liegt also bei genau 27,4 Prozent. Dabei soll es nur um die Bardividende gehen. Also um die regelmäßigen Einnahmen aus einem Aktien-lnvestment, die der An leger einstreichen kann, ohne sein Papier verkaufen zu müssen. Natürlich nur; wenn seine AG auch eine Dividende ausschüttet. Zusätzliche Gratifikationen fließen nicht in die Rechnung ein. Dabei würde die Steuergutschrift, derzeit 42,86 Prozent der Bardividende, das Ergebnis praktisch kaum verändern, da der Ausgangspunkt jeweils die Bardividende selbst ist. Ohnehin fällt die Gutschrift niedriger aus als vor zehn Jahren (damals 56,25 Prozent). Aktionäre bekommen die Steuer gutgeschrieben, weil ihre Unternehmen schon stellvertretend für die Eigentümer vorab Körperschaftsteuer auf den Dividendenbetrag zahlen. Die endgültige Steuerhöhe hängt dann von den Einkommensverhältnissen der Aktionäre ab. Ebenfalls nicht in die Kaufkraftrechnung eingeflossen sind Sonderausschüttungen, etwa Bonus-Zahlungen, die die Unternehmen gelegentlich vornehmen. Nur in Ausnahmefällen zählt der Bonus praktisch zur Dividende. Etwa beim Getränke-Riesen Binding, von dem Anleger in zehn Jahren siebenmal einen solchen Zuschlag erhalten haben. Daß 59 von 100 Firmen die Hürde von 27,4 Prozent - und damit den Inflationsausgleich - geschafft haben, ist eine erfreuliche Bilanz. Doch nur auf den ersten Blick. Denn zum einen ist das Dividenden-Niveau zahlreicher Gesellschaften damals wie heute bescheiden. Eine Allianz-Aktie etwa wirft zwar den zeit 42 Prozent mehr ab als 1986. Doch 17 Mark sind bei Aktienkursen um 2700 eher eine symbolische Geste als eine realeAusschüttung. Zum anderen sind

die meisten Gesellschaften in den vergangenen zehn Jahren erheblich gewachsen. Die Deutsche Bank etwa hat ihre Bilanzsumme mehr als verdoppelt, Maschinenbauer Linde seinen Umsatz fast verdreifacht. Mitnichten gilt Gleiches für die Dividende.

Dax-Pleiten. Dabei wird die Liste erst unter der 27,4-ProzentHürde so richtig blamabel. Allein sieben Standardaktien aus dem DaxIndex sind vertreten. Obwohl sichere Dividendenausfälle wie beim Maschinenbauer Babcock und wahrscheinliche Dividendenausfälle wie beim Autokonzern Daimler schon aus rechnerischen Gründen nicht mehr in der Liste vertreten sind. Überraschen mag, daß auch klassische Dividenden-Bringer nicht mal die Inflation ausgleichen, die Großchemiker von Hoechst und BASF etwa. Der Grund: Schon vor zehn Jahren haben sie eine ordentliche Verzinsung gebracht, also keinen Nachholbedarf. Doch

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H INTERGRUND um den Ruf eines Dividenden-Bri ngers zu wahren, ständen beiden Firmen 1 5 Mark gut zu Gesicht. Beim Golf-Hersteller Volkswagen und beim Reifen-Spezialisten Continental sind die realen Dividenden sogar geschrumpft. Ein Grund dafür sind die in der Regel stark schwankenden Gewinne beider Unternehmen, die ausgesprochen abhängig vom Auf und Ab der allgemeinen Wirtschaft sind. Schlimmer ist es, wenn durch und durch solide Unternehmen den Anlegern die Dividende beschneiden. Wie etwa der ElektroGigant Siemens oder der Autoproduzent BMW. Beide rücken real ein Fünftel weniger raus als vor zehn Jahren. Und das, obwohl BMW seinen Gewinn verdoppelt und Siemens von 47 Milliarden Mark Umsatz auf 85 Milliarden gewachsen ist.

Anleger-Anspruch. Natürlich wird nicht gleich jede Firma ihre Dividende in zehn Jahren um 360 Prozent hochschrauben können wie Badausstatter Keramag. Der nämlich zahlte in den für ihn schwierigen achtziger Jahren nur eine niedrige Dividende, die er dann vergleichsweise stark anheben konnte. Aus diesem Grund sind in der Tabelle die Werte nicht zu finden, die vor zehn Jahren nichts gezahlt haben und dafür jetzt Dividende ausschütten, etwa der Rohstoftkonzern Preussag. Im Durchschnitt haben deutsche Aktiengesellschaften 1986 je 50Marks-Aktie 8,30 Mark ausgeschüttet. Für 1995 werden es 10,60 Mark werden, genau 27,4 Prozent mehr. Also doch Inflationsausgleich durch Dividenden? Auch wenn diese Durchschnitts-Zahlung kurioserweise genau den Teuerungsschwund ausgleicht, entbindet das die guten AGs nicht von den Ansprüchen der Anleger: Eine angemessene Dividende zu bekommen, die dann entsprechend dem Firmenwachstum und dem Inflationsschwund ausgeglichen wird. Lesen Sie demnächst im WERTPAPIER, welche Aktien dauerhaft die besten Dividenden zahlen. ri 68

Die WERTPAPIER-Dividenden-Bilanz Genau 27,4 Prozent hat die Deutsche Mark seit 1986 verloren. Nur wo die Dividende um mehr als 27,4 Prozent gestiegen ist, haben die Manager die Dividenden-Kaufkraft erhalten. Doch das ist lange nicht genug. Die Gesellschaften müßten viel mehr zahlen. Rang Aktiengesellschaft Bardividende in Mark für ‘86 für ‘95 1 2 3 4 4 4 4 4 4 4 4 12 13 14 14 16 17 18 19 20 21 22 22 24 25 26 27 28 29 29 29 29 29 29 29 36 36 38 39 39 41 41 41 44 44 44 47 48 49 49 51

Keramag Anzag CKAG Colonia Douglas Hamborner IVG Norddt. Steingut RWE Thyssen Veba Viag Kölnische Rück Oldenburger LB Heidelberg. Zement Nordcement MAN AMV Beiersdorf Goldschmidt Südzucker Kampa Karstadt Wella ABB Mannesmann Nürnberger Beteil. Aesculap Henkel Bayer Bilfinger+Berger Kaufhof Lahmeyer Commerzbank IKB Dt. Hypo Hannover Kraft Rheinfelden Rheinboden KM Europa Metall Binding Victoria Springer Allianz Frankfurter Hypo Bewag Holzmann Dresdner Bank Trinkaus & Burkh. Deutsche Bank Altana Hochtief Münchener Rück

5,0 4,0 6,0 0,7 7,5 7,0 0,5 8,0 5,0 1,0 6,0 9,0 9,0 8,0 8,0 5,5 7,0 10,0 9,5 10,0 1,7 8,0 8,0 12,0 5,0 7,0 9,0 7,5 10,0 9,0 8,0 10,0 9,0 8,0 9,0 6,5 6,5 5,5 9,0 9,0 12,0 12,0 1,2 5,0 10,0 1,0 9,0 1,3 10,0 10,0 10,0

23,0 14,0 13,0 1,4 15,0 14,0 1,0 16,0 10,0 2,0 12,0 17,3 16,0 14,0 14,0 9,5 12,0 17,0 16,0 16,5 2,8 13,0 13,0 19,3 8,0 11,0 14,0 11,5 15,0 13,5 12,0 15,0 13,5 12,0 13,5 9,5 9,5 8,0 13,0 13,0 17,0 17,0 1,7 7,0 14,0 1,4 12,5 1,8 13,5 13,5 13,5

Veränd. in Prozent +360,0 +250,0 +116,6 +100,0 +100,0 +100,0 +100,0 +100,0 +100,0 +100,0 +100,0 +92,2 +77,8 +75,0 +75,0 +72,7 +71,4 +70,0 + 68,4 +65,0 +64,7 +62,5 +62,5 +60,4 +60,0 +57,1 +55,6 +53,3 +50,0 +50,0 +50,0 +50,0 +50,0 +50,0 +50,0 +46,2 +46,2 +45,5 +44,4 +44,4 +41,7 +41,7 +41,7 +40,0 +40,0 +40,0 +38,9 +38,5 +35,0 +35,0 +35,0

Rang Aktiengesellschaft 52 53 53 53 53 53 53 59

Badenwerk Leifheit Schering BHF-Bank Koenig & Bauer Linde VEW Rheinelektra

Bardividende in Mark für ‘86 für ‘95

Veränd. in Prozent

6,5 1,2 1,2 1,2 6,0 12,0 6,0 11,5

+34,6 +33,3 +33,3 +33,3 +33,3 +33,3 +33,3 +30,4

8,8 1,6 1,6 1,6 8,0 16,0 8,0 15,0

Inflationsausgleich 60 61 61 61 61 61 61 61 68 68 70 71 72 73 73 73 73 77 78 79 80 81 81 83 84 85 85 87 88 88 90 91 92 93 94 95 95 97 98 99 100

Berl.-Hann. Hypo Allweiler Degussa Fuchs Petrolub Gehe Isar-Amper Salamander AML IWKA Bay.Vereinsbank AM Konzernrück Holsten Südboden BASF Hoechst Bay. Hypo Württag Bad.Württ. Bank AMB Neckarwerke Leoni Draht HEW Siemens BMW Dt.Hypo Frankfurt Asko Volkswagen Gelsenwasser Rheinmetall Albingia Continental Drägerwerk AVA Krones Harpen Gerresheimer Schmalbach Süd-Chemie Sinn Agiv Jagenberg

+27,4 11,0 8,0 10,0 4,0 8,0 8,0 8,0 10,0 6,5 1,3 9,0 7,0 12,0 10,0 10,0 1,3 10,0 12,0 12,5 7,0 10,0 6,0 12,0 12,5 15,0 10,0 10,0 7,5 8,0 8,0 0,6 8,0 15,0 10,0 12,0 7,5 7,5 12,5 8,0 1,0 7,0

14,0 10,0 12,5 5,0 10,0 10,0 10,0 12,5 8,0 1,6 11,0 8,5 14,5 12,0 12,0 1,5 12,0 14,0 14,0 7,8 11,0 6,5 13,0 13,5 16,0 10,0 10,0 7,0 7,0 7,0 0,5 6,5 12,0 7,5 8,0 5,0 5,0 8,0 5,0 0,6 4,0

+27,3 +25,0 +25,0 +25,0 +25,0 +25,0 +25,0 +25,0 +23,1 +23,1 +22,2 +21,4 +20,8 +20,0 +20,0 +20,0 +20,0 +16,7 +12,0 +10,7 +10,0 +8,3 +8,3 +8,0 +6,7 0,0 0,0 -6,7 -12,5 -12,5 -16,7 -18,8 -20,0 -25,0 -29,2 -33,3 -33,3 -36,0 -37,5 -40,0 -42,9

DAS WERTPAPIER 6/96, 7. März 1996

SERIE, TEIL 91

Dividende Was die Aktiengesellschaft erarbeitet, soll sie als Dividende auszahlen. So denkt der landläufige Anleger. Und die Gesellschaften tun sich schon schwer mit einer halbjährlichen Abschlagszahlung.

Abschlagzahlung

N

ach dem Gesetz müssen deutsche Aktiengesellschaften innerhalb der ersten acht Monate nach Ablauf des Geschäftsjahres den Geschäftsbericht vorlegen. Am nächsten Börsentag nach der Hauptversammlung kommt die Dividende zur Auszahlung – an alle Aktionäre, die an diesem Tag die Aktien besitzen, ganz gleich, wann Sie ihre Papiere gekauft haben. Zum Ausgleich für die einheitliche Auszahlung beginnt der Börsenhandel in den Aktien am Tag der Dividendenzahlung automatisch um den Betrag der Bardividende niedriger. Der Dividenden-Abschlag ist nur logisch, weil Geld aus der Firma herausfließt, ohne daß dafür ein Vermögenswert auf der Aktivseite der Bilanz oder ein Verkaufswert in der Wertschöpfungs erscheint. Weniger logisch ist es, daß nur die Bardividende vom Aktienkurs abgeschlagen wird. Denn die „inländischen“ Aktionäre bekommen normalerweise zur Dividende eine Steuergutschrift in Höhe von drei Siebteln der Dividende. Der Betrag wird auf einem Gutschein für das Finanzamt bescheinigt. Das ist praktisch nichts anderes als derTeil der Dividende, den DASWERTPAPIER 6/99, 11. März 1999

das Unternehmen vorab für die Eigenzahlt bekommen, den ihre Firma in tümer als Steuer gezahlt hat. den ersten sechs Monaten erwirtDie deutsche Börsenpraxis nimmt schaftet hat. Zwischen Gewinnerbeim Dividendenabschlag Rücksicht wirtschaftung und Auszahlung liegen auf Millionen ausländischer Anleger. also nicht nur die vier bis sieben Sie haben seit Jahrzehnten MilliarMonate, die nach Abschluß des Gedenbeträge in deutsche Aktien geschäftsjahres bis zur Auszahlung der steckt, bekommen aber nicht die Dividende vergehen. Tatsächlich Steuergutschrift. Diese Anleger würkommen noch die sechs Monate der den benachteiligt, wenn die Dividenzweiten Geschäftsjahreshälfte dazu. de in Höhe der Bruttozahlung, also Anders als im Ausland bekommen Bardividende plus Steuergutschrift, die deutschen Aktiensparer auch keiabgeschlagen würde. ne Abschlagszahlungen auf die JahFür den inländischen Aktionär ist resdividende, geschweige denn, daß die Abschlagpraxis ein kleinerVorteil. sie – wie US-Anleger – alle ViertelBei 70 Eurocents Dividende pro Akjahre ihre Dividendenzahlung betie beträgt er auf 30 Cents, bei 1 Euro kommen; nicht selten sogar alle Bardividende 43 Cents. Vierteljahre eine höhere Zahlung. In einem anderen Punkt sind die Paragraph 19 des deutschen Aktiendeutschen Aktiensparer indessen gegesetzes verhindert solche Praxis. genüber ausländischen Verhältnissen Dort steht seit den 30er Jahren, daß benachteiligt. Zwar brauchen die vor dem geprüften Gesamtabschluß meisten Unternehmen heute keine des Geschäftsjahres keine Dividenacht Monate mehr, bis sie die Hauptde ausgezahlt werden darf. mb versammlung durchführen und die Dividende auszahlen. Die meisten Die Serie wird fortgesetzt Zahlungen erfolgen im Mai und Juni. im nächsten WERTPAPIER. Schnellstes von den großen Unternehmen ist die Berliner Schering AG. Sie zahlt am 28. April, während die Münchner Rückversicherung bis zum 23. Jetzt gibt es die WERTJuli braucht, um den Teil PAPIER-Serie „Börse, des Gewinns auszuschütwie es wirklich ten, den sie nicht für die läuft“ auch auf CD-Rom (ab Version Windows 95). Mit Volltext-Suche, weitere Expansion des damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederUnternehmens in der Firzeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch menkasse behalten zu weiterhin in der bewährten Sammelmappe. müssen glaubt. Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es In der Regel liegt die wirklich läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe Ausschüttungsquote deutscher Unternehmen bei o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, 50 Prozent des ausgewieo 45,- Mark für die Sammelmappe, senen Gewinns. Jedenjeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. falls beschweren sich die o Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb Aktionäre solange nicht für die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine massiv, solange ihnen Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: dieser Anteil des laufenden Gewinns ausgezahlt o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und wird und im übrigen die bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. Aussicht besteht, daß die Geschäfte gut weiterlauBitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: fen; so gut, daß Anleger sich vom Kauf der AktiName en ein gutes Geschäft Straße versprechen. Faktisch ist es so, daß PLZ Ort die Eigentümer nur den Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). Teil des Gewinns ausge-

Die Serie auf CD

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H INTERGRUND

Serie, Teil 16

DividendenPolitik Die Dividende ist der Lohn des Aktionärs. Lohn dafür, daß er sein Geld einem Unternehmen zu Verfügung stellt. Doch die Bilanz der Dividenden-Politik deutscher Unternehmen ist bitter.

AusfallErscheinung

A

rmes Deutschland, Entwicklungsland in Sachen AktienKultur. Wie Serien-Teil 14 in Heft 6/96 gezeigt hat, gleichen viele Unternehmen mit ihrer Dividende nicht einmal den Inflationsverlust aus. Dabei schneiden die meisten AGs bei der Prüfung der jährlichen Ausschüttungen noch schlechter ab. Zwischen Rhein und Oder gibt es nicht ein einziges börsennotiertes Unternehmen, das in den vergangenen zehn Jahren regelmäßig zum Ausschüttungstermin seine Di-

76

vidende erhöht hat. Dabei wäre das durchaus möglich, wie ein Blick über die Grenzen zeigt. Die obenstehende Tabelle nennt 20 US-Firmen, die ihre Ausschüttung seit mehr als einem Jahrzehnt jedes Jahr aufs neue aufgestockt haben. Unter ihnen der Pharma-Gigant Baxter, der Öl-Multi Exxon, die BierBrauer von Anheuser-Busch oder der Chemie-Riese Du Pont. In Europa ist die regelmäßige Erhöhung der Dividende schon seltener, aber es gibt sie, wie etwa der holländische Rama- und Omo-Konzern Konzern Unilever beweist.

Mäßige Mitte. Immerhin, auch Deutschland hat gute DividendenWerte, wie der WERTPAPIER-Test zeigt. Dabei geht es nur um die sogenannte Bar-Dividende. Bonus-Zahlungen, Bezugsrechte und andere unregelmäßige Ausschüttungen fließen nicht in die Wertung ein. Schließlich wollen Anleger kalkulierbaren Gewinn aus ihrem Aktienbesitz und nicht gelegentliche Almosen, bei denen sie auf den guten Willen der Manager angewiesen sind. Von den 230 Aktiengesellschaften, die seit mindestens zehn Jahren auf den heimischen Kurszettel stehen, hat immerhin fast ein Drittel die Ausschüttung pro Unternehmensanteil seit 1986 mehrmals erhöht und kein einziges Mal zurückgenommen. Unter ihnen acht Namen, die zu den 30 Aktien des DaxIndex gehören: die Finanzwerte Bayerische Hypo, Commerzbank, Dresdner Bank, Deutsche Bank und Allianz; die Energie-Konzerne Veba und Viag sowie der Kaufhaus-

Wert Karstadt. Doch die Enttäuschung folgt. Nur gut ein Dutzend der stabilen Dividendenwerte bringt es überhaupt, gemessen am derzeitigen Aktienkurs, auf eine Verzinsung (Rendite) von mehr als 5 Prozent. Und das natürlich einschließlich einer Steuergutschrift von 42,86 Prozent der Bar-Dividende, die der private Anleger bei fast allen inländischen Unternehmen zusätzlich bekommt, nicht aber bei ausländischen. Deshalb dort auch die vergleichweise niedrigere Durchschnitts-Verzinsung vieler Aktien. Zum guten Dutzend kommen noch 22 Papiere, die derzeit ebenfalls mehr als 5 Prozent abwerfen. Allerdings handelt es sich hier um Unternehmen, bei denen es in den vergangenen zehn Jahren mindestens einmal zu einem DividendenAussetzer gekommen ist. Welche bösen Folgen das haben kann, zeigen die Kursstürze des Schreibwaren-Herstellers Herlitz oder des Maschinenbauers Babcock-BSH.

Absteiger-Aktivitäten. Einigermaßen verläßlich ist noch die zweite Klasse. Ihre Aktionäre mußten zwar in Ausnahmefällen eine rückläufige Dividende verkraften, doch legten die Manager dafür in den Folgejahren wieder drauf. Gutes Beispiel sind die dividendenstarken Groß-Chemiker von BASF oder der Fertighaus-Spezialist Kampa. Je schlechter die Dividende, desto US-Unternehmen, die länger die Tabelle. ihre Dividende Jahr für Jahr erhöht haben Zwei von drei deutBaxter International schen Aktien beDuke Power scherten ihren BeExxon sitzern in den verBristol-Myers Squibb Union Pacific gangenen zehn JahAnheuser-Busch ren rückläufige DiDu Pont videnden oder soEG & G gar Totalausfälle. General Electric Abbott Laboratories Und davon wiederMerck um zahlen gut 70 Kellogg Gesellschaften, Campbell Soup Schering-Plough also ein Drittel der Honeywell Test-Kandidaten, Procter & Gamble für 1995 vorausWrigley Bandag sichtlich sogar überGillette haupt keine DiviMc Donald´s dende. ri/mr

Spitzenklasse

DAS WERTPAPIER 8/96, 4. April 1996

H INTERGRUND

Dividenden-Test: Wer es sicher bringt Klassengesellschaft in Deutschland: Von 230 Aktiengesellschaften, die seit mindestens zehn Jahren auf dem Kurszettel stehen, bringt nur ein Dutzend sichere und gute Dividenden zugleich. Die Bilanz aller Jahresdividenden von 1986 bis 1995 zeigt, welchen AGs Anleger vertrauen können und welche aktuelle Verzinsung die ’95er-Dividenden bieten.

1. Klasse

Unternehmen, die ihre Dividende mehrmals erhöht haben Aktiengesellschaft

Westag & Get. Vorz. Edding Berliner Elektro Kolb & Schüle Bayerische Hypo IKB Commerzbank BHF-Bank Lehnkering Deutsche Hypo Hann. Keramag Bayerische Handelsbk. VGT Dresdner Bank IVG Vögele WMF RWE Vorz. IWKA AMV Heinrich Industrie Goldschmidt Koenig & Bauer Douglas Baywa Norddeutsche Steingut Holsten Holzmann Kromschröder Buderus Deutsche Bank Bilfinger + Berger Veba Karstadt Hochtief Hofbräu Wolters Trinkaus Bayerische Hartstein Dyckerhoff Binding AML Henkel Badenwerk Bewag Hapag Lloyd Viag Berliner Kindl Wella Deutsche Hypo Ffm Gelsenwasser MLP Heidelberger Zement AM Konzernrück Württag AMB Beiersdorf Victoria Gehe BW Bank

Dividendenverzinsung in Prozent

7,45 7,13 6,93 6,00 5,92 5,91 5,87 5,77 5,71 5,54 5,47 5,30 5,24 5,07 4,85 4,76 4,70 4,65 4,63 4,55 4,46 4,24 4,23 4,08 4,01 3,89 3,85 3,82 3,73 3,55 3,52 3,48 3,47 3,40 3,20 3,15 3,14 3,13 3,12 3,07 3,03 3,01 2,81 2,80 2,75 2,67 2,66 2,56 2,51 2,45 2,25 2,12 2,11 2,06 2,04 2,01 1,86 1,84 1,62

DAS WERTPAPIER 8/96, 4. April 1996

Colonia Hypo Hamburg Allianz Leben Allianz Holding

1,62 1,60 1,30 0,90

2. Klasse

Unternehmen, die ihre Dividende zwischenzeitlich zurückgenommen haben, aber heute mehr zahlen Aktiengesellschaft

Kampa-Haus Hamborner Rheinmetall Vorz. BASF Erlus Verseidag Anzag Teutonia Bayer Fuchs Petrolub Frankfurter Hypo Felten Hoechst Kaufhof MAN Fränkische Überland Kraft Rheinfelden Degussa KWS Boss HEW Thuringia Altana Mannesmann

Dividendenverzinsung in Prozent

7,01 6,21 6,17 5,21 5,10 5,00 5,00 4,85 4,66 4,20 4,12 4,04 3,96 3,75 3,39 2,73 2,67 2,30 2,21 2,20 2,06 2,04 1,96 1,53

3.Klasse

Unternehmen, die ihre Dividende etwa gehalten haben, real aber weniger zahlen Aktiengesellschaft

BMW Mittelschw. Überland

Dividendenverzinsung in Prozent

2,56 1,29

4. Klasse

Unternehmen, die weniger Jahren zahlen oder Dividendenausfälle hatten Aktiengesellschaft

Dividendenverzinsung in Prozent

Dürkopp VDN KM Europametall Brilliant Jagenberg Allweiler Doag Garny

8,16 7,29 7,28 6,55 5,68 5,39 5,37 5,36

Hein, Lehmann Bremer Lagerhaus Knürr Akzo Thyssen Eurokai Behrens Gerresheimer Dolorit-Basalt Otavi MCS Vogt Electronic Dywidag Harpener Überland Unterfranken Leoni Draht AVA Energie Oberfanken Vereins- und Westbank WCM Drägerwerk Zeag Leffers Contigas Info ZWL Continental Agiv Triton-Belco Lufthansa DVB PWA Kölnische Rück Phoenix Gestra Rothenberger Sinn Ölmühle Hamburg Markt- und Kühlhallen Escada FAG Kugelfischer Süd-Chemie Preussag Krones Volkswagen Concordia Bau Allerthal Agrippina Rück Nürnberger Beteiligung Asko Albingia Fresenius Hasenbräu Agab Agrob Amira Aqua Signal Augsburger Kammgarn Babcock BSH Barmag Baumwolle Gronau Brau und Brunnen Bremer Vulkan

5,36 5,34 5,30 5,24 5,13 5,10 5,00 5,00 4,99 4,89 4,73 4,49 4,42 4,37 4,35 4,27 4,18 3,91 3,91 3,85 3,82 3,82 3,68 3,59 3,57 3,52 3,43 3,30 3,19 3,18 3,08 3,01 3,01 3,00 2,98 2,98 2,89 2,45 2,29 2,28 2,27 2,07 2,05 1,80 1,65 1,61 1,60 1,38 1,38 1,15 1,09 0,99 0,48 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

Bremer Wolle Ceag Daimler-Benz Desag Deutsche Babcock Dibag Didier DLW Dortmunder Aktien Elikraft Fritz Reichelt Gildemeister Glunz Hegener + Glaser Henninger Herlitz Hilgers Hohner Honsel Hornschuch Hutschenreuther Ikon Kempinski KHD KKK Klöckner-Werke Kolbenschmidt Köln Düsseldorfer Kraftanlagen Heidelbg. KSB Massa Metallgesellschaft MLF Moenus NAK Neue Baumwolle Niedermayr Papier Nucletron Obag Orenstein Pegasus Pfaff Pittler Pongs & Zahn Porsche Renk Rosenthal Rütgerswerke Scheu + Wirth Schmalbach Schneider Schwabenzell Schweizer Elektronic Temming Traub Tucher Varta VK Mühlen Vogtländische Baumw. Wanderer Wasag-Chemie Ymos Zanders

0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

77

H INTERGRUND Die 30 Dow-Jones-Aktien

Serie, Teil 45

Dow Jones 100 Jahre ist er alt, der Dow Jones und immer noch das wichtigste Aktienkurs-Barometer der Welt. Millionen von Anlegern rund um den Globus verfolgen mit Argusaugen den Index aus 30 Aktien.

Börsenbarometer

D

as ZDF-Heute-Journal meldet den Schlußstand. Das ARDNachtmagazin und das RTLNachtjournal auch. Und die NTVTelebörse sowieso. Die Rede ist vom Dow-Jones-Industrial-Index, dem wichtigsten Börsenbarometer der New Yorker Wall Street. Die Firma Dow Jones & Co., der die renommierte US-Wirtschaftszeitung Wall Street Journal gehört, wählt 30 Aktien in den erlauchten Dow-Kreis. Aus diesen errechnet sich das Börsenbarometer nach einer denkbar einfachen Formel: Die Kurse der 30 Papiere werden zusammengezählt und durch einen sogenannten Divisor geteilt, der zur Zeit bei 0,31143932 liegt. Der Divisor soll Schwankungen vermeiden; bei Neuaufnahmen oder Aktiensplits. Im Gegensatz zu den meisten anderen Indizes, zum Beispiel dem Deutschen Aktienindex (Dax), ist der Dow Jones nicht gewichtet. Das heißt: Jede Aktie

DAS WERTPAPIER 11/97, 22. Mai 1997

Aktie

Branche

AT & T Allied Signal Alcoa American Express Boeing Caterpillar Chevron Coca-Cola Walt Disney Du Pont Eastman Kodak Exxon General Electric General Motors Goodyear Hewlett-Packard IBM Int. Paper Johnson & Johnson Mc Donald’s Merck Minnesota Mining J.P. Morgan Philip Morris Procter & Gamble Sears Traveler’s Group Union Carbide United Technologies Wal-Mart Stores

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zählt gleich viel - egal wie hoch die Marktkapitalisierung, der Gesamtwert aller Papiere, ist. Im Gegensatz zum Dax: Das Schwergewicht Allianz macht beispielsweise allein 9,2 Prozent des Börsenbarometers aus. Der Kurs der Karstadt-Aktie fließt dagegen nur mit 0,5 Prozent in die Berechnung ein. Manipulationen am Dax sind um einiges leichter als in Amerika. Gerade kurz vor Verfallsterminen an der Terminbörse liegt der Verdacht nahe, daß einige Anleger den Dax mit massiven Käufen oder Verkäufen von Schwergewichten wie Allianz oder Siemens in die eine oder andere Richtung drücken. Da ist es gut, daß seit vergangenen Herbst die Aktien der Telekom und der Münchener Rück dabei sind - mit ihrem Gewicht machen sie Index-Tricks um einiges schwerer. hf Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER

US-Börsenkürzel

T ALD AA AXP BA CAT CHV KO DIS DD EK XON GE GM GT HWP IBM IP JNJ MCD MRK MMM JPM MO PG S TRV UK UTX WMT

Wertpapierkennummer

868400 870153 856699 850226 850471 850598 852552 850663 855686 852046 850937 852549 851144 850000 851204 851301 851399 851413 853260 856958 851719 851745 858026 851777 852026 852266 894190 852736 852759 860853

Die Mappe zur Serie Schicken Sie den Coupon möglichst bald an: DAS WERTPAPIER, Börse, wie es wirklich läuft, Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf.

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Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich läuft“ in der abgebildeten Serien-Sammelmappe für 35,- Mark einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto.

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S ERIE , TEIL 68

In Deutschland gibt es acht Börsen mit insgesamt 40 Börsensegmenten. Dazu gibt es den spektakulären Neuen Markt. Und in Brüssel die Easdaq, die europäische Börse für Wachstumswerte, die auch für die Deutschen zuständig ist - eigentlich.

Patriotismus

W

EasdaqChef Putzeys: „Die europäische Microsoft wird bei uns notiert sein.“

ährend Europa zur EuroUnion zusammenwächst, lassen die Finanzstrategen die europäische Börse links liegen. Der Neue Markt in Frankfurt notiert, ein Jahr nach dem Start, bald genauso viele Papiere wie die gleich alte Europabörse Easdaq (European Association of Securities Dealers Automated Quotation). Die Easdaq ist die europäische Börse für Wachstumsunternehmen - eine Computerbörse. Jaques Putzeys, Chef der Easdaq, weiß: „Die Easdaq ist der unmittelbare Weg zu europäischen Kapital.“ Und das nicht nur für europäische U n t e rnehmen. Unter den 25 Titeln, die derzeit in der Brüsseler Rue des Colonies notieren,

Anleger-Schlüssel. Börsianer Putzeys, der früher Bankchef war, könnte sich vorstellen, „daß deutsche Banken einfach zu deutsch sind. Sie lieben die deutsche Art zu handeln und die Frankfurter Börse.“ Putzeys weiß: „Jede Woche werden neue Banken Mitglied der Easdaq. Wir arbeiten hart daran, nach der Vereinsbank auch andere deutsche Banken zu überzeugen. Denn die sind der Schlüssel zu deutschen Anlegern.“ Die Vereinsbank hat schon mehrere Gesellschaften an die Easdaq begleitet, aber noch keine deutsche. Christiane von Kamptz, Referentin für den Bereich Going Public (Börsengänge) der Vereinsbank, weiß: „Die Easdaq spricht eher institutionelle Investoren an.“ Das bedeutet im Grunde, daß Gesellschaften, die eine breite Streuung suchen, mit dem Gang an die Easdaq nicht das Nonplusultra erzielen. Dennoch kennt von Kamptz einige deutsche Gesellschaften, die die Easdaq für ihren Börsengang berücksichtigen wollen. Sicher locken die gewaltigen Kurssprünge am Neuen (deutschen) Markt derzeit Firmen wie Anleger an. Nachdem die ersten Übertreibungen inzwischen korrigiert sind und die Deutsche Schutzvereinigung für Wertpa-

Alles wird teurer

Bestellungen der Serien-Mappe, die nach dem 22. April an die Redaktion eingeschickt werden, kosten 38 Mark für Mitglieder und Abonnenten oder 45 Mark. pierbesitz (DSW) vor zwielichtigen Praktiken im Umfeld des Neuen Marktes warnt, könnte die Stunde der Easdaq schlagen. Auch dort ist die Kursentwicklung nicht schlecht: 70 Prozent Plus im Durchschnitt für ein Jahr bergen ein nicht so hohes Enttäuschungspotential wie die teilweise 200 Prozent des Neuen Marktes. Chefhändler Putzeys: „Der Unterschied zwischen uns und den verschiedenen Neuen Märkten in Europa ist, daß wir international sind und auch den direkten Zugang zum amerikanischen Markt haben.“ Dort hatte Anfang der 80er Jahre auch der Welt-Gigant Microsoft angefangen. Wer die europäische Microsoft werden wird, „kann ich noch nicht sagen“, bedauert Betriebswirt Putzeys. „Aber das nötige Eigenkapital kann sie bei uns an der Easdaq bekommen.“ gn Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

Die Mappe zur Serie Schicken Sie den Coupon möglichst bald an: DAS WERTPAPIER, Börse, wie es wirklich läuft, Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf.

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Foto: WERTPAPIER

Easdaq

befinden sich auch vier Papiere aus den USA. Niederländische, skandinavische, spanische oder auch deutsche Unternehmen haben von dem belgischen Börsenangebot noch keinen Gebrauch gemacht. Wie auch, ist doch hierzulande nur die Vereinsbank aus München Börsenmitglied in Brüssel. Börsenchef Putzeys, der nebenbei auch Berater für Außenhandelsfragen der belgischen Regierung ist, zeigt sich optimistisch, daß die Easdaq Ende dieses Jahres tatsächlich eine gesamteuropäische Börse sein wird. „Ich kann wirklich nicht verstehen, warum noch keine deutschen Gesellschaften an der Easdaq notieren. Es gibt eine Menge deutscher Gesellschaften, die international operieren und die internationale Investoren brauchen.“

Unterschrift

DASWERTPAPIER 8/98, 9. April 1998

S ERIE, TEIL 62

Ebdit, Ebit und EV Der Euro kommt, die Mark geht. Für die Aktien-Bewertung sind damit grenzübergreifende Kennzahlen Trumpf. Besonders wenn sie auch noch zeigen, wie gut die Unternehmen wirklich sind.

Neue E-Klasse

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ie Aktienkenner der Deutschen Bank sind Spitze: Nicht nur in den jährlichen Analystentests des W ERTPAPIER schneiden die Mitarbeiter der Deutschen Morgan Grenfell seit langem hervorragend ab. Auch Kollegen und Konkurrenten haben ein waches Auge darauf, wenn die Deutsche Bank neue Hochrechnungen zu Unternehmen veröffentlicht. Erst recht gilt dies, wenn die Deutschmeister in ihrem sogenannten „Screening Corporate Germany” auf weit mehr als 300 Seiten zu jedem wichtigen heimischen Börsenunternehmen rund 80 Kennzahlen, Hochrechnungen und Bewertungen liefern, die weit in die Zukunft reichen. Für Anleger besonders wichtig dabei: Neue Schlüsselgrößen wie Ebdit, Ebit oder EV spüren der Gewinnkraft 86

der Unternehmen intensiv nach und zeigen die Ertragsbewertung angemessener als herkömmliche Kurs/Gewinn-Bewertungen (KGV). Die neuen Kürzel kommen aus der angelsächsischen Unternehmensanalyse. Ebdit steht für Earnings before Depreciation, Interest and Taxes und heißt übersetzt: Gewinn vor Abschreibungen, Zinsen und Steuern. Ebit sind dementsprechend dann Earnings before Interest and Taxes, Gewinne vor Zinsen und Steuern. Und schließlich erfaßt das seltenere EBT nur noch den Gewinn vor Steuern. Das WERTPAPIER bezeichnet das Ebdit als Betriebsergebnis und das Ebit als Geschäftsergebnis.

Vitamin E. Die neuen Rechnungskürzel haben zwei entscheidende Vorteile. Erstens zeigen diese Zwischenschritte der Rechnungslegung die eigentliche Gewinnkraft des Unternehmens wesentlich unverfälschter als so manches Nettoergebnis, das in der Form des Jahresüberschusses durch ungewöhnliche Abschreibungen oder Steuerpositionen entstellt ist. Und zweitens arbeiten weltweit immer mehr Aktienanalysten und Unternehmen mit den neuen Kennzahlen, können also Firmen grenzübergreifend vergleichen - und als Investoren entsprechend disponieren. Die Ebdits und Ebits der 50 wichtigsten deutschen Aktien finden Sie in der nebenstehenden Tabelle. Dabei handelt es sich nicht um schon erreichte, vergangene Zahlen, sondern um Hochrechnungen für das Jahr 1999. Schließlich ist es für Anleger vor allem wichtig, was die Zukunft bringt und weniger, was die Vergangenheit gebracht hat. Die Analysten der Deutschen Morgan Grenfell (DMG), von denen die Zahlen stammen, haben dabei zum her-

kömmlichen Schema noch besondere und einmalige Rechnungsposten herausgefiltert und damit adjustierte Ebdits und Ebits ermittelt.

Wert-Verhältnisse. Besonders aussagekräftig sind die neu errechneten Gewinne, wenn sie nicht für sich alleine stehen, sondern auf den Wert des Unternehmens bezogen werden. Auch hier macht ein neues Schlagwort die Runde: Enterprise Value (EV), der gesamte Wert eines Unternehmens. Er umfaßt eigene wie fremde Mittel einer Gesellschaft. Im einzelnen berechnet ihn die DMG aus der durchschnittlichen Marktkapitalisierung (dem Börsenwert), plus durchschnittliche

Gewinn-Schema In vereinfachter Form lassen sich die neuen Bewertungen in das Schema der klassischen Gewinnrechnung einfügen. Die Stationen lauten dann wie folgt: Umsatz/Gesamtleistung - Materialaufwand = Rohertrag - Personalaufwand - sonstige betriebliche Aufwendungen + sonstige betriebliche Erträge = Ebdit - Abschreibungen = Ebit +/- Finanzergebnis und Zinsergebnis = Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit +/- außerordentliches Ergebnis = EBT - Steuern = Jahresüberschuß +/- Bereinigungen (aperiodisch) - Anteile Dritter = bereinigtes Ergebnis : Anzahl der Aktien = Gewinn je Aktie DAS WERTPAPIER 2/98, 15. Januar 1998

Wieviel die Unternehmen wirklich verdienen Die Tabelle zeigt Hochrechnungen, welche Gewinne die 50 wichtigsten deutschen Aktiengesellschaften 1999 erzielen können und welche Bewertungen sich daraus ergeben. Die Rangfolge richtet sich nach der Bewertung der betrieblichen Gewinne (Ebdit). Die Zahlen stammen von den Analysten der Deutschen Morgan Grenfell. Wegen abweichender Rechnungslegung passenVersicherungen und Banken nicht in das Schema der Industrie-AGs. Rang Aktiengesellschaft © Wertpapier 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50

Südzucker Vorzüge Preussag Volkswagen BMW Klöckner-Werke Lufthansa Deutsche Telekom Rheinmetall Continental Buderus BASF Viag Bilfinger + Berger Veba RWE Krupp-Hoesch Schmalbach Lubeca FAG Kugelfischer Thyssen Daimler-Benz Metallgesellschaft MAN Karstadt Siemens Linde Deutsche Babcock Degussa VEW Bayer Mannesmann Hoechst Heidelberger Zement Schering Henkel Wella Vorzüge Beiersdorf GEA Vorzüge Altana SKW Trostberg Merck Fresenius Vorzüge Metro Porsche SGL Carbon Holzmann Gehe Spar Adidas Hochtief SAP

Ebdit Betriebsergebnis

Ebit EV Geschäfts- Firmenergebnis wert in Millionen Mark 1455 872 5291 1890 870 6932 17210 6260 64422 10956 3006 41937 473 298 1824 3465 1975 14228 36463 19980 150280 507 267 2151 1419 823 6046 417 289 1867 8686 5186 39323 7321 4871 33429 294 109 1349 9883 5783 46501 10220 5980 50075 2245 1405 11276 561 311 2944 573 383 3039 3911 2161 20846 16379 6580 87859 883 543 4741 1458 798 7965 1506 560 8342 11053 6303 62609 1541 871 9048 324 134 1911 1509 877 9085 2022 1022 12500 8779 6039 55636 5675 3650 36008 7596 5356 48961 1349 859 8812 1584 1184 10732 2730 1705 18600 591 409 4141 898 618 6334 412 272 2907 571 422 4070 750 495 5348 1735 1300 12518 1876 1461 13820 3099 1945 23228 552 382 4267 638 508 5102 432 132 3857 939 734 8561 406 216 3775 1258 1149 12390 305 110 4466 3044 2864 52040

EV/Ebdit EV/Ebit Betriebs- Geschäftsergebnis- ergebnisBewertung Bewertung 3,6 6,1 3,7 8,0 3,7 10,3 3,8 14,0 3,9 6,1 4,1 7,2 4,1 7,5 4,2 8,1 4,3 7,3 4,5 6,5 4,5 7,6 4,6 6,9 4,6 12,4 4,7 8,0 4,9 8,4 5,0 8,0 5,2 9,5 5,3 7,9 5,3 9,6 5,4 13,4 5,4 8,7 5,5 10,0 5,5 14,9 5,7 9,9 5,9 10,4 5,9 14,3 6,0 10,4 6,2 12,2 6,3 9,2 6,3 9,9 6,4 9,1 6,5 10,3 6,8 9,1 6,8 10,9 7,0 10,1 7,1 10,2 7,1 10,7 7,1 9,6 7,1 10,8 7,2 9,6 7,4 9,5 7,5 11,9 7,7 11,2 8,0 10,0 8,9 29,2 9,1 11,7 9,3 17,5 9,8 10,8 14,6 40,6 17,1 18,2

KGV 1999 Kurs/ GewinnVerhältnis 12,6 17,1 11,3 17,7 9,0 13,4 14,0 11,2 11,6 14,0 14,2 18,7 14,0 15,8 21,7 10,5 10,7 7,3 12,4 11,1 12,2 15,9 16,5 16,3 18,7 13,9 14,8 24,5 14,9 20,6 13,8 16,7 18,0 17,0 17,5 21,0 13,3 17,6 14,7 15,6 15,4 17,8 18,3 15,8 24,4 17,0 15,3 20,8 22,0 32,3

Nettoverschuldung (Verschuldung abzüglich Liquidität), plus Pensionsrückstellungen, plus anteilige Konsolidierungen. EV geteilt durch Ebdit oder Ebit zeigt eine vergleichende Bewertung: Einerseits ist sichtbar, was die Unternehmen mit welchem Einsatz erzielen, wie effektiv sie arbeiten. Eine niedrige EV/Ebdit oder EbitBewertung heißt also: Das Unternehmen holt aus dem gesamten Kapital hohe betriebliche oder geschäftliche Gewinne heraus. Andererseits zeigt eine hohe EV-Bewertung, daß den Kapitalgebern - vor allem den Anlegern - das entsprechende Unternehmen lieb und teuer ist und daß sie viel von der zukünftigen Gewinnstärke des Unternehmens erwarten. Für das klassische Kurs/GewinnVerhältnis gilt: Je niedriger, desto billiger ist eine Aktie. Im Grunde gilt dies auch für die E-Klassifizierungen: Die Rangfolge der Tabelle nach der Betriebsergebnis-Bewertung (EV geteilt durch Ebdit) zeigt oben günstige Aktien und weiter unten immer teurere Papiere. Wobei es besonders hilfreich ist, Aktiengesellschaften der jeweils gleichen Branche zu vergleichen. ri Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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DAS WERTPAPIER 2/98, 15. Januar 1998

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87

H INTERGRUND

Serie, Teil 27

Einheitskurse Der Börsenhandel mit Aktien verläuft in verschiedenen Stufen, je nachdem, um welche Art von Wertpapieren es sich handelt. Dabei verläuft der Einheitsmarkt mitunter gar nicht so einheitlich.

Differenzgeschäfte

W

er um 8:30 Uhr Mittelwelle 549 oder UKW 102,8 MHz einschaltet, kann im Deutschlandfunk bereits die ersten vorbörslichen Wertpapier-Tendenzen erfahren. Die Kurse ergeben sich aus der Geschäftslage zwischen Banken und aus den Erwartungen der Händler für den Tag. Von den Händlern wird in gewisser Weise erwartet, daß sie morgens Aktien billig kaufen, die sie abends wieder verkaufen. Auf diese Weise versuchen sie, Gewinn für das Eigenhandels-(Nostro-)Konto der Bank einzufahren, ohne daß das Institut Kapital dafür einsetzen muß. Die Händler können sogar, wenn sie von rückläufigen Kursen ausgehen, morgens Aktien verkaufen, die sie gar nicht besitzen. Sie hoffen dann, die „gefixten“ Papiere im Laufe des Tages wieder billiger zurückkaufen zu können. Der vorbörsliche Handel vollzieht sich im Ibis-Computernetz. Er

DAS WERTPAPIER 19/96, 5. September 1996

beschränkt sich im wesentlichen auf die 30 Standardwerte (siehe BörsenBundesliga Seite 14) sowie auf einige andere große Aktien. Ihm schließt sich nach der offiziellen Mittagssitzung auf dem Börsenparkett - besser hieße es „Stehung“ bis 17 Uhr der nachbörsliche Handel an, der nicht selten wieder eine andere Tendenz bringt. Das Geschäft mit den Standardaktien ist nur eine Seite. Die Masse der deutschen Aktien wird nicht rund um die Uhr und nicht mal rund um den Mittag im variablen amtlichen Handel notiert. Für sie gibt es den sogenannten Einheitsmarkt.

Makler-Rechnung. Im Einheitsmarkt geht es um die stillen und weniger stillen Stars der deutschen Börse, um mutige Anfänge und enttäuschte Hoffnungen. Jahrzehntelang notierten sogar die Aktien der weltgrößten Rückversicherung in dieser Börsenabteilung: Da rechnete der Makler für die beiden Papiere der Münchener Rückversicherungs AG nur einmal am Tag den Kurs. Heute gibt es allein im amtlichen Handel mitunter 50 unterschiedliche Kurse, ganz zu schweigen von den nicht amtlichen vorund nachbörslichen Notierungen. Bis der amtliche Makler hinter der Börsenschranke etwa zur Handelsmitte der Präsenzbörse den Einheitskurs feststellt, sammelt er die Aufträge der Bankenhändler und Freimakler. Er sortiert sie nach den Kursvorgaben, also nach den Limits, die Händler und ihre Kunden vorgegeben haben. Der Einheitskurs ist dann der Wert, zu dem der größte Umsatz zustande kommt, zu dem also die meisten der angemeldeten Aufträge ausgeführt werden. Meist gehen im Einheitsmarkt nur wenige hundert oder tausend Aktien um, je nachdem, ob es sich noch um die alten 50er-Stücke handelt oder bereits um die neuen Papiere mit 5 Mark Nennwert. Kommt es zur Vollausführung der Aufträge, notiert der Makler ein kleines „b“ hinter dem Kurs für „bezahlt“. Bleiben Verkaufsaufträge liegen, signalisiert der Zusatz „B“ das noch Aktien-Urkunden, also „Briefe“ daliegen. Umgekehrt heißt es „G“, wenn

Kaufaufträge und das dazugehörige „Geld“ liegen bleiben. Einheitskurs heißt jedoch nicht, daß er einheitlich für die gesamte Republik gilt. In der Regel lassen die Aktiengesellschaften ihre Papiere an der Heimatbörse in der Nähe ihres Firmensitzes und an der Hauptbörse Frankfurt notieren. Und dazwischen gibt es durchaus Differenzen. Die Regional-Makler können nämlich - auch im Zeitalter der Computer - bislang noch nicht direkt miteinander handeln, um unterschiedliche Angebots- und Nachfrageverhältnisse durch entsprechende Gegengeschäfte auszugleichen. Sie müßten dafür, so wie jeder Normalkunde, den Banken entsprechende Aufträge geben. Das ist nicht praktikabel, und die Kunden wundern sich, wie es zu den gelegentlich heftigen Kursdifferenzen zwischen den verschiedenen Regionalplätzen kommt. Erst die Kooperation zwischen den Börsen München, Frankfurt, Düsseldorf, Hamburg und Berlin wird diese Differenzen beseitigen. mb

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79

S ERIE, TEIL 66

Entlastung Spätestens acht Monate nach dem Schluß des Geschäftsjahres müssen die Aktionäre über Bilanz- und Gewinnrechnung befinden. Das dürfen sie aber nur sehr indirekt und ohne direkte Konsequenzen, wenn sie mit den Zahlen unzufrieden sind.

Systemfehler

W

enn im Dezember die Geschäftsjahre zu Ende gehen, müssen Vorstände und Aufsichtsräte die Aktionäre bis Ende August des Folgejahres zusammengerufen haben, um sie über den Abschluß abstimmen zu lassen, um am nächsten Börsentag die Dividende auszahlen zu können und einen Ausblick auf das bereits laufende neue Geschäftsjahr zu geben. Solange die Aktienkurse jedes Jahr um 30, ja 40 oder noch mehr Prozente steigen, sind die Hauptversammlungen eher freudige Ereignisse als kritische Auseinandersetzungen mit dem Kurs des Unternehmens, den die vielen tausend Börsenaktionäre in Wahrheit ohnehin nicht bestimmen können. Sie können ihn in Ausnahmefällen beeinflussen.

Abschreckung.

Die meisten Börsenanleger stimmen lieber mit dem Auftragszettel der Bank ab als DASWERTPAPIER 6/98, 12. März 1998

mit dem Stimmzettel in der Hauptversammlung. Praktisch ist es ohnehin - außer für eine steigende Zahl sogenannter RentnerAktionäre - denkbar schwierig, an Hauptversammlungen teilzunehmen. Die Aktionärstreffen finden regelmäßig an Werktagen statt, an denen der Sparer/Anleger das erarbeitet, wovon er sich am Ende durch sein Aktien-Engagement seinen Anteil als Dividende abholen möchte. Wer dennoch mal seine Manager live erleben möchte und einen Urlaubstag dafür opfern will, wird nicht selten von seiner Bank für die Bestellung von Eintrittskarten mit Strafgebühren belegt - mit Gebühren, auf deren Verzicht die Geldinstitute sich im Rahmen eines Treuebekenntnisses zur Wirtschafts- und Aktionärsdemokratie vor vielen Jahren verständigt haben. Immer wieder muß sich die Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e. V. für ihre Mitglieder einsetzen, damit sie dreist erhobene Gebühren erstattet bekommen. Selbst wenn die Aktionäre Einfluß nehmen wollten, hätten sie gewaltige Hürden zu überspringen, die - ausgerechnet seit den 30er Jahren - im deutschen Aktienwesen aufgestellt sind. Die Aktionäre wählen ihre Vertreter in den Aufsichtsrat, wo sie im Zusammenspiel mit den Vertretern der Arbeitnehmer Aufsicht führen, Rat geben und die Vorstände auswählen, welche die Geschäfte zu führen haben.

Abstimmung.

Anders als in den USA, wo die Vorstände, also die Exekutivdirektoren, direkt von den Aktionären gewählt werden, praktizieren die Deutschen also eine indirekte Aktionärsdemokratie. Sie dürfen sich folglich auch nicht wundern, daß sich die Vorstände lange Jahre gar nicht recht um die speziellen Bedürfnisse der Privatanleger gekümmert haben und damit das deutsche Aktienwesen verkümmern ließen. Obwohl die Eigentümer gar nicht direkt „Zugriff“ auf ihre Geschäftsführer haben, sind sie je-

des Jahr in den Hauptversammlungen aufgefordert, den Vorständen Entlastung zu erteilen. Und wenn sie diese verweigern, ist der Vorstand nicht automatisch amtsenthoben.

Abkopplung. Wenn die Geldgeber von ihren direkt gewählten Vertretern, also vom Aufsichtsrat, Auskunft über gewisse Dinge verlangen, dann darf der grundsätzlich nicht viel mehr sagen als: „Ich freue mich, daß Sie dieses Jahr wieder so zahlreich zur Hauptversammlung erschienen sind.“ Für die laufenden Geschäfte ist der Vorstand verantwortlich. Der Aufsichtsrat bekommt ja noch nicht mal als erster den Bericht des Wirtschaftsprüfers vorgelegt und hat auch nicht überall automatisch den Wirtschaftsprüfer dabei, wenn die Aufseher in der Bilanzsitzung über den vom Vorstand vorgelegten Abschluß zu befinden haben. Zum Glück haben andere Einflüsse dafür gesorgt, daß Deutschland zur internationalen Wirtschaftsgroßmacht aufgestiegen ist, und die Aktien der Republik gar nicht so schlecht stehen. mb Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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61

S ERIE, TEIL 65

Fonds Anleger investieren immer mehr Gelder in Fonds. Was Sparer bei der Auswahl berücksichtigen müssen und welche Anlagekategorien weniger riskant sind, sagt Ihnen das WERTPAPIER.

Alles erlaubt

F

onds sind Sondervermögen einer Kapitalanlagegesellschaft.“ Dies ist bereits alles, was zu dem Begriff „Fonds“ in Gablers Banklexikon steht. Das WERTPAPIER klärt seine Leser besser auf. Der Vorteil der Fonds: Anleger können bereits mit zwei- und dreistelligen Beträgen einen FondsAnteil erwerben und sich so an einem breit gestreuten Wertpapier-Vermögen beteiligen. Sie sind also Miteigentümer der erworbenen Aktien und/oder festverzinslichen Wertpapiere oder Immobilien. Auf diese Weise profitieren Kleinanleger von den laufenden Gewinnen der Investmentgesellschaft. Diese heißen im Fachjargon Wertzuwachs und werden in Prozent angegeben. Die Masse der Fondsgesellschaften verlangt eine Kaufgebühr zwischen 2 und 6 Prozent. Dieser Ausgabeaufschlag mindert den Ertrag. An der Börse gibt es aber bekanntlich nicht nur eine Richtung. Wenn das Management Verluste einfährt, ist der Anleger ebenfalls 64

dabei. Auf eine Erstattung der Management- und Kaufgebühren sollte keiner hoffen. Wo kommen wir da hin. Nur eins ist sicher: Die Fondsgesellschaft gewinnt immer. Bei den hierzulande zum Vertrieb zugelassenen Fonds sind Tricksereien und Betrügereien nahezu ausgeschlossen. Damit die von allen Sparern eingezahlten Millionen-Beträge in jedem Fall sicher verwahrt werden, ist vorgeschrieben, daß eine Depotbank das Sondervermögen verwalten muß.

Leipziger Allerlei. Mittlerweile gibt es jedoch schon so viele Fonds, daß selbst Experten Schwierigkeiten haben, den Überblick zu behalten. Sparkassen, Volksbanken und Geschäftsbanken bieten in Deutschland rund 3000 verschiedene Fonds an. Bei den Investmentfonds gilt es, nach folgenden Kategorien zu unterscheiden: p Geldmarktfonds. Dabei legen die Fondsmanager die Gelder in Tages- und Termingeld sowie kurzfristig laufenden Papieren an. p Rentenfonds. Das Geld wird in festverzinsliche deutsche Anleihen und/oder in Fremdwährungsanleihen gesteckt. p Aktienfonds. Wie das Wort schon sagt, werden hier die Gelder in deutschen und internationalen Aktien angelegt. p Gemischte Fonds. Bei diesem Zwitter wird sowohl in Anleihen als auch in Aktien investiert. Wenn das Fondsmanagement beispielsweise steigende Aktienkurse erwartet, wird es den Aktien-Anteil rauffahren. Während der AsienKrise haben dagegen verantwortungsvolle Manager den Aktienanteil vorsichtshalber zurückgenommen. p Offene Immobilienfonds. Das Fondsmanagement investiert im Regelfall in mehrere, gewerblich genutzte Immobilien. Soweit die graue Theorie. Fakt ist: Nahezu alles ist erlaubt, wenn es nur in den Anlagebedingungen steht. Eine Vielzahl von Fonds segelt unter falscher Flagge. Zwei Beispiele: Der Anteil der reinrassigen deutschen Rentenfonds

geht immer mehr zurück. Deutsche Rentenfonds-Manager gehen zunehmend fremd. Sie investieren zwar noch den Löwenanteil in deutsche Anleihen, legen aber bis zu 35 Prozent der Kundengelder in Fremdwährungsanleihen an und nochmal 20 Prozent in Aktien.

Risikostreuung. Das gleiche Durcheinander bei den Aktienfonds. Etliche deutsche Aktienfonds kaufen auch jenseits der Grenze Aktien, und zwar bis zu einem Drittel. Mit solchen Beimischungen pushen Manager oft denWertzuwachs ihrer Fonds, landen in den Fonds-Hitlisten auf den vorderen Plätzen. Anleger sollten vor dem Kauf also gezielt nachfragen, in welche Länder und Regionen der Fonds investiert. Faustformel: Je größer die gewählte Anlagekategorie, desto breiter die Risikostreuung. Wer beispielsweise einen international anlegenden Aktienfonds ordert, geht ein deutlich geringeres Anlagerisiko ein als einer, der sich für einen speziellen Länder- und Regionenfonds entscheidet. ks Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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DASWERTPAPIER 5/98, 26. Februar 1998

SERIE, TEIL 97

Fonds-Policen Lebensversicherungen sind sicher, können aber nur selten mit den Verzinsungen von Investmentfonds mithalten. Fondsgesellschaften sind die großen Konkurrenten, wenn es um regelmäßiges Sparen geht. Deshalb bieten auch Versicherungen die Kapitalanlage mit Fonds an.

Zins-Turbo

V

ersicherungen müssen sich bei der Kapitalanlage der Kundengelder an strengeVorschriften halten. Sie dürfen nicht einfach den Großteil der Gelder in Aktien anlegen, sondern müssen hauptsächlich in festverzinsliche Wertpapiere investieren. Der Grund ist, daß die Garantien, die Versicherungen ihren Kunden geben, nicht auf wackeligen Füßen stehen, sondern wirklich sicher sein sollen. Die strengen Vorschriften sind den Anlagemanagern der Versicherungen ein Dorn im Auge. Gerade in Zeiten, in denen festverzinsliche Wertpapiere kaum noch 4 Prozent Zinsen bringen und Aktienkurse einen Höchststand nach dem anderen erreichen. Die Assekuranz-Konzerne müssen um ihre Kunden bangen, die für hohe Gewinnchancen zu einem überschaubaren Risiko bereit sind. Die Kunden, die lieber mit Fonds als mit Versicherungen sparen. Für gewinnorientierte Sparer haben die Versicherungen deshalb spezielle Policen entwickelt: Fondsgebundene Lebensversicherungen. Der Unter-

ziell in welchen, entscheiden sie schied zur kapitalbildenden Lebensselbst. versicherung ist, daß die AnlagemaFondspolicen mit eigener Anlagenager das Geld der Kunden direkt in Investmentfonds investieren. Sie sind entscheidung gleichen nahezu der dinicht mehr an strenge Anlagevorschrifrekten Anlage in Fonds zuzüglich eiten und somit an Niedrigzinspapiere ner Risiko-Lebensversicherung. Die gebunden. Beispielsweise können die direkte Anlage in Fonds ist für die Versicherungen den größten Teil in Sparer in der Regel günstiger, weil keiAktien anlegen. Und, wenn diese steine Kosten von Seiten der Versichegen, somit weit höhere rung anfallen und die Verzinsungen erreichen Wahl der Fonds nicht Lieber direkt als durch die Anlage in durch das Angebot der in Fonds anlegen festverzinslichen WertGesellschaften begrenzt papieren. Im Gegenzug ist. Zusätzlich entfallen und Kosten für Sparer, die keinen Rimüssen die Kunden allersparen sikoschutz brauchen, dings auf Garantiezinsen auch diese Kosten, die verzichten. Es kann sodie Versicherung bei jeder Police mitgar soweit kommen, daß die Sparer – berechnet. Und selbst, wer eine Risizumindest zeitweise – nicht mal mehr koabsicherung haben möchte, kann ihr eingezahltes Kapital auf ihrem mit einer Risikolebensversicherung Fondskonto stehen haben. durchaus günstiger wegkommen als Teilweise legen die Versicherunmit einer Fondspolice. gen das ganze Geld über Aktienfonds gn an der Börse an. Wenn die Aktienkurse fallen, kann auch der Wert des Die Serie wird fortgesetzt Fondskapitals mal in den roten Beim nächsten WERTPAPIER . reich rutschen. Durch langfristige Laufzeiten ist das Risiko, am Ende weniger zu bekommen als eingezahlt wurde, eingeschränkt. Außerdem haben sich die meisten Versicherungen auf die Jetzt gibt es die WERTPAPIER -Serie „Börse, Risikobereitschaft ihrer Kunwie es wirklich den eingestellt. Sie bieten läuft“ auch auf CD-Rom (ab Version Windows 95). Mit Volltext-Suche, drei Kategorien für die damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen komFondsanlage an: die sichemen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederzeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch re, die wachstumsorientierweiterhin in der bewährten Sammelmappe. te und die risikobewußte. Fonds-Versicherungen Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es lohnen sich in der Regel o in der Serien-Sammelmappe wirklich läuft“ o auf CD-Rom nicht für sicherheitsliebeno zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, de Anleger, da die Verzino 45,- Mark für die Sammelmappe, sungen aus dem Kapital oftjeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. mals nicht die einer klassio Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb schen Lebensversicherung für die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine erreichen. Die sichere AnMitglieds- bzw. Kundennummer ist: lagevariante sollten Fondsversicherte nur als Parkplatz o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und für bereits erzielte Gewinbezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ ne nutzen. für 10 Mark. Eine andere Form von Bitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: Fonds-Policen ist, daß die Versic herten selbst entName scheiden, in welchen Fonds sie ihr Geld anlegen wolStraße len. Auch über Wechsel, beispielsweise von der AnPLZ Ort Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). lage eines Rentenfonds in einen Aktienfonds und spe-

Die Serie auf CD

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DASWERTPAPIER 12/99, 2. Juni 1999

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73

H INTERGRUND

Serie, Teil 33

Fundamentalanalyse Fair sind Aktienkurse fast nie: Wie an einem Gummiband zucken sie meist hektisch auf und ab. Doch mit der fundamentalen Analysemethode finden Sie entscheidende Fixpunkte.

Wahre Werte

F

undis sind echte Moralisten: Sie forschen nach den wahren, den inneren Werten. Sie kümmern sich weniger darum, wo eine Aktie steht, sondern mehr darum, wo sie eigentlich stehen sollte. Notiert sie etwa unter ihrem wahren Wert, ist sie „unterbewertet“ - und damit ein Kauf. Liegt ihr Kurs über dem inneren Wert, ist sie „überbewertet“, also ein Verkauf. Der Maßstab für den wahren Wert ist der Gewinn des betreffenden Unternehmens. Dabei vollziehen die Anhänger der Fundamentalanalyse zwei Operationen: Erstens ermitteln sie aus den Zahlen eines Unternehmens den eigentlichen Gewinn. Sie filtern sogenannte außerordentliche und aperiodische Einflüsse heraus, die nichts mit dem eigentlichen Geschäft zu tun haben. So hat etwa der Elektrokonzern Siemens im gerade abgelaufenen Geschäftsjahr 1995/96 zwar knapp 3 Milliarden Mark 58

verdient. Um außerordentliche Positionen bereinigt, sind allerdings nur rund 2,6 Milliarden geblieben. Den wahren Unternehmensgewinn beziehen die Fundis nun zweitens auf den Aktienkurs. Dazu teilen sie zunächst das ermittelte Ergebnis durch die Anzahl der Aktien. Im Fall Siemens entfällt also auf jede einzelne der 560 Millionen Papiere ein anteiliger Unternehmensgewinn von knapp 4,70 Mark. Und daß die Unternehmen diese kursbeeinflussende Kennzahl einheitlich ermitteln, darüber wacht die Deutsche Vereinigung für Finanzanalyse und Anlageberatung e. V. (DVFA).

Trend-Gewinne. Derzeit kostet eine Siemens-Aktie 73 Mark. Die Börsenanleger bezahlen also den anteiligen Jahresgewinn von 4,70 Mark mit dem 15,5fachen. Kurz gesagt: Das Kurs/Gewinn-Verhältnis oder KGV der Siemens-Aktie (englisch Price/Earnings-Ratio, PE) beträgt, gemessen an den Zahlen des gerade abgelaufenen Geschäftsjahres, genau 15,5. Die große Grafik auf der rechten Seite zeigt am Beispiel Siemens, wie Gewinn, KGV und Aktienkurs zusammenhängen und wie Prognosen nach der fundamentalen Methode funktionieren. Betrachten Sie zunächst den Verlauf der Gewinnentwicklung. Er bestätigt, wie entscheidend die Unternehmenszahlen für den Aktienkurs sind. Erstmals nach

Preis-Maßstäbe

Ob eine Aktie teuer oder billig ist, zeigt neben dem historischen Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV) der Vergleich zum Gesamtmarkt oder zur jeweiligen Branche. Die wichtigsten KGVs, bezogen auf ’97er-Schätzungen:

Index/Branche Dax Automobile Bau Chemie Elektro Handel Maschinenbau Pharma Versorger Banken Versicherungen

KGV 16,5 15,0 19,9 13,9 19,2 16,3 17,0 21,7 17,1 13,9 28,1

Zu den KGVs einzelner Aktien vergleichen Sie die Kurse und Kennzahlen, in diesem Heft ab Seite 29.

einem dreijährigen Rückgang ist nämlich 1988 der Siemens-Gewinn wieder gestiegen; zwar nur für zwei Jahre, doch genug, die Aktie nach dem Börsenkrach von 1987 weit nach oben zu treiben. Für den Geschmack der Fundis zu weit. Denn von 1990 bis 1994 verdienen die Siemensianer wieder weniger; Aktionäre auch. Erst 1995 dreht der Gewinntrend. Die Kurse steigen - bis die Aktie seit Mitte dieses Jahres zunächst auffallend nachgibt und zuletzt in einem regelrechten Crash auf 73 Mark abtaucht. Der Gewinntrend gibt noch keinen Anlaß zur Sorge. Aller Voraussicht nach wird Siemens 1997 und 1998 weiter zulegen, wenn auch nur verhalten. Wenn aber nun der Siemens-Verdienst nicht mehr so hoch ausfällt wie erwartet, dann ist automatisch die Aktie teurer - womöglich sogar überteuert. Damit kommt das KGV ins Spiel.

Prognose-Bänder. In den vergangenen zehn Jahren pendelte das KGV zwischen den Extremen 8,1 und 22,9 und lag im Durchschnitt bei 15,8. Mit Hilfe der KGVs und der voraussichtlichen Gewinne sind jetzt Kursprognosen möglich. Bei angenommenen 5 Mark Gewinn je Aktie und einem KGV von 15,8 ergibt sich für nächstes Jahr ein fairer Aktienkurs von 79 Mark. 1998 wären es bei 5,30 Mark Gewinn dann 84 Mark. Allerdings, die Rechnung mit dem Durchschnitts-KGV bezieht die Schwankungen der Börsenkurse nicht mit ein. Andererseits ergibt eine Prognose mit den extremen KGV-Werten eine zu breite erwartete Kursspanne von 40 bis 115 Mark. Brauchbare Resultate entstehen, wenn für die Prognosen etwa die durchschnittliche KGV-Schwankung zugrunde gelegt wird: Sie schwankte in den vergangenen zehn Jahren zwischen 13,3 und 18,2. Diese Bewertung ergibt für 1997 ein Kursband zwischen 67 und 91 Mark und für 1998 eines von 70 bis 96 Mark. Wobei die Aktie jeweils im unteren Drittel zu billig und im oberen Drittel zu teuer ist.

DAS WERTPAPIER 25/96, 28. November 1996

H INTERGRUND

Siemens-Aktie: Wann der Einstieg wieder lohnt

D

er Zehnjahresvergleich der Siemens-Aktie zeigt es: Erst bei Kursen um 70 Mark sind die Anteile des Elektrokonzerns wieder günstig. Dann bietet das Papier bis 1998 eine solide 20-Prozent-Chance. Womöglich kann es noch mehr werden, wenn die Anleger die SiemensAktie wie in den Jahren 1993 bis 1995 überdurchschnittlich hoch bewerten. Die Werte für 1997 und 1998 sind Hochrechnungen.

In diesem Bereich wäre die Siemens-Aktie überbewertet.

97,5 95,0 92,5 90,0 87,5

Kurs der Siemens-Aktie in Mark

85,0 ○

○

82,5

○

80,0 77,5 75,0 72,5 70,0 In diesem Bereich wäre die Siemens-Aktie unterbewertet.

5,30 5,00 4,55 4,00

4,40 4,30 4,20

Unternehmensgewinn je Aktie in Mark

4,70

67,5 65,0 62,5 60,0

5,0

3,95 3,5

3,45

3,40

3,0 2,5

1987

1988

1989

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

100 Mark möglich. Vollends glänzend sähe die Siemens-Welt aus, wenn es der Elektrokonzern endlich schaffen würde, mit seinen bald 100 Milliarden Mark Umsatz auch angemessene Gewinne zu produzieren. Dann nämlich ziehen nicht nur höhere Gewinnschätzungen die Aktie nach oben, dann gehen die Investoren auch mit der Bewertung rauf. Dann sind 100 Mark für eine Siemens-Aktie keine Utopie mehr, sondern nur das Ergebnis aus einem 18er KGV und 5,60 Mark Gewinn je Aktie. ri

4,5 4,0

3,85

Praktisch gesprochen: Auch nach dem Rückschlag auf 73 Mark sind Siemens-Aktien nicht billig. Erst bei Kursen um 70 Mark ist das Papier aus fundamentalen Gründen günstig. Freilich, gerade in den vergangenen drei Jahren haben die Anleger der Siemens-Aktie ein höheres KGV von 16 bis 20 zugestanden.Vor allem die derzeit niedrigen Zinsen (und dementsprechend hohe KGVs, wie Sie in Serienteil 26, Heft 18/96 lesen können) sprechen für etwas mehr als die Durchschnittsbewertung der vergangenen zehn Jahre.

1997

Durchschnittliches KGV Jährliche Schwankungsbreite des Kurs/Gewinn-Verhältnisses. Für 1997 und 1998 sind durchschnittliche Höchst- und Tiefstwerte angenommen.

1998

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DAS WERTPAPIER 25/96, 28. November 1996

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59

H INTERGRUND

Genußscheine Genußscheine bringen eine Verzinsung von bis zu 8 Prozent. Aber Vorsicht: Wer nur auf die Rendite schaut, nicht das Kleingedruckte liest, dem droht Verdruß statt Genuß.

Kündigung

I

n Deutschland gibt es rund 250 Genußscheine mit einem Wert von insgesamt 30 Milliarden Mark. Die Scheine sind bei den Anlegern sehr beliebt, weil sie im Durchschnitt 1 bis 2 Prozentpunkte mehr bringen als festverzinsliche Mark-Anleihen. 90 Prozent aller Genußscheine sind im Grunde bessere Anleihen, also rentenähnliche Genußscheine. Die übrigen 10 Prozent haben aktienähnlichen Charakter. Ihre Ausschüttung und Verzinsung hängt entweder von der Dividende ab, die das ausgebende (emittierende) Unternehmen (Emittent) zahlt. Oder die Zahlung an die Genußscheininhaber richtet sich nach der Höhe der Eigenkapitalverzinsung des Emittenten. Genußscheine haben meist eine feste Laufzeit wie Anleihen und werden in aller Regel an den Börsen notiert, sind also unter Angabe der Wertpapierkennummer 62

hen allgemein keine 6 Prozent mehr gezahlt werden. Am 12. Juni 1996 zog Eurokai die Kündigungsklausel, nämlich Paragraph 6 der Genußschein-Bedingungen. Kündigungsfrist: sechs Monate zum Ende des Geschäftsjahres. Am 31. Dezember 1996 war es aus und vorbei mit dem Zinsgenuß. Gabriele Heyer-Haack von Eurokai erinnert sich an äußerst verbitterte Genußschein-Inhaber am Telefon, die die Kündigung einfach nicht wahrhaben wollten.

Kleingedrucktes. „Anleger sollten sich vor dem GenußscheinKauf genau über dessen Bedingungen informieren, gegebenenfalls sich die Bedingungen zuschicken lassen“, rät Bernd Ulrich, Genußschein-Experte der Commerzbank. Daß das plötzlich vorgezogene Laufzeitende sehr zum Verdruß statt zum gewünschten Zins-Genuß führen kann, zeigt auch das Beispiel der Genußscheine der Pfleiderer Unternehmensverwaltung. Sie ist eine besonders konstruierte Obergesellschaft über der Pfleiderer AG, deren Aktien ebenso an der Börse notiert sind. Kurs in Mark

Aktie

Genußschein

Die Strategen der Pfleiderer-Firmengruppe ärgert es, daß der Genuß ihrer Scheine so hoch ist. Sie wollen ihre Geldgeber lieber mit weniger als 5 Prozent abspeisen, wie Pfleiderer-Aktien sie abwerfen. Deshalb kündigten die Strategen die Ausgabe weiterer PfleidererAktien an und kündigten die Genußscheine auf, ohne eine Vorwarnung zu geben, als der Schein-Kurs in unrealistische Höhen stieg. DAS WERTPAPIER 7/97, 27. März 1997

Chart: Market Maker

Serie, Teil 41

(zu entnehmen aus dem Kennzahlenteil des WERTPAPIER) über jede Bank dort erhältlich. Doch auch wenn Genußscheine keine feste Laufzeit haben, ist deren Laufzeit keineswegs unendlich. Der Emittent läßt sich in der Regel in den Ausgabebedingungen ein Hintertürchen offen. Wenn es dem Unternehmen zu gut geht, sprich, wenn die Eigenkapitalverzinsung zu hoch ist und ihm die Genußscheinausschüttung zu teuer und lästig wird, kündigt es die Genußscheine. Dabei spielt es auch eine Rolle, ob die Zinsen für vergleichbare Anleihen tief sind, so tief beispielsweise, wie es momentan der Fall ist. Die Hamburger Container-Verladefirma Eurokai AG brachte 1984 Genußscheine im Wert von 6 Millionen Mark an die Börse. Die börsennotierte Familienfirma garantierte mindestens 8 Prozent Verzinsung für die Scheine. Darüber hinaus war die Ausschüttung an die Dividendenzahlung der Hafenfirma gekoppelt. Und weil es Eurokai zunehmend gut geht, warfen die Genußscheine zuletzt 13 Prozent Ausschüttung ab. Zuviel, wenn für Bundesanlei-

H INTERGRUND Mitte Februar 1997 kündigte die Holding ihre Genußscheine. Im Februar 1999 nimmt die Dachgesellschaft des Herstellers von Ampelanlagen, Verkehrsleittechnik und Kommunikationseinrichtungen ihre 110 000 Scheine zum Kurs von 105 Prozent zurück. Mit der Kündigung mußten die Sparer rechnen. Paragraph 7 Absatz 2 der Genußscheinbedingungen räumt die Kündigungsmöglichkeit ein. In der Praxis liest natürlich niemand vorher die Bedingungen. In den Banken, durch deren Vermittlungen Anleger die Genußscheine kaufen, liegen sie nicht aus. Nicht mal die Telefonnummer von Pfleiderer ist dort verfügbar, damit die Anleger sich die Bedingungen selbst beschaffen können. Denn auch in Übersichten der Banken fehlen Hinweise auf außerordentliche Kündigungen. Nun ist der Ärger groß. Innerhalb einer Woche fiel der Kurs an der Frankfurter und Münchner Börse von 196 auf 140 Prozent. Das ist der Rückzahlungspreis von 105 Mark zuzüglich der bis Mai '98 noch fällig werdenden Ausschüttungen von zweimal 17,50 Mark, nämlich für die Geschäftsjahre 1997 und 1998.

Vorwürfe. Der hohe Genuß der Scheine ärgerte die Familie Pfleiderer offenbar. „Wir haben im Durchschnitt 15,2 Prozent Zinsen auf die Genüsse bezahlt“, rechnet Karl-Heinz Waigel von Pfleiderer die Belastung seit Auflegung der Scheine 1989 vor. Zuletzt zahlte Pfleiderer für das Geschäftsjahr '95/'96 16,20 Mark. Bei der Kalkulation des vorzeitigen Rückkaufkurses von 140 Mark hat Waigel noch eine Erhöhung auf 17,50 Mark unterstellt. Das sei doch eine gute Sache, sagt Waigel. Nach dem Schaden, den sie nun in der Börsenöffentlichkeit angerichtet haben, wollen die Pfleiderer-Strategen nun offensichtlich weitere Unternehmensteile ihres Konzerns an die Börse bringen, etwa die Bereiche Holzwerkstoffe und Türen. „In welcher Form dies geschehen wird, ist noch unklar“, so Waigel. Auf jeDAS WERTPAPIER 7/97, 27. März 1997

den Fall will Pfleiderer wieder Geld von den Anlegern haben. Die sprechen derweil von Vertrauensverlust. Die Telefone bei Pfleiderer standen tagelang nicht still. Axel Oertel, Depotverwalter aus Hannover, fordert „zumindest eine Gegenleistung“ für den entstandenen Schaden. Er hat Pfleiderer-Genüsse kurz vor der Kündigung in die Depots seiner Kunden hineingepackt und spricht nun von einem „Skandal“. „Es spricht für eine unglaublich dreiste Politik des Unternehmens.“

Ängste. An eine Gegenleistung, etwa einen günstigen Nachfolge-Genußschein, ähnlich wie nach der Kündigung der Bertelsmann-Genüsse vor vier Jahren, denkt Pfleiderer nicht. Bertelsmann hatte 1992 seinen Genußschein zum 30. Juni 1998 gekündigt und den Inhabern das Recht eingeräumt, in einen neuen, unbefristeten und ohne SchuldnerKündigung versehenen Genußschein zu wechseln. Auch WERTPAPIER-Leser Manfred Borosch ist sauer. Er erinnert sich an ein Gespräch, das er noch im Dezember vergangenen Jahres mit Pfleiderer-Finanzmann Manfred Fleischer führte. „Darin beteuerte er, daß es nicht zur Kündigung kommen werde.“ Wörtlich zitiert er Fleischer: „Denken Sie an die Auswirkungen.“ Der Pfleiderer-Finanzmann dementiert, eine solche Zusicherung gemacht zu haben. „Wir versuchen, uns in allen Dingen aktionärsfreundlich darzustellen,“ so Fleischer gegenüber dem W ERTPAPIER . Die Darstellung ist mißlungen. Von einem „herben finanziellen Verlust“ spricht Eberhard Nieschlag, Professor der westfälischen Wilhelms-Universität in Münster. Er hat für den Förderverein seines Instituts Eurokai- und PfleidererGenüsse gekauft und fragt zurecht: „Welche Scheine sind überhaupt noch sicher?“ Das W ERTPAPIER hat rund 250 Genußschein-Bedingungen unter die Lupe genommen und 21 weitere Genußscheine gefunden, die demnächst möglicherweise vor

der Kündigung stehen. Darunter erneut ein Schein von Eurokai. Gabriele Heyer-Haack von Eurokai möchte zu Kündigungsspekulationen lieber nichts sagen. Fakt ist aber, zumal nach den Erfahrungen mit dem ersten Eurokai-Schein, daß eine Kündigung der Genußscheine im Wert von 7 Millionen Mark wahrscheinlich ist. Kündigungsgefährdet ist auch der Genußschein der Dresdner Bank von 1990. Zum 30. Juni 1999 kann Deutschlands zweitgrößtes Geldhaus mit einer Frist von 60 Tagen die Scheine mit einem Wert von immerhin 500 Millionen Mark kündigen. Ob es sich einen solchen Ärger mit den Genußschein-Anlegern einhandeln will, bleibt abzuwarten. Bolko Kaewel von der Dresdner „kann der Entscheidung unseres Vorstandes für 1999 nicht vorgreifen.“ Welche Genußscheine noch gefährdet sind, lesen Sie im nächsten WERTPAPIER. vm Die Serie wird fortgesetzt im nächsten W ERTPAPIER.

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63

H INTERGRUND noch Scheine des Unternehmens. Nach der Meldung krachte der Kurs innerhalb weniger Tage auf 140 Prozent runter. Die Anleger verloren eine Menge Geld.

Genußscheine II Genußschein-Inhaber sind gewarnt. Die jüngste Kündigung der Pfleiderer-Genußscheine hat gezeigt, wie schnell eine schöne Verzinsung dahin ist. Auch bei anderen Papieren lauert die Gefahr.

Angstklausel

E

igentlich hatte der Genußschein der Pfleiderer Unternehmensverwaltung GmbH eine unbefristete Laufzeit. So steht es zumindest im Verkaufsangebot des Unternehmens aus dem Jahre 1984. Damals brauchte Pfleiderer Geld und die Anleger gaben ihnen durch den Kauf der Genußscheine 6 Millionen Mark. Weil der Schein zuletzt 13 Prozent Zinsen abwarf, waren die Anleger begeistert und kauften wie wild die Papiere von Pfleiderer. An der Börse sprang der Kurs in der Spitze auf über 210 Prozent. Genau auf 196 stand er, als Pfleiderer die Anleger mit der Meldung schokkierte: „Wir kündigen.“ (Lesen Sie dazu auch die Serie Teil 41, in WERTPAPIER 7/97.) Die Oberfranken hatte sich in den Genußschein-Bedingungen ein entsprechendes Recht eingeräumt. Viele Anleger ahnten nichts von der Kündigung und kauften sogar bis vor kurzem 68

Verwirrung. Vertieft der Anleger sich noch weiter in die Bedingungen von Genußscheinen, so sind genaugenommen nahezu alle Papiere von den Emittenten vorzeitig kündbar. Ändern sich die steuerlichen Rahmenbedingungen

Untergangsstimmung bei den Inhabern von Pfleiderer-Genüssen: Die Kündigung sorgt für herbe Verluste.

Illustration: Köster

Serie, Teil 42

Hintertürchen. Die Kündigung Pfleiderers sorgt nun für heftigen Wirbel. Auch Käufer von Genußscheinen anderer Gesellschaften werden nervös. Viele WERTPAPIERLeser wollen wissen: Welche Scheine sind noch gefährdet? Das WERTPAPIER hat sich auf die Suche gemacht und bei der Commerzbank in Frankfurt rund 250 Genußschein-Bedingungen und -Verkaufsprospekte durchwühlt. Ein besonderer Augenmerk galt dem Kleingedruckten unter den Kündigungs-Paragraphen. Das Ergebnis: 21 der rund 250 untersuchten, börsennotierten Genußscheine sind bereits vor ihrem eigentlichen Laufzeitende, ohne einen besonderen Grund zu nennen, durch den Genußschein-Herausgeber (Emittenten) kündbar. Genußscheinexperte Matthias Hansmann von der Commerzbank in Frankfurt warnt: „Gerade Scheine mit einer offiziell unbefristeten Laufzeit sind besonders gefährdet.“ Tatsächlich laufen zehn der 21 vorzeitig kündbaren Scheine eigentlich unendlich lang (siehe Tabelle). Darunter sind allein vier Scheine der Apotheker- und Ärztebank Die beiden ältesten Genußscheine der Düsseldorfer Bank sind bereits Ende 1997 von dem Institut

kündbar. Bei einer zweijährigen Kündigungsfrist würden sie dann also 1999 auslaufen, falls die Apotheker zum Ende des Jahres ihre Genußscheine wiederhaben wollen. Davon geht Stefan Honrath von der Apo-Bank nicht aus: „Wir haben zwar die Möglichkeit, aber im Normalfall wird die Bank nicht kündigen.“ Auch die Genußscheine von Eurokai und Drägerwerk fallen unter die Rubrik: „Laufzeit unendlich - Kündigung möglich.“ Beide Gesellschaften halten sich mit Prognosen zurück. Eurokai hat bereits Erfahrung mit verärgerten Genußschein-Inhabern. Im Juni 1996 kündigte die Container-Verladefirma die Genußscheine im Wert von 6 Millionen Mark aus dem Jahre 1984. Gleiches droht nun auch dem Papier von 1988. Bei der Recherche ist das WERTPAPIER auch auf zwei Scheine mit „unendlicher Laufzeit“ gestoßen, die die Gesellschaften nicht kündigen kann. Zum einen den Genußschein der Bertelsmann AG (Wertpapier-Kennummer 522990), zum anderen der Schein der Stadtwerke Hannover (Wertpapier-Kennummer 725 535).

DAS WERTPAPIER 8/97, 10. April 1997

H INTERGRUND

Wo Kündigungen drohen können In 21 von rund 250 untersuchten Genußschein-Fällen können die Herausgeber vor dem offiziellen Laufzeitende die Papiere zum hier genannten Datum kündigen. Dabei brauchen sie noch nicht einmal die Angstklausel zu ziehen, die ihnen in jedem Jahr eine Kündigung aus steuerlichen Gründen ermöglicht. Herausgeber Apotheker- und Ärztebank Apotheker- und Ärztebank Bayerische Landesbank Girozentrale Bayerische Landesbank Girozentrale Bayerische Raiffeisen Beteiligung AG Deutsche Pfandbrief- und Hypobank Drägerwerk Drägerwerk Landwirtschaftliche Rentenbank Apotheker- und Ärztebank Apotheker- und Ärztebank Euro-Kai Dresdner Bank Apotheker- und Ärztebank Deutsche Girozentrale Württembergische Versicherung Apotheker- und Ärztebank Asea Brown Boveri Apotheker- und Ärztebank Konsumgenossenschaft Dortmund-Kassel Allianz

WertpapierKennummer

Gesamtwert in Millionen

Beginn

Letzte Ausschüttung

803885 803886 802103 802104 802075 804290 555065 555067 806845 803887 803888 570655 804614 803889 804183 845605 804091 529105 804092 544950 840405

35,0 25,0 150,0 150,0 50,0 200,0 15,4 2,7 150,0 35,0 25,0 7,0 500,0 70,0 300,0 103,4 30,0 31,2 20,0 30,0 51,9

1986 1991 1990 1991 1987 1986 1983 1991 1985 1992 1992 1988 1990 1994 1994 1994 1995 1984 1996 1987 1986

7,6 9,25 9,5 8,75 7,0 7,5 6,5 6,5 7,75 8,75 8,75 11,9 9,5 6,75 6,25 5,8 8,0 61,6 7,125 8,25 3,84

für das Genußscheinkapital und führen die Ausschüttungen zu einer steuerlichen Belastung für die Gesellschaft, so können die Herausgeber die Genußscheine kündigen. Ein solches Hintertürchen lassen sich alle Emittenten offen: Angstklausel nennt sich der Passus, den sich die Emittenten daher zu ihrem Schutz in die Bedingungen schreiben. „Momentan sieht es nicht danach aus, daß die Gesellschaften den Passus ziehen können“, erklärt Andreas Heyme von der Bankgesellschaft Berlin, die zwei Genußscheine am Markt hat. „Zwar wird die Vermögensteuer nicht mehr erhoben, das führt allerdings nicht zu einem Nachteil der Bank“, so Heyme. Viele Anleger wissen weder von dieser Angstklausel noch von einer vorzeitigen Kündigung etwas. Häufig stehen sie beim Kauf von Genußscheinen im Dunkeln. Nur in ganz seltenen Fällen bekommen sie die Genußschein-Bedingungen, die Laufzeit, Ausschüttung und DAS WERTPAPIER 8/97, 10. April 1997

Kündigung erläutert. Zwar schwören die Unternehmen, sie würden jedem Genußschein-Inhaber auf Anfrage die Bedingungen zuschikken. Viele Käufer vertrauen aber ihrer Bank. Dort liegen die Bedingungen oft jedoch nicht vor, weshalb die Berater auch von einer vorzeitigen Kündigung nichts wissen. Bleibt nur noch das Verkaufsangebot der Unternehmen, das häufig in Tageszeitungen veröffentlicht wird. Doch dieses ist oft trügerisch, weil Einzelheiten zur Kündigung verschwiegen werden. Beispiel Drägerwerk. Hier heißt es kurz und knapp: „Die Gesellschaft hat nicht die Absicht, die Genußscheine abzulösen. Sie hat sich jedoch in den Bedingungen ein Recht (zur Kündigung) vorbehalten.“ Daß dies jederzeit zum Ende des Geschäftsjahres möglich ist, erfahren wir dort nicht: Offiziell, und so steht es auch in den Unterlagen der Banken und in Ausführungen mancher Zeitschriften, hat der Schein nämlich eine unendliche Laufzeit. vm

Laufzeit unbefristet unbefristet 31.12.00 31.12.02 31.12.05 31.12.10 unbefristet unbefristet unbefristet unbefristet unbefristet unbefristet 31.12.03 31.12.05 31.12.03 05.05.04 31.12.05 unbefristet 31.12.06 31.12.06 unbefristet

Kündigung erstmals möglich am (Frist) 31.12.1997 (2 Jahre) 31.12.1997 (2 Jahre) 31.12.1997 (2 Jahre) 31.12.1997 (2 Jahre) 31.12.1997 (2 Jahre) 31.12.1997 (2 Jahre) 31.12.1997 (6 Monate) 31.12.1997 (6 Monate) 31.12.1997 (2 Jahre) 31.12.1998 (2 Jahre) 31.12.1998 (2 Jahre) 31.12.1998 (6 Monate) 30.06.1999 (60 Tage) 31.12.1999 (2 Jahre) 31.12.1999 (2 Jahre) 31.12.1999 (6 Monate) 31.12.2000 (2 Jahre) 31.12.2000 (6 Monate) 31.12.2001 (2 Jahre) 31.12.2001 (2 Jahre) 31.12.2006 (2 Jahre)

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H INTERGRUND wollen den Papierkrieg klein halten und die Kosten drücken. Sie glauben zudem, daß nur die wenigsten Aktionäre die oftmals dickeren Geschäftsberichtsbücher tatsächlich lesen. Infokritiker sehen es indessen anders: Die Geschäftsberichte sind nicht so verfaßt, daß sie von einem Laien mit echtem Verständnisgewinn lesbar sind.

Serie, Teil 22

Geschäftsberichte Geschäftsberichte sollen den Aktionär über die Lage seines Unternehmens umfassend informieren. Viele halten jedoch bei weitem nicht, was sie versprechen.

Mogelpackung

I

m Geschäftsbericht sind alle gesetzlich vorgeschriebenen Informationen über ein Unternehmen enthalten - so denkt der Aktionär und hofft, daß seine Manager noch etwas mehr liefern als die gesetzlichen Mindestangaben. Etwas mehr, das geeignet ist, den Eigentümer bei der Stange zu halten und neue Anleger für die Papiere zu interessieren. Doch weit gefehlt. Viele dieser Publikationen sind Mogelpackungen. Sie enthalten oft nur einen vergleichsweise kleinenAusschnitt dessen, was tatsächlich zu veröffentlichen ist. So verbergen sich beispielsweise hinter den Geschäftsberichten des Elektro-Riesen Siemens und des Keramik-Herstellers ViIIeroy & Boch zwar die vollständigen Konzernabschlüsse. Die Aktiengesellschaft hingegen wird nur in Kurzfassung beschrieben. Die Deutsche Bank verzichtet sogar ganz auf den AG-Abschluß. Natürlich haben die Gesellschaften dabei das Recht auf ihrer Seite. Sie

DAS DASW WERTPAPIER ERTPAPIER 14/96, 14/96, 27. 27. Juni Juni 1996 1996

Mogelpackung. Voraussetzung für die verkürzte Fassung ist, daß der vollständige Abschluß mit allen notwendigenAngaben zur eigentlichen Aktiengesellschaft (AG) und zum gesamten Firmengeflecht des Konzerns im Bundesanzeiger veröftentlicht und beim zuständigen Handelsregister des Amtsgerichts hinterlegt wird. Ist ein gekürzterAbschluß wiedergegeben, muß zusätzlich ein entsprechender Hinweis im Geschäftsbericht enthalten sein. Der Bestätigungsvermerk des Wirtschaftsprüfers muß dann ausdrücklich darauf hinweisen, daß dieser sich nur auf den kompletten Jahresabschluß bezieht. Siemens und Villeroy & Boch erfüllen diese Pflicht. Wird derAGAbschluß erst gar nicht erwähnt - wie bei der Deutschen Bank - dann ist noch nicht einmal ein solcher Hinweis erforderlich. Fragwürdig ist solche Praxis allemal, denn damit wird aus der Bringschuld des Unternehmens eine HoIschuld des Eigentümers. Die vollständigen Abschlüsse müssen nämlich vom Aktionär ausdrücklich angefordert werden. Doch der vom Gesetzgeber vorgegebene Spielraum bietet noch mehr Möglichkeiten der Verschleierung, als es auf den ersten Blick den Anschein hat. Stellvertretend sei an dieser Stelle der Caravanbauer Tiag Tabbert genannt, der in diesem Punkt seit Jahren weit über das Ziel hinausschießt. Das flüchtige Durchblättern des Berichts über das Geschäftsjahr ’94/95 erweckt beim Leser durchaus den Eindruck von Vollständigkeit. Der Vergleich mit der Pflichtveröffentlichung im Bundesanzei-

ger zeigt jedoch, daß der Bericht über das Geschäftsjahr etwas anderes ist als ein Geschäftsbericht. Sowohl in bezug auf den Konzern als auch auf die AG fehlt ein Großteil des Anhangs. Dem Aktionär werden also wichtige Angaben über die Zusammensetzung der einzelnen Posten in Bilanz sowie Gewinn- und Verlustrechnung vorenthalten. Damit nicht genug.Trotz der drastisch gekürzten Fassung ist der Geschäftsbericht mit dem uneingeschränkten Bestätigungsvermerk des Wirtschaftsprüfers sowohl für den Konzern- als auch für den AG-Abschluß versehen. Nach Expertenmeinung verstößt dies gegen geltendes Recht. Der Tabbert-Vorstandsvorsitzende Gerd Sanmann zeigt sich überrascht: ,,Wir haben nichts zu verbergen.“ Die Wirtschaftsprüfer haben sich der Sache angenommen: Tumbull & lrrgang sind in diesem Jahr erstmals mit der Prüfung der Jahresabschlüsse beauftragt: ,,Wenn etwas fehlerhaft sein sollte, werden wir dies selbstverständlich ändern“, heißt es dort. mb

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H INTERGRUND

Serie, Teil 31

Greenshoe Wenn Unternehmen heute an der Börse starten, stocken sie vielfach den Aktienverkauf nachträglich noch auf, per Greenshoe-Option.

Nachladung

D

ie Zeichnungsfrist ist vorzeitig beendet, weil die Emission bereits mehrfach überzeichnet ist.“ So lauten in der Regel die Zwischenbescheide, wenn die Banken Aktien eines Unternehmens anbieten, das sich erstmals für fremde Anleger öffnet. So wie es derzeit die Deutsche Telekom macht und es vor ihr bereits viele kleinere Firmen vorexerziert haben. Oftmals sind es keine 100 Millionen Mark, die Unternehmer über ihre Banken einsammeln, wenn sie an der Börse starten. Sie haben gar keinen größeren Kapitalbedarf und wollen meist auch gar keinen größeren Anteil an der Firma an außenstehende Aktionäre abgeben. Die Angst vor fremdem Einfluß spielt dabei eine große Rolle, weswegen viele Unternehmen auch nur stimmrechtslose Vorzugsaktien ausgeben. Der frühere Steuertrick zieht jedenfalls heute nicht mehr: Wer Vorzugsaktien ausgab, bekam bei der Berechnung der Vermögensteuer für die Stammaktien nicht etwa den Kurs der Vorzugsaktien ange74

rechnet, sondern den meist viel aus - wohlgemerkt zum gleichen niedriger ausgerechneten „Stuttgar- Kurs wie die ersteTranche: 68 Mark. Der Erlös des Verlaufs floß auster Wert“. Die kleinen Stückzahlen der schließlich am Unternehmen vorNeuemissionen - abgesehen von der bei auf die Konten von Chef DreyMega-Emission Telekom - haben fus und seinen Partnern, die den Ervielfach zu Ärger bei den Bankkun- folg auch mit gemischten Gefühlen den geführt: bei den Anlegern, weil sehen. Der Adidas-Kurs steht inzwisie, zuwenig (oder gar nichts) be- schen weit über 100 Mark. Zum kommen haben; bei den Emitten- Glück haben die Strategen noch ten, weil sie merkten, daß sie auch nicht alles verkauft. mehr Geld hätten bekommen könAuch der Erlös aus dem Verkauf nen. Sie hätten nur mehr Aktien der Pfeiffer-Vacuum-Aktien ging voll ausgeben müssen. Greenshoe-Ver- an denVoreigentümer, den Schweieinbarungen machen das möglich. zer Maschinenbaukonzern OerliBislang sind solche Vereinba- kon-Bührle. Das Kartellamt hatte rungen noch nicht praktiziert wor- ihn zum Verkauf seiner Tochterfirden, wenn Börsenneulinge Kapital- ma verpflichtet. Das ursprüngliche erhöhungen durchführen, das Geld Angebot von 800 000 Stammaktien der Anleger also in ihre Kassen konnte um 80000 erhöht werden, fließt. Das wäre so, als würde die als sich eine große Nachfrage abTelekom nicht nur 500 Millionen zeichnet. Der Aktienkurs hat danach Aktien ausgeben, sondern wegen erheblich angezogen. Dank des guhoher Nachfrage auf 550 Millionen ten Namens gelang es Stephan Schmidtheiny mit Hilfe der Westaufstocken. Eine andere Shoe-Version be- deutschen Landesbank und der steht darin, daß sich die bisherigen Schweizerische Bankgesellschaft Aktionäre, meist sind es Mitglieder nicht nur 69, sondern - dank der Gründerfamilien, entschließen, Greenshoe - gleich 79 Prozent seizusätzlich Aktien aus ihrem Besitz ner Leica-Aktien an Börsenanleger abzugeben. Im Fall Adidas Sportar- zu verkaufen. tikel AG war das so, bei Pfeiffer Vacuum und bei der Leica Camera AG. Zunächst hatte Adidas 22,7 Millionen Aktien anbieten wollen. Doch schon bald zeichnete sich ab, daß Schicken Sie den Coupon die Nachfrage der Anmöglichst bald an: DAS WERTPAPIER, Börse, wie es leger viel größer sein wirklich läuft, Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf. würde. Also ließ Adio Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben das-Chef und Großakvon „Börse, wie es wirklich läuft“ in der abgebiltionär Robert Louisdeten Serien-Sammelmappe für 28,75 Mark einDreyfus das Angebot schließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. auf 27,3 Millionen Stück erhöhen. Und o Ich bin schon regelmäßiger Bezieher des WERTPAPIER. Meine Kundennummer ist: bekam über die Banken Kaufaufträge für 340 Millionen Aktien Deshalb zahle ich nur 23,75 Mark. vorgelegt. Prompt nahmen die Banken Schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: die Greenshoe-Option wahr, die sie sich Name vorher von Dreyfus hatten einräumen lasStraße sen. Auf diese Weise kamen weitere 4,1 PLZ Ort Millionen Aktien her-

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INTERGRUND SHERIE , TEIL 52

Handel per Erscheinen Wie Sie aussichtsreiche Aktien kaufen, die es offiziell an der Börse noch gar nicht gibt - und dabei später erst bezahlen müssen.

Telefonverkehr

G

ewinne von mehr als 100 Prozent haben aussichtsreiche Wachstumsunternehmen ihren Besitzern schon am ersten Tag ihres Börsenlebens gebracht. So ist zum Beispiel der Aktienkurs des Softwarespezialisten Beta Systems nach seinem Ausgabepreis (Emissionspreis) von 100 Mark am ersten Börsentag auf 215 Mark hochgeschossen. Allerdings: Nur ein Bruchteil der Anleger, die vor Börsenstart Beta-Systems-Aktien gezeichnet und damit vorbestellt hatten, konnten diese Gewinne überhaupt verbuchen. Die weit überwiegende Zahl der Interessenten ist überhaupt nicht an die wenigen Beta-Systems-Aktien gekommen, die zum Verkauf über die Börse vorgesehen waren. Trotzdem ist es möglich, schon vor dem offiziellen Börsenstart Wertpapiere zu handeln: Über den „Handel per Erscheinen“ wie die Profis diese Spielart des Telefonverkehrs nennen. Wobei dieser „Graue Markt“, wie ihn die Skeptiker nennen, durchaus ein beachtliches Volumen erreicht. Das Düsseldorfer Maklerhaus Schnigge und Partner GmbH hat allein beim 72

Börsengang der ´95er-Aktienneulinge Adidas und Merck mehr als 1 Million Anteile gehandelt. Den Handel per Erscheinen gibt es in Deutschland schon seit mehreren Jahrzehnten. Er beginnt in dem Augenblick, in dem für eine Aktie, eine Anleihe oder ein anderes Wertpapier der Emissionspreis festgelegt wird; oder, wie seit einiger Zeit immer häufiger, die sogenannte Bookbuilding Range: die Spanne, in der sich die Preisfindung des neuen Papieres vollzieht. Der Handel per Erscheinen endet dann mit dem ersten offiziellen Kurs an der Börse, in der Regel also einige Tage nach Feststellung des Ausgabepreises. In Ausnahmefällen kann er sich aber auch über mehrere Wochen hinziehen. Der Handel per Erscheinen ist kein offizieller Börsenhandel, sondern ein Geschäft zwischen professionellen Marktteilnehmern. Die Hauptakteure sind Börsenmakler auf der einen Seite und Banken, Investmentfonds oder andere professionelle Großanleger auf der anderen. Daß Banken dabei wiederum Aufträge für private Anleger durchführen können, wissen die Makler. Sie müssen aber nicht die dahinterstehenden Kunden kennen.

Preis-Poker. Wer am Handel per Erscheinen teilnimmt, muß zunächst bekanntgeben, zu welchem Preis er ein bestimmtes Wertpapier kaufen will. Nachrichtenagenturen wie Reuters veröffentlichen dazu fortlaufend Kurse. Abgerechnet werden die Geschäfte dann zum ersten Tag der Wertstellung (Valutatag), in der Regel zwei Tage nach dem ersten Börsenkurs. Wer zum Beispiel einen Tag vor der offiziellen Börseneinführung Beta-Systems-Aktien im Telefonverkehr zu 150 Mark erworben hat, konnte zum Börseneinführungskurs zu 215 Mark einen erheblichen Kursgewinn verbuchen. Das Gegenbeispiel ProSieben zeigt allerdings, daß der Handel per Erscheinen keine risikolose Geldvermehrung ist. Zwar ist das Papier des Fernsehsenders nach einem Ausgabekurs von 72

Mark im Telefonverkehr bis auf 120 Mark geklettert, doch der erste, für Kleinanleger wichtige Kassakurs an der Börse rutschte dann sogar unter 90 Mark. Das Problem des Maklers ist es, wie er zum Zeitpunkt der Einführung überhaupt an die Papiere kommt, die er seinen Kunden verkauft hat. Sein Gewinn liegt darin, daß er letztlich eine Vielzahl von Aufträgen so kombiniert, daß er aus den Handelsspannen entsprechende Einahmen erzielt. Und natürlich bekommt er außerdem als Vermittlungsprosivion die sogenannte Courtage. Der private Kunde kann durch Kaufaufträge auf steigende und durch Verkaufsaufträge auf sinkende Kurse setzen. Gern sehen die Banken den Handel per Erscheinen nicht. Die Konsortialhäuser, die den Börsengang eines Unternehmens begleiten, sind ohnehin in der Regel vertraglich gebunden und nehmen an dem frühen Börsenhandel nicht teil. Wer also im Telefonverkehr mitmachen will, hat größere Chancen, wenn er sich an Banken wendet, die nicht in einem Emissionskonsortium vertreten sind. ri Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER

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H INTERGRUND

Serie, Teil 12

Hauptversammlung Jedes Jahr im Frühjahr treffen sich die Aktionäre zu ihren Jahresversammlungen; eigentlich, denn die meisten gehen nicht hin. Und ihre Bevollmächtigten, die Banken, gehen auch nicht mehr alle hin. Sie gehen neue Wege.

Ersatzdienst

Vorzugsaktionäre ausnahmsweise in der Hauptversammlung Stimmrecht. Und dann kann es knapp werden für die Manager, wenn sie die gesetzlichen Möglichkeiten zur Erhaltung ihrer ungestörten Alleinherrschaft zuvor voll ausgeschöpft haben. Maximal dürfen die Unternehmen gleichviele Stamm- und Vorzugsaktien ausgeben, so daß es in Krisen-HVs zum Patt kommen kann.

Zweifelhafte Vorzüge. Um die mit stimmberechtigten und - wegen der vorherigen Dividendenausfälle - verärgerten Vorzugsaktionären verbundenen Schwierigkeiten zu vermeiden, kommt es immer mal wieder vor, daß eine Gesellschaft aus früheren Reserven heraus noch etwas an ihre Vorzugseigner zahlt. Die Stixi AG hat das zuletzt gemacht, nur um dann wieder zwei Jahre Ruhe zu haben. Das ist eine bittere Pille, die zunächst durchaus süß schmeckte. Denn natürlich haben alte und neue Geldgeber gedacht, mit der Wiederaufnahme der Dividende kämen auch die guten Zeiten wieder. Sie sehen sich heute tief getäuscht. Zu recht stehen denn auch Vorzugsaktien meist 10 bis 20 Prozent tiefer in den Börsenkurslisten als vergleichbare Stammaktien.

In den frühen Jahren der Nachkriegsdemokratie in der deutschen Wirschaft ist es auch vorgekommen, daß Aktionäre oder Aktionärsvertreter, von denen Kritik erwartet wurde, absichtlich über lange Umwege gelotst wurden. Die Hauptversammlung, die in einem versteckten Konferenzsaal stattfand, war dann nach wenigen Minuten vorbei - just als der Opponent um die Ecke bog. Solche Tricks sind heute verpönt. Sie wären auch damals gar nicht nötig gewesen, weil die Gesellschaften und ihre Banken immer schon alles unter Kontrolle hatten. Weil die Hauptversammlungen wochentags stattfinden, können Werktätige normalerweise nicht daran teilnehmen. Urlaub zu nehmen, scheint ihnen dafür zu aufwendig. Außerdem müssen sie sich dann mit dem Finanzamt gelegentlich auf lange Diskussionen einlassen, ob der Aufwand für den Besuch der Hauptversammlung einkommensmindernd bei ihrer Steuerberechnung angesetzt werden kann.

Zweifelhafte Abzüge. Außerdem werfen die Papiere oftmals gar nicht soviel ab, daß es für den Besuch der HV reicht, wenngleich es gerade

W

er das Geld gibt, der hat auch das Sagen. Wer Aktien kauft, gibt Geld und bekommt im Gegenzug das Sagen, indem er Stimmrechte für die Jahreshauptversammlung (HV) der Aktiengesellschaft bekommt. So sieht der Normalfall aus, wenn die Aktien Stammaktien sind: eine Aktie - eine Stimme. Das ist Wirtschaftsdemokratie. Wenigstens in den Lehrbüchern ist sie das. Im Unterschied zu den Stammaktien gibt es noch Vorzugsaktien. Die haben in aller Regel kein Stimmrecht, weil sie den Vorzug haben, mehr Dividende abzuwerfen; oftmals sogar eine garantierte Dividende, die in besseren Zeiten nachgezahlt werden muß, wenn der Gewinn eines Jahres mal nicht für eine Dividende reicht. Erst wenn die Firma zweimal keine Dividende zahlen kann, bekommen auch die

DAS WERTPAPIER 4/96, 8. Februar 1995

Bankenchefs Eberhard Martini (links) von der Bayern-Hypo und Albrecht Schmidt vom Bayern-Verein (gezeichnet von Georg Köster) wollen ihre neuen Banken (die Vereinsbank steht kurz vor der öffentlichen Geburt) auch in den Hauptversammlungen neue Wege gehen lassen. 67

H INTERGRUND dann wichtig wäre, in der Versammlung Position zu beziehen, um den Ärger über unzureichendes Geschick der Manager in die Notizblöcke der Medien zu schimpfen. Die meisten Aktionäre glauben indessen nicht, daß sie mit derartigen Aktionen überhaupt etwas bewegen würden. Sie denken, ihre Superstars da oben auf dem Podium, die müßten es doch eigentlich besser wissen. Sie würden doch sicher alles Erdenkliche tun, um das beste Ergebnis herauszuholen. Die Praxis beweist indessen, daß das beileibe nicht immer der Fall ist.

Aktionärsschwund. Das Ergebnis dieser Empfindungen und Entwicklungen zeigt sich im sogenannten Depot-Stimmrecht. Immer noch übertragen sehr viele Aktionäre ihre Stimmrechte automatisch auf die

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Banken, bei denen sie die entsprechenden Aktien im Wertpapier-Konto (Depot) liegen haben. Gleichzeitig sind sie gar nicht froh über die Machtfülle, die sich auf diese Weise bei den Banken anhäuft. Am Ende beklagen sich die Anleger-Eigentümer dann darüber, daß die engen Verbindungen zwischen Banken und Industrie, die nicht zuletzt dank des Depot-Stimmrechts bestehen, die deutschen Aktien so unattraktiv gemacht haben: Im Land des Wirtschaftswunders gibt es immer weniger Aktionäre. Allein Thyssen und die Veba haben in den letzten Jahren jeweils 100000 Einzelanleger verloren, die wohl auch nicht an anderer Stelle wieder eingestiegen sind. Kaum einViertel der deutschen Aktien hat bis Ende 1995 mehr als 8 Prozent Verzinsung im Jahr gebracht. Das hat der WERTPAPIER-Aktientest gerade wieder gezeigt. Viele verbliebene Aktionäre sind auch schon so enttäuscht, daß sie ihre Stimmrechte ganz verfallen lassen. Sie übertragen sie nicht auf die Banken und nehmen sie auch nicht selber wahr. Das ist natürlich die schlechteste Lösung. Jedenfalls fürchten die Manager nichts mehr, als daß auf diese Weise Zufallsmehrheiten in ihren Jahresversammlungen zustande kommen. Die ersten Banken gehen denn auch schon zu einem neuen Verfahren über: Sie wollen die Stimmrechte turnusmäßig auf die Aktionärsvereinigungen, beispielsweise auf die Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e. V. (DSW) übertragen, die größte deutsche Aktionärsvereinigung, die auch Herausgeberin dieser Zeitschrift ist. Die eine Bank ist die Direkt Anlage Bank, Tochtergesellschaft der Bayerischen Hypotheken- und Wechsel-Bank. Die andere Bank wird erst in den nächsten Wochen das Licht der Öffentlichkeit erblicken. Es ist die wahrscheinlich etwas modifizierte Spezialbank-Tochter der Bayerischen Vereinsbank. Diese Institute wollen mit besonders günstigen Konditionen größere Anreize für das Wert-

papiergeschäft schaffen. Dafür sparen sie sich die teuren Hauptversammlungs-Dienste. Das wollen sie andere machen lassen, etwa die DSW, die sich seit fast 50 Jahren für Rechte und Renditen der Anleger einsetzt. Diese Art Ersatzdienst wäre, wenn er tatsächlich wie erwartet realisiert würde, sicher ein großer Fortschritt für Deutschland. Früher oder später werden womöglich auch die anderen Direktbanken die Ersatzdienste für ihre Kunden nutzen. Denn die Stimmrechte ganz verfallen lassen, das können sie auch nicht. Lesen Sie weiter in Heft 5/95

Die DSW-Dienste Die Rechtsanwälte der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e.V. besuchen jedes Jahr etwa 500 Hauptversammlungen.

Zentrale/Landesverband NordrheinWestfalen: Rechtsanwältin Jella

Benner-Heinacher, Humboldtstr. 9, 40237 Düsseldorf, Tel. 0211/669702

Baden-Württemberg: Rechtsanwälte Dr. Werner Futter, Dr. Klaus Kessler, Königstr. 84, 70173 Stuttgart, Tel. 0711/20790 Bayern: Rechtsanwältin Daniela Bergdolt, Kanzlei Prof. Schwarz, Wittelsbacherplatz 1, 80333 München, Tel. 089/2350040 Berlin: Rechtsanwalt Dr. Frank Rodloff, Kanzlei Murawo, Häusler & Partner, Kurfürstendamm 52, 10707 Berlin, Tel. 030/8814072 Bremen: Rechtsanwalt Dr. Hans-

Jürgen Nölle, Schlachte 3/5, 28195 Bremen, Tel. 0421/3650518

Hamburg: Rechtsanwalt Gerhard W. Bülow, Mönckebergstr. 11, 20095 Hamburg, Tel. 040/3255770 Hessen: Rechtsanwalt Klaus Nieding,

Kanzlei Woedtke, Reszel & Partner, Mainzer Landstr. 39, 60329 Frankfurt, Tel. 069/2385380

Rheinland-Pfalz/Saarland: Rechtsanwalt Axel Ulmer, Kanalstr. 1, 67655 Kaiserslautern, Tel. 0631/64091

Niedersachsen: Rechtsanwalt Klaus Malottke, Köbelingerstr. 1, 30159 Hannover, Tel. 0511/3648900

DAS WERTPAPIER 4/96, 8. Februar 1995

H INTERGRUND

Serie, Teil 10

Index

den sie selbst bestimmen - wenn sie zu den 30 „Durchschnitts-Papieren“ des Dax oder zu einem anderen Index gehören. Lesen Sie in der Titelgeschichte dieser Ausgabe, welchen Papieren die WERTPAPIER-Fachleute die größten Chancen einräumen, bei diesem Aufschwung nicht nur irgendwie, sondern vorne dabeizusein. Der Dax, Deutschlands wichtigstes Kursbarometer, ist allerdings nur auf den ersten Blick das Gegenstück des Dow, des ältesten Aktienindex der Börsenwelt. Die Gleichheit bezieht sich auf die Anzahl der IndexAktien: 30 im Dax, 30 im Dow. Dabei ist der Dow heute kaum mehr als ein liebgewonnenes, aber

schieden. Schließlich steckt die Aktienkultur im Weltwirtschaftsland an Rhein und Elbe in gewisser Weise noch so in den Anfängen wie seinerzeit das US-Aktienwesen, als die Herren Dow und Jones ihren Index konstruierten. Immerhin: Dax-Konstrukteur Frank Mella, früher Redakteur des WERTPAPIER, wurde mit dem Bundesverdienstkreuz ausgezeichnet. Angesichts mangelnder Vielfalt fehlen dem Dax denn auch die Gegenstücke zu so ausgefallenen Papieren wie Disney, Coca-Cola oder McDonald’s. Kodak-Konkurrent Agfa beispielsweise ist unter dem Dach von (Aspirin)-Bayer versteckt, genauso wie Boeing-Widersacher

Am Index hängt, zum Index drängt das gesamte Wertpapiergeschäft; erst recht, nachdem der Deutsche Aktienindex Dax jüngst neue Höchststände erreicht hat, die eigentlich noch gar keine Rekordkurse sind.

Rekordkurse

D

ie Amerikaner haben es den Deutschen vorgemacht: 69 Mal erreichte ihr Dow-JonesIndustrie-Index im vergangenen Jahr neue Höchststände. Das deutsche Gegenstück, der Dax, schaffte derweil nur einen Spitzenwert, dem in der ersten Börsenwoche 1996 indessen gleich zwei folgten; schöne Aussichten für den Rest des Jahres: Wenn die Deutschen 1996 das nachholen, was die Amis 1995 vorgelegt haben, dann steht der Dax am Jahresende bei 3000 Punkten, gegenüber erst 2300 im Januar. In einem solchen Aufschwung gibt es nur ganz wenige Papiere, die nicht irgendwie steigen. Dafür sorgt die mehr oder weniger starke Korrelation zum Index, wie die Fachleute das Ausmaß bezeichnen, in dem die Aktien vom Verlauf des Index abhängen; von einem Verlauf, DAS WERTPAPIER 2/96, 11. Januar 1996

Wenn die Deutschen 1996 das nachholen, was die Amis 1995 vorgelegt haben, dann steht der Dax am Jahresende bei 3000 Punkten, gegenüber erst 2300 im Januar. eigentlich überholtes Überbleibsel aus den Urzeiten des amerikanischen Aktienwesens. Wollte er heute noch die Aussagekraft von damals haben, müßten mindestens 300 Aktien die Rechenbasis bilden. Der aussagekräftigere US-Index ist denn auch der Standard & Poor’s 500, der sich aus den Werten von 500 Papieren errechnet. Dieser Index hat 1995 nicht nur 69, sondern 81 Höchstkurse hingelegt und 34,1 Prozent Plus erzielt. Richtigerweise haben sich die Deutschen für dasVorbild Dow ent-

Airbus unter dem von DaimlerBenz. Und die Mutter aller Telefone AT&T darf weiter auf die Börsenherausforderung durch die Deutsche Telekom warten. Die einzelnen Dax-Werte und ihre Kennzahlen finden Sie im gelben Mittelteil dieser Ausgabe ab Seite 50 anhand der ä-Markierung. Die Systematik der Index-Anlage ist in Teil 4 „Index-Anlage“ dieser Serie beschrieben. Lesen Sie dort noch einmal nach und lesen Sie in der nächsten WERTPAPIER-Ausgabe weiter: Indizes sind mehr als nur einfache Kurs-Durchschnitte. 93

H INTERGRUND bestimmen und daraus wiederum die aussichtsreichsten Aktien herauszufiltern.

Serie, Teil 4

Index-Anlage Viele Unternehmen geben jetzt erstmals Aktien an Anleger aus. Die meisten werden aber in der Versenkung verschwinden, wenn es ihnen nicht gelingt, das derzeitige Anlagesystem zu überwinden.

Der Start in die Versenkung

D

eutschland hat zuwenig Aktionäre. Deutschland hat zu wenig Aktien.Wie oft habe ich das schon geschrieben und kommentiert. Und jetzt diese Überschrift. Das darf nicht wahr sein, werden Sie denken - jetzt, da gerade ein neuer Börsenaufschwung loszubrechen schien - und zwar in jeder Hinsicht: Die Kurse stiegen, und es gibt ganz neue, durchaus interessante Aktien. Doch die Anlagewelt von heute ist beileibe nicht mehr die, die sie vor fünf Jahren etwa war. Jahrzehntelang hatten Aktienprofis versucht, die besten Anlageländer herauszufinden, die besten Branchen zu

DAS WERTPAPIER 22/95, 20. Oktober 1995

Am einfachsten ist das durchschnittliche Anlageergebnis zu erzielen, indem das Anlagegeld genau auf jene Papiere verteilt wird, aus deren Kursen der Computer automatisch in jeder Börsenminute den Index-Stand errechnet. Natürlich stecken die Schwierigkeiten hier im Detail: in welchem Umfang nämlich das Geld auf die verschiedenen Papiere zu verteilen ist. Eine gleichmäßigeVerteilung auf dreißig Positionen reicht dafür jedenfalls nicht aus, wenn der führende Deutsche Aktienindex, der Dax nämlich, der Maßstab sein soll. Moderne Computerprogramme zeigen, wie das Durschnittsergebnis des 30-Werte-Index auch mit weitaus weniger als 30 verschiedenen Aktienpositionen zu erzielen ist. DAS WERTPAPIER hat verschiedentlich darüber berichtet und das System ausprobiert. Die Fehlerquoten sind gering. Diese Anlagemethode ist bei den Verwaltern heute Stand derTechnik. Mehr als die Hälfte des Geldes, das Großanleger verwalten, unterliegt solchen automatisierten Optimierungs-Prozessen. Für die Firmen, die Aktien an der Börse ausgegeben haben und künftig auch mal neues Geld für ihre Geschäfte aufnehmen wollen, ist es dementsprechend wichtig, mit ihren Papieren in einen bedeutenden Index hineinzukommen und damit auch in die jeweilige Auswahlbasis des Computers.

Stock-Picking sagen die Fachleute dazu und haben natürlich auch in der Vergangenheit nicht alles auf eine Karte gesetzt. Was sie nach ihren Recherchen, Erfahrungen und Gefühlen gesetzt haben, das hat allerdings immer öfter nicht das gebracht, was man sich eigentlich erhofft hatte. Zu viele verschiedene Positionen hatten das Geschäft verzettelt, bis die Manager anfingen, umzudenken. Nicht zuletzt hatte die hohe Zahl der Positionen, die mitunter über die ganze Welt verteilt waren, zu hohe Kosten für Überwachung und Verwaltung verursacht. Jetzt brauchen die Geldverwalter für ihr Geschäft längst nicht mehr so viele verschiedene Aktien. Sie brauchen vor allem einen guten Computer. Für viele Aktiengesellschaften hat das gravierende Folgen: Es könnte zu einer ausgeprägten Zwei-Klassen-Gesellschaft kommen. Letztlich haben die Fondsmanager ihren Ehrgeiz begraben, mit dem sie vor Jahren noch die großen, überdurchschnittlichen Anlagegewinne für ihre Kunden erzielen wollten. Jetzt geht es im Prinzip nur noch darum, einen vorgegebenen Durchschnittswert (Index) zu erreichen, jedenfalls nicht schlechter als diese Vorgabe abzuschneiden. Dieses Ziel wird auch dann erreicht, wenn der Durchschnitt um 10 Prozent gesunken ist und das verwaltete Vermögen vielleicht nur 9,8 Prozent verloren hat. Das würde als zufriedenstellendes, wenn nicht sogar als gutes AnlageDeutsche Aktien ergebnis hinIndexpunkte Dax gestellt. Nicht zuletzt sind diese Zahlen auch die Anlegen wie der Dax, der Deutsche Akteinindex Basis für stattliche aus den Kursen 30 führender deutscher Verwalter-Hono- Aktiengesellschaften. Und die weniger führenden Gesellschaften müssen sich ganz neu orientieren. rare.

57

H INTERGRUND Die Übersicht zeigt, welche Fapiere in welchen Indizes enthalten sind. Entscheidend dafür ist die Zahl der Aktien des entsprechenden Unternehmens sowie deren Börsenwert und darüber hinaus die Summe der Börsenumsätze, die tagaus, tagein mit diesen Papieren an den Börsen stattfinden. Je nachdem, wie sich Werte und Umsätze verschieben, ändern sich auch gelegentlich die Zusammensetzungen dieser Indizes. Mit erheblichen Folgen für die betroffenen Unternehmen: Kursverluste für Papiere, die aus dem Index herausfliegen, Kursgewinne für Werte, die neu hereinkommen. Kenner betonen, wie wichtig es für die Metallgesellschaft war und wie geschickt die Strategen dafür gesorgt haben, daß die Metallgesellschaft-Aktie während der Phase schwerster Geschäftsverluste im Deutschen Aktienindex enthalten blieb. Andernfalls hätten die Banken den Kurs noch mehr stützen müssen. Oder die Sanierung derTraditionsfirma wäre am völlig zusammengebrochenen Börsenvertrauen gescheitert, was wahrscheinlich noch teurer geworden wäre. Inzwischen wäre ein Dax-Ausschluß für die Metallgesellen nicht mehr so gefährlich. Sie zählen neben dem Reifenkonzern Continental, der Persilfirma Henkel und neben dem Henkel-Lieferanten Degussa zu den Wackelkandidaten, wenn im nächsten Jahr die Deutsche Telekom in den Index aufgenommen wird.

Die Index-Symbole D

= Dax-Index

F

= FAZ-Index

Co = Commerzbank-Index W

= WestLB-Index

100 = Dax-100-Kursindex DE = Degab-Index, Deutsche Bank

58

H

= Hypax-Index, Hypo-Bank

V

= Vobax (Volksbank Pforzheim) DAS WERTPAPIER 22/95, 20. Oktober 1995

H INTERGRUND Unternehmen, die nirgendwo in einem Index dabeisind, können nur darauf hoffen, daß immer mal wieder ein neuer Index konstruiert wird, sei es für Spezialwerte, für ganz kleine Unternehmen oder nach irgendwelchen anderen Kriterien, nach denen Gelder angelegt werden sollen. Diese Verhältnisse müssen die Mehrzahl der deutschen BörsenUnternehmen zum Umdenken veranlassen. Sie müssen sich etwas anderes für die Vermarktung ihrer Aktien einfallen lassen, wollen sie nicht auf Gedeih undVerderb von den Index-Konstrukteuren abhängig sein und von den Anlagetechnikern, die aus der Zahl der Index-Papiere dann noch einmal einen kleineren Kreis auswählen. Dafür kommen solche Papiere in Betracht, deren Kurse die geringsten Abweichungen gegenüber demVerlauf des Durchschnitts aufweisen; die höchsten Korrelations-Werte, wie Fachleute sagen. Wer durch das Index-Raster fällt, hat es nicht nur bei den professionellen Großanlegern schwer. Oft genug beschränken die Banken auch ihre Aktienbeobachtungen auf die Zahl der dort enthaltenen Unternehmen. Und was die Analysten in der Zentrale nicht unter die Lupe nehmen, das darf der Berater am Schalter nicht mehr empfehlen, will er nicht schweren Ärger mit der Rechtsabteilung bekommen. Unter den verschärften Bedingungen von Berater-Haftung und WertpapierHandelsgesetz können die Banken gar nicht anders vorgehen, wollen sie nicht Gefahr laufen, wegen fehlerhafter Anlageberatung zu Schadenersatz verdonnert zu werden. Natürlich kann der Anleger auf eigene Faust irgendeine Aktie seiner Wahl bei der Bank bestellen. Womöglich wird ihm ein Papier vorgelegt, daß er diese Aktie ausdrücklich auf eigenen Wunsch hin und ohne Beratung der Bank erworben hat. Womöglich findet der ,,Bankberater“ auch die Wertpapier-Kennnummer nicht, ohne die er den Auftrag nicht ins Börsensystem eingeben kann (WERTPAPIER nennt diese Ziffern im Kennzahlenteil).Womög-

lich wird der Berater sogar vor einer Anlage in einem solchen Papier warnen und unsichere Kunden von ihren ursprünglichen Plänen abbringen. Jedenfalls haben es Unternehmen, die sich nicht für die Beobachtungslisten der Analyse-Abteilungen in den Zentralen qualifizieren, ungleich schwerer, neue Anleger für ihre Papiere zu finden als die anderen Unternehmen. Selbst die weitere Betreuung durch die Bank, mit deren Unterstützung das Unternehmen erstmals an die Börse gekommen ist, hilft da wenig. Die Analyse-Abteilungen müssen sehen, daß der Aufwand, den sie betreiben, in einem annehmbaren Verhältnis zu den Umsätzen steht, die die Bank in diesen Papieren macht, also zu den Provisionen, die sie für diese Geschäfte bekommt. Da werden frühere BörsenKandidaten, Kunden der KonsortialAbteilung der Bank, oft nur aus alter Verbundenheit noch mit der linken Hand von der Wertpapier-Abteilung mitbetreut. Manchen Unternehmern ist das letztlich egal, solange sie nicht zusätzliche Aktien ausgeben wollen. Vielfach ist es ihnen mit Blick auf ihre eigenen Vermögensteuer-Verpflichtungen - für die Aktien, die sie aus der Familienvergangenheit noch selber halten - sogar unerwünscht, daß die Kurse selbst bei normaler, positiver Weiterentwicklung der Geschäfte steigen. Ohnehin stehen viele Familienmanager jetzt schon unter Druck, mehr Dividende zahlen zu müssen: Sie und ihre Verwandten müssen mehr Vermögensteuer zahlen. Anders als früher gelten für nicht börsennotierte Stammaktien der Unternehmen nicht mehr die niedrigen Werte, die nach dem sogenannten Stuttgarter Verfahren errechnet wurden. Vielmehr gilt nun ein noch höherer Kurs, als die Börse ihn für die Vorzugsaktien notiert. Entsprechend hoch rechnet das Finanzamt die Vermögensteuer aus, ohne daß der Familienclan dafür Aktien verkaufen könnte: Denn seine Stammaktien sind gar nicht an der Börse zum Handel zugelassen.

DAS WERTPAPIER 22/95, 20. Oktober 1995

Derartige Zwänge sind natürlich nicht der Normalfall an der Börse. Vielmehr erhoffen sich fortschrittliche Unternehmen durch eine attraktive Entwicklung ihrer Aktien nicht zuletzt auch positive Effekte für ihr laufendes Geschäft. Sie machen Werbung für ihre Aktien; beispielsweise in Börsenpflichtblättern wie dem WERTPAPIER. Dies gilt besonders für jene weniger bevorzugten Adressen, die auf keiner Beratungs-, Master- oder gar auf einer Index-Liste stehen.

Die Anlageberater dürfen heute gar nicht mehr alle Papiere empfehlen, auch wenn sie gute Kursentwicklungen von ihnen erwarten. Diese Unternehmen sind geradezu gezwungen, auf anderen Wegen Aufmerksamkeit bei den Anlegern zu erzielen. Doch das haben die meisten von ihnen offensichtlich noch nicht richtig erkannt. Sie laufen Gefahr, tatsächlich in der Versenkung der Börse zu verschwinden, so wie es schon mit ganz vielen deutschen Aktien passiert ist: 80 Prozent aller Börsenumsätze werden mit 3 Prozent der mehr als 500 zugelassenen deutschen Aktien erzielt. Und Beobachter wundern sich, warum viele Spezialwerte einfach nicht mehr mit dem allgemeinen Trend mitziehen wollen - und das nicht nur in Deutschland. Die Automatisierung und Rationalisierung im Anlagegeschäft zieht sich um den ganzen Globus. 59

VS EE RRI ES , I TC EHI EL R8 5N

Indexfonds Managern von Aktienfonds sind die Hände gebunden, weil sich die Fonds immer stärker an einem Index orientieren.

Zwangsjacke

N

ur jene Fondsmanager stehen im Rampenlicht, die den jeweiligen Vergleichsmaßstab schlagen. Für deutsche Aktienfonds ist die Meßlatte im Regelfall der deutsche Aktienindex Dax, für europäische der MSCI Europa, für amerikanische der S&P 500 TR und für internationale der MSCI Welt. Wer es schafft, besser zu sein, dem winkt eine Extravergütung. Auch die Fondsgesellschaft profitiert. Bei geschickter Vermarktung fließen in den Spitzen-Fonds etliche Millionen neue Kundengelder. Den Index über alles zu stellen, hat sich für die Fondsgilde bisher ausgezahlt. Für Anleger sind indexorietierte Fonds jedoch ein zweischneidiges Schwert. So müssen Sparer in schlechten Börsenzeiten um ihre Prozente fürchten. Die Masse der Manager reagiert nämlich völlig unzureichend auf Marktveränderungen. Selbst in Crash-Zeiten, wie im Sommer 1998, investieren Manager fast 100 Prozent des Fondsvermögens in Aktien und mischen lediglich ein paar defensivere Titel hinzu. Zudem sichern die Profis nur einen ganz kleinen Teil der Aktien gegen drohende Kursverluste ab. Die Rechtfertigung der Fondsbranche: Eine stärkere Absicherung könne einige Prozentpünktchen an Wertzuwachs kosten – vorausgesetzt, der Index schnellt gerade dann nach oben. 60

Die Folge einer solchen Strategie: dex (auch den Dax) haargenau nachWenn die Börsenkurse voll in den Kelbilden, denn sie dürfen jetzt auch ler rauschen, rauscht der Fonds voll mehr als 10 Prozent des Fondsvermömit. Und es kommt noch dicker: gens in eine Aktie (zum Beispiel in Mehr als die Hälfte der getesteten 455 die Allianz) stecken. Aus KostengrünAktienfonds haben noch mehr verloden ordern Manager dennoch nicht ren als der entsprechende Vergleichsalle im Index enthaltenen Aktien. So index (lesen Sie WERTPAPIER 22/98). kauft beispielsweise der Adig-Mann Zum Glück gibt es noch Alternanur 90 der im amerikanischen S&Ptiven. Fondsgesellschaften lassen ihIndex befindlichen 500 Aktien. Aufren Managern bei einigen Aktiengrund von Erfahrungswerten und mafonds mehr Handlungsspielraum. thematischen Modellen kommt er Beim Marktführer DWS, einer Tochganz dicht an die Wertentwicklung ter der Deutschen Bank, gehören des S& P-Index heran. dazu der Provesta (AnlageschwerFür für diese Mini-Managementpunkt Deutschland) sowie der AkkuLeistung kassieren Fondsgesellschafmula (Kategorie International) und bei ten eine Kaufgebühr (Ausgabeaufder Adig, einer Tochter der Commerzschlag) von 4 Prozent. Viel preiswerbank und der HypoVereinsbank, der ter erledigen dies die Muttergesell1950 aufgelegte deutsche Aktienschaften – die Großbanken. Deren fonds Fondak und der auf Europa speIndexzertifikate mit einer Laufzeit von einigen Jahren kosten nur die bei zialisierte Fondiropa. Aktienkäufen übliche einprozentige Manager dieser Fonds verkaufen Provision. in Krisenzeiten bis zu 20 Prozent der ks Aktien, erhöhen den Kassenbestand, parken das Geld vorübergehend als Die Serie wird fortgesetzt Tages- und Festgeld und steigen späim nächsten WERTPAPIER ter zu günstigeren Preisen wieder an der Börse ein. Diese vorsichtigere und angemessenere Reaktion Die Sezahlt sich für Sparer aus, r i e weil solche Fonds deutlich wird geringere Wertverluste als Jetzt gibt es die fortW ERTPA P I E R-Serie der Index erzielen. Konserg e „Börse, wie esvative Anleger sollten beim setzt wirklich läuft“ auch auf CD-Rom. Mit Volltext-Suche, damit sie in Kauf deshalb gezielt nach Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Daim nächsten mit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederzeit Fonds fragen, die ohne . WERTPAPIER Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch Zwangsjacke gemanagt weiterhin in der bewährten Sammelmappe. werden. Anders beim DIT, einer Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es Tochter der Dresdner Bank. wirklich läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe Dort müssen alle Aktieno zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, fonds stets voll investiert o 45,- Mark für die Sammelmappe, sein. Noch extremer bei den jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. 16 reinen Indexfonds. Mao Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER; zahle deshalb nager haben hier keinerlei für die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Handlungsspielraum. Sie Meine Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: versuchen den Vergleichsmaßstab sklavisch nachzuo Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bilden und die Abweichung bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. so gering wie möglich zu halten. Marktführer ist die Bitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: Adig. Sie bietet auch einen Indexfonds für deutsche und Name amerikanische Aktien. Mit dem Inkraftreten des Straße Dritten FinanzmarktfördePLZ Ort rungsgesetzes im April 1998 Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). können Manager jeden In-

Die Serie auf CD

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Datum

Unterschrift

DASWERTPAPIER 26/98, 17. Dezember 1998

H INTERGRUND

Serie, Teil 11

Index-Gewichte Maßstab aller Börsendinge sind die Indizes; komplizierte Kurs-Durchschnittswerte und Basisgrößen für vielschichtige Termingeschäfte und mancherlei Machenschaften.

Hebelwirkung

D

er Deutsche Aktienindex Dax ist ein gewichteter Durchschnittswert der 30 wichtigsten deutschen Aktiengesellschaften. Die Gewichte ergeben sich aus den unterschiedlich großen Mengen Aktien, die die einzelnen Gesellschaften ausgegeben haben. An der Spitze steht hier die Bayer AG aus Leverkusen, von der 69,3 Millionen Aktien zu je 50 Mark Nennwert im Umlauf sind. Das ist ein Drittel mehr, als der Mobilitätskonzern DaimlerBenz ausgegeben hat, der indessen mehr als doppelt soviel Umsatz wie Bayer bewegt. Von Daimler gibt es 51,4 Millionen Aktien, die allerdings trotz schwerer Verluste des einstigen Nobelunternehmens heute fast doppelt so hoch in der Kursliste stehen wie die Bayer-Papiere. Und hinter denen stehen Rekordgewinne für das Geschäftsjahr 1995 und keineswegs schlechtere Aussichten für 1996.

DAS WERTPAPIER 3/96, 25. Januar 1996

Der Wert aller Aktien von Daim- minmarkt zu erzielen sind. Einziges ler, die Börsenkapitalisierung, ist Problem dabei: Die Strategen stedementsprechend höher als die von hen nicht allein auf dem BörsenparBayer. Den Vogel schießt indessen kett. Sie sind sich zudem nicht imdie Allianz-Gruppe ab. Sie hat zwar mer einig, in welche Richtung sie nur 22,3 Millionen Aktien im Um- die Kurse bewegen wollen. lauf. Bewertet mit deren Kurs knapp Nicht selten sind zu den Abrechunter der 3000er-Marke ergibt sich nungsdaten der Termingeschäfte daraus aber eine Börsenkapitalisie- wahre Kursschlachten der Profis zu rung von etwa 65 Milliarden Mark; beobachten, die die wirkliche Tendas höchste Gewicht unter den denz der Märkte mitunter verfälDax-Papieren, aber beileibe kein schen. Anfällig sind dafür jeweils die Übergewicht. Denn, das wissen die dritten Freitage, vor allem im März, Fachleute, mit 3000 Mark ist die Juni, September und Dezember. Allianz-Akie, gemessen an dem, Und diese Nebenbörsen-Schauplätwas wirklich dahintersteckt, keines- ze werden noch zunehmen. Gerawegs teuer. de hat die Deutsche Börse AG eiFliegengewicht ist dagegen der nen weiteren Index konstruiert, den Reifenkonzern Continental. Von MDax für mittelgroße Aktiengesellihm gibt es zwar 94 Millionen Akti- schaften. Er soll es den Profis ermögen. Die lauten aber nur auf einen lichen, auch große Beträge besser Nennwert von jeweils 5 Mark. Bei in diesem Marktsegment unterzuKursen von 23 Mark sind sie zusam- bringen. Das kann letztlich für alle men lediglich 2 Milliarden Mark Parteien nur gut sein. wert; macht nicht mal 0,5 Prozent Anteil am Dax-Gewicht. Die AlliLesen Sie weiter in WERTPAPIER 4/96! Die eranz „wiegt“ dagegen 12,5 Prozent. sten zehn Teile dieser Serie erhalten Sie, wenn Sie 5 Mark als Verrechnungsscheck So unterschiedlich wie die Geund einen mit 3 Mark frankierten Rückumwichte liegen, könnten Strategen schlag (DIN C5) senden an das WERTPAPIER, versucht sein, den Index durch gePostfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf zielte Geschäfte in eine bestimmte Richtung zu lenken. Skeptiker würden von Manipulation sprechen, Spezialisten Schicken Sie den Coupon von Hebelwirkung.

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Kursschlachten.

Gemessen am täglichen Umsatz mit ihren Aktien ist die AllianzAktie nicht Spitzenreiter an der deutschen Börse. Ihre Notiz schwankt indessen stärker als der Durchschnitt. Dementsprechend kann der Kurs und damit der gesamte Dax womöglich gezielt beeinflußt werden. Der Kapitaleinsatz, seine Kosten oder gar seine zusätzlichen Gewinne stehen jedenfalls in einem attraktiven Verhältnis zu den Gewinnen, die mit solchen gezielten Kursveränderungen am Ter-

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H INTERGRUND S ERIE , TEIL 49

Index-Zertifikate Wofür Fondsmanager millionenschwere Löhne bekommen, das können Privatanleger zum Nulltarif selbst in die Hand nehmen: Die Entwicklung eines Aktienmarktes so mitzumachen, wie es der Börsenindex vormacht.

Nach-Bildung

D

ie moderne Anlagetheorie spricht vom Auswahlrisiko und meint damit das Risiko, in einem Aufschwung des gesamten Aktienmarktes ausgerechnet die Aktien zu haben, die nicht steigen. Doch die moderne Anlagepraxis hat genau dafür die richtigen Instrumente parat: Index-Zertifikate, mit denen sich der Anleger nicht den Kopf zerbrechen muß, in welches Unternehmen er sein Geld steckt. Diese Kreationen der Finanzindustrie werden häufig auch Partizipationsscheine genannt, weil sie exakt den Index nachbilden. Das heißt, der Preis des Scheins und seine Kursentwicklung richtet sich nach dem Index, also dem Durchschnitt einer bestimmten Gruppe von Aktien: zum Beispiel des Deutschen Aktienindex Dax, der sich aus den Kursen der 30 größten deutschen Aktiengesellschaften errechnet. Steht der Dax beispielsweise bei 3800 Punkte, so kostet ein Index-Schein 3800 Mark. 70

Steigt der Index um 50 Punkte, so legt das Papier 50 Mark zu. Es gibt auch Index-Zertifikate, die nur ein Zehntel oder ein Hundertstel des jeweiligen IndexStands kosten. Für ein Dax-Zertifikat der Dresdner Bank etwa zahlen die Anleger beim Stand von 3800 Punkten 380 Mark. Steigt der Dax um 50 Zähler, legt dieses Papier ein Zehntel davon zu, eben 5 Mark. Dax-Zertifikate der Citibank sind auf ein Hundertstel des Index gerechnet.

Gebühren-Vorteil. Index-Scheine werden täglich an der Börse gehandelt. Der Anleger kann sie bei jeder Bank kaufen. Die Kaufgebühren richten sich nach denen für einen vergleichbaren Aktienerwerb. In der Regel sind das 1 Prozent beim Kauf und noch einmal 1 Prozent beim Verkauf. Direktbanken sind etwa um die Hälfte günstiger. Lesen Sie dazu Teil 48 der Wertpapier-Serie. Übrigens verlangen Fonds-Gesellschaften genau hier wesentlich mehr: Nämlich bis zu 5 Prozent der Anlagesumme beim Einstieg. Die Laufzeit der Scheine beträgt maximal fünf Jahre. Der Inhaber kann seine Papiere jedoch jederzeit vor Laufzeitende an der Börse verkaufen. Einen Totalverlust braucht er nicht zu befürchten. Am Ende bekommt er sein Geld entsprechend dem Indexstand zurück. Oder aber er wechselt in einen anderen Schein. In der Regel bringen die Banken (Emittenten) gleich ein Nachfolgepapier auf den Markt. In das können die Anleger ohne weitere Gebührenbelastung wechseln. Einige Herausgeber (Emittenten) von Index-Zertifikaten haben in ihren Schein-Bedingungen eine Obergrenze vorgesehen, dem Schein gleichsam eine Mütze (Cap) aufsetzt. Das bedeutet, daß ab einem bestimmten IndexStand, der Schein mit dem Index nicht mehr weitersteigt. Allerdings liegen diese Caps so weit vom aktuellen Index-Stand entfernt, daß ein Erreichen während der Laufzeit des Scheins unwahrscheinlich ist.

Übrigens steigen Indexzertifikate nicht nur mit den Kursen. Denn im Dax oder im Nebenwerte-Index M-Dax fließen Dividendenzahlungen der Unternehmen mit ein, treiben also auch die Notierungen der Zertifikate. Die Steuergutschrift, die Aktionäre normalerweise mit ihren Dividenden bekommen, allerdings wirkt sich nicht auf den Index aus. Derzeit bieten in Deutschland 17 Banken etwa 100 verschiedene Index-Zertifikate an. Darunter nicht nur Papiere, die sich auf die bekannten Aktienmärkte, sondern auch solche, die sich auf einzelne Branchen oder Spezialmärkte beziehen: etwa auf mexikanische, polnische oder taiwanesische Aktien. Als erster Emittent gibt nun die DG Bank sogar ein Zertifikat auf den Rentenindex Rex heraus. Über eines aber müssen sich Käufer von Index-Zertifikaten im Klaren sein: Die Entscheidung und die Verantwortung, auf welchen Markt sie setzen, liegt allein bei ihnen selbst. Und gehen die Kurse an den Börsen runter, sinken auch die Zertifikate. vm Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER

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DAS WERTPAPIER 15/97, 17. Juli 1997

H INTERGRUND

Serie, Teil 47

Insider Sparer und Anleger kaufen Anteile an lebenden Unternehmen. Die Natur der Sache bringt es mit sich, daß die dort Beschäftigten Informationen früher ausnutzen können als die Sparer. Die Versuchung ist groß; die Strafe auch.

I

Verlockung

nsider ist laut Duden „jemand, der als Dazugehörender oder als Eingeweihter bestimmte Dinge oder Verhältnisse kennt, bevor die Öffentlichkeit davon erfährt“. Insider sind die Chefs (Vorstände) genauso wie die Chauffeure oder die Studenten, die aushilfsweise in der Kopierabteilung arbeiten. Der Chauffeur ist Sekundärinsider. Er hört regelmäßig Telefongespräche mit, die sein Primärinsider führt, nämlich der Vorstandsherr auf der Hinterbank. Wichtiger als die Erklärung des Duden ist Paragraph 13 des Wertpapierhandelsgesetzes (WpHG). Insider sind zunächst mal die Damen und Herren Vorstände und Aufsichtsräte des Unternehmens. Sie sind Organinsider. Und da macht es keinen Unterschied, ob sie von den Arbeitnehmern in den Rat gewählt worden sind oder von den Kapitalgebern. Metaller Franz Steinkühler hat das zu spüren bekommen. Den Gewinn, den er mit Mercedes-Aktien machte, mußte 76

er wieder abgeben. Seine Karriere als Gewerkschafter und Vielfachaufsichtsrat ist beendet. Primärinsider sind ferner Wirtschaftsprüfer, Unternehmensberater und Notare des Unternehmens sowie Vertragspartner, Vertrauenspersonen und Vermittler. Gewerkschafter Steinkühler hatte Glück. Als er aufflog, war das WpHG noch nicht in Kraft. Fünf Jahre Haft sind dort (Paragraph 38 WpHG) inzwischen als Höchststrafe angedroht, aber noch nicht verhängt worden. Kursrelevante Informationen können Meldungen über Geschäftszahlen, Unternehmenskäufe, Kapitalerhöhungen oder Dividenden sein, nämlich dann, wenn erwartet werden kann, daß Kursveränderungen von 3 bis 5 Prozent von diesen Meldungen ausgehen. In der Praxis kommt es dennoch immer wieder zu bemerkenswerten Kursentwicklungen, bevor Meldungen herauskommen. Ob das Zufall ist oder Strategie, darüber wacht das Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel (BAWe) in Frankfurt. Die Aufseher kontrollieren tagtäglich, wie sich die Umsätze der Aktien entwickeln und welchen Umfang das Geschäft mit entsprechenden Optionen annimmt. Gibt es größere Abweichungen von den gewohnten Zahlen und vom allgemeinen Trend, nehmen die Aufseher Ermittlungen auf. Dann können sie verlangen, daß die Partner jedes einzelnen Börsengeschäfts benannt werden. Das Bankgeheimnis ist damit aufgehoben. Die Aufseher können ihre Verdachtsmomente an die Staatsanwaltschaft weitergeben Dieser müß dann nachweisen, daß jemand unerlaubte Informationen erhalten hat. So könnte es im Verdachtsfall der SoftwareWeltfirma SAP allemal gewesen sein. Deren Aktie war erheblich gestiegen, bevor SAP ein Zwischenergebnis herausgab, das zwar sehr gut war, aber nicht so gut wie die Börsianer es erwartet hatten. Die Folge war ein schwerer Kurssturz. Schwieriger dürften es schon Terminspekulanten haben, die

kurz vor dem Veröffentlichungstermin Leerverkäufe getätigt haben, obwohl die Deutsche Börse insgesamt weiter freundliche Tendenzen aufwies. Solche Leerverkäufe schließen Spekulanten an der Deutschen Terminbörse ab, in der Hoffnung, die vorab verkauften Papiere später, nach dem erwarteten Kursrückgang, zum niedrigeren Kurs kaufen zu können. Ebenso schwierig dürfte es sein, im Umfeld einer Weltfirma alle Seilschaften aufzudecken, in denen Informationen herauskommen können. Die Staatsanwaltschaft Frankfurt hat die Ermittlungen gegen SAP zunächst mal eingestellt, womit das Aufsichtsamt sich jedoch nicht zufrieden geben will. Als Insider gelten auch Börsenbeobachter der Banken (Analysten), die durch Kauf- und Verkaufsempfehlungen Kurse bewegen können. Dies gilt genauso für Journalisten und Medienmitarbeiter. Auch sie müssen sich bei ihren Börsengeschäften extrem zurückhalten, wollen sie nicht in den Verdacht geraten, sich ihre Kurse und Gewinne selbst zurechtzuschreiben. Die Mitarbeiter dieser Zeitschrift haben sich insoweit weitestgehenden Vorschriften unterworfen. Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER

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PLZ Ort Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). Datum Unterschrift DAS WERTPAPIER 13/97, 19. Juni 1997

H INTERGRUND

Serie, Teil 15

Investor-Relations Deutschland steckt in der Arbeitskrise. Mehr als 4 Millionen suchen. Viele Aktiengesellschaften suchen auch: Manager für ihre Investor-Relations.

Beziehungskiste

D

ie Zeiten, in denen Aktionäre ungestraft als dumm und unverschämt beschimpft werden konnten, sind vorbei: Geschlechtsund gesichtslose Neutren verwandeln sich heute in Eigentümer. Im öffentlichen Ansehen sind sie weit höher angesiedelt. Der Trend kam aus Amerika, wo die Konzentration des Kapitals weit fortgeschritten ist: Pensionskassen und Investmentfonds verwalten dort gewaltige Beträge für die Altersversorgung von Millionen Amerikanern; Generationenvertrag: nein danke. Die US-Verwalter gehen weit mutiger an Aktienanlagen heran als deutsche es tun. Und mit enormem Selbstbewußtsein. Sie wissen genau, was sie mit den Börsenkursen machen können, wenn sie massiv kaufen oder verkaufen. Das wissen auch die Firmenmanager, die um die Finanzierung von Investitionen bangen und um ihre eigenen BezüDAS WERTPAPIER 7/96, 21. März 1996

ge, soweit sie aus bevorzugten Ak- genswerte vieler Unternehmen in tienkaufrechten stammen. Sind die den Börsenkursen nur völlig unzuGeldgeber mit den Leistungen des reichend zu Ausdruck kommen. EiManagements nicht zufrieden, gentümer, die verkaufen müssen, drücken sie durch ihre Verkäufe die sind also gezwungen, ihr Eigentum Kurse herunter und damit auch die zu veschleudern. o Die deutschen Unternehmen Werte der Kaufrechte. Bei IBM war halten vielfach auf freundschaftlies zuletzt umgekehrt. Chef Louis cher Basis gegenseitig AktienpakeGerstner ist so um mehr als 60 Milte. Das dort steckende Kapital hat lionen Dollar reicher geworden. oft genug nicht soviel Verzinsung Es konnte nicht ausbleiben, daß gebracht, daß sich der Shareholder die wachsenden Ansprüche der value, also der Vermögenswert der Geldgeber auch ins aktienmäßig Eigentümer, so entwickelt hätte, wie eher verschlafene Deutschland herüberdrangen. Zwar ist erst ein Ver- es Geldgeber erwarten. All diese Punkte sind inzwischen treter amerikanischer Fonds in einer erkannt. Die Relation-Manager ardeutschen Hauptversammlung aufbeiten daran. Und wenn sie ihr Geld getreten - und das auch nur, um die wert sind, müßten auch für die kleiStimmrechtsbenachteiligung privanen Anleger an Deutschlands Börter Aktionäre des RWE zu brandmarsen viel bessere (Kurs-)Zeiten anbreken. Hauptversammlungen sind jedoch nicht die bevorzugten Aktions- chen. Vielleicht kommt es eines Tafelder der Milliarden-Macher. Sie ges ja soweit, daß ein Aktien-Interlassen sich von den Firmenmana- essent so vielfältige Prospekte vorgern besuchen und - je nach dem, findet, wie sie jede Reise-Agentur wie groß ihre Milliarden-Summen von allen möglichen Urlaubszielen sind - am liebsten unter vier Augen zur Verfügung hat. Lesen Sie im über den intimsten Stand der Din- nächsten WERTPAPIER, wie ernst es die Unge unterrichten. Eine eher zarte Drohung aus den ternehmen tatsächUSA reichte jedenfalls vor Jahren aus, lich mit den Investorum auch in Deutschland ein neues Relations meinen. Bewußtsein für die Belange der Investoren zu entwickeln. Heute hält sich jede anspruchsvollere Börsenfirma eine Investor-Relations-Abteilung, oder sie sucht Fachleute, die ihr eine derartige Schicken Sie den Coupon möglichst bald an: DAS WERTPAPIER, Börse, wie es wirklich läuft, Beziehungskiste aufbauen. Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf. Die Veba, Ziel jener Drohung und heute ein Muster o Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben in Sachen Geldgeber-Bezievon „Börse, wie es wirklich läuft“ in der abgebildehungen, darf heute mit Kurten Serien-Sammelmappe für 28,75 Mark einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. sen von 100 Mark liebäugeln, nachdem sie vor Jahreso Ich bin schon regelmäßiger Bezieher des frist noch für 500 Mark zu haWERTPAPIER. Meine Kundennummer ist: ben war; ein Minus-Geschäft auf den ersten Blick. Nur daß jeder Anleger heute zehn Deshalb zahle ich nur 23,75 Mark. statt früher einer Aktie besitzt. Schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: In Deutschland gibt es besonders viel auf dem Gebiet der Investor-Relations zu tun: Name o Die Zahl der AktionäStraße re stagniert bestensfalls bei nicht mal 5 Millionen. PLZ Ort o Die Manager machen keinen großen Hehl daraus, Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). daß die wirklichen Vermö-

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H INTERGRUND

Serie, Teil 3

Kapitalschnitt Am aktuellen Beispiel der Klöckner Werke AG läßt sich erklären, wie die Aktienvernichtung funktioniert, die am Ende sogar zu einer Wertvermehrung führen soll.

Kurven lügen nicht

I

rgendwoher müssen die Informationen kommen, die an der Börse ihre Kursspuren hinterlassen. Die sogenannten Chartisten machen sich deshalb gar keine Sorgen um Geschäfte und Prognosen. Sie ziehen aus dem Kurvenverlauf der Kurse ihre Schlüsse. Warum nur war der Kurs der angeblich auf gutem Weg befindlichen Klöckner Werke AG aus Duisburg plötzlich im Sommer 1994 abgebrochen? Monate später erfährt die Öffentlichkeit am herbstlichen Kaminfeuer, daß die Stahlgeschäfte, die schon zweimal Anlaß zu Aktienvernichtungen gaben, inzwischen 100 Millionen Mark auf dem Beteiligungskonto wert seien. Leider gehe es nun aber der Maschinenbau-Abteilung (Getränke-Abfüllanlagen) schlecht. Der Preisstreit mit dem Konkurrenten Krones AG aus der Nähe von Regensburg sei aber bereits Vergangenheit. Da war der Börsenkurs schon um ein Drittel gefallen und das Wertpapierhandelsgesetz noch nicht in Kraft, das den Managern gar nicht so neue Informationspflichten auferlegt. DAS WERTPAPIER 21/95, 6. Oktober 1995

Im Frühjahr 1995 kommt die Bilanz für 1994 heraus. Wieder ist alles easy. Es geht aufwärts in allen Bereichen. Der Gewinn soll 1995 steigen; wenn auch auf bescheidene Höhen, aber immerhin. Nachdem der Kurs inzwischen mehr als die Hälfte seines vorangegangenen Anstiegs wieder verloren hat, fassen die Anleger Mut. Doch der Kurs schafft es nicht, im August über 110 Mark hinauszusteigen. Da hilft auch die Vereinbarung mit dem Hoechst-Konzern nichts, die Plastikkartenfertigung unter Klöckner-Regie zusammenzuführen; eigentlich eine gute Sache. Kenner hinter den Kulissen wissen nämlich zu diesem Zeitpunkt schon, daß es in Brasilien brennt. Klöckner Holstein Seitz füllt schwerste Verluste in die Klöckner-Bilanz, gibt Vorstandschef Hans Christoph von Rohr zu, als er Ende September ,,ohne Bitterkeit“ seinen Abschied aus der Klöckner-Gruppe bekanntgeben muß. Konkurrent Krones hatte schon viel früher seine Verluste eingestanden. Wer nicht auf die offiziellen Säuseleien, sondern nur auf die Interpretation der KlöcknerKursgrafik vertraut hätte - gelegentlich als Bildchenguckerei belächelt - der hätte seine Aktien zumindest noch für 95 Mark verkaufen können. Per Ende September 1995 muß Klöckner nun einen Wahnsinnsverlust von 210 Millionen Mark ausweisen. Fast die Hälfte des nominellen Aktienkapitals von 458,1 Millionen Mark ist weg; der halbe Aktienkurs ebenfalls. Da Klöckner nach 20 schweren Jahren nun wirklich nichts mehr hat außer Verpflichtungen, muß es jetzt zum dritten Mal seit 1980 und 1987 zum Aktienschnitt kommen. Von zwei Papieren bleiben noch zehn übrig. Das ist kein Druckfehler. Mit der gleichzeitigen Einführung der 5Mark-Nennwert-Aktie wollen die Manager das volle Ausmaß des Desasters beschönigen. Schon zum Jahreswechsel 1992/ 93, als die Stahlabteilung in denVergleich mußte, waren sich die Strategen offensichtlich gar nicht so sicher, ob es die verbleibenden Abteilungen Plastikkarten, Kunststoffteile für Autos und eben die Geträn-

ke-Abfüllmaschinen schaffen könnten. Schon im Vergleichspapier ist die Möglichkeit eines Kapitalschnitts enthalten, wie er jetzt fällig ist. Das WERTPAPIER beschrieb diese Möglichkeit am 20. August 1993 und blieb gegenüber dem damaligen phänomenalen Kursanstieg skeptisch. Duisburg stritt alles ab. Jetzt hofft der kommende Chef Heinz-Ludwig Schmitz, bislang Chef der Zahnräder-Fabrik Renk AG in Augsburg, daß dieAnleger beim künftigen Mini-Kurs von wahrscheinlich weniger als 10 Mark leichter wieder Mut fassen werden. Im Gegenzug zum Kapitalschnitt verschwinden die aufgelaufenen Verluste und Maschinenbauer Schmitz steht dafür, daß auch keine neuen Verluste mehr auflaufen. Schmitz wird - anders als Jurist von Rohr - auch vor Ort in die Tiefe der Probleme einsteigen, versichert einer der Aufsichtsräte und bestätigt damit, was der scheidende Chef zuvor verneinte: ob dem Alt-Chef nämlich noch weitere Verantwortliche in den Abschied folgen werden, etwa Maschinenbau-Vorstand Siegfried Barschkett. Erstaunlicherweise gibt es hierzu keine Meldungen in den Blättern, die vorab bestens mit dem Rohr-Stoff gefüttert waren. Das waren keine Beschwichtigungen, wie sie Ratschef Burkhard Wollschläger wenige Tage vor dem Ende ganz offiziell an die Nachrichtendienste gab: Der Aufsichtsrat lasse sich nicht von den Medien vorschreiben, wie er zu entscheiden habe. Wie wahr. Er hat den Medien ja zuvor die Infos gegeben. Kurz danach schafft der Klöckner-Kurs zwei Sprünge (um mehr als 5 Prozent) nach oben. Gutgläubige haben kräftig gekauft, als die Kurse allgemein sanken. Und bei der Abfassung des Wert-papierhandelsgesetzes haben die um die Förderung des Finanzplatzes Deutschland so besorgten Strategen wohlweislich einen Schadenersatzausschluß nach dem Paragraphen 823 des Bürgerlichen Gesetzbuches hineingeschrieben - gegen den Protest der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e.V.. Das hilft aber auch nichts. Stattdessen wollen Juristen nun den Paragraphen 89 des Börsengesetzes bemühen. 79

H INTERGRUND

Serie, Teil 25

Kerzen-Charts Die Zukunft aus der Vergangenheit lesen, das ist Grundlage jeder Interpretation von Kurs-Kurven. Die meisten Analysten arbeiten dabei mit bekannten angelsächsischen Methoden. Weitgehend unbekannte japanische Kerzen-Grafiken bieten jedoch wertvolle Zusatzinfos.

Licht aufgegangen

W

as vor mehreren Jahrhunderten schon für die Vorhersage der Reispreise in Japan taugte, muß heutzutage nicht unbedingt gute Prognosen für Aktien, Zinsen oder Währungen liefern. Und trotzdem: Japanische Kerzen-Charts eröffnen gerade dem westlichen Auge neue Einblicke, wie es mit den Kursen weitergeht. Das Grundmuster ist einfach, vergleichen Sie die nebenstehende Grafik: Eine weiße Kerze steht für steigende Kurse, eine schwarze Kerze für fallende. Der Kerzenkörper in der Mitte zeigt den Unterschied zwischen Eröffnungs- und Schlußkurs. Sogenannte Dochte und Lunten zeigen darüber hinaus Höchstund Tiefkurse. Insgesamt können Kerzen sowohl die Kurse eines Tages als auch einer Woche zusammenfassen. 76

Zwei Wege führen zu den Kurven-Kerzen. Wer aus der westlichen Schule kommt, kann erst einmal Trendlinien, Formationen, Unterstützungen, Widerstände oder Durchschnittslinien einzeichnen und wie gewohnt interpretieren. In den Formationen und Trends allerdings geben Kerzen mehr Hinweise als die westliche Technik. Schon auf den ersten Blick verraten Länge und Farbe der Kerzen die Position der Käufer und Verkäufer, also die innere Stärke des Marktes. So zeugen etwa lange weiße Kerzen von einem eindeutigen Übergewicht der Haussiers, der Optimisten also. Dabei sollte der Kerzenkörper mindestens dreimal so lang sein wie an den Tagen zuvor.

Schwarz gegen weiß. Zwar kündigt eine einzelne Kerze noch keine Wende an, doch eine lange weiße Kerze deutet zumindest auf eine gute Verfassung des Marktes: Egal, ob die Grafik auf niedrigem Niveau eine Wende signalisiert, ob dabei die Kurse mit Erfolg eine Unterstützungslinie behaupten oder ob der Aufwärts-Trend gerade eingeleitet wird oder stabil weitergeht. Anders sieht es bei den langen schwarzen Kerzen aus, wenn die Kurse also während eines Tages oder einer Woche deutlich sinken. Sie können - auf hohem Niveau - ein Warnsignal sein, daß sich die Notierungen ihrem Gipfel nähern oder - im Abwärts-Trend - ein Hinweis,

daß die Kurse weiter absacken. Dabei geben Kerzen besonders in sogenannten Kurs-Konsolidierungen interessante Hinweise. Je mehr lange weiße Kerzen auf gleichem Niveau vorkommen, desto größer ist die Wahrscheinlichkeit, daß die Notierungen nach der Konsolidierung weitersteigen.Treten mehr und längere schwarze Kerzen auf, ist der Markt verdächtig angeknackst. Neben den besonders langen Kerzen sind die auffallend kurzen Kerzenkörper mit langen Dochten und Lunten wichtig. Sie heißen Kreisel, Kerzenstummel oder Spinning Tops. Kreisel beiderlei Farbe warnen nach einem steilen Kursanstieg davor, daß den Käufern die Luft ausgeht. Umgekehrt deuten sie nach einem langen Abwärts-Trend darauf hin, daß die Käufer langsam wiederkommen. Hat die Kerze überhaupt keinen Körper, besteht also nur aus Docht und Lunte, liegt ein sogenannter Doji vor. Eröffnungs- und Schlußkurs liegen dabei auf gleichem Niveau. Besondere Vorsicht ist dann angebracht, wenn der Doji im Aufwärts-Trend nach einer langen weißen Kerze erscheint. Auch Dochte und Lunten geben Hinweise: Lange Lunten mit kleinen Körpern etwa deuten nach einem Abwärts-Trend als „Hammer” auf steigende Kurse; lange Dochte und kleine Körper nach einem Aufwärts-Trend als „Sternschnuppe” auf sinkende Kurse. Mit einer Kerze al-

Grundmuster der Kerzen-Charts: Links für steigende, rechts für fallende Kurse. DAS WERTPAPIER 17/96, 8. August 1996

H INTERGRUND lein ist es nicht getan. Es kommt darauf an, wo die jeweiligen Kerzen imTrend erscheinen und in welcher Kombination mit anderen Kerzen. Professionelle Lichter-Fans kommen dabei leicht auf 40 und mehr verschiedene Formationen. Wie in vielen Fällen der technischen Analyse hängt bei der Anwendung von Kerzen-Charts der Erfolg von der Kunst des Interpreten ab. Dann aber sind die fernöstlichen Bilder besonders für die kurzfristige Prognose gut, wie Thomas Gebert und Paul Hüsgen meinen: „Die Erfahrung zeigt, daß etwa 60 bis 70 Prozent der Symbole eine zutreffende Einschätzung über die Kurse der nächsten Tage erlauben.” ri Lesen Sie weiter in WERTPAPIER 18/96 Literatur: Steve Nison, Chart-Analyse mit Candlesticks, Hoppenstedt-Verlag, ISBN 38203-0385-5. Thomas Gebert, Paul Hüsgen, CandlestickCharttechnik, Börsenbuch-Verlag, ISBN 3922669-12-3.

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Vorsicht mit Volkswagen: Sternschnuppe mit langem Docht Œ signalisiert ein Ende des Anstiegs. Schwarze Kerzen  bestätigen die Kursschwäche. Dazu hat jetzt eine lange Kerze die Unterstützung durchbrochen Ž.

Keine Entwarnung bei Thyssen: Lange Dochte mit schwarzen Kerzen Œ markieren Rückgang. Eine Vielzahl von schwarzen Kerzen  folgt. Weitere Kursrückgänge sind möglich.

Kurserholung beim Dow Jones möglich: Weiße Kerzen auf der 200-Tage-Linie stabilisieren die Kurse der USAktien Œ. Eine Vielzahl schwarzer Kerzen hat schon seit Februar auf die innere Schwäche des Marktes hingewiesen. Lange schwarze Kerze Œ bricht den AufwärtsTrend. Schon im Mai und Juni haben mehrere schwarze Kerzen Warnsignale gegeben . Trotz möglicher Kursreaktionen nach dem Absturz geben die Kerzen noch keinen Lichtblick. 77

S ERIE, TEIL 59

Kurs-Kennzahlen Wer Brötchen kauft, kann die Preise, sprich die Verkaufkurse, schnell vergleichen. Brötchen sind auf Normgewicht geeicht. Beim Auto ist der Vergleich schon schwieriger und erst recht bei Aktienkursen.

Börsenspiel

G

ewinn je Aktie, das ist für Aktienanleger die entscheidende Größe, an der sie ihre Geschäfte orientieren. Um Irrtümern vorzubeugen: Gewinn je Aktie ist - anders als Laien vielfach annehmen - nicht der Gewinn, den sich Anleger bei ihren Geschäften erhoffen. Dies gilt auch, wenn der wirkliche Gewinn je Aktie in der Theorie irgendwo doch diesem landläufigen Gewinn entspricht. Schließlich verdient der Aktionär durch die Aktiengesellschaft und deren Mitarbeiter das, was seine Firma unter dem Strich des Geschäftsberichts ausweist und was sich früher oder später auch im Börsenkurs niederschlägt. Der Gewinn je Aktie ist in der Sprache der Börsenspezialisten der Gewinn, den Aktiengesellschaften umgerechnet auf die einzelne Aktie ihres Unternehmens erwirtschaften. Für die Börsenkurse entscheidender ist sogar noch der Gewinn, den Börsenanalysten 56

den Unternehmen im nächsten oder übernächsten Geschäftsjahr - umgerechnet auf die einzelne Aktie - zutrauen. Der Gewinn je Aktie ist die analytische Basis für den Aktienkurs. „Fundamentalanalytisch“, sagen die Börsianer, um dieses Bewertungsverfahren von anderen abzuheben. Fundamentalanalytisch ergibt sich der Aktienkurs aus der Multiplikation des erwarteten Gewinns je Aktie mit einer Kennzahl, welche die Börsenfachleute als Kurs/ Gewinn-Verhältnis bezeichnen. Deutsche Aktienanleger haben bei dieser wichtigsten Kurs-Kennzahl ein Problem: Sie können - anders als in Ländern, in denen die Aktienanlage weiter verbreitet ist und anders als es vor 20 Jahren auch in Deutschland noch üblich war - nicht aus der Tageszeitung erfahren, wie hoch der Gewinn je Aktie ist, um selbst abschätzen zu können, ob eine Aktie hoch oder niedrig steht. Allenfalls Börsenmagazine, wie etwa das WERTPAPIER, leisten solche Informationsarbeit. In der Praxis stellt sich natürlich niemand auf das Börsenparkett und fängt dort an zu rechnen. Die Aktienkurse steigen vielmehr, solange mehr Nachfrage als Aktienangebot da ist, solange es also mehr anlagewillige Käufer gibt, als gleichzeitig Verkäufer vorhanden sind, die zu diesen Kursen abgabebereit sind.

lich, ob das Unternehmen eines Tages tatsächlich die erwarteten Gewinne erreicht, ob es sie vielleicht sogar übertrifft, oder möglicherweise hinter den Hochrechnungen zurückbleibt. Erst wenn Zwischen- oder Jahresendberichte exakte Zahlen offenbaren oder neue Erkenntnisse in den Börsenmedien, etwa im W E RT PA P I E R , durchsickern, nehmen die Anleger Korrekturen vor - nach oben wie nach unten. Aktienstrategen stehen mit Erkenntnissen über neue Gewinnund entsprechende Kurs-Potentiale solange nutzlos alleine da, wie es ihnen nicht gelingt, über die verschiedensten Kanäle ihre Sicht der Dinge an die Anleger zu bringen. Es hört sich leicht an, ein Gerücht über steigende oder auch fallende Gewinne in die Welt zu setzen und dann von den womöglich heftigen Kursschwankungen zu profitieren. Es muß aber auch der Nährboden für solche Gerüchte vorhanden sein. Der kann, je nachdem wie die allgemeine Stimmungslage der Bör-

Hochrechnungen. Aktienkäufer rechnen sich im Voraus Kurs-Potentiale aus. Sie haben vielleicht neue, exklusive Erkenntnisse über die Gewinnentwicklung gewonnen, weil ein neues Produkt auf den Markt kommt, eine neue Produktionsanlage in Betrieb geht oder weil vielleicht die Kreditzinsen für das Fremdkapital sinken. Aus erhöhtem Gewinnpotential ergibt sich durch die Multiplikation mit dem Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV) ein erhöhtes KursPotential. Das Potential nimmt sogar noch zu, denn das KGV steigt, wenn die Gewinnzuwachsrate des Unternehmens steigt. Bei solchen Börsenberechnungen ist es zunächst ganz unerhebDAS WERTPAPIER 25/97, 4. Dezember 1997

Vorhersagen gemessen zu werden. Auf der Basis der Gewinnerwartungen bezahlen deutsche und internationale Anleger - gemessen am DAX-Index - momentan etwa den 20fachen Jahresgewinn der Unternehmen. Das KGV beträgt also 20. Aus der Kennzahlenübersicht auf Seite 43 läßt sich ein kräftiger Anstieg des KGV gegenüber früheren Aufschwungjahren der deutschen Wirtschaft, 1988 und 1989, erkennen. Das ist zum einen das Ergebnis des allgemein günstigen Zinstrends (hohe Zinsen - niedriges KGV, niedrige Zinsen hohes KGV) sowie der zunehmenden Gewinndynamik der deutschen Unternehmen. Sobald einzelne Unternehmen höhere Gewinnzuwachsraten als die Allgemeinheit ausweisen, dürfen ihre Aktionäre mit höheren KGVs rechnen. SAP, dem Software-Weltunternehmen aus dem badischen Walldorf, trauen die Börsenbeobachter auch weiterhin Gewinnsteigerungen von 20, 30 und mehr Prozent pro Jahr zu. Entsprechend weist die Aktie ein KGV von über 50 aus.

Die Grafik zeigt, wie die Börsenbewertungen mit zunehmender Wachstumsrate der Gewinne steigen und welche Aktien bei starkem Wachstum unterbewertet sind (graues Feld).

Grafik: WERTPAPIER

Vergleichsrechnungen. Grundsätzlich gilt: je höher die Gewinnzuwachsrate der Unternehmen,y desto höher ist das KGV seiner Aktien an der Börse. Dabei kommt es zunächst auf die Durchschnittszahlen für alle Aktien an, wie sie das WERTPAPIER ständig in seinem Kennzahlenteil veröffentlicht (Seite 43). Der Gewinn der 30 wichtigsten deutschen Aktiengesellschaften wird 1998 um schätzungsweise 15 Prozent steigen. Das erwarten die außenstehenden Prognostiker der Banken. Prognosen der Unternehmen für diese Ziffern gibt es traditionell nicht, weil die Manager immer befürchten, an solchen

Gewinnrechnungen. Wer heute die SAP-Aktie also für 500 Mark erwirbt, bezahlt 50mal den Gewinn, den Beobachter der Softwarefirma für Ende 1998 zutrauen. Wenn diese Zahlen tatsächlich vorgelegt werden, schaut die Börse aber bereits auf 1999 und 2000 und auf Gewinnschätzungen von wahrscheinlich 13 bis 15 Mark je Aktie. Bei allgemein weiter günstiger Zinslandschaft eröffnet sich damit für den Aktienkurs ein Potential bis 750 Mark. Hochrechnungen der Aktienkurse sind natürlich eine heikle Sache. Sobald Zwischenergebnisse auch nur die kleinsten Abweichungen von den prognostizierten Wachstumsraten nach unten ausweisen, drohen heftige Kurskorrekturen. Dann reduziert sich nicht nur der Gewinn je Aktie, sondern auch der Multiplikator KGV. Die SAP-Aktionäre mußten das im Herbst 1996 schmerzhaft erfahren, als die gleiche Aktie, die inzwischen für 500 Mark und mehr ge-

handelt wird, binnen Stunden von 260 auf 190 Mark abstürzte: Der Quartalsgewinn von SAP war nicht um die erwarteten 50, sondern nur um 33 Prozent gestiegen. Mit ähnlichen Wachstumsraten wie die Weltfirma SAP können auch die Börsenneulinge Mobilcom, Aixtron oder Singulus aufwarten. Telefonvermittler Mobilcom traut sich zu, seinen Gewinn je Aktie bis zum Ende des Jahres 1999 mehr als zu verdoppeln. Kaum anders sehen die Zuwachsraten der High-Tech-Firmen Aixtron und Singulus aus. Die entsprechenden Aktien finden denn auch mit ihren zunächst teuer wirkenden Kursen noch gute Nachfrage. Die Beobachter schauen bei ihren Bewertungen immer auch auf die Vorbildbörse USA, wo es zig Wachstumsaktien gibt, für die Anleger mehr als den 50fachen Gewinn bezahlen, beispielsweise das 66fache für die Telefonfirma Worldcom oder gar das 72fache für den SAP-Konkurrenten People Soft. Hier wie dort wissen die Investoren, daß das schnelle Wachstum der Geschäfte und der Gewinne die hohen Kaufkurse schon bald niedrig erscheinen läßt. mb Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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Foto: DAS WERTPAPIER

se ist, höchst unterschiedlich sein. In schlechtem Umfeld schlägt auch die beste Information oft gar nicht durch. In guten Zeiten lesen die Anleger hinter der schlechtesten Nachricht nur die positive Aussicht, auch wenn diese vielleicht nur aus der Erkenntnis besteht, daß es schlechter nicht mehr werden kann.

H INTERGRUND

Serie, Teil 32

Kursprognosen Wer Aktien kauft, verbindet damit eine Prognose: Daß die Kurse steigen. Doch ob an den Finanzmärkten überhaupt Vorhersagen möglich sind, daran gibt es Zweifel.

Glaubenskrieg

M

achen Sie ein Experiment: Ausgangspunkt ist ein Aktienkurs, der bei 100 Mark steht. Werfen Sie eine Münze. Kommt Zahl, zeichnen Sie im Kursverlauf der Aktie einen Anstieg um 1 Mark ein; kommt Kopf, notieren Sie einen Rückgang um 1 Mark. Wenn Sie das einige Dutzend Mal gemacht haben, bekommen Sie eine Kurve, die aussieht wie der Kursverlauf einer richtigen Aktie. Mit dem Münzexperiment arbeiten Sie nach dem Zufallsprinzip. Mathematiker sprechen in diesem Zusammenhang von der Gaußschen Normalverteilung, Aktienkenner von Random Walks, also von Zufallsspaziergängen. Die Wahrscheinlichkeit, daß beim jeweils nächsten Wurf Kopf oder Zahl kommt, steht 1 zu 1. Auch wenn Sie zehnmal hintereinander Zahl werfen, stehen die Chancen beim elften Mal wieder gleich. Jeder Münzenwurf ist eine Aktion für sich. Er hat keinerlei Wirkungen auf den nächsten. Allgemein gesprochen, DAS WERTPAPIER 24/96, 14. November 1996

lautet das Ergebnis des Münzexperiments: Die Vergangenheit wirkt nicht auf die Zukunft, und die Zukunft ist unabhängig von der Vergangenheit. Das heißt aber auch: Kein Mensch kann mit einer besonderen Wahrscheinlichkeit vorhersagen, ob beim nächsten Wurf Kopf oder Zahl kommt oder - auf Aktien übertragen - ob die Kurse steigen oder fallen. Sind Prognosen also vergebliche Liebesmüh? Von wissenschaftlicher Seite kommt gern der Einwand, daß Aktienkurse nicht vorherzusagen sind. Schließlich seien die Märkte effizient. Will heißen: Alle derzeit bekannten Informationen (Ergebniszahlen, Gewinnschätzungen, Zukunftsaussichten) sind in den Aktienkursen enthalten, der Anleger kann daraus keinen Gewinn mehr ziehen. Und in der Tat gibt es dafür praktische Belege: Etwa, wenn die Kurse nach guten Meldungen nicht mehr steigen, weil sie die Nachrichten vorweggenommen haben. Vergleichen Sie nun Ihre Münzkurve mit der Kursgrafik einer Aktie. Wahrscheinlich werden Sie erkennen, daß sich Aktien in Wirklichkeit überwiegend inTrends bewegen: Sie steigen in einem gewissen Zeitraum, treten dann wieder auf der Stelle oder sinken auch wieder über Monate hinweg. Mit anderen Worten: Wenn sich eine Aktie in einem Trend bewegt, ist die Wahrscheinlichkeit größer als 50 Prozent, daß sie diesen Trend weiter einhält.

Kein Zufall. Aktien bewegen sich nicht nach dem Zufallsprinzip, sondern vergangene Kurse haben eine Auswirkung auf zukünftige - und zukünftige Kurse sind (zumindest teilweise) aus vergangenen Kurse zu erschließen. Mit einer solchen Erkenntnis sind Sie übrigens ganz auf der Höhe neuerer statistischer Untersuchungen, die belegen, daß sich Kurse oft in Trends bewegen. Es kommt also nur noch darauf an, die Trends richtig und frühzeitig zu erkennen. In der Praxis haben sich dafür regelrechte Glaubensrichtungen entwickelt. Drei stehen im Mittel-

Buchtip

Wer sich auf wissenschaftlicher Basis mit dem Thema Kursprognosen auseinandersetzen will, dem sei das umfassende Werk des Wirtschaftsprofessors Thorsten Poddig empfohlen: Analyse und Prognose von Finanzmärkten, ISBN 3-9804400-3-6. Preis 198 Mark, Uhlenbruch Verlag, Telefon 06196/642253. punkt: erstens die fundamentale Methode, die nach dem inneren Wert einer Aktie sucht. Zweitens die technische Methode, die mit Kursbildern (Charts) oder daraus errechneten Hilfsmitteln (Indikatoren) Trends aufspürt. Und drittens moderne Methoden, die mit Hilfe der Chaostheorie und künstlicher Intelligenz über die mechanische Betrachtung hinauskommen wollen. Wie die Methoden funktionieren, wird das WERTPAPIER demnächst genauer vorstellen. ri

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SERIE, TEIL 88

Mehr als auf die höchsten Prozente kommt es den Anlegern auf die Verfügbarkeit über ihre Aktien an. Diese Liquidität ist oftmals arg eingeschränkt.

Mengenlehre

S

icherheit, Ertrag und Verfügbarkeit sind die drei Kriterien, die jede Geldanlage erfüllen muß. Besonders wichtig ist es den Anlegern, ein- und aussteigen zu können, ohne daß sich die Kurse dadurch verändern. Großanleger müssen deshalb Papiere mit hoher Verfügbarkeit, Fungibilität oder Börsen-Liquidität bevorzugen. Kleinanleger kaufen derzeit besonders im sogenannten Neuen (Börsen-)Markt Papiere, von denen nur wenige 100 000 Stück im Umlauf sind, während Großfirmen wie BASF 500 und mehr Millionen Aktien ausstehen haben. Nun haben Fonds und andere Großanleger immer mehr Geld anzulegen, während die ersten Groß(und teilweise auch Klein-)Firmen daran gehen, ihre Aktien an der Börse zurückzukaufen; mit überschüssigem Geld, das sie nicht mehr für Investitionen und Dividenden brauchen. Den Schwund gleichen die vielen neuen Börsenfirmen (Neuemissionen) nicht aus, weil sie meist nur kleinere Stückzahlen herausbringen als beispielsweise die 30 Millionen Aktien, die BASF nun für etwa 3 Milliarden Mark zurückkaufen will. Um den Managementaufwand möglichst gering zu halten, wollen die Großanleger am liebsten nicht mehr als 20 bis 30 verschiedene Ak70

Die Serie auf CD

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DAS WERTPAPIER 3/99, 28. Januar 1999

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Foto: WERTPAPIER

Liquidität

tien in ihrem Bestand führen. Das richtlinien in Konflikt zu kommen. heißt, die einzelnen Posten machen Dabei verwalten Anlagegesellschafdurchschnittlich 3 bis 5 Prozent des ten wie die der Sparkassen nicht nur Fonds-Vermögens aus. Der größte einen Fonds wie den Deka. In den deutsche Aktienfonds hat ein Voluanderen Fonds liegen vielfach die men von mehr als 8 Milliarden Mark. gleichen Aktien, nur in unterschied3 Prozent Anteil bedeuten da schon lichen Mengen. Um nun nicht irgend250 Millionen Mark. Das ist mehr wo plötzlich als stiller, weil nicht als der gesamte Börsenwert der mehr ohne übergroße Kursfolgen rePlettac oder der Escada AG, die einstaktionsfähiger Anleger dazustehen, weilen noch zu den wichtigsten 100 müssen die Manager die Positionen deutschen Aktien zählen. über alle Fonds als Einheit ansehen. Der Deka-Fonds könnte alleine Sie können es sich nicht erlauben, alle Aktien von Linde oder Adidas eine Aktie aus einem Fonds zu verkaufen, die sogar zu den 30 allerkaufen, sie im anderen Fonds jedoch wichtigsten deutschen Aktien gehösteckenzulassen. ren. Das verbietet allerdings das GeWeiteres Kriterium für die Liquisetz über die Kapitalanlagegeselldität der Aktien ist der tägliche Börschaften. Danach dürfen sie grundsenumsatz. Durchschnittlich knapp sätzlich nicht mehr als 5 Prozent der 2 Milliarden Mark pro Tag mit DaimAktien eines Unternehmens besitzen. lerChrysler-Aktien waren da zuletzt Unter der Maßgabe, daß die kleinder Spitzenwert. Danach nimmt die ste Einzelposition des Fonds 250 MilLiquidität schnell ab; beispielsweise lionen ausmachen muß, kommen für auf nur 120 Millionen pro Tag mit diesen Fonds also nur Unternehmen Linde-Aktien. Das schränkt die in Frage, die 5 und mehr Milliarden Handlungsfähigkeit von Fonds und Mark Börsenwert haben, also mehr Großanlegern noch weiter ein. mb als 2,5 Milliarden Euro. Damit fallen 57 der 70 Unternehmen, aus deDie Serie wird fortgesetzt ren Kursen der M-Dax-Index errechim nächsten WERTPAPIER. net wird, durch das Anlageraster durch. Zusammen mit den 30 Werten des Dax-Index können die Deka-Strategen folglich nur unter 43 deutJetzt gibt es die WERTschen Aktien auswählen. PAPIER -Serie „Börse, Der Maßstab Börsenwie es wirklich läuft“ auch auf CD-Rom (abVersion Windows 95). Mit Volltext-Suche, damit sie in kapitalisierung, also die Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie immer Summe des Kurswerts alauf dem neuesten Stand sind, können Sie jederzeit Update-Disketten bestellen. ler Aktien des UnternehUnd natürlich gibt es die Serie auch weiterhin in der bewährten Sammelmappe. mens, ist oft nur ein sehr Hiermit bestelle ich die bisherigenAusgaben von „Börse, wie es wirklich theoretischer Wert. Denn läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe nicht selten sind gar nicht alle Aktien des Unterneho zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, mens verfügbar, weil sie o 45,- Mark für die Sammelmappe, jeweils einschließlich Mehrwertsteuer,Verpackung und Porto. bei industriellen Partnern in festen Händen liegen, o Ich bin DSW-Mitglied oderAbonnent desWERTPAPIER und zahle deshalb für die so wie etwa 60 Prozent CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: der insgesamt mit 4 Milliarden Euro bewerteten Degussa-Aktien bei der o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. Veba liegen. Es gibt wenige so groBitte schicken Sie mir die Serie an folgendeAdresse: ße Fonds wie den Deka, aber tausende Fonds, die Name ständig mehr Geld in deutsche Aktien stecken; Straße ja stecken müssen, um PLZ Ort nicht mit ihren Anlage-

S ERIE ,

TEIL

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MACD-Indikator Kaufen, wenn es an der Börse rauf geht. Verkaufen, bevor die Kurse krachen. Ein Wunschtraum, dem Anleger näherkommen können. Etwa mit den MACD-Indikator.

Signalkurven

S

Linien. Die erste Kurve, die sogenannte MACD-Linie, entsteht dabei wie folgt: Zählen Sie zunächst die Kurse der vergangenen 26 Tage zusammen und teilen diese Summe dann durch 26. Mehrere Werte aneinandergereiht, ergibt das die Durchschnittslinie der vergangenen 26 Tage. Dann konstruieren Sie auf gleiche Art und Weise eine Durchschnittslinie der vergangenen zwölf Tage. Die eigentliche MACD-Linie erhalten Sie dann, wenn sie jeweils vom Wert der zwölf-Tage-Linie den der 26Tage-Linie abziehen. In der Praxis werden übrigens beide Linien noch exponentiell gewichtet, wie die Profis sagen. Damit bekommen die jeweils jüngeren Kurse einer Datenreihe ein etwas höheres Gewicht als die älteren Kurse. Ein Beispiel: Am 23. Januar 1998 verläuft die gewichtete 26Tage-Linie des Deutschen Aktienindex bei 4196 Punkten. Der entsprechende Wert der 12-Tage-Linie beträgt 4234. Damit liegt die MACD-Linie bei plus 38. Zum Vergleich: Am 12. November 1997 erreichte sie mit minus 101 (aus 3803 für die 12-Tage-Linie und 3904 für die 26-Tage-Linie) einen extrem negativen Wert. Die MACD-Linie schwingt um die Null-Achse und gibt dem Indikator die generelle Richtung. Liegt der kürzere Durchschnitt über dem längeren, ist sie positiv. Liegt der kürzere Durchschnitt unter dem längeren, ist sie negativ.

tellen Sie sich vor: Sie stekken Ihr Geld im September 1996 in deutsche Aktien, machen zwei Jahre Kursaufschwung mit und fahren im August 1997 fast 50 Prozent Kursgewinn ein. Dazu müssen Sie weder Daueroptimist sein noch Zufallsgewinnler. Das Wundermittel heißt in diesem Fall MACD, die Abkürzung für Moving Average Convergence/Divergence System. Ein Signalgeber, Nikkei-Index in Punkten den Sie etwa im technischen Kommentar oder in den Charts-Heften des WERTPAPIER finden. Der MACD-Indikator gibt mit Hilfe verschiedener Durchschnittslinien (Moving Averages) und ihrer Bewegung zueinander (Convergence) oder voneinander (Divergence) Signale für die weitere Entwicklung eines Kurses. Besonders brauchbar ist der MACD-Indikator in Punkten Wegweiser dabei für Aktien, Aktienindizes, Wäh- Eine positive Divergenz (steigende rungen und Zinsen. Der Tiefspitzen im MACD) signalisiert MACD besteht aus zwei Hoffnung für japanische Aktien. 66

Die zweite Kurve des MACD ist der sogenannte Trigger, auch Auslöser oder Signal-Linie genannt. Diese Linie ist wiederum ein Durchschnitt aus den neun jüngsten Werten der MACD-Linie, wobei wiederum die jüngeren Daten durch eine Gewichtung stärker berücksichtigt werden. Die SignalLinie folgt der MACD-Linie mit einer etwas trägeren Schwingung. In den meisten Charts ist sie gestrichelt dargestellt. Das Ergebnis der Rechenprozedur ist der MACD in der Standardeinstellung 26/12/9, wie ihn sein Schöpfer Gerald Appel ursprünglich beschrieben hat. In der Praxis sind dank Computer unendlich viele Einstellungen möglich. Wobei sich allerdings die Grundform für Tages- und Wochenkurse besonders bewährt hat.

Kurven deuten. Der komplette MACD-Indikator läßt sich auf dreierlei Art und Weise interpretieren. Erstens: Kaufsignale entstehen, wenn die schnellere MACDLinie die langsamere Signal-Linie von unten nach oben schneidet. Verkaufssignale entstehen, wenn die MACD-Linie die Signal-Linie von oben nach unten schneidet. Zweitens: Verlaufen beide Kurven weit oberhalb der Null-Linie, ist der entsprechende Markt überkauft oder heißgelaufen. Verlaufen beide Kurven tief im negativen Bereich, ist der Markt überverkauft. In beiden Fällen sollte eine GegenS&P500-Index in Punkten

MACD-Indikator in Punkten

US-Aktien zeigen Stärke: Der MACDIndikator kann von der neutralen Zone aus jetzt wieder anziehen. DAS WERTPAPIER 4/98, 12. Februar 1998

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Deutscher Aktienindex, Dax in Punkten

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MACD-Indikator in Punkten

Kaufsignal für deutsche Aktien: Wie treffsicher der MACD in der Wocheneinstellung ist, zeigen die Kauf- (K) und Verkaufssignale (V) der vergangenen Jahre. bewegung der Kurse den Indikator zumindest in die mittlere Zone zurückführen. Doch Vorsicht: Aufwärtstrends sind gerade dadurch gekennzeichnet, daß sich Indikatoren wie der MACD überwiegend im positiven Bereich der Skala bewegen, während sie sich in Abwärtstrends meist im negativen Bereich aufhalten. Drittens: Die MACD-Kurven lassen sich ähnlich wie herkömmliche Kursgrafiken charttechnisch analysieren. Besonders wichtig sind dabei sogenannte Divergenzen gegenüber dem eigentlichen Kursverlauf. Bewegt sich zum Beispiel die Indikatorkurve Schritt für Schritt von der negativen Hälfte der Skala in die positive, obwohl die Kurse selbst weiter nach unten zeigen, entsteht eine positive Divergenz. Neigt der Indikator vor den Kursen zur Schwäche, entsteht eine negative Divergenz. Beide Fälle geben frühzeitig Indizien für die weitere Entwicklung der Kurse.

Trefferquote 70 Prozent. In der Anlagepraxis über viele Jahre hinweg zeigt der MACD seine Stärken. Das WERTPAPIER hat die für den mittelfristigen Anleger geeignete Wocheneinstellung mit den Werten 26/12/9 getestet. Seit April 1987

hat der Indikator durch seine Schnittpunkte 15 Kaufsignale und 15 Verkaufssignale geliefert. Dabei brachten elf Kaufsignale bis zum jeweils nächsten Verkaufssignal einen Gewinn, vier Signale führten zu leichten Verlusten. Das ist eine hervorragende Trefferquote von mehr als 70 Prozent. Wer seit April 1987 - also fünf Monate vor dem großen Crash nach den Signalen des MACD für 10 000 Mark deutsche Standardaktien gekauft hat und jeweils nach einem Verkaufssignal wieder ausgestiegen ist, hat es bis Anfang 1998 auf gut 30 000 Mark gebracht. Eine schöne Bilanz. Doch der MACD-Test zeigt auch die Schwächen des Signalgebers. Wer nämlich seit April 1987 seine Aktien überhaupt nicht hergegeben hat, der kommt bis Anfang 1998 sogar auf 32 500 Mark - und spart nebenbei noch Gebühren und eventuelle Spekulationssteuer. Wie die meisten technischen Indikatoren hat der MACD ein Problem: Er gibt im Aufwärtstrend mitunter Verkaufssignale, obwohl die Kurse nach einigen Wochen Verschnaufpause dann doch wieder weitersteigen. Zwar liefert der Indikator schnell wieder ein neues Kaufsignal, doch erfolgt der

DAS WERTPAPIER 4/98, 12. Februar 1998

Einstieg dann oft zu höheren Kursen. Insofern sind im langfristigen Aufwärtstrend - in dem deutsche Aktien derzeit sind - die Kaufsignale treffsicherer und im langfristigen Abwärtstrend die Verkaufssignale. Andererseits liegt es dem MACD noch weniger, wenn die Kurse über Monate oder Jahre hinweg richtungslos auf- und abpendeln. Hier kann es zu einer ganzen Serie von Fehlsignalen kommen, die immer wieder ein paar Prozente kosten. Fazit: Der MACD gehört zu den bewährten Mitteln der modernen technischen Analyse. Seine Signale und Hinweise sind durchaus ernstzunehmen. Richtig profitabel wird der Indikator aber erst, wenn der Anleger den gekreuzten Kurven nicht sklavisch folgt, sondern den MACD im Zusammenhang bewertet: etwa mit den Erkenntnissen der klassischen Charttechnik oder mit den Signalen anderer Indikatoren. Das jüngste Kaufssignal für deutsche Aktien hat der mittelfristige MACD übrigens Mitte Januar 1998 gegeben, als der Dax über 4200 Zähler gestiegen ist. ri Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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H INTERGRUND

Serie, Teil 44

Mantel-Kauf Offiziell sind an deutschen Börsen mehr als 600 Aktien notiert. Größere Umsätze finden indessen nur mit etwa 100 Aktien statt. Oft sind es nur noch sogenannte Mäntel, die in den Kurslisten „abgelegt“ sind, bis Spezialisten sie entdecken.

Konkursgewinnler

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lötzlich schrien sich die Börsenhändler die Zunge aus dem Hals: Bremer Vulkan! Von Dir! An mich! Und immer mehr. Der Kurs vervielfachte sich innerhalb weniger Börsenstunden, obwohl die Werftenfirma mit Milliarden-Verlusten in den Konkurs gekracht ist. Veba und Thyssen sollen als Aufkäufer dahinterstehen. Und WERTPAPIER-Autor Dirk Schellenberger hat sich speziell auf solche sogenannten Mantelwerte konzentriert und neue Werte gefunden. Mantel-AGs heißen Aktiengesellschaften, die nur deshalb noch existieren, weil sie über eine Börsennotiz oder steuerliche Verlustvorträge verfügen. Geschäfte betreiben sie nicht. Solche Mäntel stellen beachtliche Vermögenswerte dar. Dafür können drei Faktoren ausschlaggebend sein: die juristische Existenz einer Aktiengesellschaft (AG), die DAS WERTPAPIER 10/97, 7. Mai 1997

Börsennotierung und ein etwaiger men, die in Deutschland Gewinn steuerlicher Verlustvortrag. Bei Bre- machen. Für die Börsenbewertung mer Vulkan beispielsweise sind das von Verlustvorträgen spielt es auch mehr als 3 Milliarden Mark. eine Rolle, ob das aktuelle WirtMit dem Kauf einer Mantel-AG schaftsklima Gewinne leicht oder können Unternehmer Gründungs- weniger einfach ermöglicht. Im aufwand und Börsenzulassungs- allgemeinen Jubel um die deutgebühren sparen. Da kommen sche Wiedervereinigung bewerteschnell Millionen zusammen. te die Börse Verlustvorträge mit bis Außerdem können AG-Gründer auf zu 50 Prozent. Heute sind sie, beidiese Weise die juristische Verant- spielsweise in der Bauwirtschaft, wortung vermeiden. Im Wege der nur noch etwa 10 Prozent wert. Sacheinlage bringen die AufkäuVerlustvorträge bleiben auch im fer dann ihre Geschäfte in die Man- Konkursfall weiter bestehen. Der telfirma ein, geben ihr einen neu- Aufkauf entsprechender Papiere en Namen und haben sie damit über die Börse ist also eine legale zu neuem Leben erweckt. Möglichkeit der Steuerminderung, Die Triumph-Adler AG bei- so wie es Joghurt-Produzent Alois spielsweise ging mit Schreibma- Müller bei der Sachsenmilch AG schinen unter und wachte als Mit- gemacht hat. Auch die Klöckner telstandsholding wieder auf. Dank Werke AG darf einen Gutteil iheines Verlustvortrags von 90 000 res hohen Kurses auf ihren VerlustMark spart sie immer noch keine vortrag in Milliarden-Höhe zuSteuern. Oder die Ravensberger rückführen. Und so wie der BreSpinnerei AG. Sie ging 1988 in mer Vulkan könnten auch die TexKonkurs. Ihr Börsenkurs war jah- tilfirmen Nino und NAK zu neurelang ausgesetzt, bis 1994 eine em Börsenleben erwachen oder Anlegergruppe um den Münchner die Escom AG, die erst aus der zuSteuerberater Peter Brenske ein- sammengebrochenen Hako AG stieg. Der Kurs der Spinnerei ver- entstanden ist. vielfachte sich. Mittlerweile liegt Die Serie wird fortgesetzt im die umfirmierte Ravensberger nächsten WERTPAPIER Baubeteiligungs AG indessen wieder im Börsenkeller. Sie hat Probleme mit der Günther & Sohn AG, einer früheren Druckerei, die Brenske und Co. Schicken Sie den Coupon zuvor schon zu neuem möglichst bald an: Leben erweckt hatten. DAS WERTPAPIER, Börse, wie es wirklich läuft, Wenn Unternehmen Postfach 14 02 43, ihre laufenden Verluste 40072 Düsseldorf. momentan nicht durch früher gelegte Reserven o Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich läuft“ in der abgebilund Rücklagen ausgleideten Serien-Sammelmappe für 35,- Mark einchen können, tragen schließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. sie diese auf die Zuo Ich bin schon regelmäßiger Bezieher kunft vor. Dann können des WERTPAPIER . Meine Kundennummer ist: künftige Gewinne mit den alten Verlusten verDeshalb zahle ich nur 28,- Mark. rechnet werden. Die Steuer entfällt. Schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: Ein Verlustvortrag entspricht also prakName tisch einem SteuergutStraße schein in Höhe von derzeit etwa 60 Prozent PLZ Ort des Verlustvortrages. So Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). hoch ist die Steuerbelastung für UnternehDatum Unterschrift

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SERIE, TEIL 94

Marktschutz Um Neuaktionäre am Neuen Markt vor dem Kassemachen der Altaktionäre zu bewahren, untersagt die Deutsche Börse AG den Verkauf im ersten halben Jahr nach Börsengang.

Stillhaltefrist

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ie werde ich schnell reich? Das US-Investormagazin Baron’s beanwortet diese Frage kurz, eindeutig und auch scherzhaft: Einfach eine Aktiengesellschaft für wenige tausend Mark gründen, die Potenzmittel wie beispielsweise Viagra über das Internet vertreibt. Kurze Zeit später kann dann der Gründer seine Aktien an Anleger verkaufen. Ob es das Produkt überhaupt gibt oder ob es wirkt, spielt keine Rolle. Hauptsache Pharma und Internet stehen drauf. Dann finden sich viele Börsenanleger, die auf schnelle und hohe Kursgewinne hoffen. Gleichzeitig bietet sich für den Firmengründer und Altaktionär eine geniale Gelegenheit, seine Aktien über die Börse zu verkaufen und den Rest des Lebens in Saus und Braus zu verbringen. Mit dem Geld der Anleger. Dieses denkbar simple Konzept funktioniert aber nur in der Theorie. Zumindest in Deutschland hat die Deutsche Börse AG dieser Form des Kassemachens, wie der schnelle Ausstieg der Altaktionäre im Börsenjargon bezeichnet wird, einen Riegel vorgeschoben. Die sogenannte Marktschutzklausel, so die korrekte Bezeichnung des Anlegerschutzes ge80

gen Kassemachen des Großaktionärs, re keine Anteile über die Börse zu verhindert den vorzeitigen Ausstieg verkaufen. Ein wichtiger Pluspunkt für der Altgesellschafter. Die ErfahrunAnleger, die auf gute Geschäfte und gen der Deutschen Börse AG in den gute Börsenkurse vertrauen. vergangenen zehn Jahren zeigen, wie Und noch ein Aspekt spricht für wichtig die Klausel ist. Negativ-Beidie Verlängerung der Stillhaltefrist: spiel Intershop: Ausnahmsweise verFrüher konnten Anleger, die ihre Akzichtet die Deutsche Börse auf die tien mindestens ein halbes Jahr in Marktschutzklausel und schon verihrem Depot hatten, bei Verkauf die kauft der Großaktionär. angefallenen Kursgewinne steuerfrei Aus den unerfreulichen Vorgängen kassieren. So gesehen hatten sie diein der Vergangenheit hat die Börse selben Chancen wie aussteigewilliihre Lehren gezogen. Nun gibt sie Altge Alteigentümer, deren Aktien in der aktionären nur noch grünes Licht zum Regel seit Jahren im Depot ruhen und Börsenstart, wenn sich diese versomit in einem halben Jahr nach Börpflichten, ihre Anteile frühestens senstart steuerfrei verkauft werden sechs Monate nach Börsenstart zu können. Das gilt allerdings nur, wenn verkaufen. Meist mit der Zusatzverdie Beteiligung nicht größer als 10 pflichtung, den Verkauf des EigenbeProzent ist. Jetzt weitet der Gesetzstandes über eine Bank abzuwickeln geber die Spekulationsfrist auf ein und nicht direkt über die Börse. DieJahr aus. Die Deutsche Börse läßt die se Zulassungsvoraussetzung gilt allerMarktschutzklausel aber weiterhin nur dings nur für die Unternehmen, die sechs Monate laufen. Zum Nachteil ihre Aktien über den Neuen Markt aller freien Aktionäre. cs verkaufen wollen. Streben die Unternehmen in die Börsensegmente AmtDie Serie wird fortgesetzt licher Handel oder Geregelter Markt, im nächsten WERTPAPIER. müssen sie sich nicht zum Marktschutz verpflichten. Mit gutem Grund verlangt die Deutsche Börse AG diese Stillhaltezeit von den Neuer-MarktJetzt gibt es die WERTWerten. Das Schicksal PAPIER -Serie „Börse, eines Großteils der Kleinwie es wirklich firmen dort ist unweigerläuft“ auch auf CD-Rom (ab Version Windows 95). Mit Volltext-Suche, lich mit dem Gründer und damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederGroßaktionär verbunden. zeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch Steigt dieser Macher vorweiterhin in der bewährten Sammelmappe. zeitig aus, ist das ein Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es schlechtes Zeichen. o in der Serien-Sammelmappe wirklich läuft“ o auf CD-Rom Vor diesem Hintergrund fordert die Deutsche o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, Schutzvereinigung für o 45,- Mark für die Sammelmappe, Wertpapierbesitz e.V. in jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. Düsseldorf seit Jahren o Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb eine Verlängerung des für die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Marktschutzes. WenigMitglieds- bzw. Kundennummer ist: stens für zwei Jahre sollten sich Alteigentümer o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und verpflichten, am Ball zu bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. bleiben. Das signalisiert, daß die Gründer des UnBitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: ternehmens weiterhinVertrauen in den eigenen geName schäftlichen Erfolg haben. Positiv-Beispiel Schwarz Straße Pharma: Hier hat sich die PLZ Ort Geschäftführung freiwilNur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). lig verpflichtet, zehn Jah-

DASWERTPAPIER 9/99, 22. April 1999

Die Serie auf CD

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H INTERGRUND

Serie, Teil 34

Medien-Taktik Aktienkurse sind zu einem Gutteil auch das Ergebnis mehr oder weniger geschickten Medienmanagements. In schlechten Zeiten ist das besonders wichtig, wie das Beispiel des Thyssen-Konzerns belegt.

Thyssen-Tricks

konzerne heute ihre Nachrichten in die Börsenöffentlichkeit bringen. Absolut kein Zufall kann es sein, wenn das ,,Manager-Magazin“ zwei Tage vor dem Treffen der Kontrolleure mit dem Titel,,Stahl-Gewitter“ erscheint. Unter dem großformatigen Foto von Chef Dieter Vogel breiten die Magaziner auf mehr als fünf Seiten aus, was der Aufsichtsrat unter Leitung von VogelVorgänger Heinz Kriwet später erst beschließen soll. Wie von den lnformationsstrategen richtig kalkuliert, reagiert die Börse überaus positiv darauf, daß bei Thyssen ,,kein Stein auf dem anderen bleiben wird“ (Manager-Magazin), weil es in dem feinen Konzern offensichtlich höchst unfein aussieht. 14,50 Mark oder stattliche 5,3 Prozent Plus stehen an diesem Mittwoch für die Thyssen-Aktie auf der Kurstafel, weil die Anleger nur noch Augen für die bessere Zukunftsvision haben. Bis dahin war der Aktienaufschwung der Jahre 1995 und 1996 an Thyssen vorbeigegangen. Daß erst mal eine Kürzung der Dividende ins Haus steht und

der Gewinn auf weniger als die Hälfte des Vorjahreswerts zusammenschrumpfte, ist den kritischen Hamburger Beobachtern natürlich nicht erzählt worden. Sonst hätten sie es ja geschrieben. Die Taktik der lnformationsmanager aus der Thyssen-Chefetage war klar: Wenn am Freitag nach der Aufsichtsratssitzung und nach Börsenschluß die harten Nachrichten herauskommen würden, wäre die Börse bereits auf Optimismus getrimmt und im übrigen schon im Wochenende.

Kurssignale. Tatsächlich rutschte das Stahlpapier am Freitagnachmittag im nachbörslichen Handel auf 269 Mark ab. Wäre nicht vorher so geschickt der Sprung nach oben inszeniert worden, hätte der Kurs womöglich die mühsam gehaltene Unterstützungslinie nach unten durchbrochen. Dann hätte es ein negatives Chartsignal gegeben, wie die Fachleute solche Auffälligkeiten in der Kursgrafik nennen. Die Fol-

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er Termin stand seit langem im Investor-Relations-Kalender des WERTPAPIER: 22. November 1996, Aufsichtsratssitzung der ThyssenAG mit Beschlußfassung über den Jahresabschluß per 30. September und die Dividende die am 15. März 1997, amTag nach der nächsten Hauptversammlung, zur Auszahlung kommt. Die Finanzwelt war darauf eingerichtet: Der feine Stahl- und MaschinenbauKonzern mit Ambitionen in der lelekommunikation werde für 1996 zwar weniger Gewinn ausweisen, er werde gleichwohl die Bardividende von 10 Mark halten können. Es sollte ganz anders kommen. Und das bedurfte sorgfältiger Vorbereitungen. Wer an Zufall glaubt, daß der ,,Spiegel“ just am Montag vor der Ratssitzung über tiefgreifende Veränderungen bei denThyssenWerften berichtete, unterschätzt das taktische Geschick, mit dem GroßDAS DASW WERTPAPIER ERTPAPIER26/96, 26/96, 12. 12.Dezember Dezember1996 1996

67

H INTERGRUND matisch ThyssenAktien in ihren, am Index orientierten Beständen halten. Sie wären stattdessen wahrscheinlich froh, die ,,lahme Ente“ endlich verkaufen zu können.Thyssen bekäme Probleme, neue Aktien auszugeben und Geld für den Aus- und Umbau des Thyssen-Aufsichtsratschef Heinz Kriwet Konzerns aufzunehmen. Angesichts der guten Ge(links) und Vorstandschef Dieter Vogel: schäftsentwicklung imVorjahr schlechte Zahlen, gute Presse. kam der schlechte Börsenkurs ge: Der Kurs wäre vermutlich noch 1995 überraschend. Alt-Chef Kriwet tiefer abgestürzt. hatte nach vorheriger Abstimmung Stattdessen gibt es nun Anzeimit Neu-Chef Vogel eine Bardivichen, daß ein besseres Stahljahr dende von 10 Mark vorgeschlagen, 1997 und die positiven Effekte aus nachdem die Aktionäre zuvor zweider Umstrukturierung des viel- mal leer ausgegangen waren. Verschichtigen Konzerns den Thyssen- bunden mit diesem Vorschlag war Kurs nun doch noch aufholen lasdie Überzeugung, diese Zahlung sen könnten. Die Zeichen könn- werde nicht nur ein besonderes Abten trügen: Auf dem für Thyssen schiedsgeschenk für Kriwet sein. Sie wichtigen Absatzmarkt USA zeichwerde vielmehr auch im nächsten nen sich trotz des höheren Dollar- Jahr in voller Höhe durchgehalten. kurses für 1997 schwierigere Ge- Andernfalls hätte 1995 auch eine schäfte ab. Die Nachfrage droht Erhöhung von 0 auf 8 Mark ausgenachzulassen, während die US- reicht. Hütten größere Kapazitäten in Bei Daimler-Benz hat es ein Jahr Betrieb nehmen. zuvor einen ähnlichen Fall gegeAngesichts der schon 1995 sehr ben. Der scheidende Chef Edzard schlechten Kursentwicklung wird Reuter hatte sich mit voller Zustimklar, warum die Konzernstrategen mung seines Nachfolgers Jürgen aus dem Düsseldorfer Dreischei- Schrempp und der anderen Vorbenhaus sich so intensiv um die stands- und Aufsichtsratsmitglieder Kursgestaltung kümmern. Thyssen zum Abschied eine Aufstockung der war 1995 die schlechteste der 30 Bardividende von 8 auf 11 Mark führenden Standardaktien, aus de- bewilligen lassen. Daß bei der Diren Kursen der Deutsche Aktienin- videndenentscheidung dieTantieme dex errechnet wird. Das hätte eider Vorstände eine Rolle spielt - sie gentlich den Abstieg aus der ersten richtet sich nach der Höhe der DiBörsenliga (Seite 8) bedeutet. Doch vidende - gehört angesichts der Redie Zugehörigkeit richtet sich nicht gelbezüge der Herren wohl ins Feld direkt nach Kursleistung und -qua- übler Klischees. Jedenfalls sah die lität, sondern nach Quantität. Daimler-Welt unter Reuter-NachDie Gefahr rückt näher, daß folger Schrempp schon wenige nicht mal mehr die Thyssen-Quan- Wochen nach der erhöhten Divitität für die erste Liga reicht, wenn dendenzahlung so schlimm aus, Bahn AG und Postbank an die Bör- daß es im folgenden Jahr gar nichts se und in den Index kommen, wo für die Eigentümer gab. zuletzt Telekom und Münchener Vorzugsinfos. Immerhin steht die Rückversicherung schon die TradiDaimler-Aktie heute, da die Wietionsfirmen Metallgesellschaft und deraufnahme der Dividende sicher Continental verdrängt haben. erscheint, spürbar höher. Tochter Die Folgen einer solchen StreiMercedes liefert beste Gewinne ab. chung sind fatal. Viele Großanleger müßten dann nicht mehr auto- Sowas fehlt bei Thyssen, nachdem 68

sie die großen Hoffnungen auf die Telekommunikation begraben mußten. Vielmehr scheint Thyssen-Großaktionär Commerzbank schon frühzeitig dahintergekommen zu sein, wie schwierig dieVerhältnisse 1996 werden würden. Schnell hatten die Banker die Aktien weiterverkauft, die sie von den letzten Thyssens unter den Aktionären übernommen hatten. Die Käufer dürften im Kreis der Commerzbank-Fondsgesellschaften und anderer Banken zu finden sein. Nach und nach kommen die Papiere nun offensichtlich wieder aus diesen Quellen zurück. Anders ist die auffällig schlechte Kursentwicklung der Thyssen-Aktie angesichts der bis zuletzt vorherrschenden Erwartungslage kaum zu erklären. Schließlich bekommt Großaktionär Commerzbank aus dem Aufsichtsrat bevorzugte Informationen. Daß damit offenbar nicht immer so zurückhaltend umgegangen wird, wie das Gesetz es eigentlich befiehlt, läßt sich ja schon anhand der Taktik bei der Präsentation der jüngsten Zahlen vermuten. mb

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DAS WERTPAPIER 26/96, 12. Dezember 1996

S ERIE H INTERGRUND , TEIL 48

Mindestanlage An der Börse geht es in erster Linie um den Handel in Stück. Mit Anleihen ist das genauso wie mit Aktien. Wer das nicht beachtet, erlebt unangenehme Überraschungen bei den Gebühren.

Gebührenregeln

A

ls der WERTPAPIER-Serien-Autor 1974 mit Aktien anfing, hatte er mit seiner Mutter 1400 Mark zusammen. Die VW-Aktie kostete damals 72 Mark für 50 Mark Nennwert. Die Deutsche Bank führte den Kaufauftrag über 19 Aktien aus. Die sogenannten Mindestgebühren, die für das Minigeschäft zur Anrechnung kamen, waren schnell vergessen, weil der VW-Kurs stieg und stieg. Der Begriff Mindestgebühr ist in diesem Zusammenhang ziemlich irreführend. Tatsächlich handelt es sich um Maxigebühren. Wer eine Aktie im Wert von 20 Mark oder 2000 Mark kauft, zahlt die gleiche Gebühr wie für einen Anlagebetrag von 3000 oder 5000 Mark, je nachdem bei welcher Bank er sein Wertpapier-Konto (Depot) führen läßt.

Provisions-Argument. Die erste Regel lautet also, immer mindestens soviel anlegen, daß die Bank nicht die Mindestgebühr anrechnet, sondern mit der Berechnung des normalen Gebührensatzes von 74

0,5 bis 1 Prozent für Aktien und 0,25 bis 0,5 Prozent für Anleihen über ihre Mindestbeträge hinauskommt, die sie für jedes Geschäft verlangt. Die Banken behaupten, jeder Börsenauftrag koste sie 100 bis 120 Mark für Personal und Maschinen. Die Berater am Schalter sind oft gehalten, Kunden, deren Börsenaufträge nicht jeweils mindestens 150 Mark Provision für die Bank bringen, nicht eben zu ermutigen, mit solchen Geschäften fortzufahren. Dann wird der Berater in Richtung Investmentfonds argumentieren, wo die Bank bei einem Anlagebetrag von 15 000 Mark 300 bis 750 Mark Ausgabegebühr kassieren kann und sich durch Gebühren, die der Fonds zusätzlich abwirft, weitere Ertragspotentiale sichert. Wenn die Bank noch die traditionellen Gebühren von 1 Prozent für Aktien berechnet, entsprechen 150 Mark Provision einer Anlagesumme von 15 000 Mark. Wenn die Bank sich mit 0,5 Prozent begnügt, wie es heute schon vielfach üblich ist, muß der Anleger schon 30 000 Mark pro Aktiengeschäft mitbringen, um vom Berater wohlwollend zur Kenntnis genommen zu werden. Die Gebührenrechnung geht jedoch weiter. Einmal

im Jahr verlangt die Bank eine Depotgebühr. Das ist praktisch die Kontoführungsgebühr für das Wertpapier-Konto. Dabei gibt es wieder Mindestgebühren (siehe Tabelle).

5-Mark-Vorteil. Weiterer Maßstab für die Gebührenhöhe sind die Handelsgewohnheiten an der Börse. Die Kunden wählen ihre Anlagebeträge am besten so, daß die Händler an der Börse und deren Computer sie möglichst leicht ausführen können. Wer 19 VW-Aktien kauft, dessen Auftrag kommt auf jeden Fall im sogenannten Einheitsmarkt zur Ausführung. Dort rechnet der amtliche, vereidigte Börsenmakler etwa zur Mitte der Börsensitzung nach Lage der Kauf- und Verkaufsaufträge den Kurs aus, zu dem er den größten Teil der ihm vorliegenden Kleinaufträge ausführen kann. Das Ergebnis ist der Kassa-Kurs. Die Einteilung in Kassa- und variablen Handel mit Aktien hängt davon ab, welchen Nennwert die Aktien haben. Aufträge für Aktien mit dem alten Nennwert von 50 Mark gehen so lange in den Kassa-Handel, wie die Stückzahl nicht 50 oder ein Vielfaches von 50 ausmacht. Aufträge für Aktien mit dem neuen Nennwert 5 Mark fallen so lange

Wo Sie Aktien und Anleihen günstig kaufen Anleger, die Aktien und Anleihen bei ihrer Bank kaufen, sollten nicht nur auf die günstigsten Provisionssätze schauen. Hohe Mindest- oder Grundgebühren können nämlich gerade Kleinaufträge verhältnismäßig teuer machen. Auch für das Parken Banken Advance Bank Citibank Commerzbank Deutsche Bank Dresdner Bank

Aktien (Inland) Mindestgebühr 40 Mark 60 Mark 30 Mark 30 Mark 50 Mark

Anfangsprovisionssatz 0,5 Prozent 0,2 Prozent 1 Prozent 1 Prozent 1 Prozent

Anleihen Mindestgebühr 40 Mark 60 Mark 30 Mark 30 Mark 25 Mark

Direktbanken Allgemeine Deutsche Direktbank Bank 24 Comdirect Consors Direkt Anlage Bank Dresdner Bank (Order Discount)

50 Mark 20 Mark GG 20 Mark 13 Mark GG 19 Mark GG 25 Mark

0,6 Prozent 0,42 Prozent 0,49 Prozent 0,21 Prozent 0,45 Prozent 0,5 Prozent

25 Mark 10 Mark GG 20 Mark 13 Mark GG 9 Mark GG 12,50 Mark

GG= Grundgebühr; Provision zusätzlich

DAS WERTPAPIER 14/97, 3. Juli 1997

H INTERGRUND in den Kassa-Handel, wie nicht 100 Stück oder ein Vielfaches von 100 auf der Bestellung des Kunden stehen. Nach der Teilung der Nennwerte können Kunden mit ihren Geschäften viel eher in den variablen Handel kommen: Für 50 VW-Aktien (Nennwert 50 Mark) müssen sie 60 000 Mark mitbringen. Für 100 5-Mark-Aktien, die eines Tages auch bei VW kommen werden, würden schon 12 000 Mark reichen, um in den variablen Handel zu kommen. Das wären aber zu wenig, um die günstigsten Gebühren berechnet zu bekommen. Eine Aufstockung der Anlagesumme auf 15 000 Mark ist jedoch nicht empfehlenswert, weil dann durch die Aufteilung des Auftrages in einen über 100 Stück und einen weiteren über 25 Stück wieder Zusatzkosten entstehen. Besser wäre es, das Geschäft in 100Stück-Einheiten aufzustocken. Viele Sparer berücksichtigen bei ihren Anlagen nicht, daß es diese standardisierten Handelsgrößen an der Börse gibt. Sie wundern sich nachher über ärgerliche Kostenbelastungen. Wenn 11000 Mark in BASF-Aktien fließen sollen, bekäme der Anleger 165 Stück zu je 65 Mark. Die Bank

teilt diesen Auftrag in zweiTeilaufträge auf, einmal über 100 Stück, die im variablen Handel zur Ausführung kommen; Gegenwert 6500 Mark. Der zweite Auftrag über 65 Stück kommt in den Kassa-Markt. Beide Male bekommt der Anleger die ungünstigen Mindestgebühren aufgebrummt.

Umlenkungs-Manöver. Daß die Banken bei der Aufteilung eines nicht auf Standardstückzahlen laufenden Auftrags für den kleineren Kassateil nicht wieder die pauschale Mindestgebühr berechnen, kommt in günstigen Fällen vor. Aus zahlreichen Leseranfragen und Beschwerden beim WERTPAPIER ist jedoch abzulesen, daß die für den Kunden teurere Regelung offensichtlich häufiger zur Anwendung kommt. Die Beratung am Bankschalter sollte dahingehen, daß solch ungünstige Aufteilungen vermieden werden und der Kunde sich nach und nach an den Stückhandel gewöhnt. Im übrigen wäre es zu wünschen, wenn die Banken von den Mindestgebühren im Kleingeschäft abgingen und den im Umgang mit Wertpapieren ungeübten deutschen Sparern auf diese Weise den Zugang zu diesen Anlageformen

und verwalten lassen können der Wertpapiere im Depot der Banken verlangen die Institute hohe Mindestsätze für Kleinanleger oftmals eine zusätzlich hohe Belastung. Meist lohnt da ein Blick auf die Konditionen der Direktbanken. Anfangsprovisionssatz 0,25 Prozent 0,2 Prozent 0,5 Prozent 0,5 Prozent 0,5 Prozent

0,30 Prozent 0,21 Prozent 0,29 Prozent 0,21 Prozent 0,225 Prozent 0,25 Prozent

MindestDepotgebühren 79,00 Mark/Jahr 60,00 Mark/Jahr 11,50 Mark/Jahr; 0,575 Prozent 25,00 Mark/Jahr; pro 50-Mark-Stück 30 Pfennig 23,00 Mark/Jahr; pro Posten mindestens 6 Mark; 0,25 Prozent pro 50-Mark-Stück 24 Mark/Jahr; 1 Prozent 20 Mark/Jahr; 0,04 Prozent; mind. 4 Mark/Posten 0,085 Prozent; mind. 10 Mark/Posten 25 Mark/Jahr; 0,075 Prozent 2 Mark + 1,55/Monat pro Posten 23 Mark/Jahr; pro Posten mindestens 6 Mark; 0,25 Prozent pro 50-Mark-Stück

erleichtern würden. Jeder zusätzliche Kunde verbessert mit seinen Aufträgen die Kostenstruktur der Bank. Vielmehr verursacht ein Auftrag tatsächlich nur ganz geringe Zusatzkosten. Außerdem läßt sich die Bank im Aktiengeschäft die Verteilung von Dividenden, die Informationen über bevorstehende Hauptversammlungen oder den Versand von Geschäftsberichten noch zusätzlich von den Aktiengesellschaften bezahlen, von denen ihr Kunde Papiere im Depot liegen hat. Solange die derzeitige Gebührenpraxis gepflegt wird, liegt der Verdacht nahe, dies geschehe, um die Anleger in die für die Bank ertragreicheren Investmentfonds umzulenken, die jedoch nicht immer für die Anleger die ertragreicheren Anlageformen sind. Der Billigbanker Consors beweist, wie auch mit Minigebühren Gewinn für die Bank herausspringen kann. Erstmals hat er seit dem Start im Jahre 1994, 1996 einen kleinen Gewinn mit seinen Geschäften gemacht,und das neue Jahr ist so gut angelaufen, daß schon ein größerer Gewinn herauskommen wird. vm Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER

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TEIL

63 MSCI-Weltindex, Kurs in Mark

MSCI Die Aktien aus aller Welt auf einen Blick - die MSCI-Indices machen es möglich. Sie bieten MSCI-Weltindex zeigt die hervorragende Entwicklung der internationalen Börsen in den vergangenen zehn Jahren. Anlegern einen schnellen Überblick über das Börsengeschehen der Schwellenländer sowie 38 viele Fonds mit einem großen Teil rund um den Globus. Branchenbarometer von Auto- ihres Kapitals nur die Leit-Indices

Weltindex

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Chart: Market Maker; Illustration: WERTPAPIER

as machen Sie, wenn Sie die Aktienmärkte von Jordanien und Venezuela vergleichen wollen? Sie können die Börsenbarometer der jeweiligen Länder vergleichen. Kennen Sie aber den Amman Stock Exchange Financial Market aus dem arabischen Staat oder den Venezuela Stock Exchange Industrial der Börse Caracas? Wissen Sie, wieviele Papiere er enthält, welche Branchenschwerpunkte er hat oder ob der Index gewichtet ist? Im Normalfall nicht. Einfacher ist ein Vergleich mit den Länderindices des US-Geldhauses Morgan Stanley und dessen Tochter Capital International, kurz MSCI. Die 45 MSCI-Länderindices, die insgesamt knapp 3500 Aktien enthalten, sind alle gleich aufgebaut und werden auf Dollarbasis, in Landes- oder 23 verschiedenen Währungen berechnet. Darüber hinaus bietet MSCI 17 regionale Indices, beispielsweise für Südamerika, Asien oder die Börsen

papieren über Chemiewerte bis hin zu Versorgern. Insgesamt fließen in die MSCI-Indices Daten von 4100 Aktien, die 80 Prozent der weltweiten Börsenkapitalisierung abdecken. Alle diese Informationen spiegelt der berühmte MSCI-Weltindex wider. Das Börsenbarometer ermöglicht dem Anleger auf einen Blick, die Lage an den Finanzmärkten auf dem gesamten Globus einzuschätzen. Durch die immer engere Verzahnung der internationalen Börsen und die Globalisierung ist dieser schnelle Überblick ein unschätzbarer Vorteil. Fondsanleger und Kunden von Vermögensverwaltern können mit den Marktbarometern von Morgan Stanley die Leistung der Investmentexperten abschätzen. Schneidet beispielsweise ein Länderfonds auf lange Sicht schlechter ab als der MSCI-Teilindex, spricht das nicht gerade für den Fonds. Die Investmentbranche richtet ihre Produkte deswegen immer mehr an den sogenannten Benchmarks aus, den Vergleichsmaßstäben für verschiedene Länder oder Branchen. Wichtig ist nicht mehr, ob ein Fonds ein Plus oder Minus erwirtschaftet, sondern ob er mit der Benchmark mithalten kann. Deswegen bilden

ab, oft die von MSCI. Damit können sie zumindest nicht allzuviel falsch machen. Aber ob Anleger für diese „Leistung“ dann Ausgabeaufschläge von 4, 5 oder mehr Prozent zahlen müssen, ist die Frage zumal die Experten der Geldsammelstellen trotzdem oft genug nicht auf die richtigen Papiere setzen. hf Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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DAS WERTPAPIER 3/98, 29. Januar 1998

H INTERGRUND

Serie, Teil 43

Nennwert Wenn der Euro kommt, kommen „krumme Aktiennennwerte“, Gratisaktien oder gleich die Quotenaktie.

UmstellungsGewinn

sen genau, daß dann die nächste Umstellung fällig ist und wollen sich am liebsten die Kosten der Aufteilung von 50 auf 5 Mark (Aktiensplit) sparen. Am einfachsten wäre es ohnehin, die Umstellung würde gleich auf die nennwertlose Quotenaktie erfolgen, die im Ausland durchaus üblich ist. Das Aktienkapital (Grundkapital) der Allianz AG in Höhe von 1150 Millionen Mark teilt sich künftig in 230 Millionen 5-MarkStücke auf. Wer eine Aktie besitzt, hält folglich einen Anteil von 0,000000436 Prozent an dem Münchner Versicherungsriesen, anders ausgedrückt einen sehr kleinen Bruchteil des Weltkonzerns mit bald 90 Milliarden Mark Umsatz und einem tatsächlichen Wert, der auf weit über 100 Milliarden Mark geschätzt werden darf. Das Grundkapital ist in diesem Zusammenhang nur eine vergleichsweise unwichtige buchhalterische Rechengröße. Entscheidend sind vielmehr das bilanzielle Vermögen, die Rücklagen und die Rückstellungen der Gesellschaft sowie das nicht bilanzierte

Wissen und die Motivation ihrer Mitarbeiter. Soweit möglich, ist der Aktionär an allem - und vor allem am Erfolg dieses komplizierten Gemeinwesens - anteilig beteiligt. Die Buchhaltungsgröße „Grundkapital“ könnte bei einer Umstellung auf die Quotenaktie durchaus bestehen bleiben. Das wären dann „unechte nennwertlose Aktien“, was jedoch überhaupt kein Nachteil ist.

Rundungsgewinne. Die Umstellung auf die Quotenaktie wäre eigentlich kein Problem. Doch der Gesetzgeber läßt sie zur Zeit nicht zu. Die Politiker haben sich schon mit der Umstellung des Mindestnennwert von 50 auf 5 Mark schwer genug getan. Die Schwerfälligkeit der Politiker wird im Zusammenhang mit der Umstellung auf den Euro zum Problem: Es entstehen „krumme“ Nennwerte. Nach heutigem Stand wäre ein Euro etwa 1,95 Mark

D

ie Allianz AG führt am 28. April die 5-Mark-Aktie ein.“ So lauteten kürzlich Zeitungsschlagzeilen. Bisher hat das schwergewichtige Versicherungspapier noch einen Nennwert von 50 Mark. Statt dieser Aktien bekommen Anleger dann zehn Stück im Nennwert von 5 Mark, ohne dadurch jedoch schon einen Wertgewinn zu erzielen. Die kleine Aktie wird nicht mehr mit 3000 und noch mehr Mark in den Kurslisten stehen, sondern nur mit etwa 300 Mark. Echten Gewinn für die Allianz-Aktionäre gibt es erst, wenn zusätzliche Sparer AllianzAktien kaufen und sich nicht länger durch den optisch hohen Aktienkurs abschrecken lassen. Angesichts der schon bald kommenden neuerlichen Umstellung - wegen des Euro - zögern manche Unternehmen noch mit der Nennwertverkleinerung. Sie wis-

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Umstellung auf den Euro: Quotenaktie wie British American Tobacco oder Nennwert-Papier wie beispielsweise das der Ehlebracht AG? Das ist die entscheidende, aber noch nicht entschiedene Frage. DAS WERTPAPIER 9/97, 24. April 1997

H INTERGRUND wert. Die 5-Mark-Aktie hätte also ab 1. Januar 1999 einen Nennwert von 2,56 Euro. Schlimmer wird die Sache noch, wenn der Umrechnungskurs nicht nur zwei, sondern noch mehr Stellen nach dem Komma bekommt. Gleichzeitig tauchen Fragen auf, wer sich Rundungsgewinne einstecken darf.

Gratisaktien. Sollte der Gesetzgeber weiterhin auf einen Nennwert bestehen, gleichzeitig aber „krumme“ Zahlen vermeiden wollen, gibt es verschiedene Möglichkeiten: Denkbar wäre beispielsweise, Aktien mit einem Nennwert von 1 Euro auszugeben. Dazu müßten die Unternehmen ihr Grundkapital zuvor soweit herauf- oder heruntersetzen, daß bei der Umrechnung auf den Euro ein gerader Wert herauskommt und die Nachkommastellen verschwinden. Ein Beispiel: Bei einem Umrechnungskurs von 1,95 Mark soll der Aktionär nicht nur „krumme“ 2,56 sondern drei Aktien mit einem Nennwert von jeweils 1 Euro bekommen. Das Unternehmen müßte dafür einen entsprechenden Teil seiner Rücklagen in Grundkapital, also Aktiennennwerte umwandeln. Eine solche Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln vorzunehmen, ist kein Problem. Die Aktionäre stimmen derartigen Aktionen in der Hauptversammlung immer gerne zu, weil sie dann zusätzliche Aktien bekommen ohne neu einzahlen zu müssen. Landläufig werden diese Berichtigungsaktien Gratisaktien genannt, obwohl der Aktienkurs bei dieser Art Aktienvermehrung zunächst automatisch heruntergerechnet wird. Nachher kommt es jedoch oft zu Kursgewinnen, so daß der rechnerische Abschlag meist bald wieder aufgeholt ist. Banken-Vorschlag. Im Beispiel müßte die Aktiengesellschaft für jede 5Mark-Aktie nach der UmDAS WERTPAPIER 9/97, 24. April 1997

stellung auf 2,56 Stück 1-EuroAktien 0,44 Stück Euro-Papiere zusätzlich ausgeben, das Grundkapital also um 17,19 Prozent erhöhen. Der Bundesverband deutscher Banken bezeichnet diese Methode als kostengünstig und weist vorsichtshalber darauf hin, „daß ausreichend freie Rücklagen zur Verfügung stehen müßten“.

Kapitalherabsetzung. Die zweite Möglichkeit wäre die Umstellung der Nennwerte über eine Kapitalherabsetzung. Nach der Neuberechnung bekäme der Aktionär für eine 5-Mark nur zwei 1Euro-Aktien. Wieder ein Umrechnungskurs von 1,95 Mark zugrunde gelegt, wäre dann eine Kapitalherabsetzung um 0,56 Prozent oder 21,88 Stück notwendig. Hinsichtlich des Börsenkurses würde dies ebensowenig Nachteile bringen, wie die Kapitalerhöhung Vorteile brächte. Der Kurs würde bei einer Herabsetzung der Stückzahlen automatisch entsprechend heraufgesetzt. Indessen, der prozentuale Schnitt im Zuge einer solchen währungsbedingten Kapitalherabsetzung wäre bei einer 5-Mark-Aktie zu hoch. Folglich eignet sich dieses Verfahren nur bei Unternehmen, die 1999 noch 50-Mark-Stükke haben. Kostengünstiges Verfahren.

Der einfachere Weg für die Euroumstellung wäre indessen die Quotenaktie. Bei dieser Lösung würde das komplizierte Umrechnungsverfahren wegfallen. Denn statt eines Nennwerts hätte der Aktionär einen bestimmten Anteil am Grundkapital der Gesellschaft. Das Grundkapital selbst würde bestehen bleiben und einfach in Euro umgerechnet. Das Verfahren hätte den Vorteil, daß das Grundkapital „wie bisher auch als Berechnungsgrundlage für die Dividendenausschüttung dient und zum Schutz der Gläubiger eine Gewähr dafür bietet, daß die im Handelsregister eingetragene Kapitalausstattung auch tatsächlich noch vorhanden ist“, so der Präsident der Deutschen Schutz-

vereinigung für Wertpapierbesitz e.V. (DSW), Otto Graf Lambsdorff. Ein weiterer Vorteil dieser Regelung wäre, daß die gesetzlichen Vorschriften weitgehend bestehen bleiben könnten. Darüber hinaus könnten die Anteilseigner ihre alten Aktien behalten. Die Stücke müßten nicht ausgetauscht, umgestempelt oder gar neu gedruckt werden. Noch lieber sähe DSWPräsident Lambsdorff die echte nennwertlose Aktie eingeführt, „bei der nur noch die Stückzahl maßgeblich ist und auch die Grundkapitalziffer entfällt“. Diese Beteiligungsform ist vor allem in den USA gang und gäbe. „Auch wenn der gesetzgeberische Aufwand beträchtlich ist: Die DSW appelliert , diese Hemmschwelle nicht zu scheuen und die echte nennwertlose Aktie zumindest als Alternative einzuführen.“ Allerdings scheint die Euro-Umstellung der Aktien weder bei Politikern noch bei den Unternehmensstrategen große Aktualität zu besitzen. Erst weniger als die Hälfte der Unternehmen haben Vorüberlegungen angestellt.

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H INTERGRUND

Serie, Teil 38

Neuer Markt Frühzeitig in aussichtsreiche Spezialfirmen einsteigen und langfristig mit deren Wachstum gewinnen. Das Börsensegment des „Neuen Marktes“ bringt zukunftsstarke Unternehmen anlegerfreundlich an den Kapitalmarkt.

Wachstums-Börse

Chart: Market Maker

D

ie amerikanische Nasdaq gehört zu den erfolgreichsten Börsen der Welt: Über sie können Anleger mittlerweile 5500 Aktien handeln, oft Wachstumsunternehmen, die den Investoren langfristig überdurchschnittlichen Erfolg gebracht haben. Ähnlich der Telefonbörse Nasdaq soll jetzt auch in Deutschland ein Segment der Frankfurter Wertpapierbörse junge Wachstumsunternehmen das Geld risikobewußter Anleger erschließen: der „Neue Markt“. Bislang leben kleine Börsen-AGs hierzulande mit einem Handicap. Mehr als drei Viertel des Geldes nämlich, das Investoren in deutsche Aktien stecken, fließt in die 30 Standardpapiere des Aktienindex Dax. Schon unter den 70 Nebenwerten des M-Dax wird es merklich ruhiger. Mitunter gänzliche Funkstille herrscht bei Aktien der dritten oder vierten Reihe. Ein unbefriedigender Zustand für Unternehmen

DAS WERTPAPIER 4/97, 13. Februar 1997

wie für Anleger. Denn wo wenig oder gar keine Kauf- und Verkaufsaufträge vorliegen, können Kurse zum Zufallsprodukt geraten. In der Praxis machen deshalb besonders Großanleger um kleine Aktien gern einen Bogen - mit entsprechend negativer Rückwirkung auf deren Kurs. Der Neue Markt macht nun kleine und mittlere Börsenfirmen nicht nur für den privaten Anleger interessant, sondern auch für den professionellen Investor. Jedes Unternehmen, das in den Neuen Markt will, muß sich dafür qualifizieren: Es muß Quartalsberichte in deutsch und englisch veröffentlichen, frühzeitig auf Termine für Hauptversammlungen und Pressekonferenzen hinweisen, regelmäßige Infoveranstaltungen für Investoren und Analysten durchführen und die Geschäftszahlen nach international anerkannten Standards vorlegen. Kurzum: Wer in den Neuen Markt will, muß sich intensiv um seine Aktionäre kümmern. Zur Öffentlichkeitsarbeit kommt die Betreuung des Aktienhandels. Damit die Papiere des Neuen Marktes nicht das Schicksal anderer Spezialwerte erleiden, gibt es einen Coach, in der Praxis ein Makler oder eine Bank. Er soll gemeinsam mit dem jeweiligen Unternehmen dafür sorgen, daß stets ein flüssiger Handel in der betreffenden Aktie stattfinden kann.

Zukunfts-Industrie. Was genau unter einer Wachstumsaktie zu verstehen ist, bleibt den börsenbegleitenden Banken überlassen. Die denken dabei besonders an Unternehmen aus den Bereichen Telekommunikation, Biotechnologie, Multimedia, Computer, Medizintechnik, neue Werkstoffe oder moderne Dienstleistungen. Zugesagt haben bislang drei Unternehmen: Bertrandt (Ingenieurleistungen), Mobilcom (Mobilfunk-Dienstleistungen) und Utimaco Safeware (Sicherungseinrichtungen für Hard- und Software). Bis Ende 1998 wollen Deutsche-Börse-Vorstand Reto Francioni und seine Kollegen 15 bis 20 Firmen für das neue Börsensegment gewinnen.

Indexpunkte

Index der US-Börse Nasdaq: 400 Prozent Plus in zehn Jahren.

Die Erfahrungen mit vergleichbaren Märkten in Amerika und Frankreich sind gut. Sie zeigen allerdings auch, daß manche Unternehmen im Umgang mit dem Anleger durchaus noch dazulernen müssen. Ob besonders Fondsmanager mehr Geld als bisher in kleine Aktien stecken werden, wird die Zukunft zeigen. Am 10. März 1997 fällt der Startschuß. Schon heute hat sich die Deutsche Börse auf eine längere Anlaufphase eingestellt. Ein Trost: Die Nasdaq hat letztlich 20 Jahre gebraucht, bis sie so richtig Erfolg hatte. Doch so lange sollte es mit dem Neuen Markt nicht dauern. ri Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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H INTERGRUND

Serie, Teil 6

Optionsscheine Sie gelten schon als Klassiker unter den Finanzierungsmöglichkeiten, auch wenn viele von ihnen am Ende wertlos verfallen. So wie demnächst der ’86er Optionsschein der Deutschen Bank.

Deutsche Bank: Anleger verlieren 300 Millionen mit Optionsscheinen.

Von Martin Beier und Anton Riedl

Das 300-MillionenLoch

E

s ist die Geschichte eines besonders innigen Verhältnisses: In den besten Tagen zahlten Anleger 325 Mark dafür, daß sie bis Februar 1996 Deutsche-Bank-Aktien zu 793 Mark für das 50-MarkNennwert-Stück hätten kaufen dürfen. Praktisch legten sie also 1118 Mark für den Bank-Anteil auf den Tisch und hofften natürlich, auch noch ein gutes Geschäft zu machen. Das machte stattdessen die Bank und steht dennoch derzeit gerade mal mit etwa 63 Mark für 5 Mark Nennwert in den Kurslisten, entsprechend 630 Mark für die alten 50Mark-Aktien. Der Optionsschein ist sogar bald gar nichts mehr wert. 86

Anleger haben fast 300 Millionen Mark damit verloren. Februar 1986: Die Geschichte dieser Mammut-Spekulation beginnt mit der allgemeinen Bewunderung für die Deutsche Bank. Sie hat das Erbe der Flick-Familie, Daimler-Benz- und Feldmühle-Aktien, an der Börse versilbert und selbst mindestens 1 Milliarde Mark dabei verdient. Den Jubel nutzen die Banker geschickt aus. Ihre Antillen-Tochter aus Curacao gibt unter der WertpapierKennummer 477 583 eine Optionsanleihe über 710 Millionen Mark aus, Zinssatz: 6,25 Prozent wie für Bundesanleihen, Laufzeit bis Februar 1996, garantiert durch die Deutsche Bank, Frankfurt. Anders als der damalige Finanzminister Gerhard Stoltenberg können die Banker ihre Anleihe aber nicht nur zu 100 Prozent ausgeben. Sie verlangen vielmehr einen Aufschlag von 20 Prozent dafür, weil

sie zu jeweils 10000 Mark Anleihe-Nennwert 14 dieser Optionsscheine oder Warrants (Kennummer 804019) dazugeben, jene Papiere, die inzwischen fast nichts mehr wert sind. Solche Scheine mit Anrechten auf Anteile an Bundesunternehmen oder öffentlichen Vermögen hätte der Minister natürlich auch ausgeben können. Seine Vertrauten - nicht zuletzt aus dem Bankensektor - hatten ihn offensichtlich anders beraten. Jedenfalls erreicht die Aktie der Deutschen Bank im Frühjahr 1986 respektable Kurse um 900 Mark. Diese Einsätze sehen die seinerzeitigen Käufer nie mehr wieder, ebensowenig wie Daimler-Benz-Kurse weit jenseits der 1000-Mark-Grenze. Derweil nehmen die Banker nicht nur die 710 Millionen Mark Nennwert der Optionsanleihe ein. Sie bekommen noch 140 Millionen Mark aus dem 20prozentigen Aufgeld dazu; praktisch das Entgelt für

DAS WERTPAPIER 24/95, 17. November 1996

H INTERGRUND die insgesamt 994 000 Optionsscheine, die jetzt gen Null tendieren. Auf diese Weise haben die Deutsch-Banker ihren Geldeinstand von 6,25 auf 5,1 Prozent reduziert. Über zehn Jahre Laufzeit sparen sie 87,5 Millionen Mark Zinsaufwand; letztlich Peanuts angesichts von jährlich inzwischen fast 30 Milliarden Mark, die die Mega-Bank für die Verzinsung von Kundeneinlagen und Schuldverschreibungen aufbringen muß; aber immerhin. Das Aufgeld der Anleger wandert in die Rücklagen der Bank. Die 710 Millionen Mark Nennwert sind langfristige Verbindlichkeiten, die allerdings, wenn alles gut läuft, von Anfang an so gut wie Eigenkapital sind. Die Banker haben es anfangs sicher nicht darauf angelegt, die Anleger, zumeist sind es ja ihre eigenen Kunden, hereinzulegen. Sie rechneten damit, daß die Anleger bis Februar 1996 so gute Kursbedingungen vorfinden würden, daß sie ihre Optionen ausüben und 994 000 neue Aktien zum Kurs von 793 Mark beziehen könnten. Nach der Nennwertaufteilung wären es 9,94 Millionen Stück für 79,30 Mark. Der Gegenwert für die neuen Aktien in Höhe von 788 Millionen

Mark würde nicht nur ausreichen, um die 710 Millionen Mark Anleiheverbindlichkeit zu tilgen. Er würde darüber hinaus noch zusätzliche 78 Millionen Mark zum Kostensatz von Null in die Bankkasse spülen. Nur geht nicht alles gut. Spätestens die Schneider-Peanuts-Affäre bricht den besonderen Nimbus der Bank. Die bedingte, nämlich an die Ausübung der Optionen gekoppelte Kapitalerhöhung, die die Aktionäre in der Hauptversammlung 1985 genehmigt haben, findet nicht statt. Im Februar ’96 muß die Bank die 710 Millionen aus anderenTöpfen zurückzahlen. Das haut die Bank wahrlich nicht um: Vorstand Jürgen Krumnow wies kürzlich Spekulationen um eine bevorstehende Kapitalerhöhung zurück: ,,Wir brauchen momentan kein neues Geld.“ Andernfalls hätte er den Kurs der Bank an der Börse gleich noch ein paar Prozente tiefer gehabt. Ohnehin rangiert das einstige Dream-Team in der BörsenBundesliga derzeit schon unter ,,ferner liefen“. Womöglich wird früher oder später eine neue Optionsanleihe kommen. Die Zinsen sind derzeit wieder so tief wie vor zehn jahren. Beim Aufgeld müßten die Banker nicht mal bescheidener sein. Die Chancen, daß die Zukunftsspekulation für beide Seiten aufgeht, scheinen heute trotz aller Unsicher-heiten über die Aussichten des Bankgeschäfts ungleich größer zu sein.

Auch im Frühjahr 1986 sah es zunächst so aus, als würden alle Träume wahr werden. Als der OptionsEin heißes Geschäft: In zehn Jahren ist der ’86er Optionsschein der schein im April Deutschen Bank (durchgezogene Linie) von 320 auf 3,20 Mark getrennt von verglüht. Die Aktie der Deutschen Bank (gestrichelte Linie) ist dader Anleihe bei nur um 30 Prozent gesunken. Zuviel allerdings für die Scheinnotiert, zahlen besitzer, die jetzt nach ihrem Geld auch die Hoffnung verlieren. Spekulanten DAS WERTPAPIER 24/95, 17. November 1996

320 Mark dafür. Die 994000 Papiere sind 300 Millionen Mark wert. Und das ist nicht mal übertrieben. Nach den üblichen Berechnungen über den sogenannten fairen Wert derartiger Kaufrechte sind Kurse von 320 Mark sogar noch billig. Nach diesen professoralen Regeln hätte das Kaufrecht durchaus 400 Mark kosten dürfen. Warum streiken die ganz großen Käufer bloß? Gut ein Jahr später findet sich das Papier im Börsenkrach bei 70 Mark wieder. Die Wiedervereinigung Deutschlands treibt es auf alte Höhen von 320 Mark. Von da an geht es nur noch bergab, besonders 1995, im Jubiläumsjahr der 1870 gegründeten Bank. Mit dem neuen Nennwert der Deutsche-Bank-Aktie von 5 statt 50 Mark hat das nichts zu tun. Denn statt auf eine Aktie bezieht sich der ’86erSchein seit der Umstellung auf zehn. Statt 793 Mark Bezugskurs sind jetzt nur noch 79,30 Mark Zuzahlung pro Unternehmensanteil notwendig. Soviel zahlt indessen kein Mensch, wenn er an der Börse nur 63 Mark für Deutsche-Bank-Anteile hinblättern muß. Und jetzt wird die Zeit knapp. Kaum anzunehmen, daß das Papier im Februar 1996 bei 80 Mark stehen wird und auf diese Weise dem Warrant einen inneren Wert verleiht. Der jüngste Kurs um 3 Mark ist noch ein echter Gewinn für alle, die dazu verkaufen können. Erstaunlich ist eigentlich, daß noch niemand eine neue Anleihe mit ,,klassischem“ Optionsschein herausgebracht hat. Die Zinsbedingungen wären nämlich dafür derzeit sehr günstig. Ob die Anleger sich wieder auf solche Zukunftsrechnungen einlassen würden, ist jedoch fraglich. Sie spekulieren lieber noch heißer - mit tausenden kürzer laufenden modernen Optionsscheinen. Finanz-Ingenieure konstruieren sie künstlich, um das Vermögen von Großanlegern zu mehren, nicht aber um Großinvestitionen oder Kredit-Engagements zu finanzieren. Die Zahl der klassischen Optionsscheine auf deutsche Aktien wird im Februar 1996 auf 50 schrumpfen. 87

S ERIE , TEIL 58

Performance Performen ist nicht das Gegenteil von reformen - auch wenn die Performer sagen, es handele sich um eine Entwicklung von Leistung.

Minus-Gewinnler

D

ie Leistung von Geldverwaltern hat auch etwas mit künstlerischen Aufführungen, englisch: Performances, zu tun. Nämlich mit der Frage, wie stelle ich die Leistung richtig dar. Daraus hat sich in der Geldwirtschaft ein wahrer PerformanceKult entwickelt. Er besteht darin, sich den rechten Leistungsmaßstab zurechtzulegen, wobei nicht selten der Leistungsmaßstab der Kunden verlorengeht. Geldverwaltung ist eine der Wachtumsbranchen der deutschen Wirtschaft. Mehr als 1000 Milliarden Mark haben die deutschen Investmentfonds inzwischen unter Verwaltung. Ähnlich hoch ist die Summe, die deutsche Banken an Wertpapieren ihrer Kunden verwalten. Die Versicherungen sind bei 830 Milliarden angelangt. Die Beträge, die viele hundert Privatvermögensverwalter managen, sind nirgendwo erfaßt. Insgesamt verfügen die Deutschen inzwischen über ein Geldvermögen von 5000 Milliarden Mark Für den einzelnen Anleger gilt vielfach die Maxime: „Bloß kein Minus machen“ und „alles was

über 10 Prozent liegt, ist gut“. der Zusammensetzung der Indizes Doch der Realität wird diese Ba- in den Fondsstrukturen, was in der sisrechnung nicht gerecht. 10 Pro- Praxis eine durchaus unschlichte zent Plus sind in Jahren wie 1996 Aufgabe sein mag. Auch läßt der und 1997 eine echte Minus-Lei- Fachmann sicher gelten, daß es anstung. 3 Prozent Minus dagegen gesichts der praktischen Schwierighätten die Verwalter 1994 als Plus- keiten schon eine Performance ist, Performance dargestellt, weil die die Durchschnittsprozente des InAktien im gleichen Zeitraum um dex mit dem Kundengeld zu errei7 Prozent gesunken sind und Anla- chen. Schließlich werden dem Ingen in Festverzinslichen einschließ- dex keine Gebühren belastet, wie lich der gezahlten Zinsen um 3 sie der Kunde aus der Leistung seiProzent im Wert gesunken sind. In nes Verwalters zu zahlen hat. Sobald aber Minus-Prozente als der Prozentrechnung der Geld-Performer ist Plus also mitunter Minus, Plus verkauft werden, weil das Minus kleiner als der Verlust ist, während Minus zu Plus wird. Heute wird der Kundenwunsch den die Benchmark aufzuweisen nach Wachstum oder Wertbestän- hat, dann sind Enttäuschungen prodigkeit in einem Grundlagenpapier grammiert. Besonders dann, wenn festgeschrieben, das in einer weit- die Manager solche - in ihrer Dikgehend festen Struktur zwischen tion - Über-Performances auch Aktien und Zinsanlagen mündet, noch mit Überzahlungen, also mit ganz gleich, ob die Aktienkurse Leistungszuschlägen, bezahlt besteigen oder fallen oder die Zin- kommen. Und die Anleger hoffen, sen gerade hoch oder niedrig sind. daß die Mengenlehre ihrer PerforDiese Festlegungen befreien bei- mer im wirklichen Plus-Bereich spielsweise die Aktienfondsmana- hält: Große Teile der Sparer sorger von der Aufgabe, möglichst im gen für große Nachfrage nach Akrechten Moment große Teile ihrer tien und ziehen damit selbst die Bestände zu verkaufen und die Kurse und die Leistungen hoch, Kursgewinne sicherzustellen. Viel- ohne daß ihre Geldverwalter zu mehr sagen die Manager heute, großen Kunststücken gezwungen mb wer unsere Aktienfonds hat, der werden. will Aktien haben und keine Zinsanlagen. Wenn er keine Die Serie wird fortgesetzt Aktien haben will, dann soll im nächsten WERTPAPIER. er Aktienfonds verkaufen, auch wenn dies gebührentechnisch oftmals der denkbar schlechteste Ratschlag ist.

Die Mappe zur Serie

Vergleichsindex.

Statt der Basis-Rechnungen der Anleger lassen die Geldmanager heute meist nur noch VergleichsRechnungen gelten. Sie legen sich die mitunter ausgefallensten, sogenannten Benchmarks zurecht und sehen sich auch dann im Plus, wenn sie 1 Prozent weniger Minus gemacht haben als diese Durchschnittswerte oder Indizes, welche die Anleger in ihren Heimatzeitungen gar nicht nachverfolgen können - zum Vorteil von Fachblättern wie dem WERTPAPIER. Oftmals mündet diese Art Relativrechnung in der schlichten Nachbildung

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Portfolio Aktiengewinne mit System: Ein Forschungsziel der Wissenschaftler, aus dem private Anleger geldwerte Lehren ziehen können.

Marktforscher

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ennen Sie Markowitz? Wenn nicht, vielleicht haben Sie Aktien oder wollen welche erwerben. Spätestens dann wird er Ihnen über den Weg laufen: Wenn Sie etwa Ihr Anlagegeld nicht nur auf eine Karte setzen, sondern auf mehrere Aktien verteilen. Wenn Sie das Risiko begrenzen, damit Ihr Depot (Wertpapierkonto) nicht gleich beim ersten Kurssturz in die Knie geht. Dann handeln Sie nach Regeln der sogenannten Portfoliotheorie, für die der amerikanische Kapitalmarktexperte Harry M. Markowitz 1990 den Nobelpreis bekommen hat. Die Studenten von einst, die über Markowitz’ Gedanken gebrütet, Seminar- und Doktorarbeiten verfaßt haben, sind mittlerweile in die Riege der Fondsmanager aufgestiegen. Und für die ist Aktienkauf nicht mehr wie zu Großvaters Zeiten Gefühlssache. Sie kaufen und verkaufen nach wissenschaftlichen Konzepten. Sie bewerten Anlagen (Assets) systematisch anhand erwarteter Risiken und Renditen – und der Gefahr, diese Renditen zu verfehlen. Die Frage, die praktisch allen Privatanlegern auf dem Herzen liegt – wohin die Kurse gehen –, interessiert die Portfolio-Theoretiker eigentlich gar nicht. Mit Grund: Als Markowitz in den 50er Jahren sein Konzept vorstellte, galten Kapitalmärkte für die Wis78

senschaftler als informationseffizient. Fondsmanager Gedanken machen Will heißen, alle vorhandenen Inforüber die Verteilung ihrer Anlagegelmationen zu einer Aktie stecken beder und die Suche nach interessanten reits im Kurs. Nur wirklich neue InforAktien. Als Kurspropheten betätigen mationen können diesen Kurs bewesich die meisten Fondsmanger dabei gen. Da diese Informationen natürlich dennoch nicht. Denn die Erfahrung noch niemand kennt, kann letztlich zeigt, daß erfolgreiche Markt-Timer auch keiner davon profitieren. nur in wenigen Märkten wirklich zuNach der klassischen Theorie ist der hause sind. Und wie festgestellt: Wer Aktienmarkt vollkommen effektiv wenig Prognosen macht, ist in der und mit Prognosen nicht zu schlagen. Regel wenig erfolgreich. Mit einer Aktienauswahl besser sein Zukünftige Kurse erfolgreich vorherzu wollen als ein Vergleichsmaßstab zusagen, das versprechen nun neue (etwa ein Barometer wie der Dax), ist Prognose-Methoden. Sogenannte vergebens. Dem wissenschaftlich genichtlineare Modelle, die etwa mit bildeten Portfoliomanager bleibt dakünstlichen neuronalen Netzen arbeimit vor allem die Aufgabe übrig, eiten. Beispiel: Ein herkömmliches, linen bestimmten Aktiendurchschnitt neares Modell kommt etwa zu dem nachzubilden, der nun zur „BenchSchluß: Wenn die Zinsen steigen, sinmark“ avanciert, zur Meßlatte. Wenn ken die Aktienkurse. Eine andere Antder passive Portfoliomanager schon wort kann ein lineares Modell gar Prognosen macht, dann für die Risinicht geben. Ein nicht-lineares Modell ken und nicht für die Kurse. hingegen kann zu dem Ergebnis komIn der Praxis sind die Resultate des men, daß die Aktien in bestimmten passiven Portfoliomanagements durchFällen auch steigen können, obwohl wachsen. Die Mehrzahl der professiodie Zinsen klettern. Damit versprechen nellen Aktiendepots erreichen ihre die neuen Modelle eine Nähe zur BörPflichtleistung nämlich nicht. Und senpraxis, die zahlreiche Banken mit welcher Anleger bezahlt dafür auch Euphorie auf den neuronalen Kursernoch gern Gebühren? Kann er doch folg setzen ließ. seit einigen Jahren zahlreiche VerNeuronale Netze sind kompliziergleichsindizes mit geringem Aufpreis te mathematische Modelle, verständdirekt kaufen: über Partizipationslich im Grunde nur für Eingeweihte. scheine und Zertifikate. Und welcher, Schlimmer noch: Schon kleine Unsauvon der klassischen Portfoliotheorie berkeiten in der Datenaufbereitung überzeugte Fondsmanager möchte in oder in der Kombination können zu der Tiefe seines Herzens nicht eigentbösen Fehlsignalen führen. Kein Wunlich doch den Index schlagen? der, wenn es in der praktischen AnBesser sein als der Durchschnitt. wendung um die Zaubernetze in jüngDieser uralte und nun wieder ganz ster Zeit wieder leiser geworden ist. moderne Wunschtraum bekommt neuEines haben die Neuronen-Netze erdings wieder Rückendeckung von und ihre verwandten Modelle dennoch der Wissenschaft. Das Zauberwort geschafft: Jetzt können sich sogar heißt aktives Portfoliomaernsthafte Wissenschaftnagement. Die Methoden ler mit dem Thema KursDie Portfoliosind vielfältig. So bietet prognosen anfreunden. Theorie hat die etwa die sogenannte MiDie bisher praktizierten nimum-Varianz-Strategie Methoden der KursvorherFondsmanager die Kombination eines sisage fanden ja nie Gnaträge gemacht cheren Depots mit eide vor den Augen der Fornem, das über Jahre hinscher. Egal, ob nun klasweg besser abschneidet als ein Versische Chart-Analyse, die aus begleichsindex. stimmten Kursmustern AnlageentVor allem werden Kursprognosen scheidungen ableitet, oder computerwieder salonfähig. Die Wissenschaft gestützte Indikatoren-Analyse, die hat festgestellt: Der Erfolg eines Portnach Kursumrechnungen Kauf- und foliomanagers hängt von der Güte seiVerkaufssignale gibt. ner Prognosen ab und davon, wie oft Heute lautet das Credo der moderer Prognosen macht. In der Praxis nen Börsenwissenschaft: So zufällig heißt das vor allem, daß sich die wie in den 60er Jahren nach der TheDASWERTPAPIER 17/98, 13. August 1998

Der Buchtip

Wer Informationen zum professionellen Management von Wertpapier-Depots sucht, kommt an dem neuen Handbuch von Jochen Kleeberg und Heinz Rehkugler nicht vorbei. Mehr als 50 Autoren aus Forschung und Praxis zeigen neue Ansätze des modernen Umgangs mit Aktien. Ein Buch für den fortgeschrittenen Anleger, der bei abstrakten Formulierungen und konkreten Formeln erst so richtig aufblüht. Kleeberg, Rehkugler, Handbuch Portfoliomanagement, Uhlenbruch Verlag (Tel. 0 61 96/6 51 53 30), 1071 Seiten, 298 Mark, ISBN 3-9804400-8-7. se des Random Walk wandern die Kurse doch nicht durch die Börsenlandschaft. So effizient wie in der ursprünglichen Theorie sind die Aktienmärkte anscheinend doch nicht. Es gibt Abstufungen – und je ineffektiver die Börse ist, desto sinnvoller sind Prognosen, desto eher können Anleger den Markt schlagen. Daß die Suche nach einzelnen Aktien (Stock-Picking) lohnend sein kann, erkennt die Wissenschaft nun an. Sie spricht von Investment-Stilen, etwa dem Konzept von Value oder Growth. Wobei unterValue-Aktien die Papiere verstanden werden, die angesichts Gewinnbewertung, Buchwert und Dividende günstig sind. Die früher oder später steigen, weil der Aktienmarkt dieses Ungleichgewicht ausgleichen wird. Schon teuer hingegen sind Growth-Aktien. Es sind die Anteile der Firmen mit einem dauerhaft überdurchschnittlichen Wachstum, mit erwarteten Gewinnen, die noch weit in die Zukunft reichen. Wie sehr Growth-Papiere übrigens derzeit in Mode sind, zeigen Wachstumsaktien wie SAP, Microsoft oder Nokia. Sie sind praktisch in jedem professionellen Depot Pflicht. Klar, daß mit dem Stock-Picking auch die klassische Fundamentalanalyse wieder wissenschaftlichen Segen bekommt; die Analyse von Unternehmensbilanzen und die daran gekoppelten Kauf- undVerkaufsentscheidungen. Jüngste Forschungsergebnisse zeigen nämlich, daß sowohl die Entwicklung des Jahresüberschusses (des Nettogewinns) eines Unternehmens als auch die Entwicklung des bereinigten Gewinns je Aktie (DVFA-Ergebnis) für DASWERTPAPIER 17/98, 13. August 1998

o Setzen Sie auf Sieger-Werte. den Kurs eine wichtige Rolle spielen. Auch in Zukunft werden WachstumsAuch andere Kennziffern sind in der aktien in Mode sein. Jeder zwischenPraxis hilfreich: Zahlen zur Stabilität zeitliche Kursrückschlag bietet neue eines Unternehmens, zur Verschuldung Anlagemöglichkeiten. oder zur Finanzkraft. Je länger der Ano Wagen Sie Kursprognosen. lagezeitraum ist, desto entscheidenDoch bedenken Sie: Eine richtige Proder sind die Kennzahlen. gnose ist noch lange keine Garantie Jeder professionelle Anleger muß für den praktischen Anlageerfolg des heute die modernen Kapitalmarktgesamten Depots. Methoden kennen. Dabei sitzen die o Begrenzen Sie Ihr Risiko. SetMathematiker, Physiker, Informatiker zen Sie auf Aktien aus verschiedenen und Wirtschaftler, die heute die WisBranchen. Damit federn Sie Risiken senschaft von der Börse schreiben, gar besser ab als durch eine bloße Lännicht mehr so weit oben im Elfenbeinderstreuung. turm. Klammheimlich haben sie sich o Werden Sie Einzelkämpfer mit über traditionelles Börsenwissen herSystem. Der private Anleger ist nicht gemacht, es Stück für Stück in ihre automatisch gegenüber dem Profi im Modelle eingebaut. Methoden, mit Nachteil. Er unterliegt weder dem Andenen Generationen von Börsianern in lagezwang eines Fonds noch der Reder Praxis Geld gemacht haben, könchenschaftspflicht eines Vorgesetzten. nen in der Theorie eben nicht so völEntwickeln Sie eigene Regeln, die Sie lig falsch sein. Das WERTPAPIER hat siesystematisch anwenden. Auch wenn ben Lehren und Tips aus der DiskussiSie dafür dann keinen Nobelpreis beon zusammengefaßt: kommen – im Gegensatz zu Harry M. o Bauen Sie sich Ihre eigene Markowitz. ri Theorie. Was die Börse wirklich bewegt, darüber werden die WissenDie Serie wird fortgesetzt schaftler noch lange streiten. Vergleiim nächsten WERTPAPIER. chen Sie dagegen einfach ihre erfolgreichen Börsengeschäfte mit den fehlgeschlagenen – und ziehen Sie daraus Konsequenzen. o Analysieren Sie Kennzahlen zu Gewinn und Dividende. Vergraben Sie sich dabei aber nicht in verstaubte Jetzt gibt es die WERTPAPIER -Serie „Börse, wie es wirklich läuft“ auch auf CD-Rom. Datenreihen, sonMit Volltext-Suche, damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie dern haben Sie Mut, jederzeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch die künftigen Chanweiterhin in der bewährten Sammelmappe. cen eines UnternehHiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich läuft“ mens mit Zuversicht hochzurechnen. o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe o Forschen Sie o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, 45,- Mark für die Sammelnach günstigen Aktimappe, jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. en. Allerdings schlao Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb für die gen selbst Profis den CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. Vergleichsmaßstab Kundennummer ist: nur schwer. Wenn Sie sich das nicht zuo Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und trauen, brauchen Sie bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. entweder eine sehr Bitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: gute Anlageberatung – oder Sie stekName ken Ihr Geld in Aktienfonds und IndexStraße zertifikate.

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S ERIE, TEIL 71 krach von 1929 und dem abermaligen Währungsknick von 1948 war man außerhalb des Kohlegeschäfts froh, mit dem Nennwert einen optisch festen Wert für Unternehmensanteile zu haben. Bis Ende der ’60er Jahre notierten die Börsianer ihre Kurse prinzipiell in Prozent des Nennwerts, der meistens auf 100 Mark lautete, was die Wertberechnung erleichterte. Trotz Nennwert hatte niemand jedoch einen Anspruch darauf, diesen Wert wieder herauszubekommen, etwa so wie eine Anleihe. Im Aktien werden in Deutschland Zweifel sacken die Kurse weit unter noch nach Nennwerten geden Nennwert, bis eines Tages die Abkürzung „i. K.“ für „in Konkurs“ handelt. Die Einführung des Euro hinter den Firmennamen gesetzt wird dieser Tradition nun ein Ende werden muß. Jetzt ist es kein Konkurs und keisetzen. Und eröffnet gleichzeitig ne Währungsreform, sondern eine ganz neue Möglichkeiten. bloße Währungsumstellung, die eine Aktienreform mit sich bringt: Aus der Nennwertaktie wird die Quotenaktie. Die Zechen sind bald ganz weg, aber die Kuxe kommen wieder. Der vermeintliche Rückschritt vom Nennwert zur Quote ist in Wirklichkeit ein echter Fortschritt. ür die Zechen an Rhein und Die Umstellung von 50 oder 5 Mark Ruhr wäre die Euro-UmstelNennwert hätte in Euro höchst unlung kein Problem geworden: praktikable Zahlen hervorgebracht, Ihre Unternehmens-Anteilscheine ganz abgesehen von Rundungsdiffelauteten auf einen Bruchteil der Zerenzen, die sich zu erklecklichen che. Und dieser Bruchteil richtete Summen addiert hätten. Um die sich nur danach, wieviel Anteil2,56-Euro-Nennwert-Aktie zu verscheine die Zeche ausgegeben hatmeiden, hätten die Unternehmen te. Wenn sich also im späten 19. Jahrknifflige Kapitaltransakhundert zehn mutige Leute tionen vornehmen müszusammengetan hatten, um Mit Quote statt sen, an denen vor allem mit jeweils 100 000 ReichsNennwert bleibt Juristen verdient hätten. mark einen Schacht abzuDie Unternehmen hätten teufen, so bekam jeder eialles wie gehabt. nämlich Teile ihrer Rücknen quotalen Anteil, einen Aber die lagen in Aktienkapital, Kux, wie die Anteile hießen. War die Zeche erfolgreich, Dividende steigt. also in zusätzliche Nennwerte, umwandeln müskonnte sie sich aus eigenen sen. Gewinnen weiterentwickeln und exMit der Erlaubnis für die Abkehr pandieren. Die Herren blieben imvom Nennwert hat der Gesetzgemer mit ihrer Quote beteiligt, ganz ber nun die Möglichkeit geschafgleich, ob aus der anfänglichen Milfen, daß im Grunde alles beim allion nach und nach 10 oder gar 100 ten bleiben kann. Wenn ein UnterMillionen geworden waren, ganz nehmen heute 1 Million Aktien im gleich ob aus Reichsmark RentenNennwert von 50 Mark ausgegeben mark, wieder Reichsmark und hat, wenn es also über ein Grundschließlich Deutsche Mark wurden. kapital von 50 Millionen Mark verZechen waren, vor allem in fügt, so hat es künftig unverändert Deutschland, immer schon etwas 1 Million Aktien, allerdings ohne besonderes. Nach der WährungsreNennwert. Das Grundkapital des form von 1923, nach dem Börsen-

Quotenaktie

Zurück in die Zukunft

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Unternehmens beträgt, auf die neue Währung umgerechnet, 25,6 Millionen Euro. Aus der Nennwertaktie ist die Quotenaktie geworden. Die Dividende, bislang vielleicht 10 Mark, stellt sich rein rechnerisch auf 5,12 Euro. Wahrscheinlich zeigen sich die Finanzchefs großzügig und runden nach oben auf. Aus 5,12 Euro könnten dann leicht 6 Euro werden. Dabei ist natürlich auch zu berücksichtigen, daß die Geschäfte momentan allgemein gut laufen und schon deshalb Aufbesserungen der Dividenden angesagt sind. Das Ausmaß der Aufschläge wird spätestens im Frühjahr 1999 bekanntgegeben. Ab 4. Januar 1999 werden die Börsenkurse von Aktien und Anleihen schon in Euro notiert. Kurse über 100 Euro werden künftig ganz einfach gesplittet, so wie es in den USA alltäglich ist. So gibt Mannesmann demnächst zu jeder heutigen Aktie neun Papiere dazu. Und wenn SAP die Marke von 1000 Mark (für 5 Mark Nennwert) erreicht hat, dürfte es eine ähnliche Aktienteilung (und Dividenden-Teilung) geben. Der weitere Kursanstieg fällt dann nach allen Erfahrungen aus dem Ausland leichter, wo Quotenaktien ein alter Hut sind. mb Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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DASWERTPAPIER 11/98, 20. Mai 1998

SERIE, TEIL 95

Renten Für die einen sind Renten Zinspapiere, mit denen sie beispielsweise für das Alter sparen. Für die anderen sind Renten Gespartes, von dem sie im Alter ihren Lebensunterhalt bestreiten.

Vielseitigkeit

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enn Börsianer über Renten reden, meinen sie in der Regel Staatsanleihen. Das sind festverzinsliche Wertpapiere mit einer in der Regel befristeten Laufzeit. Allerdings gibt es auch unbefristete Staatsanleihen. Ein Beispiel dafür ist die britische Kriegsanleihe „War Loan“, die derzeit 4,66 Prozent Zinsen pro Jahr abwirft. Die Engländer lassen diese Anleihe einfach laufen und bringen nicht, wie die Deutschen, ständig neue Bundespapiere raus, an denen deutsche Banken immer wieder Gebühren verdienen. Wenn Sparer über Renten reden, denken sie meist an die Altersrente: ein regelmäßiges Einkommen ohne befristete Laufzeit. Zum einen ist das die gesetzliche Rente. Es kann aber beispielsweise auch eine Privatrente von einerVersicherungsgesellschaftsein. Versicherungsrenten sind allerdings selten festverzinslich. Das gilt nur für den Teil, der von den Unternehmen garantiert ist. Was die Rente darüber hinaus abwirft, ist nicht vorhersehbar. Wer eine Rentenversicherung abschließt, bekommt von allen Gesellschaften jährlich 4 Prozent Zinsen auf das zur Kapitalanlage kommende 74

Geld, also die Beiträge abzüglich ren füllen sie die Reserve-Töpfe dann aller Kosten, garantiert. Das ist prakeben wieder auf. Für die Versichertisch festverzinslich. Bezogen auf ten bedeutet das, daß sie dann eben alle Beiträge entspricht das einer Veretwas weniger bekommen als das, zinsung von knapp 3 Prozent. was die Versicherungs-GesellschafZu der 4-Prozent-Garantie sind die ten tatsächlich aus ihrem Geld herGesellschaften in Deutschland geausgeholt haben. setzlich verpflichtet, auch wenn abDie konstante Rente wird ab Rensehbar ist, daß die Höhe in Kürze getenbeginn immer in gleicher Höhe ändert wird. Aufgrund der niedrigen gezahlt, Jahr für Jahr, solange der Versicherte lebt. Immer beliebter Zinsen in Deutschland dürfen die Gewird bei Versicherten aber die dysellschaften ihren Kunden bald nur namische Rente. Sie erhöht sich in noch 3 oder 3,5 Prozent Zinsen verder Regel mit jedem Jahr der Aussprechen. Das gilt aber nur für Verzahlung. träge, die nach der bevorstehenden Die dynamische Rente ist vor alÄnderung abgeschlossen werden. lem für Sparer geeignet, die mit der Die Garantierente kann von UnVersicherungsrente ihr Einkommen ternehmen zu Unternehmen unterim Alter sichern wollen und kein groschiedlich hoch ausfallen. Gesellschaften, die für Abschluß, Verwalßes Vermögen besitzen. Denn mit tung und die Risikoübernahme hohe dem Alter steigen bekanntlich meist Kosten berechnen, zahlen am Ende auch die Lebenskosten, beispielsweise für Medikamente oder Pflegepereine niedrigere Rente als Versichesonal. rungen, die mit weniger Kosten arbeign ten. Aber in der Praxis bekommen Versicherte fast immer mehr als die GaDie Serie wird fortgesetzt rantierente. im nächsten WERTPAPIER In den meisten Fällen zahlen die Versicherungsgesellschaften konstante oder dynamische Renten an ihre Kunden. Beide Rentenarten sind nicht in Jetzt gibt es die WERTihrer Höhe garantiert. Das PAPIER -Serie „Börse, liegt daran, daß diese wie es wirklich Renten aus zwei Bausteiläuft“ auch auf CD-Rom (ab Version Windows 95). Mit Volltext-Suche, nen bestehen: zum einen damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederaus der Garantierente und zeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch zum anderen aus Überweiterhin in der bewährten Sammelmappe. schüssen, die die VersiHiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es cherungen durch eine o in der Serien-Sammelmappe wirklich läuft“ o auf CD-Rom gute Kapitalanlage erwirtschaften. Diese Übero zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, schüsse können, wie es o 45,- Mark für die Sammelmappe, derzeit einige Versichejeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. rungen machen, auch aus o Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb Rückstellungen finanfür die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine ziertund dadurch für den Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: Kunden erhöht werden. Rückstellungen sind o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und praktisch Reserven, aus bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. denen die Versicherungen Geld entnehmen, wenn Bitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: die Kapitalanlage in einem Jahr – oder auch Name mehreren – mal schlecht läuft, sie aber ihren KunStraße den dennoch höhere ÜberPLZ Ort schüsse gutschreiben wolNur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). len. In gewinnstarken Jah-

DASWERTPAPIER 10/99, 6. Mai 1999

Die Serie auf CD

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DASWERTPAPIER 10/99, 6. Mai 1999

H INTERGRUND

Serie, Teil 37

Rückkauf Viele Unternehmen haben keine Schulden mehr. Sie investieren reichlich und haben dennoch viel Geld auf der hohen Kante liegen. Damit dürfen sie nun bald Aktien ihres eigenen Unternehmens an der Börse zurückkaufen und hoffen, daß auf diese Weise die Kurse noch mehr steigen.

Gehaltserhöhung

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eutsche Unternehmen dürfen derzeit ihre eigenen Aktien nur unter ganz eingeschränkten Bedingungen zurückkaufen. Sie müssen die Aktionäre vorher ausdrücklich um Genehmigung fragen und dürfen die Papiere nicht selber behalten. Sie müssen sie beispielsweise an die Mitarbeiter weiterverkaufen. Für den Rückkauf erteilt die Aktiengesellschaft (AG) ihrer Bank einen Kaufauftrag, so wie es jeder ganz normale Anleger auch macht. Die Bezahlung erfolgt mit dem Geld, das die AG aus den laufenden Geschäften in der Kasse hat. Der Weiterverkauf der Aktien an die Mitarbeiter erfolgt meistens zu einem niedrigeren Vorzugskurs. Der Kursverlust, den die AG dabei macht, gilt als Sozialaufwand zur 78

Förderung der Stimmung in Betrieben und Büros sowie zur Förderung der allgemeinen Aktienkultur im Lande. Derartige Geschäfte muß die AG im Geschäftsbericht auf Heller und Pfennig ausweisen. Die Zurückhaltung der Deutschen gegenüber Rückkäufen resultiert aus bitteren Erfahrungen mit dem Fehlen entsprechender Vorschriften. Schließlich sind mit Aktien Stimmrechte für die Hauptversammlung verbunden, über die der zurückkaufende Vorstand, wenn kein gesetzliches Verbot besteht, nach Belieben verfügen kann. Damit könnte er in der Hauptversammlung in gewisser Weise über sich selbst befinden. Auch können Rückkäufe Kursbewegungen auslösen, die auf Insider verlockend wirken müssen.

Dividenden-Wachstum. Das deutsche Aktiengesetz geht denn auch vom unbedingten Kapitalerhaltungsgrundsatz aus. Die Summe der Nennwerte der ausgegebenen Aktien entspricht dem Grundkapital der Gesellschaft. Den Grundsatz kennen die Amerikaner nicht und erhalten doch mehr als die Deutschen. In den USA ist der Aktienrückkauf eine unproblematische Form der Kapitalherabsetzung der Gesellschaft. Davon wird jenseits des großen Teichs ausgiebig Gebrauch gemacht. Und das, obwohl auch die Dividenden viel kontinuierlicher als hierzulande steigen. Statt übermäßige Investitionen vorzunehmen, geben die Manager ihren Eigentümern praktisch Geld zurück. Die aufgekauften Aktien ziehen sie aus dem Verkehr und vernichten sie. Die zusätzliche Nachfrage nach Aktien treibt die Kurse in die Höhe, was gleichzeitig auch die börsenkursbezogenen Gehälter der Manager steigen läßt. General Electric (GE), die amerikanische Superfirma, die hierzulande vielen Managern als Vorbild gilt, hat seit 1986 etwa 50 Millionen eigene Aktien zurückgekauft. Der Aktienumlauf ist in diesem Zeitraum (bereinigt um zwei Aktienteilungen, Splits) von 1825 Millionen auf 1651 Millionen Stück zurückgegangen, der Umsatz „nur“ von 35 Milliarden auf 46 Milliarden Dol-

80 Prozent mehr Dividende, Der amerikanische Elektro- und Industriemulti General Electric gilt vielen deutschen Managern als Vorbild. Wenn sie ihr Vorbild auch nur annähernd erreichen, stehen deutschen Aktionären goldene Zeiten bevor. Mit

lar (75 Milliarden Mark) gestiegen, der Gewinn sogar von 2,5 auf 7,3 Millionen Dollar.

Hemmungen. Zwischen 1986 und 1996 hat Siemens, das deutsche Gegenstück zu General Electric, 80 Millionen Stück 5-MarkAktien zusätzlich ausgegeben. Der Umsatz hat sich von 47 auf 94 Milliarden Mark, 125 Prozent der GEGröße, verdoppelt. Der eigentliche Gewinn liegt mit 2,5 Milliarden heute kaum über den 2,2 Milliarden Mark von 1986. Siemens hat weit über 20 Milliarden Mark praktisch auf der hohen Kante liegen, was den Elektronikern den zweifelhaften Ruf einbrachte, eine Bank mit angehängtem Elektrobetrieb zu sein. An die Möglichkeit, daß Unternehmen über lange Zeit sehr erfolgreich arbeiten und viel Geld verdienen, das sie ihren Eigentümern zuDAS WERTPAPIER 3/97, 30. Januar 1997

H INTERGRUND

130 Prozent höherer Kurs. Aktienrückkäufen nach amerikanischem Muster wollen die Deutschen schon bald anfangen. Dabei könnten sie das überschüssige Geld auch schon jetzt auszahlen: in Form entsprechend hoher Dividenden.

rückgeben wollen, hat der Gesetzgeber offensichtlich nicht gedacht. Er ging wahrscheinlich davon aus, daß solcher Erfolg in entsprechenden Dividenden an die Aktionäre weitergegeben werden würde. Auf diese Weise dürfte gar nicht zuviel Geld in der Kasse bleiben. Die tatsächliche Entwicklung ist indessen anders verlaufen. Dividendenzahlungen sind steuerlich durch den Abzug von zwei Quellenabgaben geächtet. Die gesellschaftliche Ächtung als Kapitalistenlohn ohne Arbeit ist noch dazugekommen. Ergebnis: Viele Manager trauen sich gar nicht, so hohe Dividenden zu zahlen, wie es dem grundsätzlichen Geschäftsverlauf in ihren Unternehmen entspräche. Finanzchef Helmut Loehr vom Chemieriesen Bayer aus Leverkusen hat die Folgen einleutend beschrieben: Manche Aktiengesellschaften hätten eilig und unkritsich übermäDAS WERTPAPIER 3/97, 30. Januar 1997

ßig investiert, nur um das viele Geld wegzudrücken, das ansonsten das Verlangen der Aktionäre nach Dividende geschürt hätte. Hohe Investitionen erfordern hohe Rücklagen, um die Eigenkapitalrelationen zu erhalten. Durch hohe Investitionen entstehen zunächst mal hohe Abschreibungen, die den Gewinn drücken. Am Ende sind die Aktionäre gleich dreifach gestraft; durch Entzug der Auszahlung und später noch durch Abschreibungen und Verluste, die diese mißglückten Investitionen ausgelöst haben. Hinzu kam noch, daß die Aktienkurse nicht so gestiegen sind, wie es dem eigentlichen Gewinnpotential der Unternehmen entsprochen hätte. Doppelt peinlich für die Manager, die selbst heute immer wieder vorgeben, den Aktionären käme es mehr auf Kursgewinne als auf Dividenden an. Jetzt setzt sich Loehr, der zugleich Präsident des Deutschen Aktieninstituts ist, dafür ein, das deutsche Aktiengesetz zu ändern, um Rückkäufe zu ermöglichen.

Nachbarschaftshilfe. Ein Weiteres kommt hinzu: Durch die gesetzlich und gesellschaftlich geförderte Geldpolitik der Unternehmen sind riesige, verschachtelte Großkonzerne entstanden, die Wettbewerb und Kontrolle in ihrem Sinne beeinflussen. Weil die Unternehmen nicht ihre eigenen Aktien zurückkaufen dürfen, haben sie sich mit befreundeten Unternehmen zusammengetan und deren Aktien gekauft, während die Freunde die eigenen Aktien erworben haben. Das Ergebnis ist die vielbeschriebene Deutschland AG, in der wenige Manager unter sich bleiben. Von Kontrollen seitens der Aktionäre und des Aufsichtsrats ist wenig zu spüren. Die Amerikaner haben mit diesen Dingen weniger Probleme. Ihr Spitzenunternehmen General Electric hat in den vergangenen 15 Jahren annähernd 60 Mal die Dividende erhöht. Das ist möglich, weil die Amerikaner alle Vierteljahre Dividende zahlen. Die Deutschen denken derweil darüber nach, Halbjahresdividenden einzuführen. Und

die Siemens-Dividende steigt nach langen Jahren der Einheitszahlung wohl nur, um Stimmung für die anstehende 150-Jahr-Feier zu machen.

Steigende Kurse. Während sich die meisten Unternehmen immer noch mit der Dividende schwer tun, haben sie mit Rückkäufen offensichtlich weniger Probleme. So bald wie möglich, wahrscheinlich ab 1998, wollen sie damit beginnen. Solche Rückkäufe verbessern die sogenannte Analytik der Aktie. Der Unternehmensgewinn verteilt sich auf eine kleinere Anzahl von Aktien. Er fällt also höher aus. Multipliziert mit der gleichen Bewertung, also mit dem gleichen Kurs/ Gewinn-Verhältnis, errechnet sich daraus ein höherer Aktienkurs. Neuerdings haben Deutschlands Manager nun den Aktionärswert, Shareholder Value, entdeckt. Die ersten werden schon nach dieser Kursgröße bezahlt. Sie können sich so eine Gehaltserhöhung verschaffen. Die anderen werden folgen. mb

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SERIE, TEIL 79

Rückkauf Seit Mai 1998 dürfen deutsche Aktiengesellschaften grundsätzlich ihre eigenen Aktien zurückkaufen und so auf höhere Kurse hoffen. Nun gibt es neue Probleme.

Blockade

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ie Sache hatte so einfach ausgesehen. Viele Unternehmen haben inzwischen Milliardenbeträge auf ihren Bankkonten liegen. Nicht mehr nur Siemens ist der MegaSparer, auch Daimler-Benz, BASF und andere. Dabei sind die Firmen nicht etwa in einen Investitionsstreik getreten. Eher ist das Gegenteil der Fall. Die Unternehmen verdienen seit Jahren klotzig. Sie wissen im Grunde nicht mehr recht wohin mit dem vielen Geld, das sie den Aktionären auch als Dividende auszahlen könnten. In puncto Dividende sind die meisten Firmen in Deutschland seit alters her knauserig. Sie haben es gut, weil manche Aktionäre vorgeben, gar nicht unbedingt auf möglichst hohe Ausschüttungen aus zu sein. Sie scheuen die darauf fälligen Steuern, obwohl die Abzüge als Vorauszahlungen anrechenbar sind. Dennoch haben die meisten Aktionäre es offensichtlich lieber, daß ein Großteil des Firmengewinns Jahr für Jahr in der Firma bleibt (thesauriert wird) und dort das Rücklagenkonto ansteigen läßt. Dadurch wächst der innere Wert der Aktie (Bilanzkurs), eine der Voraussetzungen für steigende Aktien und Kursgewinne. Die bleiben – einstweilen – nach

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sechs Monaten Anlagefrist steuerfrei. Aktien an der Börse zurückzukaufen. Kein Finanzamt kommt dahinter, welAuf diese Weise können sie überche Geldbeträge womöglich an der schüssiges Geld eleganter loswerden, Börse bewegt werden, woher die als wenn sie mit Aktien anderer UnGelder kommen und ob sie eigentternehmen an der Börse spekulieren. lich immer nur in Aktien angelegt Viele Manager haben sofort reagiert. waren. Sie haben in den jüngsten HauptverDaß der Gesetzgeber vor die Sparsammlungen die Aktionäre um Geund Steuerstrategie von Unternehmen nehmigung gebeten und diese auch und Aktionären zunächst einmal höprompt bekommen. Die Durchfühhere Steuern gesetzt hat, stört die rung der Rückkäufe hätte gerade in Geldgeber wenig. Jener Teil des Firwackligen Börsenzeiten stabilisierenmengewinns, der nicht als Dividende und beruhigende Wirkung. Doch de ausgezahlt wird, kostet vor dem daraus wird erst mal nichts. Marsch auf das Rücklagenkonto 45 Grundsätzlich rechnen die StrateProzent Steuerabzug. Die Dividengen damit, daß sich durch die Rückdenauszahlung wird dagegen um ein käufe die börsenspezifischen FirmenDrittel niedriger, also mit 30 Prozent daten verbessern. Dafür müssen sich Steuern, belegt. die tatsächlichen Zahlen der Firmen Die Aktionäre nehmen die Mehrgar nicht verbessern. Wenn sie es belastung der Rücklagen meist klaglos in Kauf, weil sie darauf hoffen, daß die Unternehmen das Geld besser investieren, als Sparer es an- Viele Gesellschaften haben auf die gesetzliche Erlaublegen können. Eigenkapital- nis schnell reagiert. Sie haben Rückkaufgenehmigunverzinsung heißt das Stich- gen von ihren Aktionären eingeholt, weil sie mögwort. Und überall steht in den Grundsätzen, daß die ManaUnternehmen Genehmigung Unternehmen Genehmigung zum zum ger jedes Jahr mehr als 10 ProAktienrückkauf Aktienrückkauf zent netto herausholen solAdidas-Salomon k.A. Deutsche Bank ja len. Agiv ja Deutz k.A. Die ersten Unternehmen Allianz k.A. Douglas k.A. haben die hehren ErtragszieAltana nein Dresdner Bank k.A. le schon erreicht und zum AMB nein Dt. Babcock k.A. Teil weit übertroffen. Sie beAVA 1999* Dürr ja stätigen damit das Zutrauen Axa Colonia nein Dyckerhoff k.A. der Aktionäre, auch wenn das Ballmaier & Schultz ja Dywidag nein Vertrauen sie zuletzt nicht Bankges. Berlin k.A. Ergo k.A. vor heftigen Kurseinbrüchen Barmag ja Escada k.A. schützen konnte. BASF ja FAG Kugelfischer nein Bayer k.A. Fielmann k.A. Diese Kursstürze scheinen Beiersdorf k.A. Fres. Medical Care nein vielleicht auch dadurch ausBekula/Bewag nein Fresenius nein gelöst worden zu sein, daß Berliner Freiverkehr ja Frosta ja manche Industriefirmen mittBHF-Bank ja Gea nein lerweile große GeldanlageBHW ja Gehe nein und Börsenabteilungen einBijou Brigitte ja Gerresheimer Glas k.A. gerichtet haben, die intensiv Bilfinger + Berger nein Grohe nein mit Aktien spekulieren. SieBlaue Quellen nein Hannover Rück geplant mens wird schon lange als BMW k.A. Heidelberg. Zement nein Bank mit angehängtem ElekBrau + Brunnen 2000* Henkel k.A. trobetrieb bespöttelt. DaimBuderus nein Herlitz k.A. BW Bank ja Hochtief nein ler-Benz ist nicht weit davon Commerzbank ja Hoechst k.A. entfernt, sich in eine Bank Concordia ja Holzmann nein mit angehängter AutowerkContinental nein Hornbach Holding nein statt zu verwandeln. Daimler-Benz nein IKB ja Vor diesem Hintergrund DBV-Winterthur ja Integrata Training ja waren Industrie und Banken Degussa nein IVG k.A. froh, als sie endlich die MögDepfa k.A. IWKA nein lichkeit bekamen, eigene

Rückkaufgenehmigungen sind

DASWERTPAPIER 19/98, 10. September 1998

dennoch tun, ist es doppelt gut für den Aktienkurs. Die Börsenfachleute teilen den Unternehmensgewinn durch die Zahl der ausgegebenen Firmenaktien. Sinkt die Zahl durch Rückkäufe, so erhöht sich rein rechnerisch der Gewinn je Aktie. Der Gewinn je Aktie ist die entscheidende Größe, aus der sich der Aktienkurs ergibt, nämlich durch Multiplikation mit dem Faktor „Kurs/ Gewinn-Verhältnis“. Die Höhe dieses Faktors ist unter anderem davon abhängig, wie stark der Gewinn je Aktie von Jahr zu Jahr steigt. Ob durch Geschäftserfolge oder durch Börsentricks, ist dabei nicht entscheidend. Die Hoffnungen der Firmenvorstände, deren Bezüge neuerdings nicht selten von der Höhe des Aktienkur-

ses abhängig sind, haben jedoch eibefürchten. Zu offen war, zumal im nen schweren Rückschlag erlitten. Hochsteuerland Deutschland, darauf Der Wille des Gesetzgebers, Rückhingewiesen worden, daß durch Rückkaufmöglichkeiten zu eröffnen, wird käufe Gewinne steuerfrei kassiert wervon den Behörden durchkreuzt. Der den könnten. Was im übrigen bei geWunsch der Legislative ist für die Exenauer Analyse nicht stimmt. Denn kutive keinesfalls Befehl; eine eigenselbst wenn in den Rücklagen heute willige Interpretation meist Erträge ausländider verfassungsmäßigen scher TochtergesellschafBeamte Gewaltenteilung. ten stehen, so sind dieverweigern dem Die Finanzverwaltunse zwar im Inland von gen wollen die Millionen, weiteren Steuern frei. Gesetzgeber die welche die Unternehmen Sie haben aber im AusGefolgschaft für Aktienrückkäufe ausland der Steuer unterlegeben würden, als steugen. erpflichtige Ausschüttung (DividenObendrein fordern selbst konservade) ansehen und nicht als steuerfreie tive Politiker inzwischen eine BeKapitalrückzahlung. steuerung von Kursgewinnen. Sie haBASF hat die weit fortgeschritteben sich dabei vielleicht nicht nur von nen Rückkaufpläne hintangestellt. den gewaltigen Kursgewinnen leiten Prozesse werden zu führen lassen, sondern insgeheim auch von sein. Zeit vergeht. Fachleutrickreichen Plänen der Rückkaufstrate aus Bonn rechnen damit, tegen. daß es frühestens in zwei JahDaß die Unternehmen nun als Folren einen klärenden Richterge der Rückkauf-Blockade größere lichst bald zurückkaufen wollten. Doch die Finanzspruch geben wird, obwohl es Anteile ihrer Jahresgewinne als Divibehörden machen die Firmenpläne und die dahinterVergleichsfälle seit langen dende ausschütten, darf tunlichst bestehenden Wünsche des Gesetzgebers zu Makulatur. Jahren gibt. zweifelt werden. Das riefe womögWenn Unternehmen lich andere Neider auf den Plan, die Unternehmen Genehmigung Unternehmen Genehmigung zum zum Rücklagen in Aktienkapital solch hohe Ausschüttungen auf anAktienrückkauf Aktienrückkauf umwandeln und die entstegeblich arbeitsfreie Kapitalien für unJungheinrich nein Rhön-Klinikum nein henden Aktien als sogenannanständig halten. mb Kampa-Haus nein Rinol geplant te Gratisaktien an die AktioKarstadt k.A. RWE k.A. näre verteilen, dann ist das Die Serie wird fortgesetzt Kiekert ja SAP ja auch nach Ansicht der Fiim nächsten Klöckner Werke nein Schering ja nanzämter keine GewinnWERTPAPIER. Kögel ja Schmalbach-Lubeca k.A. a u s s c h ü t Kolbenschmidt-P. nein Schwarz Pharma k.A. tung, sondern Krones ja SGL Carbon ja KapitalumKSB nein Siemens k.A. wandlung. Lahmeyer k.A. Sixt k.A. Hintergrund: Linde k.A. SKW Trostberg nein Jetzt gibt es die WERTPAPIER-Serie „Börse, wie es wirklich läuft“ auch auf CD-Rom. Lufthansa k.A. Spar k.A. Weil die neu Mit Volltext-Suche, damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten InformaMAN nein Stada ja tionen kommen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie ausgegebejederzeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch Mannesmann nein Stahl, R. ja nen Aktien in weiterhin in der bewährten Sammelmappe. Merck nein Südzucker nein aller Regel Metallgesellschaft ja Tarkett nein Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich läuft“ genauso DiMetro ja Telekom k.A. vidende beo auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe MLP nein Thyssen k.A. kommen wie Möbel Walther ja Triumpf Adler ja o zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, 45,- Mark für die Sammeldie alten, Mühl ja Varta k.A. mappe, jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. steigen DiviMünchener Rück k.A. VBH Holding ja o Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb für die dendensumNürnberger Bet. ja Veba k.A. CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. me und SteuOldenburgische LB ja Vereinsbank ja Kundennummer ist: Phoenix k.A. Verseidag ja erzahlungen. Plettac nein Viag k.A. Daß Fio Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und Porsche nein Vossloh ja nanzämter bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. Preussag ja VW k.A. die Tricks der Pro Sieben k.A. WCM ja Bitte schicken Sie die Serie (nur gegen Vorauskasse, bar oder Scheck) an: BörsenstrateProgeo ja Wella nein gen durchk.A. = keine Angaben Puma k.A. Name kreuzen wür* voraussichtlich Rheinmetall k.A. den, stand zu

einstweilen wirkungslos

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Schlußstand Anleger können neuerdings auf dem Frankfurter Börsenparkett bis 17 Uhr Aktien handeln. Trotzdem kommen Präsenz- und Computerhandel Xetra zu unterschiedlichen Endständen.

Zeitrechnung

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or dem 1. Juli 1998 war die Börr senwelt noch in Ordnung. Da begann der Handel auf dem Frankfurter Parkett um 10.30 Uhr und endete um 13.30 Uhr. Folgerichtig gab es zwei Schlußstände für den Deutschen Aktienindex Dax, den jeder Anleger nachvollziehen konnte. Einen um 13.30 Uhr, wenn die Händler alle Parkettgeschäfte abgerechnet hatten – den sogenannten Parkettschluß. Und einen um 17 Uhr. So lange können Großanleger wie Banken, Versicherungen und Fondsgesellschaften über das Computerhandelssystem Xetra Aktien kaufen. Um fünf schalten Händler die Computer aus und ermitteln den Schlußstand im Computerhandel – den sogenannten Xetra-Schluß. Mit dem Druck der sieben Regionalbörsen, die Privatanlegern neuerdings die Möglichkeit einräumen, Wertpapiere von 8.30 Uhr bis 17 Uhr zu handeln, dehnt nun auch die Frankfurter Börse ihre Handelszeit von 8.30 Uhr bis 17 Uhr aus. Gerade Privatanleger nutzen diesen Service intensiv, wie es das Beispiel der Stuttgarter Börse zeigt. Der Anteil der schwäbischen Börse am Parketthandel aller in Deutschland getätigten Wertpapiergeschäfte schnellt im ersten

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Halbjahr ´98 von 6 auf 24 Prozent in Tatsächlich können Anleger nur bis die Höhe. Außerdem wechseln Akti16.30 Uhr Käufe oder Verkäufe tätien ausländischer Unternehmen im gen. Die letzte halbe Stunde offiziWert von 35 Milliarden Mark ihre elle Handelszeit benötigen die FrankBesitzer. Im gesamten guten Börsenfurter Parkett-Börsianer, um die jahr ´97 betrug die Summe 20 MilliarSchlußkurse der einzelnen Aktien den Mark. sowie zusammengerechnet den DaxDieser Erfolg bringt die Frankfurter Schlußstand zu errechnen. Der Börsianer in Zugzwang und gleichzeiSchlußkurs auf dem Parkett heißt destig ein Problem mit sich. Nun gibt es halb auch gerechneter Kurs. zwei unterschiedliche Endstände, obDieses Manko hat Kollege Comwohl Parkett- und Xetra-Schluß dem puter nicht. Bis 17 Uhr können AnlePapier nach auf dieselbe Uhrzeit falger noch kaufen oder verkaufen. Per len, auf 17 Uhr. Als noch Knopfdruck steht dann dreieinhalb Stunden zwider Xetra-Schluß auf dem schen Parkett- und Xetra- Xetra und Parkett: Bildschirm. Im GegenSchluß lagen, konnten AnUnterschiedliche satz zum gerechneten leger die Differenz noch Parkettkurs ist der Xetraverstehen. Nun schütteln Rechnung, unterSchluß wie eine Movor allem Privatanleger den schiedliche Kurse. mentaufnahme. Das XeKopf. tra-System gleicht jede Besonders groß war die Order sofort ab. So ist Differenz am 6. Juli 1998. Da stand quasi jeder Xetra-Kurs wie ein kleider Dax zum Ende des Parketthandels ner Schlußkurs. Das für 30 Dax-Werbei 5918 Punkten. Der Xetra-Dax wies te ergibt den Xetra-Schluß und geht einen Schlußstand von 5942 Zählern viel schneller, als die Suche auf dem aus. Ein Unterschied von 24 Punkten. Parkett nach dem Kurs, zu dem der Viel wichtiger wird dieser Untergrößte Umsatz zustande kommt. Inschied, wenn der Dax um eine psysofern können Anleger über den Comchologisch wichtige Marke wie die puter effektiv rund 30 Minuten län6000er Grenze schwankt. Im Vorfeld ger handeln und Abweichungen bei einer solchen Zwischenmarke herrscht den Schlußständen sind fast unverunter Börsianern eine gewisse Unsimeidlich. cs cherheit. Gelingt es dem Dax, diese Die Serie wird fortgesetzt Hürde im ersten Anlauf zu nehmen, im nächsten WERTPAPIER. bleibt das Börsenklima weiter freundlich. Mißlingt der erste Anlauf, setzt sich oft eine abwartende Haltung durch. Dann können unter Umständen unterschiedliche Schlußstände die Stimmung für den Dax eintrüben. Wie wichtig Börsianer solche Marken nehmen, läßt sich am Sprung über die 6000er Marke ablesen. Während die Händler auf dem Parkett noch um die letzten fehlenden Punkte kämpfen, rollt schon ein großer MarzipanDax auf das Parkett. Grund: Die Kollegen aus dem Computerhandel feiern den Sprung über die magische Grenze. Eigentlich eine nette Geste, die aber unter den Parketthändlern einige Buhrufe auslöst. Vergleichbar einer zu frühen Gratulation zum Geburtstag. Börsenaberglaube. Mit den unterschiedlichen Schlußständen werden Anleger wohl auch künftig weiter leben müssen. Grund: Die Verlängerung des Parketthandels bis 17 Uhr steht nur auf dem Papier.

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H INTERGRUND

Serie, Teil 40

Selbstfinanzierung Jahrzehntelang haben sich Aktionäre in Deutschland großzügig mit wenig Dividende zufrieden gegeben. Doch diese Art Selbstfinanzierung ist heute nicht mehr zeitgemäß.

Verlustgeschäfte

N

och heute gilt vielfach die Regel: Die Hälfte des Gewinns der Aktiengesellschaft bleibt in der Firma. Die andere Hälfte bekommen die Aktionäre als Dividende. Damit können die Manager sehr gut leben. Einer von ihnen, Helmut Loehr, der Finanzchef des Chemie- und Arzneimittelriesen Bayer, hat es freiweg zugegeben: Viele der inzwischen als fragwürdig kritisierten und mit hohem Aufwand korrigierten Investitionen, so Loehr, seien nur deshalb vorgenommen worden, um das Geld nicht als Dividende auszahlen zu müssen. Der Schaden für die Anleger ist dreifach: weniger Dividendenverzinsung (Rendite), weniger Gewinn (wegen der Korrekturkosten) und niedrigerer Kurs (wegen des geringeren Gewinns). Nun wollen Aktionäre nicht so großzügig verzichten und entsprechend höhere Dividenden sehen. Einzige Ausnahme: Wachstumsunternehmen, 68

von denen es jedoch nur ganz wenige in Deutschland gibt. Die Theorie sagt: Auf dem Rücklagenkonto, wo die „NichtDividende“ hinwandert, zahlt sich das Geld für den Eigentümer/ Aktionär genauso aus, weil der Aktienkurs steigt. Die Praxis sieht jedoch anders aus. Das hat vor Jahren schon Dresdner Bank-Chef Wolfgang Röller eingeräumt. Der Befund hat auch heute noch Gewicht, weil Röller aus der Börsenabteilung aufgestiegen ist und in wichtigen Aufsichtsräten sitzt. Ein Unzahl von Abfindungsgewinnen belegt den Befund des Bankers. Wenn Firmen andere Firmen an der Börse aufkaufen, bewilligen sie in aller Regel höhere Preise als die vorherigen Kurse. Im Zweifel legen die Gerichte höhere Werte fest, weil erfahrene Gutachter sie so ermitteln. Nicht zuletzt spricht ein ganz aktueller Trend gegen die Gleichung Rücklagenzuführung gleich Kursgewinn: Warum bloß betonen die meisten Unternehmen heute so lautstark, sie würden sich besonders für den Aktionärswert einsetzen. Sie haben offensichtlich herausgefunden, daß die Art, wie sie das bislang betrieben haben, unvollkommen gewesen sein muß.

riese Holzmann galt Jahrzehnte lang als allererste Adresse. Er konnte es sich erlauben, vorab die Hälfte des Gewinns in die Rücklagen einzustellen. Für die verbleibende Hälfte ließ der Vorstand sich dann von den Aktionären die Genehmigung geben, noch einmal die Hälfte einzubehalten. Unter der Hand versichern Fachleute, die Signale der inzwischen eingetretenen HolzmannKrise seien schon vor Jahren erkennbar gewesen. Dennoch hat Holzmann-Konkurrent Hochtief noch kurz vor dem Absturz 1 Milliarde Aktionärs-Mark in Holzmann-Aktien versenkt, wie es Bank-Beobachter ausdrücken. Holzmann und Hochtief sind nur zwei Namen aus der Liste jener Verluste, die Daimler-Benz, die Metallgesellschaft und viele andere Unternehmen im Namen und mit dem Geld ihrer Eigentümer, der Aktionäre, bei der Selbstfinanzierung angerichtet haben. mb Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

Die Mappe zur Serie

Aktionärsliebe.

Zu peinlich wäre es, wenn die neue Aktionärsliebe, die letztlich auf höhere Dividenden und entsprechend höhere Kurse hinausläuft, nur deshalb entdeckt worden wäre, weil die Manager neuerdings sehr darauf drängen, ihre Bezüge an der Höhe des Aktienkurses bemessen zu bekommen. Nicht selten mußten die Aktionäre mitansehen, wie ihre Manager das ihnen überlassene Geld verringert haben. Das passierte beileibe nicht nur in Unternehmen der sogenannten zweiten Garde. Der Bau-

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DAS WERTPAPIER 6/97, 13. März 1997

SERIE, TEIL 92

Smax-Index Ein neues Kursbarometer zeigt, wo es mit kleinen Firmen an der Börse langgeht: für Aktiengesellschaften ein Gütesiegel, für Sparer ein Wegweiser.

Neue S-Klasse

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abeisein ist fast alles: Wer als Aktiengesellschaft etwas auf sich hält, will in einen Index; in eines jener Börsenbarometer, nach denen Millionen von Sparern und Investoren ihre Anlageentscheidungen ausrichten. Getreu dem Motto: Wer in einen Index gehört, wird gekauft, wer nicht, wird links liegengelassen. Ein neuer Börsenindex soll nun dafür sorgen, daß auch die Mauerblümchen unter den AGs eine gute Familie bekommen – und damit bessere Kurse. Small Cap Exchange, kurz Smax – so heißt das neue Segment der Deutschen Börse, in dem die Aktien kleiner Unternehmen zusammengefaßt werden. Jener Firmen, die weder zu den 100 großen Gesellschaften von Dax und M-Dax gehören, noch zu den Überfliegern des Neuen Marktes. Indessen, der Smax soll kein Sammelsurium unternehmerischer Restposten werden, sondern ein echter Qualitäts-Club. Vor der Aufnahme muß jedes Mitglied bestimmte Kriterien erfüllen. Erstens: Die Firmen müssen in Quartalsberichten ihre Geschäfte darstellen und mindestens einmal im Jahr eine Analystenveranstaltung abhalten. Zweitens: Ein sogenannter Designated Sponsor – eine DASWERTPAPIER 7/99, 25. März 1999

Bank oder ein Finanzhaus – muß für auch Smax- und S-Dax-Fonds wireinen flüssigen Börsenhandel der entken. Die Kursschwankungen verstärsprechenden Aktie sorgen, also Kaufken dürften moderne Finanzinstruund Verkaufsaufträge ausgleichen. mente, die sich auf die S-Werte beDrittens: Der Anteil der frei handelziehen. Und wie der Neue Markt baren Aktien des Unternehmens muß zeigt, ziehen wilde Kurssprünge das mindestens 20 Prozent ausmachen. Geld magisch an. Viertens: Die Firmen müssen den Die Zugehörigkeit zu einem InÜbernahmekodex anerkennen und dex reicht allerdings nicht aus. So sich damit verpflichten, im Falle eigibt es zum Beispiel im größeren ner Übernahme den freien Anlegern M-Dax viele Aktien, die unterbewerein Abfindungsangebot zu machen. tet sind, also nicht auf genügend AnUnd fünftens müssen Vorstand und legerinteresse stoßen. Deshalb ist es Aufsichtsrat einmal im Jahr offenlenotwendig, daß Smax und S-Dax gen, wie viele Aktien ihres Untermehr als nur errechnete Kurskurven nehmens sie besitzen. Kurzum, die werden. Die neuen S-Werte müssen fünf Kriterien sollen dafür sorgen, sich über die Einhaltung der Kriteridaß Anleger sich über die Geschäfen zur echten Güteklasse entwikte der Smax-Firmen bestens informiekeln. Dann wird der Smax Schule ren könnnen – und dementsprechend machen; dann werden auch ausländiese Aktien kaufen. dische Firmen im Small-Cap-Club Wer in den Smax kommt, ist auch mitmischen. Allerdings nicht im SBestandteil des Smax-All-Share-InDax. Der bleibt heimischen Unterdex, der die Wertentwicklung (Pernehmen vorbehalten. ri formance) aller Smax-Firmen widerspiegelt. Gibt es eines Tages mehr Die Serie wird fortgesetzt als 100 Smax-AGs, startet der S-Daxim nächsten WERTPAPIER. Index. Dieser Leistungsmesser faßt dann die Wertveränderung der 100 größten Smax-Aktien zusammen. Bis Anfang März 1999 Jetzt gibt es die WERThat die Deutsche Börse PAPIER -Serie „Börse, acht Unternehmen die wie es wirklich Tür zum Smax geöffnet: läuft“ auch auf CD-Rom (ab Version Windows 95). Mit Volltext-Suche, Mit im Club sind die damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederDeutsche Beteiligungs zeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch AG, die Gesco Industrieweiterhin in der bewährten Sammelmappe. holding, Bäcker Kamps, Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es Möbel Walther, Kunstwirklich läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe stofftechniker Neschen, Chemiker Uzin Utz, Geo zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, rüstspezialist Plettac und o 45,- Mark für die Sammelmappe, Besteck-Hersteller WMF. jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. Vor der Tür stehen zahlo Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des W ERTPAPIER und zahle deshalb reiche heimische Firmen, für die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine die weder zu Dax oder Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: M-Dax noch zum Neuen Markt gehören. o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und Ob die neue S-Klasse bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. so erfolgreich ist, wie sich das die Deutsche Bitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: Börse, die Smax-Mitglieder und zahlreiche AnleName ger erhoffen, bleibt abzuStraße warten. Positiv sind die fünf Kriterien, zu denen PLZ Ort sich die Firmen verpflichNur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). ten. Kurstreibend werden

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SGERIE ELD ,+T EIL G EWINN 50 lar. Da macht Aktiensparen Spaß. Pro Jahr gibt es allein schon 400 Dollar Dividende. Doppelter Reiz bei dieser Sparform: Die Brausefirma ermöglicht es ihren Aktionären, die Dividendenzahlungen automatisch - und zwar auch bruchteilmäßig - in neue Aktien zu investieren und diese auf einem kostenfreien Depot liegen zu lassen. Von solchen Verhältnissen sind die Deutschen Generationen entfernt.

Split Unternehmen wachsen. Die Gewinne steigen. Die Aktienkurse klettern, bis Aktien-Teilung angesagt ist; neudeutsch Split. Denn mit Aktien ist es genauso wie mit Butter: Die Sparer kaufen lieber zu Aldi-Preisen. Und das verspricht Gewinn für alle.

Gratisaktien

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elch ein Unterschied schon zwischen den Begriffen, die den gleichen Umstand beschreiben, einmal aus der amerikanischen Denkweise, einmal aus der deutschen. Ein Aktien-Split ist für amerikanische Sparer etwas so normales wie eine Zellteilung. Wenn es die nicht mehr gibt, wenn also ohne das Zutun der Aktionäre nicht immer wieder aus einer Aktie zwei oder noch mehr Stücke werden, dann ist das Unternehmen, das solche Teilung nicht vornimmt, zwar nicht gleich krank. Aber die Manager kommen unter Erklärungsdruck. Ein Musterbeispiel in Sachen börsenmäßiger Zellteilung ist die Coca-Cola-Aktie. Wer 1987 zum Kurs von 50 Dollar 100 Aktien der Brausefirma erwarb, hat heute, ohne einen einzigen Dollar zuzahlen zu müssen, 800 Aktien, jede mit einem Wert von 70 Dol68

Auto-Teile. Sicher, nicht überall sind die Zellen, also die Aktien, so rege wie bei Coca-Cola. Das gleiche Engagement bei General Motors (Opel) hätte bis heute erst zu einer Verdoppelung des Bestands auf 200 Aktien geführt, und der Kurs ist mit heute 56 Dollar auch tiefer als die 80 Dollar von 1987. Die Anleger- und Aktionärspflege scheint gleichwohl in den USA stärker ausgeprägt als in Deutschland. Daran ändert die Tatsache nichts, daß beispielsweise die BMW-Aktie General Motors um Längen abgehängt hat, auch wenn die Bayerischen MotorenWerke seit 1987 nur einmal Zellteilung betrieben haben. Für 1987 steht eine Kapitalberichtigung acht zu eins in den BMW-Annalen: aus acht Aktien wurden damals neun, ohne daß die Aktionäre etwas dafür hätten einzahlen müssen. Welch ein Unterschied: Der Begriff Berichtigungsaktien hört sich überhaupt nicht gut an, weil berichtigt nur das werden muß, was falsch ist. Dabei ist in den Fällen, in denen Berichtigungsaktien angesagt sind, gar nichts falsch im ärgerlichen Sinne, sondern eher positiv falsch, wie immer das auch sein mag. Mit der Ausgabe von Berichtigungsaktien tragen die Manager nur dem Umstand Rechnung, daß das Unternehmen in der Vergangenheit zuwenig der vorhandenen Gewinne als Dividende ausgeschüttet hat. Das Geld wanderte stattdessen - meist auch noch höher versteuert - auf das Rücklagenkonto. Durch die Berichtigung wird dann ein Teil der Rücklagen

in Grundkapital umgewandelt. Die Aktionäre bekommen dafür zusätzliche Aktien zugeteilt, ohne daß sie den Nennwert der Papiere einzahlen müßten oder, wie sonst bei Kapitalerhöhungen, auch noch ein Aufgeld (Agio) auf den Nennwert erwartet wird. Diese Umwandlung von Rücklagen hat ihr Gutes. Sie hat aber auch ihr Schlechtes. Solange das Geld höher besteuert (als bei Dividendenauszahlung) auf dem Rücklagenkonto liegt, können die Manager es immer noch für eine Dividende verwenden. Dabei bekommen sie sogar noch die zuviel gezahlte Steuer vom Finanzamt zurück. Solche Ausschüttungen sind in den vergangenen Jahren in großem Stil gemacht worden. Das geht aber nicht mehr, wenn die Rücklagen erst einmal in Aktiennennwerte umgewandelt sind. Dann erwarten die Aktionäre Dividenden für diese Anteile - und zwar pro Aktie den gleichen Betrag, den sie vor der Berichtigung des Kapitals schon bekommen haben. Im Börsianermund heißen die Berichtigungsaktien denn auch Gratisaktien. Die Dividendensumme, die der Anleger nach der Berichtigung des Kapitals bekommt, ist höher als vor dieser Art Aktienteilung, und der Kurs dürfte den anfänglichen Abschlag eher früher als später wieder ausgleichen.

Kurs-Anpassung. Zunächst reduziert sich der Aktienkurs automatisch durch die Ausgabe der Gratisaktien. Das kann auch gar nicht anders sein, weil sich der durch diese lediglich finanztechnische Aktion unveränderte Unternehmenswert nunmehr auf eine größere Anzahl von Aktien verteilt. Das ist natürlich auch in den USA und an allen anderen Börsenplätzen der Welt genauso. Unterschiede zwischen Deutschland und den USA bestehen in diesem Punkt allein in der Darstellungsweise des Splits. In Deutschland ist es üblich, bei der Nennung des Berichtigungsverhältnisses erst die Anzahl der Papiere zu nennen, DAS WERTPAPIER 16/97, 31. Juli 1997

G ELD + GEWINN

Dank Gratisaktien haben Kampa-Aktien und Gerry-Weber-Aktien ihren Besitzern einen erheblichen Wertzuwachs gebracht.

Kurs in Mark

Kampa-Haus-Aktie

Gerry-Weber Aktie

auf die jeweils eine oder mehrere Gratisaktien verteilt werden. Das Verhältnis drei zu zwei besagt also, daß es für jeweils drei Aktien zwei dazu gibt, so daß der Sparer dann fünf Papiere besitzt. Das Unternehmen macht also beispielsweise aus vorher 700 Millionen Mark Rücklagen bei 300 Millionen Mark Grundkapital ein neues Aktienkapital von 500 Millionen Mark und eine reduzierte Rücklagensumme von dann ebenfalls 500 Millionen Mark.

Nennwert-Quote. Ein derartiges Verhältnis von eins zu eins zwischen Grundkapital, also der Summe der Aktiennennwerte, und den Rücklagen erscheint viel passender als das vorherige Verhältnis. Da stand dem „dividendenpflichtigen“ Grundkapital ein mehr als doppelt so hohes Rücklagenkapital gegenüber, das nicht dividendenpflichtig ist. Die Amerikaner würden die deutsche Drei-zu-Zwei-Gratisaktien-Aktion als Split im Verhältnis fünf zu drei darstellen. Viele ihrer Unternehmen haben nennwertlose Quotenaktien ausgegeben. Bei ihnen teilt sich, splittet sich, der Unternehmenswert nun auf eine größere Anzahl von Aktien. Sofort rechnen die Amerikaner auch alle Finanzergebnisse der Vergangenheit automatisch auf die größere Zahl der ausstehenden Aktien um, so daß es hier nicht DAS WERTPAPIER 16/97, 31. Juli 1997

zu einem Bruch in der Statistik kommen kann, wie gelegentlich in Deutschland zu beobachten. Entscheidende Größe in diesem Zusammenhang ist der Gewinn je Aktie. Der fällt natürlich bezogen auf die durch Gratisaktien vermehrte Anzahl der Aktien - niedriger aus, was die Fachleute mit Kapitalverwässerung bezeichnen und gar nicht gut finden. Würde jedoch die ursprüngliche Gewinnzahl vor der Kapitalberichtigung ebenfalls berichtigt, nämlich auf die neue Aktienzahl umgerechnet, so würden Verwirrungen vermieden. Erste deutsche Firmen praktizieren inzwischen auch die amerikanische Zellteilung und haben sehr positive Ergebnisse damit erzielt; Gerry Weber International beispielsweise, die Textilfirma aus dem westfälischen Halle. Sie läßt ihre Aktionäre, allen voran die Hauptaktionäre Gerhard Weber und Udo Hardieck, am Erfolg der Modemacher teilhaben, der von keiner Konsumflaute getrübt ist. Aus anfangs (1987) 100 WeberAktien im Wert von jeweils 600 Mark sind zehn Jahre später automatisch 1800 Aktien mit Kursen von etwa 55 Mark geworden, wobei sich die Nennwertteilung von 50- auf 5-Mark-Aktien ebenfalls ausgewirkt hat. Aus ursprünglich 60 000 Mark Einsatz sind auf diese Weise 100 000 Mark geworden. Die Dividendenzahlung hat

sich verdoppelt. Nicht zuletzt haben die Haupteigentümer neben der anfänglichen Notierung der Vorzugsaktien auf diese Weise auch die Börseneinführung der Stammaktien erreicht. Dies eröffnet ihnen nun in einigen Jahren auch die Möglichkeit, einen eleganten Generationswechsel durchzuführen.

167 Prozent Plus. Kaum anders lief die Entwicklung bei der Fertighausfirma Kampa-Haus AG. Aus 100 Aktien des Jahres 1987 mit Nennwert 50 Mark (Kurs 450 Mark) sind ohne Zuzahlung bis heute 2060 Stück mit einem Nennwert von 5 Mark geworden, die mit Kursen von 60 Mark in den Listen stehen. Einen ursprünglichen Einsatz von 45 000 Mark ließen die Bau- und Finanzleute dank mehrfacher Splits oder Gratisaktienausgabe auf mehr als 120 000 Mark anwachsen. Die Dividendenzahlungen haben sich verfünffacht. Amerikanische Zellteilung ist auch an der deutschen Börse möglich. mb Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER

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H INTERGRUND

Serie, Teil 36

Steuergutschrift Jedes Jahr im Frühjahr beginnt die Dividenden-Saison für Deutschlands Aktionäre. Das ist jedes Jahr wieder ein kurioses Kapitel.

Dividenden-Manko

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enn ein Unternehmen be kannt gibt, es werde (am Tag nach der Hauptversammlung) 10 Mark Dividende zahlen, so ist das nicht die ganze Wahrheit. Die Fehlinformation ist besonders kurios, weil die Aktionäre tatsächlich nicht nur 10 Mark bekommen, sondern 14,29 Mark. Noch ist das jedenfalls die Regel, wenn sich auch die Zeichen mehren, daß die bald weniger zieht. Die Fehlinformationen in Sachen Dividenden sind ferner kurios, weil alle Welt vorgibt, den besonderen Reiz von Aktien für Anleger darstellen zu wollen. Mit 14,29 Mark rechnet sich die Dividendenverzinsung (Rendite) für die Anleger natürlich besser als mit 10 Mark. Dennoch vermeiden selbst besondere Aktienförderer wie die Banken die vollständige Darstellung. Das Argument gegen vollständige Dividenden-Veröffentlichungen lautet: Ausländische Anleger bekommen nur den Barbetrag von 10 Mark. Sie haben gesetzlich keinen 98

Anspruch auf die Steuergutschrift. Und weil ausländische Anleger regelmäßig den Börsenton in Deutschland angeben, beziehen die Strategen von vorne herein nur diese Anleger in ihr Kalkül ein. Daß es unter diesen Bedingungen nur so wenig Privatanleger in Deutschland gibt, kann niemanden überraschen, wenn der aktienunerfahrene Anleger die Verhältnisse nicht in voller Schönheit dargestellt bekommt.

Krümmungsangst. Stillschweigend scheint mit den zurückhaltenden Dividendendarstellungen vielfach auch die Vermutung verbunden zu sein, die Privataktionäre gäben ihre Dividendeneinnahmen ohnehin nicht bei der Steuer an. Derartige Unterstellungen wären besonders eigenwillig, weil die Anleger auf diese Weise klaglos fast 50 Prozent Steuern für diese Einkünfte hinnehmen würden. Besonders reizvoll seien Aktien auf lange Sicht für den Aufbau einer privaten Altersvorsorge. So lautet - zu Recht - die Botschaft der Werber. Altersanleger (Rentner) sind jedoch vielfach in der Lage, Freistellungsbescheinigungen vom Finanzamt bei der Bank vorzulegen. Die Folge: Sie bekommen die Steuer nicht nur als Gutschrift zugeteilt, sondern sofort auf dem Konto gutgeschrieben, im Beispiel also die vollen 14,29 Mark. Komisch also, daß die Aktienwerbung in der Praxis an dieser Stelle aufhört. Viele Unternehmen scheuen sich offensichtlich, „krumme“ Dividendenbeträge zu publizieren und zu zahlen, was im fortschrittlicheren Aktienausland gang und gäbe ist. Nichts hindert indessen die scheuen Unternehmen daran, die Zahlungen so zu gestalten, daß sie einschließlich Steuergutschrift auf einen „runden“ Betrag hinauslaufen. Die SGL CarbonAG beispielsweise hat 1996 eine Bardividende von 1,63 Mark je 5-Mark-Aktie gezahlt. Im Beispiel entspricht das den 10 Mark. Dazu gab es jeweils eine Steuergutschrift von 37 Pfennig. Diese Beträge sind kein Zufall, sondern gezielt auf den runden Gesamtbetrag von 2 Mark zugeschnitten. Gleichzeitig beleuchtet die Car-

bon-Steuergutschrift eine weitere Dimension dieses Aktienkapitels, die durchaus unerfreuliche Züge haben kann. Normalerweise beträgt die Steuergutschrift drei Siebtel oder 42,9 Prozent des Betrages der Bardividende. Im Beispiel sind das die 4,29 Mark. Bei Carbon beträgt das Guthaben des Aktionärs beim Finanzamt (verrechenbar mit seinen anderen Steuerlasten) jedoch nur 22,6 Prozent des Barbetrages. Das ist in diesem Fall nicht weiter schlimm, weil der Börsenneuling 1996 erstmals an die neuen Eigentümer zahlte und diese durch die Gutschriftskürzung also nicht schlechter gestellt sind. Drei Siebtel beträgt die normale Steuergutschrift deshalb, weil das Dividende zahlende Unternehmen auf den Auszahlungsbetrag bereits 30 Prozent Körperschaftsteuer abgeführt hat. Der Restbetrag, die Bardividende, sind also 70 Prozent des ursprünglichen Bruttobetrages vor Abzug dieser Quellensteuer, die auch Dividendensteuer genannt wird. Zu 7 Mark Bardividende sollte es also im Normalfall 3 Mark Steuergutschrift geben, wie beispielsweise 1994 bei der Degussa AG.

Auslandsinvestitionen. Die nicht als Dividende ausgeschütteten Gewinne des Unternehmens werden um 50 Prozent höher besteuert als die Dividende, nämlich mit 45 Prozent. Um so überraschender ist es, daß viele Unternehmen, die ansonsten immer vorgeben, ihre Steuerlast zu optimieren, nicht größere Anteile ihrer Erträge als Dividende ausschütten. Der Grund für das DividendenManko liegt vielfach in der Tatsache, daß die Unternehmen in Deutschland gar nicht mehr soviele Gewinne erzielen. Die genannten Körperschaftsteuersätze gelten natürlich nur für das Inland. Aus den bekannten Kostengründen haben die Unternehmen in den vergangenen Jahren und Jahrzehnten viel im Ausland investiert und erzielen heute dort vielfach schon den größten Teil ihrer Gewinne. Sie scheuen sich aber diese Gewinne als Dividende auszuschütten, weil dann sichtbar wird, daß die Inlandsgewinne nicht DAS WERTPAPIER 2/97, 16. Januar 1997

H INTERGRUND Nicht anders sieht es bei der Preussag AG aus, die ihre Bardividende im vergangenen Normalerweise sind in Deutschland mit DiviJahr nur deshalb von 10 auf 12 dendenzahlungen automatisch Steuerguthaben Mark erhöhte, weil damit nur verbunden. Das Unternehmen hat die entsprenoch 21,4 Prozent Steuergutchenden Steuer bereits vorab gezahlt, an der schrift verbunden waren, also Quelle der für die Dividende ausschlaggeben2,57 Mark statt der zuvor für den Gewinne. Immer häufiger weicht jedoch 10 Mark zugeteilten 4,29 die Praxis von dieser Normalität ab. Mark. Unternehmen/ BarSteuergutschrift Angaben Die Kürzung der GesamtAktie in Mark Dividende Soll Ist oder auch Bruttoausschüttung Berentzen 1,55 0,66 0,00 infolge unzureichender InBerliner Elek. 2,00 0,86 0,00 landserträge, ist besonders bitDegussa 13,00 5,57 0,00 ter, weil die AuslandsinvestiDoag 5,00 2,14 0,00 tionen den Aktionäre zuvor Dürr 1,20 0,51 0,00 meist in schillernsden Farben FAG-Kugel. 0,40 0,17 0,00 geschildert worden sind. AnKrupp 5,00 2,14 0,23 ders als Degussa, Preussag und Lufthansa 5,00 2,14 1,39 die meisten anderen UnternehMAN 12,00 5,14 4,07 men, konnte beispielsweise die Wella AG 1996 den NachMannesmann 8,00 3,43 0,00 teil der niedrigeren SteuergutMerck 0,32 0,14 0,08 schrift (3,45 statt 6 Mark für die Preussag 12,00 5,14 2,57 Vorzugsaktien) nicht durch Puma 1,90 0,81 0,00 eine „Erhöhung“ der BardiviSGL-Carbon 1,63 0,7 0,37 dende ausgleichen. Die unverTarkett 0,75 0,32 0,00 änderte Barzahlung ist in dieVerseidag 5,00 2,14 0,00 sem Fall in Wirklichkeit eine Wella 14,00 6,00 3,60 Dividendenkürzung. Solche Kürzung ist um so ärgerlicher, als manche Manamehr für die Dividende reichen. Viel- ger ihren Aktionären in den Vorjahfach ist das auch ein Grund dafür, ren nahelegten, zu Gunsten von Auswarum die Entwicklung der Dividen- landsinvestitionen auf die Ausschütden oftmals hinter den Gesamtgewin- tung einer höheren Dividende zu nen der Unternehmen hinterhinkt. verzichten. Nicht selten wurden sie sogar gebeten, zusätzliche Aktien Dividendenkürzung. Mit der Aus- im Rahmen von Kapitalerhöhungen schüttung von Auslandserträgen ist zu kaufen, zu zeichnen, wie es in keine Steuergutschrift verbunden, so der Fachsprache heißt. wie seit nunmehr bald drei Jahren Die Tabelle zeigt, welche Unmit der Dividende der Degussa AG. ternehmen keine oder keine volle Zum Ausgleich hat das Frankfurter Steuergutschrift erteilen. In EinzelChemieunternehmen erstmals 1995 fällen kann das Fehlen der Steuereine von 7 auf 10 Mark aufgestock- gutschrift auch daraus resultieren, te Bardividende ausgezahlt, diese daß die Unternehmen nach einem aber als Dividendenerhöhung dar- speziellen Verfahren Kapital zugestellt. Tatsächlich haben die in- rückzahlen. Solche Zahlungen, beiländischen Anleger keinen Pfennig spielsweise der Langbein Pfanhaumehr bekommen. Erst die Erhöhun- ser AG, unterliegen natürlich nicht gen in den Folgejahren stellen ech- der Steuer. Die Tabelle ist einstweite Zusatzzahlungen dar. len noch kurz. Sie wird in den nächMit der SGL-Carbon-Dividende sten Jahren wahrscheinlich noch ist nur eine Teilsteuergutschrift ver- länger werden, wenn die Etragsspalbunden. Eigentlich müßte die Gut- tung zwischen den schlechten Inschrift bei einem Barbetrag von lands- und den guten Auslandsge1,63 Mark nicht nur 37, sondern 70 winnen voll sichtbar wird. Pfennig betragen, wenn der GeZu Recht drängen die Aktionäwinn voll aus dem Inland käme. re immer stärker darauf, die Divi-

Schlechtere Gutschriften

DAS WERTPAPIER 2/97, 16. Januar 1997

dende inklusive der Steuergutschrift dargestellt zu bekommen. Die Verzinsung von beispielsweise 6 prozentigen Anleihen wird ja auch nicht nur mit 4,2 Prozent angegeben, also nach Abzug von 30 Prozent Steuern. Die Situation für die Aktionäre ist sogar noch komplizierter. Denn von der bereits um die Dividendensteuer gekürzten Bardividende bekommen sie noch zweimal Steuern abgezogen; 25 Prozent Kapitalertragssteuer als zweite Quellensteuer und obendrein noch den Solidaritätszuschlag. Von 14,29 Mark Bruttodividende aus dem Beispiel kommen beim Anleger ohne Freistellungsbescheinigung lediglich 7,50 Mark abzüglich 19 Pfennig Solidaritätszuschlag an. Die Dividende wird also zunächst mit insgesamt 49 Prozent versteuert, und die Anleger sind schlecht beraten, wenn sie sich diese Abzüge nicht im Rahmen der Steuererklärung auf ihre private Steuerschuld anrechnen lassen. Die Finanzgilde ist schlecht beraten, wenn sie obendrein die wirklichen Dividenden auch noch ungünstig darstellt.

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Stop-Loss Große Kursverluste vermeiden das ist eine der wichtigsten Erfolgsregeln der Börse. Eine bestimmte Auftragsautomatik erleichtert diese Strategie.

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Notbremse

och immer gibt es an der Börse keine Klingel, die signalisiert, wann die Aktien steigen oder fallen. Doch dafür gibt es eine Automatik, mit der Anleger ihre Chancen erhöhen können, im Aufwärtstrend zu verdienen und beim Kursrutsch mit einem blauen Auge davonzukommen: Sogenannte Stop-Loss- oder Stop-Buy-Aufträge. Stop-Loss-Aufträge funktionieren folgendermaßen: Wenn die Kurse eine bestimmte, vorher festgelegte Grenze (Limit) erreichen, löst dies den automatischen Verkauf der entsprechenden Aktien aus. Die Stop-Loss-Order wird zur Verkaufsorder mit dem Zusatz „bestens“, also zum Verkaufsauftrag um jeden dann an der Börse erzielbaren Preis. Beispiel: Ein Anleger besitzt 100 Aktien des Elektrokonzerns Siemens, Kurs Ende August 1997 bei 120 Mark. Um sich vor größeren Kursverlusten zu schützen, plaziert er bei 105 Mark eine Stop-Loss-Order. Solange die Aktie an dem Börsenplatz, an dem der Auftrag liegt, nun über 105 Mark notiert, passiert garnichts. Erreicht der Siemens-Kurs aber das 70

Limit, werden die Makler die 100 Aktien dann sofort zum bestmöglichen Kurs verkaufen. Im genannten Beispiel vielleicht zu 104 Mark. Stop-Loss-Orders sind also Notbremsen, um angesammelte Kursgewinne zu sichern oder drohende Kursverluste zu begrenzen. Das Gegenstück zur Stop-LossOrder ist die sogenannte StopBuy-Order. Bei dieser wesentlich selteneren Spielart der Auftragsautomatik legt der Kunde fest, ab wann er eine Aktie „billigst“ kaufen will, also für den dann möglichst günstigen Kurs. Liegt beispielsweise der Siemens-Kurs Ende August bei 120 Mark und beschließt der Anleger, bei einem Anstieg der Siemens-Aktie auf 125 Mark das Papier zu kaufen, plaziert er die Stop-Buy-Order bei 125 Mark. Solange der Kurs unter dieser Grenze liegt, passiert wiederum nichts. Erreichen die Kurse dann das Limit von 125 Mark, werden die Makler die Aktie billigst kaufen, zum Beispiel für 126 Mark.

Limit-Länge. Welche Aktien der Anleger über Stop-Loss- oder Stop-Buy-Aufträge handeln kann, legen die jeweiligen Börsen fest. An der Rheinisch-Westfälischen Börse zu Düsseldorf beispielsweise ist dies mit allen Aktien des variablen Handels möglich , also bei Aktien mit fortlaufender Kursnotierung und ab einer Stückzahl von mindestens 50. Dabei gelten die Aufträge unterschiedlich lang: Beispielsweise nur für einen Tag, bis zum Monats- oder Jahresende. Für StopLoss-Aufträge berechnen die Banken - genauso wie für andere limitierte Order - ihren Kunden eine einmalige Gebühr von üblicherweise 10 Mark, soweit der Auftrag nicht noch am selben Tag ausgeführt werden kann. Natürlich bergen Stop- Orders eine Gefahr: Profis sprechen vom „ausgestoppt werden“. Wenn eine heftige, aber nur vorübergehende Bewegung der Kurse etwa einen Kauf oder Verkauf auslöst, die Notierungen dann aber wieder zurückdrehen, ist der Anleger die

Aktie vielleicht zu einem niedrigen Kurs los, ohne daß dann im nachhinein die gewünschte Kursbewegung eintritt. Skeptiker meinen darüberhinaus, Stop-Loss-Orders können Kursschwankungen verstärken, womöglich sogar einen Kursrutsch auslösen: Wenn etwa auf einem bestimmten Niveau zahlreiche Verlustbegrenzungen gleichzeitig liegen. Dann kommt es beim Bruch des Limits zu einer Flut von Verkaufsaufträgen, die von sich aus die Kurse weiter drücken. „Doch in der Praxis droht für die Kurse von den Stop-Loss-Orders keine Gefahr“, meint Dirk Elberskirch, Geschäftsführer der Düsseldorfer Börse. Denn, so der Wertpapier-Fachmann, die Zahl dieser praktisch nur von Privatanlegern erteilten Aufträge ist sehr gering. Außerdem liegen sie in der Regel auf verschiedenem Niveau, beeinträchtigen also die normale Kursbildung so gut wie gar nicht. Denn auf welcher Höhe diese automatischen Aufträge am günstigsten plaziert werden, diese Entscheidung nimmt dem Anleger keine Automatik ab. km

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DAS WERTPAPIER September 1997 Datum 19/97, 11. Unterschrift

S ERIE, TEIL 70 ge wie möglich folgen und wieder rechtzeitig aussteigen, bevor der Trend dreht.

Technische Analyse Kaufen, bevor die Kurse steigen verkaufen, bevor die Kurse sinken. Diesem Börsianertraum kommen Anleger mit Hilfe der technischen Kursanalyse entscheidend näher.

Kurven-Künste

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o ganze Heerscharen von Experten Unternehmensbilanzen, Marktberichte oder Wirtschaftsdaten durchwühlen, genügt dem Anhänger der technischen Analyse der Kurs einer Aktie oder eines Wertpapiers. Aus ihm allein - oder besser gesagt aus der Abfolge der Kurse (Chart) - leitet er Kauf- und Verkaufssignale ab. Mit welchen Mitteln er den Kursverlauf darstellt und wie er ihm zu Leibe rückt, darüber gehen die Meinungen allerdings auseinander.

Chart-Technik. Seit mehr als 100 Jahren versuchen die Anhänger der Kurvendeutung aus der Kursgrafik und den entsprechenden Börsenumsätzen Anlageentscheidungen zu treffen. Sie legen Trendlinien an die Kursverlauf, suchen nach Unterstützungen und Widerständen auf dem Weg nach unten oder oben, und leiten aus bestimmten Kursmustern (Formationen) Kursrichtungen und Kursziele ab. Die Charttechniker wollen den Trend eines Wertpapiers frühzeitig erkennen, ihm dann so lanDASWERTPAPIER 10/98, 7. Mai 1998

Markt-Technik. Der moderne Computer hat die Weiterentwicklung und Ergänzung der klassischen Charttechnik erst möglich gemacht. Die Markttechniker jagen die herkömmlichen Kursreihen durch den PC und konstruieren mit Hilfe bestimmter Umrechnungen Indikatoren (zum Beispiel Momentum, MACD, Stochastics, RSI). Die meisten dieser Indikatoren schwanken um eine NullLinie. Sie zeigen, ob ein Kurs nach oben oder unten übertreibt oder wie er Stärke auf- und abbaut. Und sie liefern mit Hilfe von Schnittpunkten genaue Kauf- und Verkaufssignale. Im Gegensatz zur klassischen Charttechnik ist dabei der Interpretationsspielraum minimal. Weshalb Anhänger von Indikatoren sich weniger als Markttechniker bezeichnen, sondern eher als Computeranalysten oder Statistiker. Zyklen-Technik. Mit Hilfe von Computern lassen sich Schwingungen der Kurse anschaulich zeigen: Ausschläge nach oben und unten, Folgen von Trends und Gegentrends - kurzum: bestimmte vergangene Kursmuster lassen sich in die Zukunft fortschreiben. Am bekanntesten sind die Techniken, die nach dem mittelalterlichen italienischen Mathematiker Fibonacci benannt sind, die WellenTheorie von Ralph Nelson Elliot oder die Gedanken des Amerikaners William D. Gann. Da diese Techniken kompliziert sind, gibt es auf diesem Gebiet nur wenige wirkliche Könner. Sentiment-Technik. Ist die Stimmung gut, sind die Kurse oben. Ist die Stimmung schlecht, sind die Kurse unten. Da die Mehrheit an der Börse - so der Grundgedanke der psychologischen Marktbeobachtung meist falsch liegt, gilt es, gegen die vorherrschende Meinung zu handeln. Anhänger der Sentimenttechnik versuchen mit Hil-

fe von Indikatoren überhitzte und unterkühlte Kurse herauszufiltern und danach Verkäufe und Käufe vorzunehmen. Wichtige Hilfsmittel sind etwa das Verhältnis von Verkaufs- und Kaufoptionen (Put/ Call-Ratio) oder der Vergleich optimistischer und pessimistischer Börsenberater. Das Problem dieser Methode: Märkte neigen zur Übertreibung - und damit steigen Sentimenttechniker oft zu früh ein und zu früh aus.

Fazit. Es gibt nicht „die“ technische Analyse, sondern unzählige Wege, Kurse mit Hilfe technischer Hilfmittel unter die Lupe zu nehmen. Deshalb ist auch ein vielgehegter Einwand gegen die technische Analyse unbegründet: Daß die Kurven-Deutung nur deshalb funktioniert, weil sich genügend Anleger daran halten. Im Gegenteil: Je vielfältiger die Methoden dank schneller Rechner werden, desto unterschiedlicher werden die Signale. Und desto weniger betrachten sich die Kurvenanalysten als „Techniker“, sondern als „Künstler“. Wobei jahrelange Praxis notwendig ist, damit die Kunst nicht brotlos bleibt. ri Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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73

S Ablauf der Option auf Käuferwunsch die Aktien zum vorher vereinbarten festen Preis zu verkaufen oder zu kaufen. Je nach dem, ob es sich bei dem Geschäft um eine Kauf- oder um eine Verkaufsoption handelt. In der Praxis gibt es an der Börse eine eigene Abteilung für den Terminhandel: die Deutsche Terminbörse, kurz DTB. Hier können Anleger auf künftige Entwicklungen aller Aktien des deutschen Aktienindex Zeit ist Geld. Nirgends gilt Dax sowie der größten Werte aus der zweiten Reihe, dem M-Dax, spekudas so wie für die Terminlieren. Die kleinste handelbare Eingeschäfte an der Börse. Und heit heißt Kontrakt und umfaßt fünf Aktien. Das ist Standard. Ebenso wie nirgends winkt für kleinen die Laufzeiten. Jeweils am dritten Einsatz so großer Gewinn. Freitag im März, Juni, September und Dezember werden die Termingeschäfte abgerechnet. Für Privatanleger hat die DTB allerdings einen entscheidenden Nachteil: An der DTB werden große Stückrundsätzlich ist das „Spekuliezahlen gehandelt, so daß das Einren mit dem Kalender“ nicht zelgeschäft leicht mehrere 10 000 nur auf Aktien beschränkt. UnMark kosten kann. Wie groß die abhängig davon, ob Anleger auf steiStückzahlen sind, läßt sich leicht an gende oder fallende Preise für der Entwicklung der Börsenkurse Schweinebäuche, Getreide, Gold, kurz vor einem Verfallstag ablesen. Währungen oder Indizes setzen: Je nach dem, ob die Händler auf Immer drehen sie mit kleinem Einsteigende oder fallende Kurse an der satz ein großes Rad. DTB spekulieren, reagieren dementZwei Arten des Termingeschäfts sprechend die Kurse, die sich jeden müssen Anleger unterscheiden. KauTag auf dem Börsenparkett ergeben. fen sie Futures, muß das Geschäft am Kurz vor einem Verfallstag gibt es ein Ende der Laufzeit erfüllt werden. So echtes Gerangel um die Monate vorgesehen waren die Bauern, die schon her festgelegten Preise, zu denen die heute Preise für Getreide vereinbaOption abgerechnet wird. Diese Beren, das sie erst in einem einflussung der Preise halben Jahr liefern, die erauf dem Parkett funkOptionsscheine sten echten Terminspekulantioniert nur aufgrund ten. Im Gegensatz zum Fu- sind die Form des der hohen Stückzahture hat der Käufer einer Oplen, die an der DTB Termingeschäfts tion am Ende der Laufzeit umgehen. die Wahl. Ob er sein Recht für Privatanleger. Für Privatanleger nutzt, hängt entscheidend könnte so gesehen die von der aktuellen BörsenentTerminbörse eine sehr wicklung ab. Im ungünstigsten Fall teure Angelegenheit werden, wenn kann er das Recht verfallen lassen. die Spekulation nicht aufgehen sollAbnahmepflicht, und damit ein unte. Einfacher ist es für den Privatanbegrenztes Verlustrisiko wie beim Fuleger, sogenannte Optionsscheine zu ture, besteht nicht. kaufen. Mittlerweile geben etwa 30 Der Käufer einer Option sichert Banken 7000 verschiedene dieser heisich im voraus das Recht, eine festßen Papiere heraus. Hier reichen wegelegte Anzahl bestimmter Aktien nige 100 Mark aus, um sich an der zu einem festen Preis an einem feSpekulation auf Zeit zu beteiligen. sten Tag kaufen oder auch verkauIn der Regel umfassen Kaufaufträge fen zu dürfen. Der Verkäufer einer privater Anleger etwa 3000 bis 6000 Option hingegen ist verpflichtet, mit Mark. Im Gegensatz zum Future-Ge-

Termingeschäft

Spekulation auf Zeit

G

DASWERTPAPIER 14/98, 2. Juli 1998

E R I E

, TEI

L

74

schäft ist das maximale Verlustrisiko auf 100 Prozent begrenzt, ein möglicher Gewinn kann dagegen viel höher ausfallen. Die Herausgeber solcher Scheine, die Emittenten, verlangen in aller Regel von Privatanlegern nur, 100 Stück oder ein Vielfaches zu kaufen. Da Anleger in der Zwischenzeit an den meisten Regionalbörsen auch nur eine Aktie während der gesamten Handelszeit kaufen können, dürfte es nur eine Frage der Zeit sein, wann Anleger Optionsscheine einzeln kaufen können. Das amerikanische Wertpapierhaus Goldman Sachs bietet Anlegern beispielsweise einen Kaufschein auf die Jenoptik-Aktie an, den sie an der Düsseldorfer und Stuttgarter Börse auch einzeln kaufen können. Für alle Termingeschäfte gilt: Anleger müssen von ihrer Bank für den Handel auf Zeit zugelassen werden. Dazu müssen sie die sogenannte Termingeschäftsfähigkeit nach dem Wertpapier-Handelsgesetz erlangen. In der Regel nach einem Beratungsgespräch, das sich die Bank vom Anleger durch eine Unterschrift bestätigen läßt. Ein automatischer Schutz vor Kursverlusten mit Termingeschäften ist das aber nicht. cs Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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TSITELTHEMA ERIE , TEIL 61

Unwägbarkeiten An der Börse können die besten Voraussetzungen mitunter zu den schlechtesten Kursen führen. Aus der Vielzahl der Einflußfaktoren schlagen dann nur die negativen durch, die Unwägbarkeiten.

Bankenstreit

W

enn in den Vereinigten Staaten eine Umfrage, beispielsweise bei den Verbrauchern, ergibt, daß die Ausgabewünsche und -pläne kräftig gestiegen sind, kräftiger jedenfalls als die Börsenbeobachter es erwartet haben, dann stürzen womöglich in New York die Aktienkurse ab. Steigende Wirtschaftserwartungen eröffnen den Unternehmen im Prinzip - Preiserhöhungsspielräume. Das läßt Befürchtungen aufkommen, daß die Inflation wieder zunimmt. Es läßt Ängste entstehen, daß die Notenbank schon vorher die Zinsen erhöht, um die Wirtschaft erst gar nicht hochkochen zu lassen und Preisspielräume zu verringern. Wenn Zinsängste bestehen, können Aktienhoffnungen nicht in den Himmel steigen. Dann drohen Kursverluste - ausgehend von New York auch in Frankfurt und an den anderen Kursplätzen der Welt. Auch wenn dort die besten Zahlen aus den Unternehmen herauskommen. Da können die größten Hoffnungen auf höhere Dividen-

den untermauert werden - und sei es auch dadurch, daß mit der Aussicht auf höhere US-Zinsen die Chancen für einen steigenden Dollar zunehmen. Der steigende Dollarkurs hat die Geschäfte der deutschen Wirtschaft und der deutschen Börsenanleger mächtig beflügelt. Er hat nicht zuletzt auch das Selbstbewußtsein der Vereinigten Staaten gestärkt, die sich über lange Jahre hinweg gerade von den Deutschen belehrende Hinweise für die Bewältigung ihrer Zahlungs- und Handelsprobleme anhören mußten. Bei aller Freude über die Zugkraft der amerikanischen Wirtschaftslokomotive blieb jedoch unbemerkt, daß der steigende Dollar an anderer Stelle schweres Unheil anrichtete: in Asien. Weil die dortigen Währungen an den Dollar gekoppelt waren, reduzierten sich mit steigenden Kursen die Exportphasen. Viel schlimmer noch, die gewaltigen Dollarschulden erwiesen sich zunehmend als unbezahlbar. Die asiatische Finanzkrise weckte die westlichen Aktienanleger aus allen Träumen auf.

Anleger-Leid. Sicher, in der Wirtschaftswelt hängt alles zusammen und voneinander ab. Längst sind wir alle zu einem globalen Finanzdorf zusammengewachsen, wo nach den Erfahrungen der Chaos-Theorie der Flügelschlag eines einzigen Schmetterlings ausreichen kann, um das ganze System zum Einsturz zu bringen. Solche Unwägbarkeiten, wie sie die Augsburger Wesumat AG bei ihrem Start an der Börse erlebt hat, sind aber doch ungewöhnlich. Ursprünglich sollte unter Führung der Westdeutschen Landesbank auch die Deutsche Bank für eine sichere Plazierung der aussichtsreichen Aktien des Herstellers von AutoWaschanlagen sorgen. Weil sie die Aktien für aussichtsreich hielt und glaubte, ihren Anlegern etwas Gutes damit tun zu können, wollte die

Deutsche Bank sogar ein größeres Paket Wesumat-Aktien haben, als die WestLB ihr geben wollte. Der Streit zwischen den Finanzkonkurrenten eskalierte just an jenem Tag, als der Oktober-Crash 1997 über die Weltbörsen hinwegfegte. Trotzig und wohl auch mit ein bißchen Schadenfreude zog die Deutsche Bank ihr Kaufgesuch ganz zurück. Die WestLB zeigte sich offensichtlich nicht willig, die Quote des Konkurrenten durch die Kurskrise hindurch zu schleppen. Tief enttäuscht finden sich die Wesumat-Strategen, die ihre Aktien in Übereinstimmung mit den Bankfachleuten für wertvoller als 30 Mark gehalten hatten, bei 20 Mark wieder. Wegen der Unwägbarkeiten der heraufziehenden Asienkrise war der Erstverkaufskurs schon auf 26 Mark reduziert worden. Da ist es ein schwacher Trost, daß die Wesumat-Aktien bei 20 Mark natürlich ein besonders guter Anlagetip sind. Das Image eines Börsenfehlstarters wird lange auf der erfolgreichen deutschen Mittelstandsfirma lasten, die sich in die große, weite Börsenwelt vorgewagt hatte. mb Die Serie wird fortgesetzt im nächsten WERTPAPIER.

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DAS WERTPAPIER 1/98, 1. Januar 1998

H INTERGRUND

Serie, Teil 5

Volatilität Wo normale Sparer und HobbyAktionäre verlieren, fühlen sich professionelle Verwalter manchmal erst so richtig wohl: wenn Bewegung in den Kursen ist; rauf wie runter. Volatilität heißt das Zauberwort. Von Anton Riedl

Wenn die anderen feiern

B

örsenschwankungen haben einen Namen: Volatilität oder kurz ,,Vola“, wie die Fachleute sagen. Doch Vola ist nicht gleich VoIa: Da ist zunächst die historische Volatilität. Sie gibt an, wie stark ein Kurs in der Vergangenheit geschwankt hat; innerhalb der letzten 30 oder 250 Tage. Die Schlußfolgerung für Anleger ist naheliegend: Papiere, die ihre Besitzer in der Vergangenheit dank geringer Kursschwankungen ruhig schlafen ließen, versprechen auch in Zukunft zunächstmal Solidität. Mathematisch gesprochen ist die Volatilität ein statistischerWert über die Bandbreite der möglichen Kursschwankungen. Eine 250-Tage-VoIa von 25 bedeutet, daß der Anleger mit einiger Wahrscheinlichkeit im 68

nächsten Jahr ein Viertel gewinnen oder auch ein Viertel verlieren kann. Die Tabelle zeigt, wie die 100 wichtigsten deutschen Aktien geschwankt haben. Auffallend dabei: Unter den Aktien mit den niedrigsten Volatilitäten sind zahlreiche wirkliche Kursgewinner: Aesculap, RWE, IKB, Viag, Siemens, Veba. Unter den Werten mit hoher Vola sind dafür um so mehr Verlustbringer: Agiv, Bremer Vulkan, Linotype, Barmag. Natürlich gibt es auch das Gegenbeispiel: SAP, die Aktie des neuen Software-Weltstars, hat eine hohe Volatilität von 41. Sie hat aber auch - trotz der jüngsten Kursrückgänge - seit Jahresbeginn noch Kursgewinne von 130 Prozent auf dem Leistungskonto; soviel wie keine andere deutsche Spitzenaktie. Indessen: Die hohe Vola mußte die Anleger warnen, daß früher oder später ein Kursrückschlag nicht auszuschließen war. Geschickte Anleger haben denn auch ihre Gewinne mit sogenannten Stop-Loss-Orders abgesichert, speziellen Börsenaufträgen, die automatische Verkäufe auslösen, wenn der Kurs bestimmte, steigende Grenzwerte unterschreitet. Normalanleger würden gern auf hohe Kursschwankungen verzichten. Für Profis gelten dagegen andere Maßstäbe. Sie sind gerade an hohen Schwankungen interessiert. Denn sie handeln im Prinzip nur

noch VoIa und keine Aktien mehr. Die Profis geben sich nicht mit einer aus vergangenen Kursen berechnetenVola zufrieden. Ihr Stichwort heißt impliziteVolatilität. Und es besteht kein direkter Zusammenhang zwischen historischer und impliziterVolatilität. Im Prinzip gilt: hohe Vola gleich hektische Ausschläge, niedrige Vola gleich Windstille an den Börsen. Die implizite Volatilität ist durch einen Umweg über die Kurse der Terminbörse herauszubekommen. Sie ist wesentlicher Bestandteil des theoretisch richtigen Preises für Optionen, also des Preises zeitlich begrenzter Wahlrechte zum Kauf oder zum Verkauf von Aktien und Aktien-Durchschnittswerten. Die amerikanischen Wirtschafts-Professoren Black und Scholes haben dafür eine aufwendige Formel zusammengestellt. Anhand mehrerer Einflußgrößen kann jeder Terminhändler mit dieser Formel den nach derTheorie richtigen Preis für Optionen ermitteln. Er kann aber auch anhand der tatsächlich an der Terminbörse bewilligten und gezahlten Optionspreise die Formel so auflösen, daß die implizite Volatilität herauskommt. Die Höhe der impliziten Vola sie schwankt in der Praxis derzeit zwischen 11 und 19 - läßt vergleichsweise gute Rückschlüsse auf die weitere Kursentwicklung zu. Sie Anlagerisiko, Volatilität

Der V-Dax (Volatilitäts-Dax) zeigt, mit welchen prozentualen Schwankungen des Deutschen Aktienindex die Profis rechnen. Die Angabe ist auf 365 Kalendertage bezogen, doch gedacht ist der V-Dax für 45 Tage. Dafür muß die Jahresangabe einfach mit 0,3511 multipliziert werden. DAS WERTPAPIER 23/95, 3. November 1995

H INTERGRUND

Die Risiko-Faktoren Die Volatilität gibt das Risiko der Aktien an, das bei allen Chancen immer auch besteht. Gerade die jüngsten Börsentage haben das wieder mal eindrucksvoll belegt. Wer spekulieren will und das Risiko nicht scheut, bevorzugt Papiere mit hohen und steigenden Volatilitäten. Wer anlegen und ruhig schlafen will, ist in Papieren mit weniger heftigen Ausschlägen besser aufgehoben. Die Tabelle zeigt die historische Volatilität, gewonnen aus den Kursen der vergangenen 250Tage, berechnet durch sie Börsensoftware Market Maker.

Aktie Aesculap BHF-Bank Dresdner Bank IVG RWE IKB Bankg. Berlin Südzucker Viag Commerzbank Siemens Veba Hypo-Bank VEW Münch. Rück Volksfürsorge Deutsche Bank Krupp-Hoesch Buderus Preussag Karstadt BMW Allianz Linde BASF Salamander Henkel Bekula Bayer Rhön-Klinik Vereinsbank Wella AEG Altana Douglas Hoechst Anzag Varta Gea Mannesmann Degussa Gehe Depfa Holzmann MAN Schering Beiersdorf Kaufhof Herlitz Lufthansa

Volatilität 12,02 12,93 12,99 13,93 14,24 14,27 14,50 14,50 14,57 14,61 14,86 14,87 15,04 15,05 15,28 15,60 15,76 15,81 16,25 16,38 16,53 16,59 16,67 16,74 16,77 16,80 17,10 17,24 17,38 17,69 17,86 18,08 18,21 18,43 18,61 18,66 18,79 19,00 19,09 19,26 19,59 19,70 19,71 19,73 19,78 19,81 19,82 19,93 19,97 20,06

Aktie

Volatilität

Heidelb. Zement Brau u. Brunnen Thyssen Daimler Bilfinger Spar Rheinelektra Jungheinrich PWA DBV Continental Grohe IWKA Rheinmetall Strabag Dyckerhoff Fresenius VW Hochtief Victoria AMB Dürr Colonia Plettac Kolbenschmidt Gerresheimer AVA Weru Felten Porsche KSB DLW Hornbach Kampa Schmalbach Agiv Fielmann Escada Rütgerswerke FAG Babcock Bremer Vulkan Asko Linotype Klöckner Barmag SAP Krones Metallgesellschaft KHD

DAS WERTPAPIER 23/95, 3. November 1995

20,07 20,12 20,14 20,17 20,34 20,52 20,74 20,83 20,88 20,94 20,95 21,09 21,25 21,41 21,47 21,51 21,99 22,11 22,13 22,49 22,90 22,90 23,14 23,21 23,52 24,27 24,58 24,74 24,80 24,96 25,15 25,27 25,56 26,45 26,45 26,84 27,14 28,10 28,29 28,81 28,90 29,41 31,25 32,02 34,55 39,21 41,12 46,42 51,84 52,30

spiegelt praktisch die Kurserwartungen der Profis wieder. Schließlich werden die Preise an derTerminbörse, mehr noch als die Notierungen im Tageshandel an der Aktienbörse, von den Profis bestimmt. Die Kurserwartungen stehen aller Welt zur Einsicht offen. Der VoIatilitäts-Dax oder V-Dax zeigt sie, so wie der Index angelegt ist, jeweils für die nächsten 45 Kalendertage an. Er basiert auf den Kursen, die an der Terminbörse für Optionen auf den Aktienindex Dax bewilligt werden. Mit Hilfe des V-Dax lassen sich die erwarteten Schwankungen des Dax in den nächsten 45 Tagen berechnen. Theoretisch ist das auch für andere Zeitspannen möglich, doch eigentlich ist der V-Dax für die nächsten 45 Tage konstruiert. Allerdings bezieht sich die jeweilige Prozentangabe von derzeit 16 auf ein Kalenderjahr und meint den Spielraum nach oben und unten. Bei einem Dax von 2100 Punkten ergibt sich für das nächste Kalenderjahr eine theoretische Schwankungsbreite zwischen 1764 und 2436. Auf die eigentliche Schwankungsbreite der nächsten 45 Tage bezogen, müssen die Jahreswerte einfach mit 0,3511 (also der Wurzel aus 45 geteilt durch 365) multipliziert werden. Dieser feststehende Faktor ist so etwas wie der Faktor Pi in der Kreisberechnung. Steht der V-Dax bei 16 und der echte Dax bei 2100, so ergeben sich daraus für die nächsten 45 Tage Schwankungen von 118 Punkten nach oben oder - grundsätzlich - auch nach unten. Immerhin ist der Dax Ende Oktober schon um 200 Punkte gefallen. Im Gegensatz zum normalen Dax hat der V-Dax einen einzigartigen Vorteil: Profis erkennen sofort, ob er oben steht oder unten - jedenfalls mit einer ungleich höheren Wahrscheinlichkeit, als dies beim herkömmlichen Dax möglich ist. Werte um 10 bis 12 sind niedrig. Werte um 14 bis 16 liegen im Mittelfeld. Werte über 18 sind hoch. Kein Wunder, wenn professionelle Optionshändler angesichts solch klarer Verhältnisse immer mehr am

Geschäft mit der Volatilität interessiert sind und immer weniger auf eine bestimmte Richtung der Kurse setzen wollen. Am Terminmarkt sind die Preise für Optionen (Calls und Puts) immer dann besonders teuer, wenn die VoIa hoch ist, wenn es also schnell rauf und runter geht. Umgekehrt sind Optionen - und hier geht es um die Aufgelder auf innere Werte und um Zeitprämien - billig, wenn die Vola niedrig ist. Die Profis nutzen die hohe Volatilität, um Optionen zu verkaufen. Sie treten als Stillhalter auf, indem sie Kaufrechte oder Abnahmeverpflichtungen ausgeben. Die Spekulation geht dahin, daß deren Preise sinken, wenn sich die hohe Vola, wie erwartet normalisiert. Für die jeweiligen Käufer der Calls und Puts ergeben sich daraus entsprechende Verluste. Die Profis begeben sich mit ihren Spekulationen indessen nur ganz selten auf eine Einbahnstraße. Sie kombinieren vielmehr. Wer zum Beispiel ,,Vola short“ ist, verkauft Volatilität. Er geht damit eine Stillhalter-Position in langlaufenden Optionen ein, weil er nicht damit rechnet, daß die Kurse viel weiter fallen oder noch mächtig weiter steigen. Weil diese Erwartung aber selbst für die größten Profis keineswegs sicher ist, kaufen sie dagegen etwa noch kurzlaufende CalIs oder Puts. Die kosten wegen der kurzen Laufzeiten weniger als die Verkäufe gebracht haben und bringen Gewinn, wenn die Kursausschläge der Aktien noch nicht sofort nachlassen. Für Privatanleger sind der derartige Geschäfte mit Kursschwankungen schon wegen vielfältiger Gebühren praktisch unmöglich. Sie können jedoch die Volatilität indirekt für ihre Direktanlagen in Aktien und Optionsscheinen nutzen; nach dem Motto: Wenn es am kräftigsten runter gegangen ist, wachsen die Chancen, daß es auch wieder nach oben geht. Das WERTPAPIER wird künftig bei seinen Bewertungen das jeweilige Aktien risiko, gemessen an der 250-Tage-Volatilität, angeben. 69

H INTERGRUND

Serie, Teil 13

Vorstand Neben den reinen Zahlen kommt es den Anlegern heute auch immer stärker auf die Personen an, die hinter den Zahlen stehen; auf die Vorstände, die die Macht über Millionen und Menschen haben. Management-Qualität heißt der Begriff, der die Börsenwelt durchaus verändern kann.

Wechsel-Geld

dem endgültigen Aus steht. Selbst der Inbegriff deutscher Leistungsfähigkeit, der Daimler-Benz-Konzern, hat es als letzter Großaktionär derAEG nicht vermocht, das Blatt zu wenden. Im Gegenteil, er ist mit AEG und vielem mehr in die Krise gefahren. Am bitteren Beispiel von Daimler-Benz wird auch die wieder stärker beachtete Bedeutung des Managements deutlich, ohne daß damit Gewähr gegeben wäre, nicht mehr auf Schaumschläger und Schönredner, wie etwa den früheren Chef der Metallgesellschaft, Heinz Schimmelbusch, hereinfallen zu können. Der Spitzenwechsel bei Daimler-Benz jedenfalls hat innerhalb weniger Wochen die Blickrichtung völlig verändert: Ging es unter dem scheidenden Edzard Reuter solide nach oben, so stürzte Deutschlands größtes Unternehmen dramatisch bergab, sobald Nachfolger Jürgen Schrempp es mit Chefaugen sah. Und die gewaltige Dynamik des Richtungswechsels muß auch deshalb überraschen, weil Neuchef Schrempp als „normales“Vorstandsmitglied und Kollege von Altchef Reuter die Geschäfte genauso nach oben gehen sah. Es gibt weitere Beispiele dafür, wie sich mit den Personen urplötzlich auch die Prozente und die Perspektiven verschoben haben. Es ist

DAS WERTPAPIER 5/96, 22. Februar 1996

Chef-Rechnung. Zunächst war es allerdings mal der überraschende Chefwechsel, der beinahe zu einer Halbierung des Börsenvermögens aller Wella-Eigner geführt hat. Nur, wenn die drohende Gefahr für das Unternehmen Wella noch größer eingeschätzt wurde als dieser Vermögensverlust von mehr als 500 Millionen Mark, entsprechend fünf Jahresergebnissen des Pomade- und Parfüm-Multis - nur dann hätte sich die Blitzaktion des Aufsichtsrates gerechnet; eine hypothetische Gleichung fürwahr, aber auch ein Dämpfer für alle Optimisten, die kürzlich schon wieder zum Einstieg in Wella-Aktien rieten und dem Kurs auf diese Weise eine Erholung um 100 Mark verschafften. Der Aufsichtsrat bestimmt, wer Vorstand in der AG wird und wer darüber hinaus sogar noch Sprecher

Die Alterspräsidenten der Aktiengesellschaften

D

ie Firma ist so gut wie der Chef, der an ihrer Spitze steht. Das hat vor Jahrzehnten schon Bankier Hermann-Josef Abs befunden, die größte Unternehmer-Persönlichkeit der jüngeren deutschen Wirtschaftsgeschichte. Er schuf die Basis für den Aufstieg der Deutschen Bank zu einem der allerfeinsten Geldinstitute der Welt; zu einem Vorsprung an Geschick und Glanz, den seine Ururenkel für eine Handvoll Erdnüsse hingegeben haben. Ganz anders das Schicksal der Allgemeinen Elektrizitäts-Gesellschaft, der AEG, die einst bedeutender als Siemens war und heute, nach Jahrzehnten unglücklicher Management-Entscheidungen, vor

denn auch niemandem zu verdenken, daß sich die Anleger für die Jahresringe der deutschen Aktiengesellschaften interessieren. Auch bei Daimler war es ein regulärer Alterswechsel, der die Welt veränderte, anders als bei den Haarkosmetikern von Wella, wo die Gründer- und Großaktionärsfamilie Ströher offensichtlich nicht länger zusehen wollte, wie derVorstandschef ihrVermögen aufs Spiel setzte.

Linde-Chef Hans Meinhardt

Wer wird Nachfolger der Altchefs? Was werden die Neuchefs anders machen? Wo sehen sie Risiken, wenn ihre Vorgänger noch Chancen sahen? Nach schlechten Erfahrungen mit Chefwechseln stellen die Anleger Fragen.

Plettac-Chef Jürgen Schwericke

MAN-Chef Klaus Götte 71

H INTERGRUND des Vorstands oder Vorstandsvorsitzender, also Chef, wird. Natürlich wird das Gesetz auch in der Praxis umgesetzt, wenn es auch ebenso Praxis ist, daß sich der Vorstand seine Aufsichtsräte selbst aussucht, die er den Aktionären dann zur Wahl vorschlägt. Dies betrifft die Kapitalgeberseite des Rates. Damit sind die Eigenkapitalgeber gemeint, was indessen die Fremdkapitalgeber, also die Banken, nicht daran hindert, einen Großteil der Räte auf der Kapitalistenseite des Kontrollgremiums zu stellen. Auf der anderen Seite des Rates sitzen die Arbeitnehmer, die nicht selten die klassische Form der Arbeit gar nicht mehr kennen, sondern sich vielmehr des hohen Ansehens erfreuen, das deutsche Gewerkschaften für ihre verständnisvolle Haltung bei der gemeinschaftlich mit den Arbeitgebern betriebenen Ruinierung des einst blühenden Industriestandorts Deutschland genießen. Nun ist der Standortvorteil weg. Die Märkte sind oftmals auch weg. Dafür ist die Konkurrenz da - stark, bissig und billig. Unter diesen Bedingungen muß viel weniger passieren, um aus Plus Minus zu machen. Da kommt es in der Tat mehr

denn je auf Geschick und Gefühl des Mannes oder der Frau an der Spitze an, der oder die praktisch die Richtung bestimmt, wie früher die mächtigen Generaldirektoren. Die Generäle machten dann dem Kollegialitäts-Prinzip Platz, der Mitverantwortung, Risikoteilung und dem Risikoausgleich. In der Praxis hat dieses Führungsprinzip indessen sicherlich genauso oft nicht funktioniert wie der Versuch, den Gang der Geschäfte durch eine Aufteilung der Aktivitäten auf verschiedenartigste Felder im auszugleichen. Diversifikationsversuche haben immer mal wieder zu solchen Schwierigkeiten geführt wie jetzt bei Daimler. Zurück zum Kerngeschäft heißt denn auch immer häufiger die Devise, die früher oder später angesichts stagnierender Märkte und womöglich nicht vorhandener neuer Ideen dazu führen müßte, daß die Aktionäre den Teil des Geldes zurückbezahlt bekommen, mit dem die Chefs nichts Rechtes anzufangen wissen. In den USA sind Kapitalrückzahlungen gang Schicken Sie den Coupon möglichst bald an: DAS und gäbe. Dort WERTPAPIER, Börse, wie es wirklich läuft, Postfach kaufen die Ge14 02 43, 40072 Düsseldorf. sellschaften häufig ihre eigenen o Hiermit bestelle ich die ersten zehn Aktien. Sie geben Ausgaben von „Börse, wie es wirklich läuft“ in der abgebildeten Seriden Besitzern auf en-Sammelmappe für 28,75 Mark diese Weise ihr einschließlich Mehrwertsteuer, VerGeld zurück; den packung und Porto. gerade geltenden Aktienkurs. Und o Ich bin schon regelmäßiger Bezieher des WERTPAPIER . Meine dann stampfen sie Kundennummer ist: die Papiere ein. Das ist in Deutschland nicht erlaubt, Deshalb zahle ich nur 23,75 Mark. aber würde die Chefs daran hinSchicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: dern, Sonderausschüttungen vorName zunehmen.

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Die Altersliste der Chefs Kurz vor Pfingsten wird Hans Meinhard 65 Jahre alt, der langjährige Chef der Linde AG. Im Sommer folgt Jürgen Schwericke von der Plettac AG, der erst vor einem Jahr wieder aus dem Ruhestand zurückkam. Klaus Götte, noch ein Jahr jünger, hat seinen Abschied bereits angekündigt. Die Nachfolge ist noch nicht entschieden.

Vorstandsvorsitzender Hans Meinhardt Jürgen Schwericke Klaus Götte Gert Becker Lothar Mayer Christian Roth Wolfgang Steinriede Joachim Funk Edgar Jannott Otmar Franz Hilmar Kopper Giuseppe Vita Eberhard Martini Hubertus Moser Martin Kohlhaussen Wolfgang Graebner Jürgen Sarrazin Ferdinand Piëch Hans-Dietrich Winkhaus Hans-Ulrich Plaul Gerhard Wacker Wolfgang Ley

Gesellschaft

Linde Plettac MAN Degussa Holzmann Bilfinger + Berger Bankgesell. Berlin Mannesmann Victoria Holding Strabag Deutsche Bank Schering Bayern-Hypo Bankgesell. Berlin Commerzbank BHF-Bank Dresdner Bank Volkswagen Henkel Buderus Salamander Escada Dietmar Kuhnt RWE Albrecht Schmidt Bay. Vereinsbank Jörg von Craushaar Wella Manfred Lautenschläger MLP Ulrich Hartmann Veba Manfred Schneider Bayer Gerd Krick Fresenius Manfred Fuchs Fuchs Petrolub Heyo Schmiedeknecht Deutsche Babcock Jürgen Dormann Hoechst Dietmar Hopp SAP Hans-Jürgen Schinzler Münchener Rück Heinrich von Pierer Siemens Georg Obermeier Viag Jürgen Weber Lufthansa Dieter H. Vogel Thyssen Karl-Josef Neukirchen Metallgesellschaft Hubertus von Grünberg Continental Henning Schulte-Noelle Allianz Gerhard Cromme Krupp-Hoesch Theo Spettmann Südzucker Jürgen E. Schrempp Daimler-Benz Wolfgang Urban Kaufhof Michael Frenzel Preussag Hans-Peter Keitel Hochtief Bernd Pischetsrieder BMW Robert J. Koehler SGL-Carbon

Geburtsdatum

14.05.1931 30.07.1931 22.04.1932 21.08.1933 26.11.1933 29.12.1933 09.04.1934 16.05.1934 17.11.1934 06.01.1935 13.03.1935 28.04.1935 31.05.1935 16.10.1935 06.11.1935 20.02.1936 21.03.1936 17.04.1937 16.07.1937 01.08.1937 21.08.1937 11.11.1937 16.11.1937 13.03.1938 13.08.1938 15.12.1940 07.08.1938 21.12.1938 08.10.1938 19.01.1939 27.05.1939 12.01.1940 26.04.1940 12.10.1940 26.01.1941 21.07.1941 17.10.1941 14.11.1941 17.03.1942 20.07.1942 26.08.1942 25.02.1943 02.08.1944 15.09.1944 26.08.1945 02.03.1947 04.08.1947 15.02.1948 12.01.1949 73 72

SERIE, TEIL 86 1. Das Potential verstehen

Wachstums-Aktien Normalerweise schauen Anleger auf die Gewinne, bevor sie eine Aktie kaufen. Nun gibt es aber Unternehmen, wie die der Internetbranche, die noch keine schwarzen Zahlen schreiben. Neue Ansätze zeigen auf, wie Börsianer solche Papiere bewerten. 10 Punkte für Internet-Aktien.

Neue Kennzahlen

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as Unternehmen mit der höchsten Ertragskraft gewinnt den Kampf um das Anlegervertrauen. Diese alte Börsenregel scheint außer Kraft gesetzt, wie ein Blick auf die Bewertungen von WachstumsAktien, wie etwa aus der Internetbranche, deutlich zeigt. Hier billigen Anleger jungen, dynamischen Unternehmen einen Börsenwert in Millionenhöhe zu, obwohl sie noch auf Jahre hinaus keinen Pfennig verdienen werden. Die Intershop AG zum Beispiel hat gleich zum Börsenstart Anlegern klar gesagt, daß sie nicht vor dem Jahr 2000 mit schwarzen Zahlen rechnen dürfen. Ein Börsenerfolg war es trotzdem. Und wer ein paar der begehrten Stücke zum Erstpreis erhalten hat, kann sich nun über mehr als 100 Prozent Kursgewinn freuen. Kommt folgerichtig die Frage auf, ob sich Bankexperten und Anleger blind wie die Lemminge in das Abenteuer Börse stürzen oder ob diese unrealistisch erscheinenden Bewertungen Methode haben. Sie haben. 84

An erster Stelle steht die wohl bekannteste Kennzahl, das Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV). Für Anleger, die schon seit langer Zeit Aktien an der Börse kaufen, ist das KGV ein Indikator, ob der Preis angemessen erscheint oder nicht. Außerdem schauen Anleger noch auf die Höhe der Gewinne und mit welcher Geschwindigkeit diese steigen sowie auf die Wettbewerbsposition, den Markt und die allgemeinen wirtschaftlichen Rahmenbedingungen. Soweit zur traditionellen Sichtweise. Das KGV bei Internet-Aktien zu messen, macht dagegen kaum Sinn. Entweder das Unternehmen schreibt noch rote Zahlen – dann läßt sich das KGV überhaupt nicht errechnen – oder die Gewinne sind so bescheiden, daß die Aktie nach normalen Maßstäben hoffnungslos überteuert erscheint. Wenn aber ein Unternehmen wie Excite 1997 noch gut 3,50 Mark Verlust je Aktie ausweist und bereits Ende 1998 in die Gewinnzone kommen dürfte, macht die KGVMessung soviel Sinn, wie die Wassertiefe eines Pools zu messen, der erst im nächsten Jahr gebaut werden soll. Auf die Gewinndynamik kommt es an.

2. Wie Gewinne entstehen Wenn ein Unternehmen noch keine Gewinne macht, ist wichtig zu verstehen, wie künftig schwarze Zahlen in den Büchern stehen sollen. Ein einfaches Beispiel: Unterstellt, es gibt ein kleines InternetUnternehmen, das nur ein spezielles Produkt online vermarktet. In diesem Fall wären folgende Fragen zu klären: Gibt es direkte Konkurrenten, die online oder traditionell ein ähnliches Produkt vermarkten und mit welchen Gewinnspannen ist zu rechnen? Wie teuer ist es, neue Kunden zu gewinnen? Wie viele Kunden gibt es bisher und steigt oder fällt diese Zahl? Das sollte erste Rückschlüsse auf die weitere Entwicklung des Unternehmens zulassen. Wie hoch die absoluten Umsätze sind, spielt bei dieser Betrachtung eine eher untergeordnete Rolle. Wie sie künftig sein könnten, ist entscheidend.

3. Hohe Gewinnspannen Internet-Unternehmen dürften in der Zukunft von riesigen Gewinnspannen träumen. Einfach gesagt: Ein Unternehmen lebt von der Spanne zwischen Ein- und Verkauf. Dafür fallen Kosten an. Zum Beispiel für Lagerhaltung oder Verwaltung. Sogenannte Fixkosten. Diese Fixkosten sind bei Internet-Unternehmen denkbar gering. Wenn die Technik einmal steht, fällt gerade noch die Miete für die Räumlichkeiten an. Fazit: Die Kosten, die ein so strukturiertes Unternehmen einspart, werden sich früher oder später in höheren Gewinnspannen und letztendlich auch in Gewinnsprüngen ausdrücken.

4. Immer mehr Nutzer Immer mehr Anleger nutzen die Möglichkeiten der weltweiten Datensuche. Die Zahl steigt rapide an. Und das Jahr für Jahr. Dazu kommt noch eine ständige Verbesserung der Technologie, so daß selbst Anleger im Internet Informationen abrufen können, die vor kurzer Zeit gerade einmal wußten, wie ein Computer einzuschalten ist. Der Service im Internet wird ständig besser. Es ist sicher nur eine Frage der Zeit, bis das Bezahlen per Knopfdruck möglich wird. Kurz und bündig: es gibt einen starken, sich selbst anheizenden Trend, der bemerkenswerte Wachstumsraten generieren und dann auch halten sollte. DASWERTPAPIER 1/99, 1. Januar 1998

7. Umsatz pro Kunde

Rote Zahlen, aber gute Perspektiven. Für diese Aussichten zahlen Anleger schon jetzt hohe Preise.

5. Den Boden bereiten Im Moment verfolgen die meisten Internet-Unternehmen nur eine Strategie: sich in künftigen, lukrativen Geschäftsfeldern einen Spitzenplatz zu sichern. Und zwar von Anfang an. Denn wer von Anfang an dabei ist, hat nachher, wenn es ans Geld verdienen geht, die besten Karten. Das haben große Medienkonzerne wie Walt Disney, die mit etwa 100 Millionen Mark bei Infoseek eingestiegen sind, oder der US-Fernsehkanal NBC, der gut 50 Millionen Mark für die Internet-Pioniere von Snap gezahlt hat, auch erkannt. Die künftigen Supergeschäfte werden jetzt gemacht. Ein triftiger Grund, warum Internet-Aktien so stark ansteigen.

6. Umsätze im Auge behalten Solange die Gewinne fehlen, bleibt Anlegern nur der Blick auf die Umsätze. Vor allem auf deren Entwicklung. Um die Unternehmen vergleichen zu können, läßt sich das Börsenwert/Umsatz-Verhältnis als Kennzahl heranziehen. Einfach gesagt: der Unternehmenswert, den Anleger aktuell an der Börse bezahlen, geteilt durch die Umsätze des vergangenen Jahres. Schnell wachsende Unternehmen kommen leicht auf Werte von 50 und mehr. Ähnlich wie bei Börsen-Dauerfavorit SAP, dem Anleger seit Jahren ein KGV von 60 und mehr zubilligen. DASWERTPAPIER 1/99, 1. Januar 1998

Die reinen Umsätze reichen zur Beurteilung noch nicht aus. Vielmehr ist es entscheidend, die Kundenzahl, die ein Internet-Unternehmen anzieht, zu messen und dann den Wert dieser Kundenbasis hochzurechnen. Und zwar nicht nur die reine Zahl der Kunden, sondern auch den Umsatz pro Kunde. Daraus lassen sich schnell zwei weitere Kennzahlen ableiten – das Kurs/Kunden- und das Kurs/Umsatz-Verhältnis. Je niedriger die Kennzahlen liegen, desto besser für Anleger. Das heißt nichts anderes als: viele Kunden, hoher Umsatz verteilt auf einen noch niedrigen Kurs.

8. Besucherzahlen

die Kündigung leitender Mitarbeiter das Aus bedeuten. Unternehmen mit bekannten Namen wie Yahoo oder Amazon haben schon gezeigt, daß ihre Mannschaften die Hürden des Internet-Marktes erfolgreich meistern können. Das zieht weiteres, dringend benötigtes Personal an. Und das wird heute gesucht wie die Nadel im Heuhaufen. Schließlich wächst der Markt mit Siebenmeilenstiefeln.

10. Konkurrenzsituation Trotz der Vielzahl an Internet-Unternehmen gibt es immer noch Firmen, die praktisch konkurrenzlos sind. Sei es, weil sie frühere Mitbewerber schon aufgekauft haben oder noch niemand die Idee kopiert hat. Dafür werden noch höhere Preise gezahlt, als sie sich selbst mittels neuer Kennzahlen messen lassen. Eine Erfolgsgarantie ist das aber nicht. cs

Auf jeder guten Internet-Seite findet sich ein Hinweis, wie viele Besucher die Seite anklicken. Nun sind Besucher nicht gleich Kunden, aber Die Serie wird fortgesetzt ein Indikator, ob das Angebot geim nächsten WERTPAPIER nutzt wird, ist das allemal. Zum Vergleich: Die Werbe-Industrie wird dafür bezahlt, möglichst viele Augenpaare mit ihrer Werbung anzusprechen. Danach werden Erfolg oder Jetzt gibt es die Mißerfolg gemessen und, W ERTPAPIER -Serie „Börse, wie es was noch wichtiger erwirklich läuft“ auch auf CD-Rom. Mit Volltext-Suche, damit sie in Sekunscheint, auch die Preise denschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie imfestgelegt. Das läßt sich mer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederzeit Update-Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch weiterhin in der bewährauch auf Internet-Unterten Sammelmappe. nehmen und ihre Seiten im Netz übertragen. Der VerHiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es wirklich gleich des Börsenwertes läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe und der monatlichen Besuo zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, cher auf der Internet-Seite o 45,- Mark für die Sammelmappe, ist so eine Art Realitätstest, jeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. der vor dem Aktienkauf o Ich bin DSW-Mitglied oderAbonnent des WERTPAPIER und zahle deshalb für stehen sollte. Faustregel: Je die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine mehr Besucher, desto gröMitglieds- bzw. Kundennummer ist: ßer die Chance, auch Geschäfte zu machen.

Die Serie auf CD

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9. Personalfrage Ein Internet-Unternehmen lebt und stirbt mit seinen hochspezialisierten Mitarbeitern, die in der Lage sind, die Technologie ständig weiterzuentwikkeln. Im Extremfall kann

Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ für 10 Mark. Bitte schicken Sie mir die Serie nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck) an: Name Straße PLZ Ort Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck).

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Währungshandel Wie steht der Dollar? Die Frage interessiert nicht nur Anleger in aller Welt. Die Weltwirtschaft hängt davon ab, wie der Währungshandel funktioniert und wer hinter ihm steckt.

Billionenhandel

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ie Zahl ist kaum noch vorstellbar. 2 Billionen Mark, ausgeschrieben 2 000 000 000 000. Das ist der Wert aller Währungen, die weltweit gehandelt werden – pro Tag. Das ist mehr als das vierfache des deutschen Bundeshaushalts für ein ganzes Jahr oder 16mal der Jahresumsatz von Daimler-Benz. Heutzutage wandern die Riesensummen über die Computerbildschirme der Händler. Mausklick genügt und zig Millionen Mark, Dollar oder Yen wechseln den Besitzer. Die Maustasten der Devisenhändler reagieren als empfindliche Sensoren auf ein Bündel von Einflüssen – deswegen sind Währungsrelationen so schwer vorherzusagen, viel schwerer etwa als Aktienkurse: Wirtschaftswachstums- und Inflationsraten, Außenhandelsüberschüsse oder -defizite, Arbeitslosenzahlen, aber auch eine Krankheit von Boris Jelzin können Devisenströme in mehrstelligen Milliardenbeträgen in Bewegung setzen. Wenn die Devisenhändler einmal in Fahrt gekommen sind, kann sie kaum etwas stoppen – weder Politiker noch Notenbanken. Die Notenbanken können versuchen zu intervenieren. Interveniert beispielsweise 68

sind die Spekulanten im Herbst 1997 die Deutsche Bundesbank zugunsten gegen die asiatischen Währungen der Mark, verkauft sie aus ihren Dewie den thailändischen Baht, den invisenreserven Dollar, Yen oder Pfund donesischen Ringgit oder den koreaund kauft dafür die deutsche Wähnischen Won vorgegangen – und harung. ben damit auch die südostasiatischen Aber einen Trend zu drehen – das Aktienmärkte aus den Angeln gehoschaffen die Zentralbanker nicht. Das ben und die Weltbörsen von New York hat sich jüngst gezeigt, als der Dolbis Frankfurt ins Wanken gebracht. lar innerhalb weniger Wochen von Die Finanzkrise in Asien ist aber letzt130 in einem Zug auf 146 Yen gelich das Ergebnis jahrzehntelanger stiegen ist. Erst da gab es eine kleine verfehlter Wirtschaftspolitik. Die „böPause – und die nutzen die amerikasen Spekulanten“ zeigen nur Defizinische Federal Reserve und die Bank te der Politiker und Wirtschaftsführer of Japan, um insgesamt 6 Milliarden auf – gnadenlos. Dollar auf den Markt zu werfen. Das Innerhalb Europas wird der Deviist, gemessen am täglichen Wähsenhandel in Kürze der Vergangenrungsumsatz, nur ein Tropfen auf den heit angehören: Mit der heißen Stein. Aber die EntEinführung des Euro am schlossenheit der gemeinsamen Aktion von Ameri- Notenbanken und 1. Januar 1999 gibt es nur noch eine einzige kanern und Japanern überPolitiker: Keine Währung. Dann muß zeugte die DevisenhändChance gegen sich die deutsche Induler zumindest kurzzeitig. strie zumindest keine Der Dollarkurs fiel auf 135 Devisenmärkte Sorgen mehr um Lira, Yen. Inzwischen steigt der Pesete oder den Franc Dollar schon wieder, wenn machen. Aber die Schwankungen auch nicht so schnell. Jetzt kommt von Dollar, Yen und Pfund werden den es darauf an, daß die japanische ReDevisenhändlern und Spekulanten gierung ihre Versprechen einlöst und noch genügend Arbeit machen – und durchgreifende Wirtschaftsreformen die (Finanz-)Welt weiterhin in Atem durchführt. Sonst können die Notenhalten. hf banken soviel intervenieren wie sie wollen, der Dollar würde steigen. Die Politiker und Zentralbanken Die Serie wird fortgesetzt nennen ihre mächtigen Gegner abim nächsten WERTPAPIER. wertend Spekulanten. Die größten Spieler sind die Manager der sogenannten Hedge-Fonds, die Herren über Milliarden und Abermilliarden Risikokapital sind. Berühmtester VerSchicken Sie den Coupon möglichst bald an: DAS WERTPAPIER , Börse, wie es wirklich läuft, treter seiner Spezies ist George Soros. Postfach 14 02 43, 40072 Düsseldorf. Er allein soll mit seinen Spekulationen gegen das englische Pfund im o Hiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben Jahr 1992 mehr als 1 Milliarde Mark von „Börse, wie es wirklich läuft“ in der abgebildeten Serien-Sammelmappe für 45,- Mark einGewinn gemacht haben. Das Muster schließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. ist mehr oder minder immer das gleiche: Die Hedge-Fonds-Manager neho Ich bin schon regelmäßiger Bezieher des WERTPAPIER. Meine Kundennummer ist: men sich eine Währung vor. Sie verschulden sich im Geld des Opfers und Deshalb zahle ich nur 38,- Mark. werfen diese Mittel dann sofort auf Schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: den Devisenmarkt. Der Wert der Währung fällt. Hinterher können die Spekulanten die Kredite billiger zuName rückzahlen. Ihr Risiko: Lediglich die Finanzierungskosten für den Kredit Straße während der Spekulationslaufzeit. Auf diese Weise hat George Soros PLZ Ort Nur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). 1992 das englische Pfund und die italienische Lira aus dem Europäischen Währungssystem gekegelt. Genauso Datum Unterschrift

Die Mappe zur Serie

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DASWERTPAPIER 14/98, 2. Juli 1998

H INTERGRUND

Serie, Teil 2

Währungs-Politik Devisenspekulanten haben den viel beschworenen Marktmechanismus außer Kraft gesetzt. Politiker und Anleger müssen sich auf andere Mechanismen einstellen.

GewinnAutomatismus

Wegen der schlechten Stimmung in der japanischen Wirtschaft und der damit verbundenen Angst vor Arbeitsplatzverlusten gilt nur eins: sparen, sparen und nochmal sparen. Neuerdings wieder mehr mit Aktien, denen Fachleute jetzt wieder bessere Kurs-Chancen einräumen. Praktisch haben die Anleger auch gar keine andere Wahl, als zu Aktien zu greifen und damit jetzt wieder zu gewinnen, nachdem es fast sechs Jahre nur bergab gegangen ist. Die Regierung in Tokio scheint zudem erkannt zu haben, daß mit den klassischen Instrumenten aus den frühen Jahrzehnten dieses Jahrhunderts heute kein rechter Staat mehr zu machen ist. Die Wirtschaft ist inzwischen weltweit so intensiv verflochten, daß eine nationale Regierung allein gar nichts mehr ausrichten kann. Selbst wenn der japanische Konsument mehr ausgeben würde, könnte er die Löcher nicht füllen, die der rückläufige Export in die Beschäftigung der Söhne Nippons reißt. Also haben die Japaner sich Indexpunkte Nikkei

daß Wechselkurse von weniger als 1,40 Mark für den Dollar oder mehr als 1,60 Mark für den Yen der Realität einfach zu weit entrückt waren. Immer häufiger stellen Beobachter nun die Frage, ob nicht ein Weg gefunden werden kann, auf dem die Ursachen der Ungleichgewichte verschwinden können: üherbordende Liquidität in aberwitziger Milliarden-Dimension, die nur mit einem Ziel täglich um den Globus wabert: möglichst viel Geld mit dem Geld zu verdienen, auf welche Weise auch immer. Die Geldmanager sind doch heute mit knallharten Vorgaben in das Ertragsplanungssystem ihrer Banken eingebunden. Sie sollen gleichzeitig ihre Kunden zufrieden - besser noch glücklich -machen, natürlich im intimsten internationalen Wettstreit mit ebenso pfiffigen Strategen der Konkurrenz. Wer sich diesen Wettlauf um Posten und Profite vor Augen führt, kann sich unschwer ausmalen, welche Gerüchte, Spekulationen und Des-Informationen Verzinsung 10jährige Anleihen in Prozent

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er Geld hat, kann wählen: zwischen Sparbüchern, festverzinslichen Wertpapieren, Aktien, Immobilien und vielem mehr, was der Anlagemarkt so bietet. Er kann das Geld natürlich auch ausgeben, wenn der Preis für den Konsumverzicht nicht hoch genug ist, der Zins oder die Rendite, wie die Fachleute sagen. In Japan beispielsweise hat die Notenbank gerade ihren Leitzins auch dort ist es der Diskontsatz (lesen Sie den Serien-Teil 1: „Diskontsatz“) - auf minimale 0,5 Prozent herabgesetzt. Für Yen-Anleihen bekommen Anleger magerste 3 Prozent. Die Japaner sollen ihr Geld auch gar nicht anlegen. Sie sollen es ausgeben. Doch dieTöchter und Söhne Nippons hören die Signale nicht. 70

Wenn die Zinsen (durchgezogene Linie) ganz unten sind, haben Geldleute fast keine andere Wahl, als ihr Geld in Aktien zu stecken. zu einer neuen, aktiven Währungspolitik entschlossen, weil auf dem Devisenmarkt der angeblich unfehlbare Marktmechanismus offensichtlich nicht richtig funktionierte. Die Notenbanken aus den USA und aus Deutschland haben sich schnell der neuen Politik angeschlossen. Sie sind ganz offensichtlich zu der Erkenntnis gekommen,

gelegentlich in Umlauf kommen, um Kurse und Tendenzen in Gang zu setzen. Skeptiker würden von Manipulationen sprechen. Solche Spekulationen führen allerdings im Moment zu tief in die realexistierende Bankenwelt hinein. Beweise gibt es ohnehin nicht dafür, allenfallsVermutungen undVerdächtigungen unter der Hand.

DAS WERTPAPIER 20/95, 22. September 1995

H INTERGRUND

Serie, Teil 28

Warrants Warrants steht für Optionsscheine. Deutschland ist Weltmeister in diesen Scheinen. Zu Hintergründen, Chancen und Risiken lesen Sie diesen Beitrag und fragen Sie nicht Ihre Bank oder Ihren Berater.

Virtuelle Geschäfte

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as Anlageland Deutschland hat die Entwicklungsstufe „Aktienkultur“ einfach übersprungen. Es hat gleich die Optionsschein-Kultur entwickelt. Im Land der Dichter und Denker gibt es keine 500 Aktien, mit denen Anleger regelmäßig problemlos Anlagegeschäfte betreiben können. Es gibt aber mehr als 5000 Optionsscheine, die dem Anleger verschiedene Vorteile versprechen, und Risiken aufhalsen. Optionsscheine verbriefen für eine vorher festgelegte Zeit Rechte. Ihre Besitzer können bestimmte Wertpapiere, Währungen oder andere Anlageobjekte kaufen oder verkaufen: zu einem vorher festgelegten Kurs, ganz gleich, wie der tatsächliche Börsenkurs später steht. Optionsgeschäfte können sehr reizvoll sein, wenn Anleger oder Spekulanten auf Monate oder Jahre im voraus den Trend richtig vorausahnen. Der Wert der Optionsscheine steigt dann viel schneller als das

DAS WERTPAPIER 20/96, 19. September 1996

zugrunde liegende Anlageobjekt. Underlying heißt dieses Objekt in der Fachsprache. Basispreis ist der feste Kurs, mit dem das Underlying in das befristete Optionsgeschäft eingeht. Über die Risiken mit Optionsscheinen müssen die Banken die Anleger immer besonders aufklären: Während Aktien, Währungen und Gold keineVerfalldaten haben, laufen Optionsscheine immer nur für eine vorher festgelegte Frist; meist wenige Jahre. Gehen die Erwartungen der Termin-Spekulanten bis zum Ende der Option nicht auf, verlieren Kaufrechte (Calls) ebenso ihren Wert wie Verkaufrechte (Puts). Optionsscheine werfen keine Dividenden oder Zinsen ab. Im Gegenteil: Wer auf steigende Kurse mit Optionsscheinen spekuliert, muß einkalkulieren, daß der Aktienkurs am Tag der Dividendenzahlung zunächst um den Betrag der Bardividende sinkt.

Stillhalter verdienen. Die Dividende kassieren nicht die Optionsschein-Spekulanten. Die bekommt vielmehr der Eigentümer der Aktien, meist Großanleger wieVersicherungen, Fonds und Banken. Beispielsweise besitzt ein Großanleger einige hunderttausend Aktien der Hoechst AG, deren Kurs in den vergangenen zwei Jahren ernorm gestiegen ist. Er rechnet nicht damit, daß es in diesem Stil weitergeht. Also entschließt er sich, mit seinen Hoechst-Aktien - vielleicht zwölf Monate lang stillzuhalten. Durch Vermittlung einer Bank räumt er Optionsscheinkäufern das Recht ein, seine Papiere abrufen zu dürfen. Den Basiskurs dafür setzt die Bank üblicherweise 10 bis 20 Prozent über dem aktuellen Börsenkurs fest. Dafür legen AktienOptimisten noch den OptionsPreis, die Prämie, auf den Banktresen, von wo aus das Geld nach Abzug der Bankgebühren - zum Großanleger wandert. Die in diesem Geschäft führenden Institute, der deutsche Ableger der Citibank oder auch die Privatbank Trinkaus & Burkhardt, haben in den vergangenen Jahren riesige Gewinne in

diesem Geschäft gemacht - und den Deutschen diese Flut von Optionsscheinen verschafft, weil andere Banken nachgezogen haben. Selbst Schadenersatz in Millionenhöhe gegenüber enttäuschten Anlegern hat die Banken nicht aufhalten können. Während der Laufzeit der Optionen stehen die betreuenden Banken mehr oder weniger pflichtbewußt dafür gerade, daß die Anleger wieder aussteigen können, ohne das Wahlrecht ausüben zu müssen. Der Zeitwert läßt das ratsam erscheinen. Das ist der Aufschlag, der sich über den reinen Ausübungswert hinaus aus dem Börsenwert des Optionsscheins errechnet. Seine Höhe hängt davon ab, wie lange der Schein noch läuft. Mittlerweile ist das Schein-Geschäft zu einem Selbstläufer geworden. Jeden Tag versuchen Banken, neue Scheine an den Anleger zu bringen. Wieviel sie loswerden, soviel Underlyings müssen sie anschaffen und weiter disponieren. Das Ergebnis ist eine Art virtuelles Bankgeschäft. Und die Kursausschläge an den Börsen nehmen durch die Termingeschäfte nicht ab, wie es in den Lehrbüchern steht, sondern zu, wie die Praxis es zeigt. mb

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H INTERGRUND Yorker Börse aufmacht, knicken die Aktienkurse ein. Am Ende des Tages steht der Dow-Jones-Index 170 Punkte niedriger - der drittgrößte Tagesverlust in der Geschichte der Wall Street. Das Beben an der wichtigsten Börse erschüttert am nächsten Tag alle wichtigen Aktienmärkte rund um den Globus.

Serie, Teil 17

Wirtschafts-Daten Wenn die Nürnberger Bundesanstalt jeden Monat die neuesten Arbeitslosenzahlen aus Deutschland herausgibt, quittiert die Frankfurter Börse das mit einem Achselzucken. Ganz anders in Amerika. Dort sehnen sich die statistikverliebten Anleger fast täglich nach neuem Zahlenfutter.

Börsen-Beben

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reitag, 8. März, 8.29 Uhr in New York. Die Männer haben ihre Jackets abgelegt und sitzen in Hosenträgern vor den Bildschirmen der Nachrichtenagenturen. An der Wall Street, in der Londoner City und im Frankfurter Westend. Die Stimmung ist gespannt. Um 8.30 Uhr ist es soweit. Die amerikanischen Arbeitsmarktdaten flimmern über die Computermonitore. Was da steht, ist ein Schock für die Herren des Geldes. Ein Anstieg der USBeschäftigten um über 700 000. Damit hatte niemand gerechnet. Die Auguren hatten lediglich einen moderaten Zuwachs erwartet. Innerhalb von wenigen Minuten gehen die Anleihenkurse auf Tauchstation. Eine Stunde später, wenn die New DAS DASWW ERTPAPIER ERTPAPIER9/96, 9/96,18. 18. April April 1996 1996

Wiederholungs-Effekt. Freitag, 5. April. Das gleiche Bild. Und wieder lösen die neuesten US-Arbeitsmarktdaten ein kleines Beben am New Yorker Anleihenmarkt aus. Die Aktien reagieren erst am Ostermontag - denn Coca-Cola, Mc Donald’s und Co machen anläßlich des Karfreitag Pause. Die monatlichen USArbeitsmarktdaten sind wohl der wichtigste Konjunkturbericht jenseits des großen Teichs. Am interessantesten ist für die Börsianer die Veränderung der Gesamtzahl der Arbeitsplätze in den USA - mit dem Zusatz: außerhalb der Landwirtschaft. Auf die Zahl selbst kommt es aber gar nicht an. Wichtig ist nur, ob sie über oder unter den Erwartungen der Experten liegt. Die schätzen nämlich vorher; Nachrichtenagenturen melden dann sogenannte Konsensschätzungen. Und die wird bei den Wertpapierkursen schon im Vorfeld der Veröffentlichung vorweggenommen. Weicht die tatsächliche Zahl von dieser Einheitsmeinung mehr oder minder deutlich ab, explodieren die Aktien- und Anleihenkurse innerhalb weniger Sekunden - oder sie stürzen ab. So zynisch es klingen mag: Finden mehr Amerikaner einen Job, ist das schlecht für die Börse. Je mehr Arbeitslose, desto besser. Denn: Haben weniger US-Bürger einen Arbeitsplatz, können diejenigen, die in Lohn und Brot stehen, nicht so leicht mehr Gehalt, also höhere Kosten durchsetzen - schließlich warten vor den Werkstoren genug, die für weniger Geld arbeiten. Von den Daten erhoffen sich die Börsianer deshalb Aufschlüsse über die Wirtschaftsentwicklung in den USA - und

nicht zuletzt über die Zinspolitik der US-Notenbank, im Fachjargon Fed. Den Zahlen über den Arbeitsmarkt kommt deshalb soviel Bedeutung zu, weil sie die ersten für den gerade abgelaufenen Monat sind; sie kommen bereits am ersten Freitag des Folgemonats heraus. Die statistikgläubigen und -verliebten Amis bekommen fast jeden Tag ihr Zahlenfutter. Besonders wichtig nehmen sie das vierteljährliche Bruttoinlandsprodukt, die monatlichen Verbraucher- und Produzentenpreise, die Industrieproduktion und Kapazitätsauslastung der Industrie sowie die Einzelhandelsumsätze. Wenn aber sonst nichts los ist und die großen Spekulanten die Kurse in die eine oder andere Richtung drücken wollen, kann es passieren, daß plötzlich die Zahl der Autoverkäufe oder der Index der Einkaufsmanager im Raum Chicago wichtig ist. Was die Einkäufer in Chicago machen, ist dann auch für die deutsche Börse oft wichtiger als entscheidende Zahlen aus Deutschland selbst. hf

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SERIE, TEI

Xetra Xetra steht für den deutschen Computerhandel mit Aktien, Anleihen und Optionsscheinen. Seit Oktober 1998 sind die Möglichkeiten stark ausgeweitet.

Praxistest

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örsenanleger müssen nicht nur entscheiden, welche Papiere sie kaufen oder verkaufen wollen. Sie müssen ihrer Bank auch noch mitteilen, wie sie ihren Auftrag ausgeführt haben möchten. Der Zusatz „bestens” oder „billigst” reicht dafür in der Praxis nicht aus, auch wenn theoretisch etwas anderes gilt. Der Begriff Xetra ergibt sich aus Exchange Electronic Trading. Seit dem 12. Otober 1998 sind die Möglichkeiten in diesem elektronischen Handelssystem stark erweitert worden. Die gängigen deutschen Aktien können sämtlich über dieses Computersystem gehandelt werden, genauso wie die in Frankfurt notierten ausländischen Aktien, führende Anleihen und Optionsscheine. In der Regel sind Aufträge über 100 Stück oder ein Vielfaches davon die Zulassungsgrenze für den Computerhandel. Wer andere Stückzahlen in Auftrag gibt, nimmt nicht am laufenden variablen Handel teil, sondern kommt damit in sogenannte Auktionen. Sie finden zu Handelsbeginn um 8 Uhr 30 statt, mittags und zum Handelsschluß um 17 Uhr. Ziel ist es dabei, einen einheitlichen Kurs herauszufinden, zu dem möglichst viele dieser Aufträge ausgeführt werden können. DASWERTPAPIER 22/98, 22. Oktober 1998

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Wer beispielsweise 150 XY-Papieder Kunde den Nachweis führen, inre über Xetra kaufen will, bekommt dem er die Handelsüberwachungsstel100 Stück sofort aus dem variablen len um Auskunft über die jeweiligen Handel vermittelt. Die verbleibenden Kursstellungen ersucht. 50 Stück kommen in die nächste AukSo weit kommt es in der Praxis tion, wo sie wahrscheinlich zu einem aber gar nicht, weil der oder die Beanderen Kurs ausgeführt werden. Die raterin den Aufrag ohne die Antwort Deutsche Börse betrachtet die beiden auf die Xetra-oder-nicht-Xetra-Frage Teilausführungen als einheitliches gar nicht annimmt. Geschäft. Sie nimmt nur eine GebühDie Makler des klassischen Prären dafür. Wie die zwischen Anleger senzhandels agieren längst auch im und Börse stehende Bank ihre GebühXetra-Geschäft. Aus diesen Erfahrunren berechnet, ist ihre Sache. Nicht gen wissen sie, daß die Kursstellunauszuschließen, daß sie zweimal teugen dort mitunter ungünstiger ausfalre Mindestgebühren berechnet, wenn len; niedriger für den Verkäufer, hödie Teilgeschäfte nur geringen Umher für den Käufer als die gleichzeifang haben. tige Kurstellung des Präsenzmaklers. Grundsätzlich kann der Anleger Durch schlechtere Kurse sind dann den Orderzusatz „keine Teilausfühauch schnell die Gebührenvorteile rung” bei seiner Bank vortragen. Der weg, mit denen die Computerdienoder die Beraterin vor Ort hat jedoch ste locken. mb in der Regel keine Möglichkeit, diesen Kundenwunsch in das Computersystem der Bank einzugeben. Das Xetra-System nimmt nun aber den Wunsch „fill or kill” an, was nichts anderes als „keine Teilausführung” bedeutet. Selbst für Papiere des Neuen Markt bietet sich dieser Zusatz an. Dort kann zwar ab Stückzahl eins im Xetra-System agiert werden. Ob ein Jetzt gibt es die Auftrag voll ausgeführt W ERTPAPIER -Serie werden kann oder nicht, „Börse, wie es ist damit jedoch – je nach wirklich läuft“ auch auf CD-Rom. Mit Volltext-Suche, damit sie in Sekundenschnelle an die gewünschten Informationen kommen. Damit Sie Marktlage – noch nicht immer auf dem neuesten Stand sind, können Sie jederzeit Updategesagt. Disketten bestellen. Und natürlich gibt es die Serie auch weiterhin in Zunächst ist „Xetra der bewährten Sammelmappe. oder nicht Xetra”, die FraHiermit bestelle ich die bisherigen Ausgaben von „Börse, wie es ge vor der Auftragsausfühwirklich läuft“ o auf CD-Rom o in der Serien-Sammelmappe rung. Die Bank stellt sie, und der Kunde ist überforo zum normalen Preis von 35,- Mark für die CD-Rom, dert. Der Kunde hat moo 45,- Mark für die Sammelmappe, ralisch und juristisch Anjeweils einschließlich Mehrwertsteuer, Verpackung und Porto. spruch, den besten Dienst o Ich bin DSW-Mitglied oder Abonnent des W ERTPAPIER und zahle deshalb von seinem Finanzdienstfür die CD-Rom nur 28,- Mark, für die Sammelmappe nur 38,- Mark. Meine Mitglieds- bzw. Kundennummer ist: leister ausgeführt zu bekommen. Der hat, wenn er leistungsfähig ist, den o Ich habe bereits eine Grundversion der Serie auf CD bestellt und bezahlt und bestelle hiermit das Update der „Börse wie es wirklich läuft“ Überblick über die aktufür 10 Mark. ellen Kursstellungen an allen acht deutschen PräBitte schicken Sie mir die Serie an folgende Adresse: senzbörsen sowie im Xetra-Computer. Danach erName wartet der Kunde, daß Straße sein Auftrag an den im Moment der AuftragserteiPLZ Ort lung günstigsten Platz geNur gegen Vorauskasse (bar oder Scheck). legt wird. Im Zweifel muß

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ERIE , TEIL 57 TSITELTHEMA

Zeitwert von vier Faktoren ab, wichtigen Bestandteilen der modernen Kapitalmarkttheorie: der Moneyness, der Restlaufzeit, der Volatilität und der Cost of Carry.

Was Optionsscheine auf den ersten Blick wert sind, ist im Grunde eine einfache Rechnung. Doch warum Scheinkurse in der Praxis meist ganz andere Kurse haben, das zeigt erst der Zeitwert.

Theta-Time

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er Kurswert eines Optionsscheins besteht aus zwei Teilen: Dem rechnerischen oder inneren Wert und dem Zeitwert. Der innere Wert gibt an, was der Schein wert ist, wenn sein Besitzer die Option (das Wahlrecht) des Scheins sofort ausübt. Ein Beispiel: Der Preussag-Schein 1996/2001 (Kennummer 695209) gibt das Recht, eine PreussagAktie zum Preis von 375 Mark zu erwerben. Da die Aktie des Rohstoffkonzerns Ende Oktober 1997 bei 498 Mark steht, hat der Schein einen inneren Wert von 123 Mark (498 minus 375). An der Börse notiert der Schein allerdings mit einem Kurs von 140 Mark. Ist er damit zu teuer? Der Unterschied zwischen dem inneren Wert eines Scheins und seinem tatsächlichen Börsenkurs - im Preussag-Beispiel 17 Mark - ist der Zeitwert eines Scheins. Der ist keineswegs ein Spiel des Zufalls. Er ist, im Idealfall, das Ergebnis einer komplexen Rechnung. Danach hängt der 80

Die Restlaufzeit ist die verbleibende Zeit, bis die Option fällig wird. Je näher ein Schein seinem Ende kommt, desto schneller nähert sich dabei der Zeitwert dem inneren Wert. Auskunft darüber gibt die Kennzahl Theta. Das Theta ist um so größer, je kürzer die Restlaufzeit ist und je weiter der Schein aus dem Geld liegt, also keinen inneDie Serie wird fortgesetzt ren Wert hat. Ein hohes Theta ist gleichbedeutend mit im nächsten WERTPAPIER. einem hohen Risiko. Die Volatilität ist die Schwankungsbreite des Basiswerts, der dem Schein zugrundeliegt. Ist sie hoch, wächst automatisch die Chance, daß der Scheinbesitzer seine Option ausübt oder er seinen Schein gewinnbringend verkaufen kann. Damit steigt der Wert der Option. Hohe Volatilität heißt also auch hoher Zeitwert.

Die Mappe zur Serie

Die Cost of Carry sind die Kosten, die der Verkäufer (Stillhalter) der Option aufbringen muß, den Bestand seiner entsprechenden Aktien oder zu finanzieren. Umgekehrt muß der Optionskäufer den sogenannten Terminkurs oder Forward bezahlen,

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DAS WERTPAPIER 23/97, 6. November 1997

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Zeitwert

Die Moneyness gibt darüber Auskunft, inwieweit eine Option aus dem Geld (out of the money) oder im Geld ist (in the money). Mit anderen Worten: Ob die Option überhaupt einen inneren Wert hat - also beim Call der Bezugskurs unter dem Kurs des Basiswerts liegt und beim Put über ihm. Am höchsten ist die Moneyness und damit auch der Zeitwert, wenn die Option gerade am Geld ist (at the money). Je weiter sich Scheine von dieser Grenze entfernen, desto geringer werden Moneyness und Zeitwert.

da er gleichsam nur mit kleinem Einsatz an der Bewegung eines großen Wertpapierbestandes teilnimmt. Höhere Zinsen erhöhen die Cost of Carry, schließlich hat der Stillhalter höhere Finanzierungskosten. Hohe Dividenden senken sie, da der Stillhalter mehr Einnahmen hat. Unterm Strich ist der Zeitwert eines Optionsscheins das Ergebnis einer komplexen Rechnung in der Theorie. Und Anleger können bei den meisten von Banken garantierten Optionsscheinen (Covered Warrants) damit rechnen, daß die Geldhäuser den Zeitwert auch angemessen berechnen und ihre Händler (Market Maker) die tatsächlichen Scheinkurse danach ausrichten. Eine organisierte Marktpflege gibt es jedoch für klassische Optionsscheine wie den genannten Preussag-Call nicht. Nachfrage und Angebot der Käufer und Verkäufer wirken sich direkter aus. Weshalb der Preussag-Schein mit seinem Zeitwert von 17 Mark angesichts der reichlichen Restlaufzeit sogar noch deutlich unter seinem theoretisch richtigen Kurs von gut 160 Mark notiert. ri

H INTERGRUND

Serie Teil 26

Zinsen Wenn die Zinsen fallen, trauern die Sparer. Sie bekommen von der Bank weniger für ihr Geld. Aktionäre freuen sich dagegen. Denn: Fallen die Zinsen, steigen die Kurse ihrer Papiere - im Normalfall.

Seit Ende 1994 sinken die deutschen Zinsen - mit einiger Verzögerung folgen die Aktienkurse (gestrichelte Linie) nach oben.

AktienkursAbhängigkeit

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ie entsteht ein Aktienkurs? An der Börse spielen dabei viele Faktoren eine Rolle: die Erwartungen der Anleger über die Entwicklung der Wirtschaft, dieTendenzen an den Währungsmärkten, die Situation bei den einzelnen Unternehmen, ausgedrückt in Gewinn und Dividende - und nicht zuletzt die Trends bei den Zinsen. Als Faustregel gilt: Sinkende Zinsen sind gut für die Aktienkurse. Diesen Zusammenhang zeigen die Kursgrafiken (rechts) deutlich. Der obere Chart zeigt die Umlaufrendite, die Durchschnitts-Verzinsung deutscher Bundesanleihen mit verschiedenen Laufzeiten, und den Deutschen Aktienindex, den Dax. Ende 1992 beginnen die Zinssätze zu fallen. Mit einer kleinen Verzö64

Die US-Aktienkurse explodieren dank niedrigerer Zinsen. gerung von einigen Wochen ziehen die Aktienkurse an - und steigen das ganze Jahr 1993 hindurch. Ein ähnliches Bild zeigt sich zum Jahresbeginn 1995. Der Aufwärtstrend hat den Dax bis zu neuen Höchstständen nach oben gebracht.

Weltweit gültig. Der Zusammenhang zwischen sinkenden Zinsen und steigenden Aktienkursen ist aber nicht auf Deutschland beschränkt, sondern gilt für alle Börsen dieser Welt. Als Beispiel hat das WERTPAPIER die USA genommen. Seit Ende 1994 sinken dort die Zinsen für dreißigjährige Staatsanleihen.

Und der US-Börsenindex Dow Jones hat zu einem beispiellosen Höhenflug angesetzt, der ihn seitdem um sage und schreibe 57 Prozent in die Höhe katapultiert hat. Die Auswirkungen von steigenden Zinsen auf die Aktienkurse war in den vergangenen Jahren nicht so gravierend. Das zeigt wiederum ein Blick auf die obere Grafik: Im Jahr 1994 stieg die Umlaufrendite um volle 2 Prozentpunkte. Der Dax fiel aber nicht ins Bodenlose, sondern hielt sich einigermaßen auf dem Niveau, das er vorher erreicht hatte. Börsianer sagen dazu Seitwärtsbewegung.Wie ist der Zu-

DAS WERTPAPIER 18/96, 22. August 1996

H INTERGRUND

Die Zinsen sind der wichtigste Einflußfaktor für den Aktienmarkt. Wenn sie sinken geht es mit den Börsenkursen nach oben. sammenhang zwischen Zinsen und Aktienkursen zu erklären? Wenn Anleger Geld anlegen, wollen sie möglichst viel dafür bekommen; Zinsen bei Anleihen, Kursgewinne oder Dividenden bei Aktien. Den jährlichen Gewinn, der schlußendlich herauskommt, nennen die Fachleute Rendite. Da Anleger Aktien für riskanter halten als festverzinsliche Anleihen, wollen sie für ihren Mut eine höhere Rendite, wenn sie Aktien kaufen. Also müssen Kursgewinne plus eventuelle Dividendenzahlungen mehr bringen als die Zinsen. Als Faustregel bei den Rechenkünstlern der Banken, den Analysten, gilt: 2 Prozent mehr als für kurzlaufende Anleihen müssen drin sein. Sinken die Zinsen für die sicheren Bundesanleihen, sehen sich Anleger nach lohnenderen Alternativen um. Als Theo Waigels drei- bis fünfjährige Papiere zu Jahresbeginn nur weniger als 5 Prozent Rendite abwarfen, war das vielen zu wenig. Die Risikobereitschaft stieg. Sie kauften entweder höherverzinsliche Mark-Anleihen von ausländischen Schuldnern - oder eben Aktien. Für Aktien spricht die bevorzugte steuerliche Einstufung. Für die Zinsen auf Anleihen müssen Sparer, die ihre Freibeträge in Höhe von 6100 Mark für Ledige und 12200 Mark für Verheiratete ausgeschöpft haben, Quellensteuer zahlen. Kursgewinne bei Aktien sind dagegen steuerfrei, wenn der Anleger sie län-

ger als sechs Monate behält. Lediglich bei den Dividenden greift der Fiskus zu. Den Zusammenhang zwischen Zinsen und Aktienkursen hat Thomas Zwirner, Direktor bei der Bank Trinkaus & Burkhardt, genau unter die Lupe genommen. Er weist nach, daß die Zinsen der wichtigste Einflußfaktor auf den Dax sind. Zwirner begründet sein Ergebnis mit der Argumentation, daß unter den 30 Aktien des Dax viele zu finden sind, deren Kurse besonders von der Zinsentwicklung abhängen: Das sind vor allem Banken, Versicherungen und die großen Stromkonzerne. Deren Gewinne hängen direkt von den Anleihenmärkten ab. Aus seiner umfangreichen Modellrechnung folgert Zwirner, daß ein Steigen oder Sinken der Rendite für zehnjährigeAnleihen um 1 Prozentpunkt zu einem durchschnittlichen Steigen oder Sinken des Dax um 0,4 Prozent führt.

Paradox. Eigentlich ist der ZinsAktien-Zusammenhang paradox. Denn: Die Zinsen steigen, wenn die Wirtschaft gut läuft. Wenn aber die Konjunktur brummt, verdienen die Unternehmen besser. Das müßte im Normalfall den Aktienkursen zugute kommen. Bei einer besseren Wirtschaftsentwicklung steigt aber auch die Inflationsrate, die Anleger von ihren Zinserträgen abziehen müssen, um die sogenannte Realverzinsung zu erhalten. Steigt

DAS WERTPAPIER 18/96, 22. August 1996

bei den Finanzjongleuren die Furcht vor steigenden Preisen, nehmen das steigende Zinsen vorweg. Je höher die Sätze gehen, desto interessanter werden sie aber wieder für Anleger, die dann aus Aktien in Anleihen wechseln. Hinter dieser Überlegung treten dann die besseren Unternehmensgewinne in den Hintergrund. Wie im Jahr 1994 verhindern sie allerdings einen dramatischen Absturz der Börsenkurse, so daß die Aktiennotierungen eher auf der Stelle treten. Ein dramatischer Zinsanstieg kann aber auch schlimmere Folgen haben - vor allem, wenn er unerwartet kommt. Ein gutes Beispiel dafür ist der Börsen-Crash des Jahres 1987. Damals stiegen die Zinsen stark an. Mit einer kurzen Verzögerung stürzten die Aktienkurse ab. Anleger, die am Aktienmarkt erfolgreich sein wollen, sollten die Entwicklung der Zinsen genau im Auge behalten. hf

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H INTERGRUND

Serie, Teil 24

Zwischenbericht Informationen sind alles an der Börse. Doch viele Unternehmen, die Geld von Anlegern aufgenommen haben, halten Informationen zurück. Sie wollen nicht in einen Quartalsdruck geraten, unter dem sie amerikanische Unternehmen leiden sehen.

Quartalsdruck

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or Jahren saß die deutsche Wirtschaft noch auf dem hohen Roß. Die Manager wollten nicht in die gefürchtete „90-TageHysterie“ verfallen, die in den USA zum normalen Alltag auf dem Kapitalmarkt zählt. Dort wird selbst von der kleinsten Firma alle drei Monate ein Zwischenbericht erwartet, der bis auf den letzten Ergebnispunkt hinter dem Komma darlegt, wie gut die Geschäfte laufen alles natürlich umgerechnet auf die einzelne Aktie.

Trend-Hilfen. Laufen die Geschäfte weniger gut als von den Börsenbeobachtern allgemein erwartet, so findet sich der Aktienkurs schnell 10 oder 15 Prozent tiefer wieder. Heißt die Bewertung der Zahlen auf dem Börsenparkett dagegen „überraschend gut“, ist der AufwärtsTrend des Papiers zumindest für die nächsten 90 Tage gesichert. Solche 76

Informationszwänge müßten zu einer kurzfristig orientierten und damit weniger erfolgversprechenden Geschäftspolitik führen, so argumentieren die Deutschen und lehnen es ab, über die gesetzlichen Mindestinformationen hinaus pünktlich alle drei Monate eine aussagekräftige Zwischenrechnung vorzulegen, die nicht nur in der Aussage gipfelt, daß ein „positiver Geschäftsverlauf und eine befriedigende Dividende“ zu erwarten sei. Die traditionell eher zu grundsätzlichen Betrachtungen neigenden Deutschen fühlten sich mehr der langfristigen Strategie verpflichtet als dem kurzfristigen Erfolg - natürlich mit der Begründung, daß auf diese Weise langfristig für die Geldgeber mehr herausspringe als beim kurzfristigen Blicken auf den Quartalsbericht. Nur, daß diese Einschätzung nun schon seit vielen Jahren vorherrscht und mittlerweile dazu geführt haben müßte, daß sich der überlegene Erfolg der Deutschen eingestellt hätte. Tatsache ist jedoch, daß die Amerikaner ihr Arbeitslosenproblem weitgehend gelöst haben, daß ihre Wirtschaft einen inzwischen schon lange anhaltenden Aufschwung ohne Inflation erlebt und daß die amerikanischen Aktienkurse Höchststände erreicht haben, von denen selbst die kühnsten Optimisten vor Jahren nicht zu träumen gewagt hatten. Die Problemthemen Gesundheitskosten und Altersversorgung sind in den USA weit mehr abgearbeitet als in Deutschland. Langsam beginnen auch die einst hochnäsigen deutschen Wunderwirtschaftler zum Musterfall USA aufzublicken, dem selbst sein Doppeldefizit, nämlich das im Außenhandel und das in der Staatskasse kaum mehr als Manko angekreidet wird. Überraschend oder nicht; die einstige Fristentransformation zwischen kurzfristigem Publizitäts- und

Börsendruck und langfristiger Erfolgsgarantie ist in Deutschland heute nicht mehr so präsent wie vor Jahren. Viele Unternehmen sind längst dazu übergegangen, brav Quartalsberichte vorzulegen, wenn auch nicht mit der Qualität der amerikanischen Kollegen. Immer weniger können sich die Deutschen aber dem Druck der großen Kapitalanleger - auch aus den USA - entziehen, die den Unternehmen ihre Milliarden-Gelder entziehen, wenn die Manager ihnen zeitnahe Informationen über den Geschäftsgang vorenthalten.

Kurs-Ängste. Am Trend zu Quartalberichten ändert auch die Tatsache einstweilen nichts, daß die Amerikaner sich bereits den Kopf darüber zerbrechen, wie sie den Auswüchsen ihrer 90-Tage-Hysterie entkommen können. Wenn selbst kleinste Zielverfehlungen der Firmengewinne heftigste Ausschläge auf den Kurstafeln der Börse nach sich ziehen, kann dies nicht im Sinne der Strategen sein. Die sorgen sich nämlich schon darum, wie sie die inzwischen erreichten Rekordkurse gegen plötzDAS WERTPAPIER 16/96, 25. Juli 1996

H INTERGRUND liche Kursstürze (Crashs) absichern können. Davon hat es zuletzt schon bei weniger hohen Kursen zu viele gegeben. Der Druck der Informationen dürfte gleichzeitig aber noch weiter zunehmen. Die Großanleger geraten zunehmend unter den Druck ihrer Kunden, selbst attraktive Prozente produzieren zu müssen. Außerdem verändern sich unter den Vorzeichen von Multimedia die Informationsformen. Auf Dauer wird es sich - bei aller Hysterie - keine Aktiengesellschaft erlauben können, zeitnahe Zahlen und Angaben zu verweigern, will sie nicht Gefahr laufen, durch das Anforderungsraster der Geldgeber zu fallen. Das ist dann nämlich auch für die Manager bitter, deren Bezüge sich zunehmend an Wohlwollen der Geldgeber orientieren - ausgedrückt in der Höhe der Aktienkurse. Lesen Sie weiter in WERTPAPIER 17/96!

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Wer informiert und wer nicht 44 von 400

Ein Zehntel der deutschen Aktiengesellschaften, die ihre Anteile an der heimischen Börse bewerten lassen und von denen regelmäßig größere Aktienstückzahlen an der Börse umgehen, „verwöhnt“ ihre Eigentümer mit vierteljährlichen Informationen über den Geschäftsgang. Die anderen Gesellschaften lehnen diese sogenannte „90-Tage-Hysterie“ ab. Sie meinen, die Geldgeber müßten sich mit weniger Angaben über den Gang der mit ihrem Geld betriebenen Geschäfte zufrieden geben.

ABB Allianz BASF Bayer BMW Bayerische Vereinsbank Berentzen Buderus Commerzbank Continental Daimler-Benz Degussa Depfa Fortec Fuchs Petrolub Goldschmidt, Th. Heidelberger Zement Heilit+Woerner Henkel Hoechst Hornbach Baumarkt Hornschuch IVG Karstadt Linde Lufthansa Mannesmann Preussag Ravensberger Bau RWE SAP Schering Schwarz Pharma Siemens Spar Thüga Thyssen Veba VEW Viag Victoria VW Wella Württ. Vers

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Diese Unternehmen gehören dem Deutschen Investor Relationskreis (WERTPAPIER 11/96) an, verweigern aber Quartalsberichte, die landläufig als einer wichtigten Bestandteile intakter Beziehungen zu den Anlegern gelten und wichtige Entscheidungshilfen für Käufe oder Verkäufe geben.

AMB Aach. und Münch. Bet. Bankgesellschaft Berlin Bayerische Hypo Berliner Handelsbank Cewe Color Dresdner Bank Grohe Krupp-Hoesch IFA Hotel & Touristik IKB KSB Lindner MAN Merck Metallgesellschaft Holzmann Porsche TUI Verseidag Wünsche

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Sieben Unternehmen, die zu den ausgesuchtesten deutschen Standardwerten des Aktienindex Dax zählen, geben noch keine Quartalsberichte heraus. Doch auf die Dauer werden auch sie sich dem Info-Bedarf der Anleger nicht verschließen können.

Hypo-Bamk Deutsche Bank Dresdner Bank MAN Metallgesellschaft DAS WERTPAPIER 16/96, 25. Juli 1996