Cursul de Schimb Al Leului Si Influenta Acestuia Asupra Echilibrului Macroeconomic Din Romania [PDF]

Zitiervorschau

ACADEMIA DE STUDII ECONOMICE FACULATEA DE FINANTE, ASIGURARI, BANCI SI BURSE DE VALORI

REFERAT PENTRU ACTIVITATEA STIINTIFICA DE CERCETARE STUDENTEASCA

COORDONATOR PROF.UNIV.DR. CONSTANTIN GOGONEATA ASIST.UNIV.DANIELA TRASCA

BUCURESTI 2007

1.Introducere Complexitatea fenomenelor economice actuale si multitudinea conexiunilor dintre acestea reprezinta o provocare deosebita pentru activitatea de cercetare stiintifica. In aceste context, prezenta lucrare dezvolta o dimensiune teoretica a problematicii cursului de schimb, plasata in sfera cuprinzatoare a echilibrului macroeconomic si o alta de ordin practice, in care se dezbat aspectele concrete vizand cursul de schimb al leului si influentele exercitate asupra sistemului economiei nationale. In conditiile globalizarii economiei mondiale, ale liberei circulatii a persoanelor, fortei de munca, banilor (capitalurilor), bunurilor si serviciilor, nimeni nu mai poate ramane in afara operatiunilor valutare. Obiectivul central al lucrarii consta tocmai in determinarea si formularea unor aprecieri privind legaturile cauzale si functionale dintre cursul de schimb al leului si celelalte variabile macroeconomice esentiale ( rata dobanzii, rata inflatiei, deficitul balanteri comerciale, deficitul bugetului de stat, rezerva valutara, importul, exportul etc.).

2.Abordarea teoretica a cursului de schimb Conform definitiei simplificate a cursului de schimb(cursul valutar), acesta inseamna “pretul” unei monede exprimat in alta moneda, adica “pretul” la care se schimba moneda unei tari cu moneda altei tari. Cursul euro (EUR) fata de dolarul SUA ($) exprima “pretul” unui euro in dolari: cati dolari trebuie platiti pentru a cumpara un euro. In contextual actual, in calitatea sa de “pret al preturilor”, cursul de schimb este un indicator sintetic reprezentativ al performantei economice globale. Nivelul sau reprezinta o rezultanta a vectorului competitivitatii economice a unei tari si a vectorilor intereselor promovate prin politica economica in general si prin politica monetara, in special.Cu alte cuvinte, traiectoria cursului de schimb reflecta, pe de o parte obiectivele strategice ale politicii economice in ansamblu, iar pe de alta parte masurile tactice intreprinse pentru relizarea acestora. Abordarile teoretice ale cursului de schimb au evoluat pe doua coordonate contradictorii, chiar opuse din punct de vedere principial. Pe de o parte, cursul de schimb este privit ca un pret, mai exact pretul monedei nationale exprimat intr-o anumita valuta sau intr-un cos de valute si, in aceasta calitate, trebuie sa respecte rigorile categoriei de “piata”. Pe de alta parte, cursul de schimb este tratat ca un instrument si, totodata, ca un obiectiv intermediar al politicii monetare, ceea ce induce actiunea, mai mult sau mai putin vizibila, a autoritatii monetare.

3. Formarea cursului de schimb 2

Mecanismul formarii cursului de schimb a fost explicat de faimoasa teorie a puterii de cumparare a monedei nationale. Pe scurt, teoria paritatii puterii de cumparare spune ca raportul de schimb dintre doua monede se stabileste si se schimba, intr-un sens sau altul, in functie de cantitatea de marfuri care poate fi cumparata in fiecare din tarile emitente ale acestor doua monede. Aceasta prima explicatie care a fost data modului de formare a cursului de schimb isi mai pastreaza inca valabilitatea, cu toate schimbarile care au avut loc in lumea monedei.

In prezent, cursul de schimb mai este influentat si de alti factori, dintre care: politica de emisiune, evolutia economiei si cererea si oferta de moneda nationala pe piata valutara. Aceste trei elemente au influentat evolutia cursului de schimb din Romania in felul urmator; in prima etapa el s-a modificat ca urmare a cresterii cantitatii de moneda, concomitant cu reducerea accentuata a cresterii economice; cursul a fost influentat apoi de un intens proces inflationist; a urmat apoi o usoara stopare a declinului economic si reducerea moderata a inflatiei. 4. Politica cursului de schimb in Romania La începutul lui 2004, poziţia externă financiară a României pare a fi solidă, cu un rating de ţară satisfăcător (şi în creştere), un nivel al datoriei externe relativ redusă şi fără dificultăţi în finanţarea serviciului datoriei externe. De asemenea nivelul rezervelor valutare ale BNR se află la un nivel conform cu standardele internaţionale de siguranţă. Un fenomen ce pare a se fi remarcat în ultima perioadă este limitare intervenţiilor BNR pe piaţa valutară permiţând astfel o anumită flexibilitate în determinarea cursului de schimb (situaţie similară cu cea din Polonia în 2001). Această tendinţă ar trebui să continue iar cursul de schimb ar trebui să fie lăsat din ce în ce mai flexibil. Mai precis, BNR trebuie să-şi limiteze intervenţiile directe pe piaţa valutară. Acestea ar trebui făcute numai în situaţii extreme cum ar fi preîntâmpinarea unor atacuri speculative sau rezolvarea unor conjuncturi în care moneda domestică se află pe o traiectorie de nesusţinut.

3

Aceasta nu înseamnă însă adoptarea unei atitudini de neinterferenţă completă în ceea ce priveşte valoarea internaţională a leului, ci un control al cursului de schimb ce reflectă realitatea economică consistent cu obiectivul stabilităţii preţurilor prin intervenţiile (directe sau indirecte) asupra ratei dobânzii. Flexibilitatea cursului de schimb va întări capacitatea BNR de a asigura stabilitatea preţurilor interne prin creşterea eficacităţii polticii monetare; aceasta la rândul ei ar putea fi ajutată de un control al intrării capitalurilor speculative. După aderarea României la UE următorul pas logic este intrarea în sistemul ERM2 (până în 2009 sau mai târziu) – în vederea adoptării euro după o perioadă petrecută în acest sistem. Aceasta va readuce în prim-planul atenţiei BNR obiectivul stabilităţii ratei de schimb. Dar cele două obiective, stabilitatea ratei de schimb şi a preţurilor nu sunt inconsistente din moment ce, pe termen mediu valoarea internaţională a unei monede e stabilă dacă şi valoarea ei internă e stabilă 5. Aprecieri asupra cursului de schimb din Romania in prezent Miscarea leului fata de moneda euro inseamna miscarea generala a economiei Romaniei fata de economia tarii X. O apreciere extraordinara a monedei nationale nu semnifica intotdeauna o intarire a economiei. Cel putin nu in cazul unei economii in tranzitie, complet atipica, precum este cea a Romaniei. Este necesara o interventie, insa, se pune intrebarea ce fel de interventie, astfel incat moneda nationala sa nu aiba un ritm de intarire care sa exceada ritmul de crestere a economiei. Autoritatea monetara ar fi putut sa impinga in piata o suma foarte mare de valuta, pe care sa o fi vandut, si leul s-ar fi apreciat foarte puternic, ar fi putut cumpara o cantitate mare de valuta, ceea ce ar fi determinat o depreciere a leului. Aceasta ar fi condus la o crestere a valorii exporturilor si la o echilibrare a balantei comerciale. Insa, este o pseudocompetitivitate. Nu era cazul Romaniei sa recurga la astfel de instrumente, cata vreme tara noastra avea o economie de piata functionala, avea dobanzi aduse la un nivel mai jos si inflatia in scadere continua. Existau si alte instrumente in afara de cel al cursului. Celelalte parghii ar putea fi gasite in sfera politicii monetare si fiscale. În trimestrul IV aprecierea leului faţă de euro s-a accelerat. Presiunile in directia intaririi monedei nationale au fost relative moderate in prima jumatate a intervalului, pentru ca, ulterior, acestea sa creasca pe fondul sporirii diferitelor categorii de intrari de capital, antrenate de conditiile favorabile ale pietei interne si de anticiparea unei accentuari a trendului descendent a ratei de schimb leu-euro; consecinta a fost pozitionarea cursului de schimb leu/euro pe o panta abrupta de scadere, evolutia acestuia decuplandu-se astfel de cea a majoritatii monedelor din regiune.

4

In acest context, aprecierea acumulata de moneda nationala fata de euro pe ansamblul ultimelor douasprezece luni (fata de aceeasi perioada a anului trecut) s-a dublat comparative cu cea inregistrata pe parcursul primelor noua luni ale anului (7,2 la suta in termini nominali si 12,4 la suta in termini reali). O evolutie relativ similara a inregistrat leul si in raport cu dolarul (aprecire de 19,4 la suta in termeni nominali si de 25,2 la suta in termeni reali). Din perspectiva variatiei anuale medii a cursului de schimb la nivelul celor trei luni analizate, moneda nationala si-a reluat trendul de apreciere in termeni nominali fata de euro (4,6 la suta), consolidandu-si implicit avansul in termeni reali fata de acesta; in raport cu dolarul, leul si-a accelerat ritmul de intarire atat in termeni nominali (13,6 la sută), cât şi în termeni reali (19 la sută).

5

Tendinta de aprecierea a leului fata de euro care a caracterizat ultima parte a lunii septembrie s-a prelungit si in octombrie (leul castigand in aceasta luna 0,2 la suta vis-à-vis de moneda europeana), in conditiile in care, in pofida adancirii substantiale in raport cu luna precedenta a deficitului contului curent ( in principal ca efect al nivelului record consemnat de soldul negative al balantei comerciale), gradul de acoperire a acestuia prin investitii directe si transferuri de capital a crescut substantial. Evolutia cursului de schimb al leului a fost sustinuta si de intrarile de capital de natura imprumuturilor financiare (in special ale sectorului bancar) si a investitiilor de portofoliu care s-au amplificat ca urmare a atractivitatii crescute conferite pietei financiare autohtone de mentinerea la un nivel realtiv inalt a ratelor dobanzilor, de apropierea aderarii Romaniei la Uniunea Europeana, dar si de imbunatatirea de catre agentiile de evaluare financiara a ratingului Romaniei. Pe fondul accentuarii trendului ascendetn al acestor intrari de capital, leul si-a accelerat aprecierea in raport cu euro in cursul lunii noiembrie (+0,7 la suta in termeni nominali); influenta exercitat asupra cursului de schimb de emiterea si in aceasta luna a unor obligatiuni in moneda nationala pe pietele internationale a continuat sa fie nesemnificativa in conditiile in care majoritatea titlurilor au fost achizitionate de rezidenti. In primele decade ale intervalului, intarirea monedei nationale a fost insa temperate intr-o anumita masura de presiunile exercitate de nivelul ridicat al deficitului balantei comerciale, ritmul de apreciere a leului in raport cu euro atingand astfel valori inferioare celor consemnate de celelalte monede din regiune. Scaderea cursului de schimb leu/euro a devenit mult mai alerta ulterior, in conditiile cresterii substantiale a intrarilor

6

de capital cu caracter speculative datorita, pe de o parte, evidentei refaceri a interesului investitorilor pentru plasamente pe pietele financiare din regiune si, pe de lata parte, formarii anticipatiilor privind accentuarea trendului descrescator al ratei de schimb leu/euro, in perspective aderarii Romaniei la Uniunea Europeana la 1 ianuarie 2007. Drept consecinta, cursul leu/euro a coborat rapid – atingand in ultima zi a lunii noiembrie cea mai mica valoare inregistrata din decembrie 2002 -, traiectoria sa decuplandu-se astfel de cea a majoritatii monedelor din regiune. Asteprtarile investitorilor privind continuarea pe termne scurt a trendului descendent al ratei de schimb leu/euro s-au amplificat in decembrie, astfel incat, in pofida diminuarii relative abrupte a randamentelor pietei monetare interne, componenta preponderent speculativa a rulajului pietei valutare interbancare s-a majorat, volumul operatiunilor valutare derulate de nerezidenti atingand un maxim istoric. Presiunile astfel exercitate asupra monedei nationale au fost potentate de cele generate de sporirea sezoniera a remiterilor din strainatate si, posibil, de cele associate cresterii intrarilor de capital de natura investitiilor directe si a imprumuturilor financiare. Sporadic, influenta acestor factori a fost amplificata de tentativele unor operatori valutari de a determina banca centrala sa reia investitiile pe piata valutara interbancara. Actiunea concertata a acestor determinanti a impins cursul de schimb leu/euro pe un trend alert descendent, acesta atingand in data de 22 decembrie valoarea minima a ultimilor patru ani. Desi, ulterior, aceste presiuni s-au temperat usor, moneda nationala a inregistrat pe ansamblul ultimei luni a anului o apreciere substantiala, a carei amplitudine (2,4 la suta) a fost devansata in aceasta regiune a Europei doar de cea consemnata de coroana slovaca.

7

Mai mult, pe data de 19 martie 2007, euro a coborat la Bucuresti la cel mai scazut nivel inregistrat din decembrie 2002, dupa ce jucatorii – atat locali, cat si straini – au dat in piata ordine agresive de cumparare de lei. BNR a calculat un curs de 3,3477 lei pentru un euro, cel mai mic publicat de la inceputul lui decembrie 2002. Numai de la inceputul lunii martie euro a coborat la cursul oficial cu peste 1,3%. Pe piata valutara interbancara cotatiile au coborat chiar mai jos: euro a atins un minim al ultimilor patru ani de 3,3270/3,3320 lei, cu aproape 0,8% sub nivelul la care incepuse ziua. Analistii spun ca miscarea agresiva a fost determinata de doi factori: o miscare la nivel regional a investitorilor speculatori, determinate de publicarea unor date privind coroana slovaca, iar pe de alta parte cresterea abrupta a dobanzilor pe termen scurt la leu. Avandu-se in vedere experienta tarilor care au aderat anterior la Uniunea Europeana , este posibil ca intensitatea si persistenta asteptarilor de apreciere a leului in raport cu euro sa se estompeze in perioada urmatoare. In aceste conditii, creste probabilitatea ca pe termen scurt cursul de achimb al leului sa reflecte cu mai mare acuratete influenta fundamentelor economice si 8

a asteptarilor induse de evolutia lor. Impactul acestor factori asupra ratei de schimb ar putea fi insa in continuare atenuat de eventuala schimbare a perceptiei investitorilor asupra riscului presupus de plasamentele pe pietele emergente din regiune.

6. Conceptul de echilibru macroeconomic In sens larg, echilibrul macroeconomic reflecta armonizarea cantitativa si calitativa a fenomenelor si proceselor desfasurate in sistemul complex al economiei nationale. Prin insasi natura sa, el se manifesta ca un proces de continua ajustare si nu ca o stare durabila, avand in vedere dinamica inerenta a sistemului economic, manifestata prin crestere si dezvoltare. Economistii au cazut de acord ca este necesar sa se determine cursul de schimb de referinta care sa reflecte echilibrul in termeni reali si care sa mentina stabilitatea economica pe termen lung. Dar a aparut o discutie pe tema echilibrului. Unii cred ca se poate considera echilibrul balantei de plati. Dar echilibrul balantei nu este un obiectiv major pentru toate tarile: unele pot sa ramana un timp destul de indelungat importatoare nete sau exportatoare nete de capitaluri. Echilibrul cursului de schimb este obtinut atunci cand substituirile puterilor de cumparare ale tarilor implicate se compenseaza. Atunci se realizeaza si echilibrul balantelor comerciale. Aceasta implica existenta unui curs ideal ce corespunde paritatii puterii de cumparare care este dificil de realizat dar care este luat ca punct de referinta pentru cursurile efective de schimb. Aceste nu se pot indeparta prea mult timp de acest curs de referinta fara a anumite riscuri pe termen lung. Un dezechilibru extern durabil este semnul unei supraevaluari sau subevaluari a cursului de schimb. Dezechilibrele platilor exterioare conduc la dezechilibrele pietelor de schimb care determina pretul relativ a doua monede nationale. Rata de schimb reflecta economia reala. O politica industriala potrivita poate ameliora competitivitatea externa si poate fi un instrument contra inflatiei. 7. Cursul de schimb si dezechilibrele economiei romanesti Inca de la inceputul perioadei de tranzitie, relatiile de interdependenta dintre cursul de schimb, rata inflatiei si dezechilibrul balantei de plati externe au constituit probleme controversate si permanente ale economiei romanesti. Pentru ca pana nu demult Banca Nationala a Romaniei a tinut destul de strans fraiele cursului de schimb valutar, companiile care activeaza in comertul exterior nu prea au simtit efectele fluctuatiei cursului de schimb valutar. Insa, cum cursul de schimb este acum lasat liber, companiile abia acum incep sa se confrunte cu aceasta problem ape care nu stiu cum sa o gestioneze. De cealalta parte a baricadei, nici investitorii in actiuni nu s-au gandit ca ar putea pierde atata timp cat piata crestea. Prin urmare fluctuatiile cursului de schimb creeaza probleme in cadrul ehilibrului la nivel macroeconomic.

9

7.1.Influenta cursului de schimb asupra inflatiei in perioada 1991-2002 Intr-o economie din ce in ce mai deschisa si implicate in comertul international, politica monetara trebuia sa ia in considerare interdependenta dintre cursul de schimb si nivelul general al preturilor. Insa corelatia dintre cele doua variabile se manifesta diferit pe termen mediu si lung. Pe parcursul primilor 10 ani ai tranzitiei, politica de curs de schimb a leului a fost ezitanta, si nu intotdeauna sub controlul BNR. Ezitarile guvernului, liberalizarea prea lenta si introducerea prea tarziu a unei piete valutare normale si-au luat tributul si au facut ca presiunile asupra leului sa creasca, contribuind in acelasi timp la "dolarizarea" economiei romanesti. Este destul de probabil ca impulsul dat de cursul de schimb al leului sa fi constituit cel mai important element de inducere a inflatiei in economia romaneasca in perioada tranzitiei. Pe termen scurt, deprecierea cursului de schimb tinde sa aiba in mod direct efecte inflationiste, datorita unor cauze multiple. Pe de o parte, se majoreaza pretul intern al bunurilor importate, ceea ce va genera o crestere a ratei inflatiei. Cu cat economia este mai implicata in comertul international, cu atat efectul inflationist direct al deprecierii va fi mai mare. Pe termen scurt, impactul deprecierii monedei nationale asupra nivelului general al preturilor se manifesta nu numai direct (prin intermediul preturilor), ci si indirect. Aceasta cale indirecta apare datorita unor acorduri formale sau informale privind indexarea preturilor interne si a salariilor in functie de cursul de schimb. In conditiile in care cresc preturile importurilor exprimate in moneda nationala, producatorii interni de bunuri substituibile vor opera, la randul lor, majorari de preturilor. Producatorii interni de bunuri exportabile vor incasa sume mai mari in moneda nationala prin preschimbarea valutei, astfel ca, ei vor livra produsele pe piata interna la preturi majorate. Ca o consecinta a cresterii preturilor interne ale bunurilor importate va creste si costul vietii, amplicand presiunile in favoarea unor indexari salariale. In mod frecvent, o serie de preturi si castiguri salariale sunt exprimate direct in valuta, astfel ca, ele se vor majora automat prin deprecierea monedei nationale. Se poate aprecia ca, pe termen scurt, impactul total al deprecierii monedei nationale asupra ratei inflatiei depinde de: Poderea importurilor in cadrul ofertei aggregate de bunuri si servicii; Senzitivitatea preturilor interne si salariilor la cresterea preturilor importurilor; Existenta/absenta capacitatilor de productie disponibile care sa permita expansiunea exportului, stimulat de o moneda nationala mai slaba. Din acest punct de vedere, cu cat gradul de utilizare a capacitatilor de productie este mai ridicat, cu atat presiunile inflationiste pe termen scurt se amplifica. Incepand din 1991 pana in prezent, in Romania, importurile au detinut ponderi relative importante in cadrul PIB, astfel incat, expunerea fluctuatiilor preturilor pe piata internationala a fost semnificativa.

10

Deficitele de ordin structural ale economiei romanesti, caracterizata de o pondere importanta a importurilor de completare (cca. 60% din input-urile necesare realizarii productiei de export), au facut ca transmiterea in aval a deprecierii leului sa se realizeze rapid si sa afecteze competitivitatea externa. Pe termen lung, cauzalitatea legaturii dintre cursul de schimb si nivelul general al preturilor se inverseaza, iar rata deprecierii tinde sa fie egala cu diferenta dintre rata inflatiei interne si a celei externe. Pe termen lung, stabilitatea preturilor interne in raport cu cele externe induce stabilitatea cursului de schimb.

7.2 Influenta cursului de schimb asupra ratei inflatiei in ultimii ani Vulnerabilitatea indicatorului de inflatie asimilata cu tendinta de adancire a deficitului de cont curent, cu 44,8% in 2006 comparativ cu 2005, contureaza ideea unei amenintari asupra obiectivelor stabilite pentru anul 2007. Insa, banca centrala monitorizeaza atent potentialele evolutii nefavorabile din perspectiva dezinflatiei, pentru ca acestea sa poata fi contracarate prompt prin actiuni de politica monetara. In 2006, inflatia CORE2 (inflatia totala fara preturi administrate si volatile) a scazut mult mai putin decat inflatia totala (inflatia totala a scazut de la 8,6%, in decembrie 2005, la 4,9%, in decembrie 2006, iar CORE2 a scazut de la 5,4% in decembrie 2005 la 4,5% in decembrie 2006). Acest lucru semnifica persistenta inflatiei de baza si faptul ca presiunile inflationiste raman ridicate. Nu ne asteptam ca aceasta masura a inflatiei (CORE2) sa scada semnificativ in 2007 pentru ca deficitul bugetar si salariile vor creste, iar cresterea economica va fi ridicata. Se estimeaza ca inflatia la sfarsitul anului va fi circa 4,5%. Pe termen scurt, ne asteptam ca dupa ce rata inflatiei anuale a scazut in ianuarie la un minim istoric sa inceapa sa creasca pana la circa 4,8% in aprilie. Asa cum se anticipeaza, BNR a scazut rata dobanzii de politica monetara la 8% si ne asteptam sa continue sa o scada chiar sub 7,5% pana la sfarsitul 11

anului. Credem ca decizia a fost motivata de evolutia cursului de schimb, BNR dorind sa trimita un semnal mai puternic pietei, ca nu este confortabila o apreciere prea puternica a leului, dar si de perspectivele mai bune pentru evolutia inflatiei. Se apreciaza ca si anul acesta, in absenta unui soc din partea agriculturii, vom avea o inflatie destul de redusa, sub asteptarile initiale ale pietei si ale BNR. Leul nu se va aprecia prea mult in 2007, pentru ca factorii fundamentali nu justifica o apreciere a monedei nationale. In opinia noastra, leul este supraapreciat. Cel mai mare risc pentru cursul de schimb ramane deficitul de cont curent foarte ridicat si cresterea foarte accelerata a datoriei externe, in special a componentei pe termen scurt. 8. Influenta cursului de schimb asupra rezervei valutare a Romaniei din 2000 si pana in prezent

Rezerva valutara reprezinta cea mai importanta si mai dinamica componeneta a rezervei monetare internationale cu destinatii specifice: echilibrarea balantei de plati externe, interventii pe piata valutara in scopul protejarii cursului de schimb al monedei nationale si, nu in ultimul rand, garantarea solvabilitatii externe a unei tari. Cele mai multe banci prefera ca raportul dintre rezerva valutara si importurile totale sa depaseasca 30-40%. In contextual actualei politici monetare promovate de BNR –tintirea inflatiei- prin care cursul valutar a devenit obiectiv secundar de politica monetara, sip e fondul cotarii libere a valutelor ca urmare a interventiilor discrete ale bancii centrale pe piata, se identifica o relatie de cauzalitate dinspre cursurile de schimb ale valutelor asupra rezervei valutare.

- ROL Anul 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994

USD*

EUR**

17,14 16,15 14,56 14,28 14,92 21,56 76,47 307,95 760,01 1 655,09

N.A. N.A. N.A. N.A. N.A. N.A. 87,81 400,00 884,60 1 967,14

12

Anul 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

USD*

EUR**

2 033,28 3 082,60 7 167,94 8 875,55 15 332,93 21 692,74 29 060,86 33 055,46 33 200,07 32 636,57 29 136,55

2 629,51 3 862,90 8 090,92 9 989,25 16 295,57 19 955,75 26 026,89 31 255,25 37 555,87 40 532,11 36 234,38

* Curs comercial pana in 1989, inclusiv ** ECU până la 31 dec.1998. Analizand aceste evolutii observam urmatoarele aspecte:  De la punerea in circulatie ca moneda de cont (1999) si pana la data punerii in circulatie (2002) moneda unica europeana a avut un trend crescator;  Un punct de inflexiune in evolutia euro a fost anul 2003, cand euro a devenit o ancora nominala a politicii monetare promovate de BNR. Din acel moment dolarul a pierdut teren in fata monedei unice europene. Cursul monedei nationale fata de cele doua monede nu mai urmeaza o traiectorie controlata, liniara.  Dupa adoptarea regimului de tintire directa a inflatiei sip e fondul cotarii libere a valutelor, ca o componenta a politicii de liberalizare completa a contului de capital, moneda nationala a cunoscut aprecieri istorice in raport cu cele doua valute componente ale rezervei valutare, euro si dolarul American.Aceasta apreciere a fost incurajata si de succesul obtinut de BNR in lupta cu inflatia. Conform unui studio intreprins in 2001, in care s-a pus in evidenta corelatia dintre cursul de schimb al monedei nationale si procesul inflationist, s-a constatat ca relatia dintre cursul de schimb si rata inflatiei este biunivoca, cei doi parametri influentandu-se reciproc. Astfel, corelatia dintre cele doua variante aferente perioadei 01.01.1991-31.12.2001 a relevant faptul ca la o crestere cu 1% a cursului de schimb (al dolarului), rata inflatiei se va mari cu aproximativ 1,11%, ceea ce indica un impact modest si reciproc al ratei inflatiei asupra deprecierii monedei nationale. Se poate concluziona ca fluctuatia cursului de schimb al monedei europene asupra rezervei valutare este mai puternica in raport cu presiunea exercitata de dolarul American. De exemplu, la nivelul anului 2005, euro detinea 66,6% din structura portofoliului de valute, iar dolarul 28,55%, ceea ce inseamna ca rezerva valutara este vulnerabila la socurile induse de evolutia adversa a cursului monedei unice europene.

13

Deci, managementul rezervei valutare trebuie realizat in functie de previziunile privind evolutia fiecareia din valutele componente. Daca euro urmeaza o traiectorie de apreciere se va produce un castig considerabil de venituri in cazul in care rezervele sunt constituite preponderent in aceasta valuta. Altfel spus, in perioadele de apreciere a monedei unice europene fata de alte valute, va creste puterea de cumparare a rezervei valutare deoarece moneda unica europeana are ponderea cea mai mare.

9. Influenta cursului de schimb asupra ratei dobanzii Calitatea proceselor fundamentale desfasurate in economie, sintetizate la nivelul ratei inflatiei, influenteaza evolutia altor indicatori esentiali din punctul de vedere al analizei fenomenelor monetare. Odata cu crearea si maturizarea mecanismelor pietei, devine tot mai evidenta interdependenta dintre evolutia cursului de schimb si a ratei dobanzii, care poate fi urmarita din doua perspective distincte: • aceea a autoritatii monetare, care isi poate rafina gama instrumentelor de interventie in sensul utilizarii celor de tip indirect, adaptate complexitatii in crestere a fenomenelor financiar- monetare; • aceea a publicului, ale carui optiuni in materie de atragere de resurse si de plasament vor urmari mai atent valorificarea oportunitatilor pietei. Dupa crearea pietei valutare interbancare, in august 1994, rata dobanzii bancare a fost utilizata adesea de Banca Nationala pentru drenarea presiunilor exercitate aupra cursului de schimb.

9.1 Interdependenta rata dobanzii cursul de schimb in perioada de 1995-2000 Prin parghiile specifice de actiune, autoritatea monetara a influentat nivelul ratelor dobanzii active si pasive practicate de bancile comerciale. Este vorba de rata dobanzii aferente diferitelor instrumente de refinantare, a caror esenta s-a modificat in timp: creditul ovrerdraft –pana in iulie 1999 cand a fost transformat in creditul Lombard, creditul de licitatie – pana in aprilie 1997 si taxa scontului. Dezvoltarea pietei monetare interbancare a redus posibilitatile de interventie directa, astfel incat, incepand din 1998, controlul lichiditatii si influentarea preferintelor pentru detinerea de valuta s-au realizat frecvent prin utilizarea mecanismului de atragere de depozite de la bancile comerciale, cu scadente diferite si cu rate de remunerare variabile. Este relevanta evolutia ratelor dobanzii passive a bancilor comerciale pentru clientele nebancara, din punctul de vedere al implicatiilor asupra fenomenului de economisire: • pe de o parte, evolutia fluctuanta a ratei lunare a inflatiei a influentat randamentul depozitelor bancare, inregistrandu-se periodic situatii in care ratele dobanzii au fost negative in termini reali; aceasta a accentuat preferinta pentru valuta, creandu-se presiuni asupra cursului de schimb al leului;

14

•

pe de alta parte, deprecierea cursului de schimb a determinat cresterea preturilor importurilor, alimentand inflatia si diminuand venitul disponibil al populatiei.

In graficele urmatoare sunt prezentate pe rand, evolutia comparativa a ratei inflatiei si a cursului de schimb in perioada 1991 – 2002 si, respective, evolutia comparativa a ratei inflatiei si ratei dobanzii active si passive a bancilor.

15

La nivelul mixului de politici macroecomice, s-a incercat concilierea a doua obiective divergente: - asigurarea unei deprecieri competitive a leului pentru stimularea exporturilor; - reducerea nivelului dobanzilor active practicate de bancile comerciale, pentru drenarea resurselor disponibile de creditare catre economia reala. 9.2 Interdependenta dintre cursul de schimb si rata dobanzii in prezent Media lunară a ratelor dobânzilor pieţei interbancare s-a situat în trimestrul IV la un nivel uşor inferior ratei dobânzii de politică monetară, cu excepţia lunii decembrie, când aceasta s-a redus sensibil, ca efect al relaxării controlului exercitat de BNR asupra lichiditatii. Cursul de schimb al leului si-a accentuat traiectoria descendenta, moneda nationala amplificandu-si substantial aprecirea acumulata in acest an in raport cu euro, cat si fata de dolar. In acelasi timp expansiunea monetara s-a incetinit, inclusive ca urmare a intreruperii trendului ascendent al ritmului annual de crestere a creditului negurvernamenal.

16

10. Relatia intre cursul valutar si tranzactiile economice externe 10.1. Abordare teoretica Relatia intre cursul de schimb si relatiile economice externe se bazeaza pe principiul conform caruia cursul de schimb este etalonul preturilor externe. In functie de evolutia nivelului cursului valutar, o marfa, un serviciu sau un capital poate fi mai “ieftin” sau mai “scump” pentru unul din cei doi participanti la schimburile economice internationale. Intre cursul valutar si relatiile externe exista o stransa corelatie de interdependenta din care rezulta:  relatiile economice externe depend de nivelul si evolutia cursului valutar, pe de o parte si  dinamica si nivelul cursului valutar conditioneaza evolutia si valoarea tranzactiilor economice externe.

17

A.Influenta cursului valutar asupra evolutiei tranzactiilor economice externe Ca etalon al preturilor externe, cursul valutar conditioneaza nivelul pretului intern al marfurilor si serviciilor importate, precum si nivelul preturilor externe in moneda nationala a marfurilor si serviciilor exportate. Astfel, in cazul in care moneda nationala se depreciaza, iar preturile externe in valuta raman constante, exportatorul national convertind contravaloarea valutei marfurilor exportate va obtine de la banca sa care cumpara aceasta valuta o cantitate sporita de moneda nationala. Exportatorul castiga ca urmare a deprecierii cursului incasand o suma in moneda nationala mai mare in comparative cu vanzarea marfii respective pe piata interna. Dar cresterea volumului monedei nationale incasate exclusive ca urmare a deprecierii cursului acesteia conduce – in timp – pe de o parte, la cresterea masei monetare pe piata interna si a ratei inflatiei care atinge un prag de la care cursul monedei nationale isi schimba sensul evolutiei in directia deprecierii. Dar aceasta depreciere franeaza importatorii care au nevoie de mai multa moneda nationala ca sa cumpere aceeasi valuta. Situatia este inverse in cazul reprecierii monedei nationale. Concluzia ce rezulta din mecanismul de mai sus este aceea ca influenta cursului valutar asupra exporturilor si importurilor implica doua aspecte:  devalorizarea/deprecierea monedei nationale stimuleaza exporturile si franeaza importurile;  revalorizarea/reprecierea monedei nationale franeaza exporturile si stimuleaza importurile. B. Influenta investitiilor externe O importanta influenta are miscarea internationala a capitalului sub diferitele ei forme. Cursul valutar atrage sau respinge investitiile externe, dupa caz. Astfel, un curs valutar subevaluat, depreciate, stimuleaza investitiile externe, atragerea de capital strain, intrucat cu aceeasi suma in valuta si convertita in moneda nationala se pot cumpara active mai multe, fie sub forma de investitiidirecte, fie sub forma de titluri de valoare pe piata bursiera. Situatia este inverse in cazul supraevaluarii cursului de schimb valutar. Torusi, trebuie sa facem distinctie intre capitalul investit pe termen lung si capitalul speculative, migratory, in scop de castig imediat. Acest capital speculativ poate influenta prabusirea cursului unei valute, creand dezechilibre in balantele de plati externe etc. C.Rolul bancii centrale pe piata valutara Un rol important il are interventia bancii centrale pe piata valutara prin vanzari si cumparari de valuta contra monedei nationale, in scopul realizarii unui curs valutar de echilibru, apreciat de autoritatile monetare drept corespunzatoare intereselor pe termen lung ale politicii economice externe. In plus, FMI supravegheaza evolutia cursurilor valutare ale monedelor pentru a se evita practicile concurentei neloiale prin utilizarea dumping-ului valutar. Acesta consta in devalorizarea sau deprecirea intentionata a monedei cu scopul de a ieftini aceasta moneda pentru cumparatorul strain si astfel de a ieftini marfurile de export ale tarii care procedeaza la dumping valutar. Politica cursului valutar este un atribut de seama al bancii centrale, care, avand importante repere valutare si colaborand cu FMI si alte banci centrale ale tarilor partenere, poate influenta evolutia

18

corecta a cursului de schimb valutar, aiar prin intermediul acestuia, echilibrul pe termen lung al schimburilor economice externe. 10. 2.Abordare practica - influenta cursului de schimb valutar asupra importurilor si exporturilor – Evolutia cursului de schimb valutar exercita o influenta semnificativa asupra evolutiei exporturilor si importurilor dintr-o tara. Pentru persoanele fizice si juridice este deci foarte important sa cunoasca modul in care modificarea cursului valutar influenteaza pretul marfurilor exportate si/sau al celor importate, dupa caz. Pentru o mai buna relevare a acestei interdependente am abordat cazul concret al unei societati comerciale din Romania care desfasoara de mai multi ani activitatea de export de frigidere din Romania in tarile Uniunii Europene. Avem urmatoarele situatii: 

Un roman, aflat in Romania, exporta frigidere in Franta al caror pret in Romania este de 3000 RON bucata si de 1000 euro in Franta.

Punctul de pornire 1 euro=3 RON Cumpara 8 frigidere din Romania, platind: 8 frigidere*3000 RON/buc= = 24000 RON Exporta 8 frigidere in Franta. Vinde le 8 frigidere in Franta, incasand: 8 frigidere * 1000 euro/buc = =8000 euro. Transforma cei 8000 euro in lei: 8000 euro * 3 RON/1 euro = =24000 RON Pentru a exporta 8 frigidere a cheltuit 24000 RON si a incasat 24000 RON. Rezultatul: nu s-a inregistrat nici castig si nici pierdere in acest export. Concluzia: la cursul 1 euro= 3 RON si la pretul frigiderului de 3000 RON in Romania si 1000 euro in Franta, exportatorul roman nu inregistreaza nici castig si nici pierdere.

Export Devalorizarea leului de la 1 euro=3 Ron la 1 euro=4 RON Cumpara 8 frigidere din Romania, platind: 8 frigidere*3000 RON/buc= =24000 RON Exporta 8 frigidere in Franta. Vinde le 8 frigidere in Franta, incasand: 8 frigidere * 1000 euro/buc = = 8000 euro. Transforma cei 8000 euro in lei: 8000 euro*4 RON/1 euro = =32000 RON Pentru a exporta 8 frigidere a cheltuit 24000 RON si a castigat 32000 RON. Rezulta un castig din export = = 32000 RON – 24000 RON= =8000 RON. Concluzia: devalorizarea leului stimuleaza exporturile: datorita devalorizarii leului, de la 1 euro = 3 RON la 1 euro = 4 RON, s-a inregistrat un castig din export

19

Revalorizarea leului de la 1 euro=4 RON la 1 euro=3,65 RON Cumpara 8 frigidere din Romania, platind: 8 frigidere*3000 RON/buc= =24000 RON Exporta 8 frigidere in Franta. Vinde le 8 frigidere in Franta, incasand: 8 frigidere* 1000 euro/buc= = 8000 euro. Transforma cei 8000 euro in lei: 8000 euro * 3,65 RON/1 euro= 29.200 RON Pentru a exporta 8 frigidere a cheltuit 24000 RON si a incasat 29200 RON. Rezulta un castig din export = =29200 RON – 24000 RON = =5200 RON Concluzia: revalorizarea leului franeaza exporturile: datorita revalorizarii leului, de la 1 euro = 4 RON la 1 euro = 3,65 RON, castigul din export s-a

de 8000 RON.



redus de la 8000 RON la 5200 RON, adica cu 2800 RON.

Un roman, aflat in Romania, importa frigidere in Franta al caror pret in Romania este de 3000 RON bucata si de 1000 euro in Franta.

Punctul de pornire 1 euro = 3 RON Pentru a importa cele 8 frigidere din Franta, cumpara 8000 euro cu: 8000 euro * 3 RON/1 euro= =24 000 RON Cumpara 8 frigidere din Franta cu: 8 frigidere * 1000 euro frigiderul = =8000 euro Vinde cele 8 frigidere in Romania, incasand: 8 frigidere * 3000 RON frigiderul = 24000 RON Pentru a importa 8 frigidere a cheltuit 24000 RON si a incasat 24000 RON. Rezulta ca nu s-a inregistrat nici castig si nici pierdere din acest import. Concluzia: la cursul de 1 euro = 3 RON si la pretul frigiderului de 3000 RON in Romania si 1000 euro in Franta, importatorul nu inregistreaza nici castig si nici pierdere.

Import Devalorizarea leului Revalorizarea leului De la 1 euro = 3 RON la de la 1 euro = 4 RON la 1 1 euro = 4 RON euro = 3,65 RON Pentru a importa cele 8 Pentru a importa cele 8 frigidere din Franta, frigidere din Franta, cumpara 8000 euro cu: cumpara 8000 euro cu: 8000 euro * 4 RON/1 8000 euro * 3, 65 RON/1 euro = euro = = 32000 RON = 29200 RON Cumpara 8 frigidere din Cumpara 8 frigidere din Franta cu: Franta cu: 8 frigidere * 1000 euro 8 frigidere * 1000 euro frigiderul = frigiderul = =8000 euro =8000 euro Vinde cele 8 frigidere in Vinde cele 8 frigidere in Romania, incasand: Romania, incasand: 8 frigidere * 3000 RON 8 frigidere * 3000 RON frigiderul = 24000 RON frigiderul = 24000 RON Pentru a importa 8 Pentru a importa 8 frigidere a cheltuit 32000 frigidere a cheltuit 29200 RON si a incasat 24000 RON si a incasat 24000 RON. RON. Rezulta o pierdere din Rezulta o pierdere din import: import: 32000 RON – 24000 29200 RON – 24000 RON RON = 8000 RON = 5200 RON Concluzia: devalorizarea Concluzia: revalorizarea leului franeaza leului stimuleaza importurile. La 1 euro = 3 importurile. Datorita RON importatorul nu revalorizarii leului, de la 1 inregistreaza nici castig si euro = 4 RON la 1 euro = nici pierdere. Dupa 3, 65 RON, pierderea din devalorizarea leului, de la import s-a redus de la 1 euro = 3 RON la 1 euro 8000 RON la 5200 RON, = 4 RON importatorul a adica cu 2800, respective inregistrat o pierdere de cu 35%. 8000 RON.

20

Revalorizarea leului de la 1 euro = 4 RON la 1 euro = 2, 80 RON Pentru a importa cele 8 frigidere din Franta, cumpara 8000 euro cu: 8000 euro * 2, 80 RON/ 1 euro = 22400 RON Cumpara 8 frigidere din Franta cu: 8 frigidere * 1000 euro frigiderul = =8000 euro Vinde cele 8 frigidere in Romania, incasand: 8 frigidere * 3000 RON frigiderul = 24000 RON Pentru a importa 8 frigidere a cheltuit 22400 RON si a incasat 24000 RON. Rezulta un castig din import: 24000 RON – 22400 RON = 1600 RON Concluzia: revalorizarea leului stimuleaza importurile. Revalorizarea substantiala a leului de la 1 euro = 4 RON la 1 euro = 3,65 RON si apoi la 1 euro = 2,80 RON, a condos la trecerea importului de pe pierderi de 8000 RON, la un castig de 1600 RON.

11. Aprecierea prezenta a leului este reala? Contrar evolutiei continue a monedei nationale in 2007, fundamentele economice pe termen lung ale leului continua sa nu favorizeze o apreciere puternica a cursului. Intre acestea sunt cresterea deficitului de cont curent, care se suprapune cu o inrautatire a finantarii acestuia – mai putin prin investitii straine directe. Si datoria externa pe termen scurt – care poate crea vulnerabilitati- a crescut rapid in ultimii ani. De aceea, BNR nu este preocupată numai de evoluţia cursului de schimb, ci de însăşi buna funcţionare a pieţei valutare, respectiv de echilibrarea acesteia, în contextul regimului de flotare controlată în care ne aflăm. Ingrijorarea Bancii Nationale a Romaniei cu privire la aprecierea leului este justificata intrucat tendinta de apreciere a leului ar putea avea o inversare rapida. Supraevaluarea monedei peste un nivel ce reflecta starea reala a economiei tinde sa franeze cresterea economica iar subevaluarea tinde sa o accelereze. Supraevaluarea poate duce la pierderi in competitivitatea externa cu scaderea exporturilor si cresterea importurilor. Aceasta situatie negativa afecteaza si cresterea industriei, ceea ce se traduce intr-o crestere a somajului. Aprecierea monetara se recomanda in situatia unui excedent al balantei de plati si a unei economii in boom. In contextual includerii sale in Uniunea Europeana, Romania se afla intr-un proces de convergenta pe doua planuri: nominal si real. Aceasta din urma imbraca si forma aprecierii reale moderate si sustenabile pe termen mediu a cursului de schimb al leului, definita drept o apreciere reala anuala de 2-5% fata de cosul valutar implicit format din 60% euro si 40% dolar SUA. Este important de subliniat faptul ca formularea aprecierii reale anuale drept interval, nu obiectiv punctual, reflecta caracterul de estimare al acesteia din punctul de vedere al Bancii Nationale a Romaniei - si nu de tinta in sensul strict al cuvantului, BNR fiind preocupata in primul rand de reducerea durabila a inflatiei. 12. Previziuni asupra evolutiei cursului de schimb al leului in Romania In acest moment, unul dintre cei mai vulnerabili indicatori in Romania, poate chiar cel mai vulnerabil, este cursul de schimb, deoarece depinde de factori care pot fi influentati doar in mica masura de deciziile de natura fiscala ale guvernului sau de politica monetara a BNR. Cursul de schimb este influentat in mod direct de fluxurile de capital strain din economie, care pot fi: investitii directe, de tip financiar (pe termen lung sau speculative), remiteri ale muncitorilor romani din strainatate, precum si sumele primite prin diverse programe finantate de UE sau de alte organisme. Investitiile directe depind de atractivitatea Romaniei ca economie si ca piata (crestere economica, inflatie, piata de consum, existenta si costul cu forta de munca etc.), precum si de mediul economic global (alternativele de investitii in zona UE sau in tarile emergente). Investitiile de tip financiar depind de apetitul de risc al investitorilor straini, de evenimentele internationale din domeniul politic si de politica monetara si cea fiscala. Remiterile muncitorilor romani din strainatate au fost un factor important de crestere a economiei Romaniei in perioada 2002–2005. Totusi, in ultima perioada, predictibilitatea sumelor transferate a inceput sa scada. Desi pare sa stea la indemana noastra estimarea sumelor ce vor fi accesate si calendarul influxurilor, realitatea este cu totul alta. Predictibilitatea cursului de schimb pe termen lung s-ar 21

putea mari, daca aceste fluxuri de capitaluri ar putea fi influentate in mod real prin politici monetare si fiscale ale autoritatilor romane. Desi multi analisti, oficiali si publicul larg pariaza pe continuarea aprecierii leului fata de euro, sansa ca acest pariu sa fie hazardat este foarte mare, iar volatilitatea estimarilor este, de asemenea, ridicata.

13. Concluzii Cursul de schimb reprezinta o componenta majora a mediului economic intern si, totodata, un indicator sintetic pentru caracterizarea situatiei generale a unei economii nationale si a pozitiei competitive a acesteia in context international. Prin calitatea sa de “pret al preturilor”, el inregistreaza orice modificari intervenite in sistemul economiei nationale, dar si in mediul concurential extern, actionand ca un seismograf deosebit de sensibil la orice variatie a factorilor determinanti. Valentele informative si forta anticipative pe care le incorporeaza trebuie private intr-un context mai amplu, deoarece cursul de schimb se afla in corelatie si interdependenta cu o multitudine de variabile economice relevante. El devine cu atat mai sugestiv, cu cat gradul de deschidere a economiei este mai ridicat si cu cat fortele si legile pietei se manifesta mai liber. Reprezentand rezultanta unui sistem complex de factori de ordin intern si extern, cursul de schimb trebuie interpretat in corelatie cu rata inflatiei, nivelul ratei dobanzii, soldul contului curent, deficitul bugetului de stat, precum si cu alte variabile economice esentiale. Perioada de tranzitie pe care o parcurge economia romaneasca s-a caracterizat prin transformari fundamentale, care au actionat asupra tuturor componentelor sistemului economic, implicit asupra subsistemului financiar-valutar.

22

1) Geala, Antoaneta Ioneta, Cursul de schimb al leului si influenta asupra echilibrelor macroeconomice, Bucuresti, 2001; 2) Alexa, Marius, Monetarismul, Editura T, 2005; 3) *** Tribuna economica, V 16, nr. 33, 2005; 4) *** Tribuna economica, V 16, nr. 11, 2005; 5) *** Tribuna economica, V 17, nr. 23, 2006; 6) *** Economie teoretica si aplicata, V 13, nr. 8, 2006; 7) *** Ziarul financiar, nr.2096, 2007; 8) *** Revista de drept comercial, V 14, nr.3 , 2004.

1) 2) 3) 4) 5) 6)

www.bnr.ro ; www.infoeuropa.ro; www.insse.ro; www.revistabilant.ro; www.zf.ro; www.cursuldeschimb.ro.

23